宏观上，国内需求相对处在低位，可依靠出海实现龙头公司企业利润的增长；政策面上，“国九条”是重要的政策手段，预计今年市场将会有效地回暖向上；配置上，看好出海和红利这两个方向。
新“国九条”出台，将助力市场夯实底部，推动A股由融资市向投资市转型，并推动市场回暖向上。市场资金将流向具有长期现金流回报能力的高质量公司，市场波动率有望进一步降低。
下一阶段，我们将重点关注三个投资方向：以光模块为代表的海外算力基建、高端制造出海、核电等国内高股息资产。
今年市场相比前两年总体上呈现明显回暖趋势，市场风格在红利和成长这两个方向上都将有一定机会。
国内经济方面，性价比消费趋势显著
消费领域总体呈现消费复苏分化、性价比消费崛起的趋势，高性价比消费电商平台备受青睐。2024Q1以性价比消费为主的某互联网电商平台以较高的营收增速远超其他电商平台；某短视频社交平台“平替”搜索指数自2023年以来保持平均线以上，消费者消费越来越追求性价比。与此同时，高端消费复苏较为乏力。
地产政策推进，短期需求数据回暖。随着政策重心转向稳主体、稳房地产的实物属性，多个城市政府开始回购存量商品房，以稳住资产价格下跌对房企的负向循环。上海二手房成交有见底迹象，但尚未形成趋势性回升态势。“房价预期”与“收入预期”仍弱，地产长期景气反转仍需等待。随着政策的加深，四大一线及多个核心城市跟进放松，新房及二手房来访/带看量提升短期虽有所反弹，但影响房地产市场的信心及走势的“房价预期”与“收入预期”仍未扭转，地产回暖仍需等待。
海外经济方面需求增长，为出海提供拉动
欧美经济总体来说，在经历2023年的去库存周期以后，今年正处于一个主动补库存的初期阶段，我们将关注其后续补库对华出口的拉动。我们注意到，今年一季度和二季度，我国相关出口行业已经取得了比较好的增长态势，特别像机械、轻工等行业的龙头公司已经取得较好增长。
今年下半年，美国慢慢步入降息周期以后，这一块的动力，我们觉得有理由相信可能还是比较强劲的，再叠加美国房地产也处于相对底部的区间，房地产方面新开工的私人住宅同比增速在2023年见底后，处在反弹向上的趋势。
基于此，我们对北美及整体外需，还是相对比较乐观。在这样的背景下，出海还是比较必然的选择。观察90年代的日本，通过出海或可以有效实现国内企业的利润增长。
新政策“国九条”出台，助力夯实市场底部
重要的是，今年4月，新“国九条”出台。
我们非常看好新“国九条”给资本市场带来的深层次影响，新“国九条”将推动A股市场由融资市向投资市转型。我们注意到，今年以来，不管是IPO发行规模，还是管理层减持规模，都出现了较为明显的下降，市场失血效应大幅缓解，整体资金流出现较为明显的改善。
限制融资一定程度上可减少资本市场失血，平衡A股的融资功能与投资功能。过去十年中，A股上市公司呈现出明显的“重融资、轻分红回购”的特征，融资规模多年大于分红和回购总额，而这一点在2023年年报披露后出现明显改善，强政策驱动下分红规模开始大幅改善，同时IPO和再融资节奏也有所放缓，指向A股正在政策引导下逐步平衡融资功能与投资功能。
市场资金流向具备长期现金流回报能力的高质量公司。而这些现金流充裕、分红能力较强、格局改善的行业，本身波动率就较低。随着资金涌入这些方向，市场波动率降低是必然的结果。而如果主动权益基金能够有效配置在这些方向上，有理由相信，未来主动权益基金的波动率有望进一步下降。
今年以来兼具成长性和高分红的资产，表现相对显著
今年以来兼具成长性和高分红的资产，表现也是相对比较显著，这一类资产或是A股中长期的核心配置方向。
以往大家可能觉得股息率越高越好或者增长越高越好，但其实在现在这个时代下，并不是说静态股息率越高就越好，往往处在股息率中间位置的，增速可能处在中间位置的，可能增长的持续性或者未来成长的确定性很高，所以反而是今年走得相对好的一部分公司的集合。
同时，高分红与增长并不割裂。分红/回购与增长并无必然联系。过去10年标普500分红+回购收益率约为4.4%，即使增长较快的信息技术行业分红+回购收益率依旧高达5.1%。如果公司具备稳定的成长能力，分红、回购并不会改变公司价值、公司依旧能够维持原有增速。这样的公司应该是分布在各个行业里面，可能都会有。
不同宏观环境孕育着不同的核心资产。
2020年疫后复苏阶段，国内宏观经济趋势向上，顺周期成高景气赛道；2020-2021年新冠疫情后，国内疫情防控有效，需求复苏带动PPI强劲回升，建材、化工、白酒等顺周期行业景气向上，许多行业龙头成为了当时最亮眼的 “核心资产”。
出海有望成为下一个核心资产。2020-2021年市场挖掘了顺周期行业的核心资产，主要归因于内需上行带来ROE的向上弹性；而着眼当前，国内宏观需求尚没有明显改善，高景气行业需从出海的角度去寻找。
自上而下看，从目前的海外渗透率来看，目前在全球范围内，渗透率不足50%、具有较高出海空间的方向主要集中在重卡、新能源客车、汽车零部件、医疗设备、轮胎、叉车、手工具、工程机械、电动乘用车、家具设备等方向。
我们进一步自下而上，筛选出高景气行业：光模块、变压器、新能源客车、低速电动车、风电设备等。
海外算力基建：光模块
海外云厂商持续加大AI产品布局，资本开支确定性增大，有望持续拉动光模块需求。
从去年一季度开始，自北美大模型产业链整体蓬勃向上，市场技术迭代周期开始加速，北美头部大厂“军备竞赛”从去年开始，它是一个大时代的开启，也不会轻易地停下脚步。大模型是这个时代下最核心的竞争力，要有大模型的训练，可能就要有算力的加持，处在北美核心供应链的这些跟算力相关的核心品种，一定是这个时代非常强的核心品种。因此，在光模块领域，全市场慢慢会更进一步地凝聚关注度和凝聚人气，也是科技板块国内产业链出海最核心的受益品种之一。
出海制造业：变压器、新能源客车、低速电动车、风电设备
未来出海投资或会形成“行业分散、品种集中”市场格局。目前，出海潜在的方向散落在各个制造业环节里面，它的行业分布是非常分散的，甚至于说在某个行业里面可能也就是1-2个公司具备这样的能力。而有能力在欧洲、美国获得大客户认同、建立渠道、建立信任，然后逐步开始供货，这样的公司一定是不多的，在一个行业里面一定是就只有1-2家公司。我们觉得一定要紧抓住这样的公司，而不要去分散到其他一些方向上去。
变压器领域，AI算力增长+高端制造业回流，拉动北美变压器需求爆发。这是北美AI数据中心的一个延伸外溢需求，因为北美数据中心建设增速越来越快，拉动北美当地电网的建设也非常明显。目前，海外企业反馈变压器订单爆发，部分海外企业反馈订单排到3年后，中国变压器出口加速。变压器是高耗人力产品，发达国家产能紧缺，可能给中国企业打开市场空间。
新能源客车领域，我国新能源车已在海外有相当的份额，但客车企业在欧美市场的利润水平远超国内，渗透率空间还很大，欧洲在快速推新能源客车，且单车盈利是国内的6倍，出海实现量价齐升，有望驱动ROE强劲向上。
低速电动车领域，国内企业产品具有很高性价比，出海竞争优势明显。
风电设备领域，对比海外需求及海外产能，尚存在一定供需缺口。
高股息资产：核电等
自2012年我国经济产业结构转型以来，国内经济中枢和利率中枢进入下行区间，主要资产的收益率预期也逐步回落。尤其自2023年以来，随着地产周期的下行，国内的经济预期转向悲观，股债收益差在今年开始转负，高景气行业的锐减使得投资更追求“确定性”。
在这个过程中，虽然分子端难以向上波动，但是高股息资产，可以凭借其在行业中的垄断优势、牌照优势，保持供给和需求的稳定，进而去稳定其ROE的水平并获得持续、稳定的分红的能力；而在这个过程中，分红比例的提升，也降低了其维持ROE水平的难度。
如何去筛选高股息的资产，我们认为，往往静态股息率高的公司，并不是一个非常好的选择。
我们对高股息的理解，第一，公司、行业最好还能有那么一点成长性；第二，公司长期的未分配利润，最好是相对来说高一些；第三，企业的自由现金流最好在满足企业正常的利息支出和税收比较充裕。但是如果要同时满足这三个条件，这样的公司数量就会相对稀缺，如商业模式稳定、具备一定成长性的核电领域。因为未来五年的装机规模基本确定，现在审批已经决定了未来五年的核电装机增速，所以是比较稳定的。
总结来说，“国九条”助力夯实市场底部，同时也将造成市场分化，资金将会逐步流向优质企业，在这个过程中市场的波动率有望进一步降低，这有利于整个市场的高质量发展，所以我们非常看好市场未来一个阶段整体性的回暖。
在方向上，我们看好出海和红利这两个方向，前者是成长股的核心阵地，后者可能是价值股的核心阵地。如果能把两者结合起来，可能是更好的品种。
数据来源：Wind，财通基金。
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