从七月初开启的这轮大跌，已经接近四个月。上证指数从前期高点一路跌到3600点附近。这也让很多投资者从之前过度亢奋转为过度恐慌。当前在3600点附近，是该慌还是该等？这也是大家心中最大的疑问。最近大家最关注三个问题：一是市场跌了这么多，科技股是贵还是便宜；二是最近机器人板块开启了一波行情，涨得比较热闹，还能不能碰；三是从仓位上来看，手里的钱该多放在股票上，还是多留一些现金。
首先，我们看一个很重要的现象，就是基金销量。之前我反复强调过“人弃我取”的投资策略。公募基金是大多数普通投资者入市的一个通道，所以基金销量往往能够代表新投资者入场的意愿。今年五六月份科技股大涨，甚至全民追光的时候，很多科技新基金一天就能卖几十亿元，市场投资热情特别亢奋。当时有三个指标显示科技股有了见顶迹象。第一是投资板块过于拥挤，大量资金扎堆炒AI科技，造成很多AI科技股票连续大涨，市盈率动辄上百倍。第二是两融余额一路上升。和十年前全面牛市不同，今年上半年的行情是结构牛，资金集中押注部分科技股，造成局部杠杆风险。第三是热门科技基金受到追捧，很多投资芯片、半导体的基金销售火热、规模迅速增长，这是局部泡沫的一个重要特征。根据二季报，公募基金对电子板块的配置也较为集中。无论机构还是散户，都集中押注科技。这就是为什么当时我坚定地给大家提示风险，要及时获利了结，克服人性的贪婪，落袋为安，不要让年终总结又是“坐过山车”。那时候我提出三步走的策略：第一步坚决去杠杆，第二步降半仓，第三步一手科技一手红利，不要押注单一板块。科技负责进攻，红利负责防守。按照这个策略，下半年的下跌可以躲过大部分。
现在市场刚好反过来了，很多新基金销售明显转冷，一些新成立的基金也只是勉强达到成立条件。这说明市场又到了另外一个极端，又到了“人弃我取”的时候。市场超跌，导致很多投资者没有信心。芒格曾经幽默地说，投资其实很简单，就是从那些绝望的人手中买过来股票，然后卖给那些亢奋的人。
不知不觉，市场已经跌到3600点附近。很多人开始睡不着觉，担心还会继续跌。大家现在要反思的是，市场跌了这么多，整体上是贵还是便宜。沪深300的市盈率从历史平均来看已经处于较低水平。如果看创业板指和科创50，这些科技股指数与高点相比也出现了较大回落。虽然估值仍高于历史平均水平，但和高点相比已经便宜了。不过贵还是便宜，还是要看具体的行业和个股。有业绩、订单支撑，有潜力的行业，现在可能已经便宜了；如果是之前纯粹炒概念涨上去、没有业绩支撑的，跌多少也未必便宜。
这轮市场的激烈调整，不是AI科技行业本身出了问题，而是市场情绪发生变化。格雷厄姆把市场形象地比作“市场先生”：他脾气阴晴不定，情绪好的时候给你报很高的价格，情绪差的时候给你报很低的价格。不是说一些AI科技龙头公司的盈利变差了。从近期披露的半年报和三季报来看，存储器、光模块等一些科技公司的盈利仍然保持增长，但股价却出现大幅下跌。有投资者开玩笑说，再这么跌下去，投的半导体都变成“四分之一导体”了，甚至变成“绝缘体”。其实不是基本面变了，是情绪降下来了，这就是均值回归。公司的内在价值是一条向上走的曲线，但股价是一条大幅起落的曲线。市场情绪高涨时，股价会涨过头，远远超过内在价值；恐慌时又会跌过头，跌到价值之下。所以你需要考虑，投的公司到底是买贵了还是买错了。如果只是买贵了，基本面很好的龙头股，时间会帮你解决问题，可以以时间换空间，持股待涨；但如果买错了，买成没有业绩支撑的概念题材股，等再久也不一定涨回来。要认真审视一下持仓，这是持股信心的来源。
A股市场为什么总是暴涨暴跌？一是散户多，情绪波动大，一涨就追，一跌就跑，容易放大波动。二是T+1交易规则可能让恐慌在第二天集中释放，前一天买的股票第二天才能卖出，下跌时容易出现恐慌式抛售。三是A股对政策很敏感，政策变化经常使一个行业的估值出现大涨或者大跌。判断市场贵贱可以看一些指标，比如沪深两市成交额。七月初成交活跃，市场情绪亢奋；近期成交明显缩量，市场情绪降下来了。“天量见天价，地量见地价”是一个重要参考。再看新基金发行、沪深300市盈率、两融余额和破净股数量，也出现了一些底部特征。两融余额较高点明显下降，说明市场杠杆率降下来了；破净股数量较高点也大幅增长。这时候大家不要过于悲观，过度悲观可能会在低位丢失优质筹码。大家可以自己动手看这几个指标，信心就来了。
从经济面来看，现在经济出现了明显分化。根据统计局公布的前三季度经济数据，GDP同比增长4.6%，但“三驾马车”分化明显：消费增速偏低，固定资产投资同比下降7.2%，出口是较大亮点。这说明我国制造业在出海上具有优势，成为拉动经济增长的重要力量。内需不足是当前的主要问题，很多传统行业经营压力较大，盈利下降，特别是和房地产相关的一些产业出现了经营困难。但新兴产业整体不错，比如高技术制造业、人形机器人、芯片、算力等行业表现较好，经济呈现出明显的K型分化。
从资金面来看，近期在金融街论坛上，证监会主席吴清再次表示要引入长钱长投，吸引中长期资金入市，推动健全长周期考核。央行也在准备应对非银机构大额赎回的流动性支持工具。近期市场低迷时，我多次呼吁大资金真金白银入市，加大入市力度，稳定市场信心，扭转市场下跌局面。这是稳市场的重要举措，也能够发挥类似平准基金的作用，让这轮长期行情能够延续。长期行情有利于提高居民家庭财富、提振消费。
（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）
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