巴菲特曾经说过一句非常有意思的话：
在投资方面我们之所以做得非常成功，是因为我们全神贯注于寻找我们可以轻松跨越的1英尺栏杆，而避开那些我们没有能力跨越的7英尺栏杆。
粗浅的理解一下，股神的言外之意在于，投资并不像体育运动，并不是难度越高得分越大。相应的，在投资中更聚焦在商业模式简单清晰、看得懂的地方。纵观巴菲特的投资生涯，基本上聚焦在消费、金融、资源等少数领域。
这一点似乎有违常识。如果一个生意非常简单、投资者容易理解，市场应该越容易有效定价，而行业商业模式复杂、剧烈变化、研究难度大的领域，按理说更容易出现超预期的投资机会。这也与通常的有效市场理论更吻合。但实际中，以A股市场为例，长期来看，消费、家电、能源、公用事业等传统领域、业绩稳定的优质公司，长期复合回报是远超过市场整体表现的。而这些行业的商业模式无一例外都非常简单清晰。
有统计表明，过去10年跑赢某水电龙头的公募基金占比不超过个位数。反而，消费电子、汽车、计算机、传媒等板块，虽然行业热点频发，但长期看除了少部分头部公司创造了α，行业整体的投资回报率是比较一般的。
如何理解这一现象，我觉得可能有几点原因。
1长期投资收益的来源核心是企业的价值创造，体现在现金流和股东回报
而企业的价值创造核心是商业模式和竞争格局，是否能够形成较强的定价能力、稳定的竞争格局，与行业是否充满创新、前景远大并没有关系。相反，新兴领域由于技术和竞争格局变化迅速、吸引资本大量进入，往往容易形成产能过剩和无序竞争。
2市场容易系统性高估成长类资产的前景，而给出过高的估值溢价
尤其是A股投资者结构相对多元化，短期基本面趋势向上、或者长期想象空间大的资产特别容易给出较高的估值。而一旦基本面预期走弱又会面临较大的回撤。这类资产也经常会给投资组合带来较大的波动。
3市场存在挤出效应
由于市场风格的动态变化，某些风格/行业占优的阶段，常常会导致另外资产被淡忘和低估。因此，市场总是存在阶段性泡沫化的资产，同时也会存在一些虽然非常优质，但是因为各种原因导致估值被低估的资产。
作为投资管理人，我们希望尽可能控制组合投资风险的前提下获取稳健收益，尽可能找到“容易跨越的1英尺栏杆”。如何践行这一目标，有几点投资实践中的体会和原则：
1
相对聚焦真正能够创造持续现金流、注重股东回报的优质公司
投资重点关注商业模式、竞争格局，最终体现在企业具备可持续的现金流上。对于成长类行业，重点优选能够形成清晰竞争格局的环节，或者等待行业经历一定的行业整合、竞争格局格局清晰阶段再介入。这类资产相对来讲虽然不一定阶段性弹性很大，但是有较高的经营稳定性和抗风险能力，可以作为组合的基石。
2
关注估值和安全边际
即使是优质资产也需要有合理的估值相匹配。如果估值明显超出合理区间，即使短期基本面趋势较好，也需要考虑潜在的风险。低估值本身隐含了市场的悲观预期。反之，高估值资产往往隐含了较乐观的市场预期，一旦基本面不及预期会对组合造成较大的亏损，尤其是对商业模式并不那么稳定、增长存在不确定的资产。
3
关注产业周期，注重逆向布局
不同行业所处产业阶段不同，在投资组合中我们需要同时关注不同的产业，保持紧密的跟踪，在行业下行期，行业基本面阶段性承压、投资者预期悲观，往往会导致优质资产阶段性低估，此时可以关注被严重低估的资产的逆向布局机会。
（作者甘源为太平基金固定收益投资部基金经理）
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