自去年11月证监会主席易会满首次提出“中国特色估值体系”以来，受到社会各界广泛关注，并引发市场各方热议。新浪财经举办“建言中国特色估值体系”征文活动，特邀专家学者、券商、基金、私募等人士，进行精彩大讨论。（投稿邮箱：finance_biz@sina.com）
文/东亚前海证券研究所所长贺燕青
2022年底易会满主席提出探索构建中国特色估值体系，发挥市场配置功能。中国特色估值体系最早是由易会满主席在2022金融街论坛年会上提出，易会满主席表示“深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。在证监会2023系统工作会议中，也强调要逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系。近期中国特色估值体系的频繁提及，体现出国家战略层面的重视。
中国特色估值体系的探索构建是建设中国特色现代资本市场的重要一环。中国特色现代资本市场是“中国特色”和“资本市场一般规律”的有机融合，资本市场的功能之一是市场化的资源配置，也就是把各类资金精确高效转化为资本，让资源向最有潜力的领域聚集，因此，科学的估值定价体系在资本市场中至关重要。根据易会满主席在2022金融街论坛年会上做出的讲话，上市公司尤其是国有上市公司，一方面要提升核心竞争力，另一方面要让市场更好认识企业内在价值。
当前我国估值体系尚未充分体现企业价值，建立中国特色估值体系符合当下环境。根据经济日报数据，对比2017年，2022年国有上市公司利润增长70%，但市值仅增长10%，在总市值的占比中下降9pct，市净率为0.86倍，下降了30%。建立中国特色估值体系符合当下环境，当前应逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和估值体系，更好发挥出资本市场的功能。
对比全球主要股指，A股市盈率仍然处于较低位置。从历史中位数水平来看，万得全A市盈率为20.66倍，低于纳斯达克指数33.74倍及日经225指数的21.73倍。截至2023年3月21日，万得全A市盈率为17.82倍，处于历史分位数的29.90%，纳斯达克指数、标普500和道琼斯工业指数市盈率分别为31.25倍、22.58倍和22.51倍，分别处于历史分位数的37.0%、68.8%和85.6%，A股估值仍然处于较低水平。
央国企是中国特色社会主义的基础，在A股中占据重要地位。截至2022年上半年，央企境内上市公司营业收入占境内市场的40.62%，利润总额占境内市场的39.44%，归母净利润占境内市场的37.42%，上缴税费占境内市场的54.93%。从行业分布来看，央国企营业收入最高的前三个行业分别为采矿业、建筑业和制造业，央国企承担维护国家安全和产业基础的支撑能力。
央国企市值与估值水平偏低，央国企估值重构是中国特色估值体系的重要方面。尽管央国企在我国占据重要地位，但央国企市值占比与估值水平仍然偏低。从市值占比来看，截至2022年8月底，央企境内上市公司总市值占境内总市值比例仅为16.40%。从估值水平来看，中证国企与中证央企估值水平长期以来显著低于中证民企，未来有较大提升空间。
国有企业对标世界一流企业，未来发展有望提质增效。2023年3月3日，国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动，强调国资国企要突出效益效率，加快转变发展方式，有针对性地抓好提质增效稳增长，走中国式现代化道路。国有企业应坚持做优做大做强国有资本和国有企业的目标，用好“提高核心竞争力”和“增强核心动能”的两个途径，对标世界一流企业。
我国国企改革取得突出成果，“稳定器”和“压舱石”作用不断显现。十八大以来，我国国企改革取得突出成果。十九大首次提出“推动国有资本做优做强做大”，二十大提出“加快建设世界一流企业”。根据国资委官网，进入《财富》世界500强的中央企业从2012年的43家增长到2022年的47家，未来央国企有望在重要行业和关键领域继续发挥保障作用。
国资委进一步优化完善央企经营指标体系与目标，提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。本次央企经营指标体系进一步改善，由2021年的“四利两率”变为“一利五率”，首次纳入净资产收益率和营业现金比率，对股东回报提出更高要求，更加注重提升业绩含金量。从发展目标变化来看，从2022年的“两增一控三提高”变为2023年的“一增一稳四提升”希望国资央企能够继续“稳大盘”，同时扩大融资促进发展。
央国企估值重构是建立中国特色估值体系与建设中国特色资本市场的重要方面，关注央国企相关领域的机会。当前我国央国企市值与估值水平偏低，有较大提升空间。伴随我国新型举国体制的建立，产业链“卡脖子”问题受到重视，央国企有望在关键技术领域起到引领支撑作用。建议重点关注国家安全、科技等重要行业和关键领域的央国企，同时央国企改革发展至新阶段，把握央国企改革相关机会。
