随着2026年基金三季报进入密集披露期，主动权益类基金的业绩图景逐渐浮出水面。全市场已有1821只基金披露三季报，其中包括主动权益类基金670余只。在众多季报中，冯炉丹管理的中欧数字经济A（018993.OF）交出了一份“喜忧参半”的答卷。
截至三季度末，该基金年内回报为13.23%，超越基准近10个百分点，规模达74.92亿元。但在其长文季报中，冯炉丹却进行了一次深度反思，直面了基金在三季度遭遇的“较大幅度回撤”。
01 基本面进入“微妙阶段”：从“看收入”到“看回报”
回顾前三季度，AI产业依然是市场最核心的主线。但冯炉丹在季报中敏锐地指出了产业逻辑的边际变化：“市场定价与基本面兑现之间进入了阶段性再平衡。”
过去三年，投资者对AI产业的期待集中在“当期收入、订单和用户能否维持较快增长”。但现在，市场的胃口明显变大了：不仅需要模型能力持续突破，更期待出现承接中长期增长的新场景和新应用。
在冯炉丹看来，当前产业基本面处于“微妙阶段”——并非产业停止进步，而是“市场已经计入了较为乐观的预期，基本面需要以更快速度兑现，才能持续形成超预期”。以AI编程为例，该场景正从“代码补全”向“工作流重构”深化，市场关注点已从用户规模转向付费强度和实际投资回报；而金融、医疗等垂类的规模化部署，在商业模式和工作流改造上仍存在较大差异，收入贡献的持续性尚待验证。
02 技术演进与外部环境：尚未见到“改写路径”的新范式
在技术层面，强化学习、推理时计算等方向虽在稳步推进，但“跨任务泛化、长期稳定学习和大规模工程化效果仍待验证”。冯炉丹给出了一个明确的判断：尚未观察到经过产业充分验证、能够显著改写现有发展路径的新技术范式。
此外，供应链风险正成为悬在AI算力产业链头上的“达摩克利斯之剑”。季报指出，除了既有的先进计算芯片、HBM（高带宽存储）和半导体制造设备出口管制外，部分海外贸易与监管政策预期的反复扰动，正通过“风险溢价的变化”影响国内光通信产业链的定价。在高端算力供给、先进制程晶圆制造等环节，国内产业链面临的约束阶段性上升，追赶难度依然存在。
03 痛的领悟：反思“筹码结构与流动性”
相较于宏观与产业面的分析，三季报中最有价值的，是冯炉丹对组合管理的“灵魂拷问”。
来源：基金公告
“我们需要反思的是，在关注产业景气度和公司基本面的同时，对于市场持仓结构、流动性和交易拥挤度由量变向质变演化的重视程度不够，未能较好地应对三季度的较大幅度回撤。”
正如季报所指出的，在前期涨幅较大、持仓集中且增量资金承接不足的背景下，一旦商业化或技术突破未能持续超预期，“集中持仓便容易形成负反馈并放大板块波动”。
三季度持仓显示，该基金在AI产业链内部进行结构性调仓。整体仓位仍偏高，配置重心继续围绕AI基础设施、国产AI、智能机器人、智能驾驶、AI应用及端侧AI展开。
来源：Wind
个股层面，前期涨幅较大、受海外政策扰动较多的光通信标的遭到减持，中际旭创、新易盛等被明显减仓；沪电股份、寒武纪、深南电路等算力底座标的仍维持较高仓位。与此同时，源杰科技、圣邦股份、新泉股份、斯菱智驱等新进前十大重仓，中芯国际、三环集团、联瑞新材等则退出前十大重仓。
经历前期大幅上涨和三季度的快速调整后，冯炉丹在三季报中提示投资者注意AI板块的风险。她认为，AI板块目前仍存在持仓集中、波动较大、投资者情绪易受短期涨跌影响等特征。虽然AI赛道长期产业趋势并未逆转，但未来仍需在长期产业趋势与阶段性市场风险之间寻求更优平衡。
