表1：5月宏观经济数据一览
（数据来源：Wind，鑫元基金）
【消费】“五一”长假提振社零增速回升，但消费改善不及一致预期，反映内需不足问题仍较为突出。5月社会消费品零售总额同比增长3.7%，低于Wind一致预期的4.5%，较前值2.3%上行1.4个百分点。5月商品零售同比增长3.6%，较前值回升1.6个百分点；5月餐饮收入同比增长5%，较前值下降0.6个百分点。5月社零季调环比0.5%，符合季节性。总体来看，虽然受到5月长假相对提振，居民对于未来收入的预期或依然偏弱，居民消费端改善程度不及预期。区分零售商品类别来看，按照同比增速，除中西药品增速和烟酒增速有所下行外，必选消费维持相对韧性，食品（9.3%，前值8.5%）、饮料（6.5%，前值6.4%）、日用品（7.7%，前值4.4%）增速有所改善；纺织鞋帽（4.4，前值-2%）增速由负转正；中西药品（4.3%，前值7.8%）、烟酒（7.7%，前值8.4%）增速下行。汽车、金银珠宝拖累可选消费增速，汽车（-4.4%，前值-5.6%）增速跌幅小幅收窄，但仍然在负增长区间，金银珠宝（-11%,前值-0.1%）可能受到黄金价格波动影响，增速大幅回落，两者对可选消费形成拖累；其余各项可选消费总体回升，例如化妆品（18.7%，前值-2.7%），体育娱乐用品（20.2%，前值12.7%）通讯器材（16.6%，前值13.3%）增速加快。此外地产相关可选消费增速总体回升，家用电器（12.9%，前值4.5%）、家具（4.8%，前值1.2%）增速均有所改善，而建筑装潢（-4.5%，前值-4.5%）增速持平于前一个月。
【生产】“五一”长假可能影响5月工业生产增速，同时供需矛盾可能对未来工业生产增速形成制约。今年落入5月的“五一”假期天数多于去年同期，可能对5月工业生产造成一定影响，5月工业增加值同比增长5.6%，低于Wind一致预期的6.0%，较前值回落1.1个百分点。5月工业增加值季调环比0.3%，弱于季节性。往前看，虽然全球制造业景气向上，外需回暖、出口改善；但是当前供需矛盾依然突出，可能影响相对高增长的工业生产的持续性。三大门类行业中，采矿业、制造业、公用事业工业增加值同比增长分别为3.6%、6%、4.3%，分别较前值上行1.6%/下行1.5%/和下行1.5%。区分行业来看，20 大子类行业中，按照同比增速来看，上游采掘业中，煤炭开采（4.4%，前值1.5%）、石油和天然气开采（1.6%，前值0.7%）增速均改善。中游产业增速有所分化，但多数回落，其中化学原料及制品（12.7%，前值12.3%）、饮料（5.1%，前值3.8%）、金属制品（6.6%，前值5.9%）等增速边际上行；其余中游行业增速多数下行，例如铁路、船舶等交通运输设备（11.8%，前值13.2%）、有色金属冶炼和压延（9.4%，前值11.4%）、通用设备（2.4%，前值3.7%）、电气机械（3.9%，前值5.8%）等增速有所回落。下游行业各行业总体增速回落，但计算机、通信和电子维持相对高增，计算机、通信等电子设备（14.5%，前值15.6%）增速边际回落，但维持两位数高增长；汽车（7.3%,前值16.3%）生产增速回落较为显著；医药增速（3%，前值4.9%）、食品制造业（3.5%,前值4.8%）增速边际回落。
【投资】受基建和地产投资拖累，5月固定资产投资增速继续回落，制造业增速仍偏强。4月单月，固定资产投资、基建、房地产、制造业投资当月同比分别为3.4%、3.8%、-11.0%、9.4%，分别比上月变化-0.2%、-2.1%、-0.5%、0%。基建投资方面，基建投资增速回落幅度较大，5月基建以续建为主，新开工项目有限，且部分地区连续降雨，均有影响;往前看，预计随着专项债发行加快、新增特别国债资金有序落地，下半年基建增速将得以改善。制造业投资方面，在设备更新改造政策、全球制造业周期回暖的合力下，制造业投资维持高景气度，但需要注意供需矛盾下，企业盈利回升空间有限，可能对制造业投资造成一定不利影响。地产投资方面，5月地产销售面积仍处低位，但新开工与竣工面积跌幅收窄，施工面积增速回正。具体来看，销售、新开工、施工、竣工面积同比分别为-20.7%、-22.7%、-84.1%、-18.4%，相对4月分别变化2.1、-8.7、-103.5、0.7个百分点。5月地产销售跌幅略有扩大，新开工和竣工跌幅继续收窄，施工跌幅重新放大。未来需要关注新增的房地产政策力度，尤其是有关“收储”、以旧换新等去库存方面的政策，以及降低房贷利率等需求端政策的效果，但居民部门杠杆率偏高，房地产内在需求可能总体仍然承压。
【就业】5月失业率持平于4月，居民工作时间有所拉长。5月城镇调查失业率5.0%，持平于4月，处于季节性下沿。全国企业就业人员周平均工作时间为48.7小时，较上月回升0.2小时，且处于历史同期水平的高位。
【市场影响】5月经济数据偏弱，五一假期的错位安排使得供需错配的局面有所缓解，但消费回升不及预期显示总需求不足的矛盾仍然存在。地产延续弱势，施工面积增速明显下滑。“517”地产增量政策有一定力度，需要观察后续政策出台以及现有政策实施情况，此外需要关注三中全会是否会超预期。受到“五一”长假错位影响，5月消费同比增速有所改善；同时工作日减少导致工业增加值增速有所回落。固定资产投资增速总体回落，但制造业在政策支持设备改造等因素推动下有望维持韧性；同时今年超长期特别国债项目逐步落地，下半年专项债发行节奏加快下，基建投资增速可能加快。
对于债市而言，经济数据偏弱，印证债市基本面没有根本性逆转。当前宏观环境仍然以经济新旧动能转换、实际利率偏高为特征，5月金融数据、经济数据均指向债券收益率大幅上行缺乏基本面基础。此外，虽然6月面临一定的理财回表银行的压力，但非银资金仍然欠配，债券收益率预计上行压力不大。短期看，政策利率受到汇率、银行净息差以及资金空转顾虑等国内外多重约束，因此今日降息落空，短端收益率仍然受到一定的制约；长端收益率方面则有央行多次喊话提示利率风险，因此30年国债收益率在2.5%附近仍然有阻力，因此预计债券收益率总体窄幅波动，且位于收益率曲线中间的3，5，7年期限的利率债可能仍有机会。
对于权益市场而言，5月经济数据偏弱，显示有效需求不足矛盾仍存；往前看，短期的结构性机会可能是景气度较高的TMT成长板块，7月的三中全会也值得关注。近期电子、计算机以及通讯等板块表现不错，经济数据显示TMT等科技类板块的基本面不弱，例如社零中的通讯器材同比增速高位上行，工增中的计算机、通信和其他电子设备制造业增速保持较快增速，且TMT板块今年以来跌幅较大，从筹码结构的角度看，短期TMT结构性行情可能继续演绎。中长期看，受到新“国九条”影响，预计大盘蓝筹股相对中小盘仍然占优；红利板块在经济增长中枢下移的背景下在中长期仍然有配置价值。此外，7月的三中全会增量政策表述值得关注。
图1：各类商品零售额同比增速（%）
（数据来源：Wind，鑫元基金）
图2：各子行业工业增加值同比增速（%）
（数据来源：Wind，鑫元基金）
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