宝盈华证龙头红利50基金投资价值分析
本文围绕宝盈华证龙头红利50基金（020120.OF）的投资价值进行分析，主要结论如下：
- 在全球投资回报率下降，权益市场持续震荡的背景下，拥有确定性的现金牛资产得到了市场投资者的广泛关注。近两年，红利风格表现持续相对强势，且依旧保持领涨的态势。
近年来，在监管层的政策引导背景下，A股上市公司现金分红持续增长。稳定的股息支付对于增加投资回报、促进投资理念的协调发展、推动市场健康增长、减少企业闲置资金、提高资产利用效率，并引导企业专注于核心业务方面具有积极作用。
红利风格可谓攻守兼备，防御特性尤为突出。红利策略的“高分红”和“低估值”特质使其具有防御属性，而其主要涵盖周期/制造业的行业属性则赋予了其一定的顺周期性，凸显了其攻击性特征。
中期来看，我们认为投资者风险偏好是影响红利风格投资的重要因素。中长期来看，我们认为美债收益率和中债收益率的走势会影响红利风格的表现。综合考虑市场风险偏好、美债/中债收益率水平、拥挤度等因素，当前时点或是配置红利资产的良机。
华证龙头红利50指数（995082.SSI）是一只反映A股市场中具备持续高分红能力的龙头股的整体表现的指数。华证龙头50指数首先选出细分行业龙头企业，剔除ESG风险较高、股息支付率稳定性低、Alpha动量表现较差的股票，按股息率和盈利因子排名选取前50只股票构成指数。
华证龙头红利50指数大市值特征显著，总市值大于1000亿元的成分股共20只。成分股权重占比较高的行业主要为煤炭、银行、家电、传媒、建筑及交通运输等重要经济支柱行业。权重股集中度适中。
华证龙头红利50指数近五年表现优异，区间年化收益15.95%，夏普比率0.84，均大幅跑赢沪深300全收益、中证500全收益指数。此外，华证龙头红利50指数具有高弹性低波动特点，在熊市、震荡市期间，防守属性显著，而在牛市中也能获得不俗收益表现。
宝盈华证龙头红利50基金（020120.OF）是宝盈基金即将发行的一只被动指数型基金，该基金的拟任基金经理为蔡丹女士。基金的管理费率为 0.50%，托管费率为 0.10%，为投资者投资优质红利策略股票提供了一种灵活方便、费用低廉的投资方式。
宝盈华证龙头红利50基金拟任基金经理为蔡丹女士。蔡丹女士基金管理经验丰富，具有9.66年投资经理经验。当前在管公募基金9只，总管理规模9.32亿元。
风险提示：本报告仅作为投资参考，基金产品过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。
I
红利投资正当时
1、强化上市公司分红，提振投资回报
近年来，在监管层的政策引导背景下，A股上市公司现金分红持续增长：2015年四部委联合发布发布《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》；2020年国务院发布《关于进一步提高上市公司质量的意见》，鼓励上市公司通过现金分红、股份回购等方式回报投资者；2022年1月，证监会发布《上市公司现金分红（2022年修订）》，对现金分红政策制定、实施程序、管理监督等方面有较为全面的规定，2022年3月新证券法实施，增加对上市公司分红的规定，强化分红的透明度；2023年10月20日，中国证监会修订了《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》（以下简称《现金分红指引》），以及《上市公司章程指引》（以下简称《章程指引》）相关条款，旨在完善上市公司常态化分红机制，提升投资者回报水平。
稳定的股息支付对于增加投资回报、促进投资理念的协调发展、推动市场健康增长、减少企业闲置资金、提高资产利用效率，并引导企业专注于核心业务方面具有积极作用。过去的五年中，A股上市公司的现金分红逐年增加，截至2022年，年度累计现金分红总额达到了2.14万亿元，共有3467家公司实施了现金分红，占比为65.46%。
2、红利风格：攻守兼备，防守属性突出
在全球投资回报率下降，权益市场持续震荡的背景下，拥有确定性的现金牛资产得到了市场投资者的广泛关注。红利策略往往被认为具有较强的防守属性，可以当作熊市期间资金的“避风港”。背后的原因是红利策略“高分红”+“低估值”的性质。在熊市期间，高分红能在一定程度上抵抗资本利得的损失，而低估值相对应的是潜在的低回撤，从历史周期红利策略的超额收益上看，熊市期间中证红利的超额收益显著，这也从一定程度上说明了红利策略的防守属性。
红利策略在熊市期间展现出了出色表现，但其攻击性特征却常常被忽视。自 2021 年 2 月至 2021 年 10 月，A 股市场延续了结构性牛市行情，这一阶段内周期和制造业表现优异。2021 年初需求的显著回暖，推动了周期和制造业的上涨趋势。同时，政策环境也对顺周期属性的行业产生了积极影响。
红利风格成分股中周期与制造业行业占比往往较高。以中证红利指数为例，其成分股中周期和制造业权重超过 60%，其次是金融地产，权重占比为 21%。因此，尽管红利策略在熊市表现出色，实际上其既具备攻击性又有防御特征。红利策略的“高分红”和“低估值”特质使其具有防御属性，而其主要涵盖周期制造业的行业属性则赋予了其一定的顺周期性，凸显了其攻击性特征。红利风格可谓攻守兼备，防御特性尤为突出。
3、红利投资正当时
我们在报告《多视角解读红利投资》中从中长期的角度分析了红利风格占优的影响因素：中期来看，我们认为投资者风险偏好是影响红利风格投资的重要因素。从中长期来看，我们认为美债收益率和中债收益率的走势会影响红利风格的表现。
我们通过股票全市场PE中位数的倒数与十年国债利率的差所计算的风险溢价（ERP），来刻画投资者的风险偏好。风险溢价的走势直观地反映了投资者对市场风险的态度。当ERP上升时，投资者风险偏好下降；相反，ERP下降则表示投资者更愿意承担风险。我们认为，当市场投资者的风险偏好下降时，投资者出于对未来的担忧，逐渐放弃高弹性资产，转向关注相对稳健的高分红资产，红利风格逐渐崛起。
通过下图，我们展示了中证红利指数相对中证全指超额收益与风险偏好ERP指数的走势。可以清晰地看出，自2010年以来，这两者的走势趋势相一致。随着投资者风险偏好逐渐降低，即ERP指数逐渐上升，红利指数相对中证全指表现占优。自2021年以来，ERP持续上升说明了红利投资正当时。
从中长期来看，我们认为美债收益率和中债收益率的走势会影响红利风格的表现。美债收益率对全球资本的流动性的影响不言而喻。当美债收益率走高时，全球流动性收紧，资本回流，投资者风险偏好逐渐降低，红利风格走强。如右下图所示，我们画出了中证红利指数相对中证全指的超额收益与美债10年收益率的6个月滚动平均走势。可以看出，特别是2017年以来，两者呈现出较为明显的正相关性。此外，对比中证红利指数相对中证全指的超额收益，可以发现其与利率水平呈现一定的负相关关系。尤其是2021年以来，利率水平中枢整体下行，红利策略表现较优。我们认为红利策略具有“类债券”属性，在低利率期间红利策略的性价比相对较高。
从当前时点看，尽管美联储已经连续两次FOMC会议暂停加息，但是参考招商证券宏观组报告《还差一点点—2023年11月美联储议息会议点评》观点，鲍威尔认为“劳动力市场仍然吃紧，但供需状况继续趋于平衡”、“若经济增长持续高于潜在水平，或者劳动力市场的紧张状况不再缓解，可能会使通胀面临进一步上升的风险，并可能导致进一步收紧货币政策”，似乎美联储12月仍有一次加息的可能性仍无法消除，美联储官员再度转鹰的概率并不低。此外，美联储结束加息到开始降息仍有较长的一段路要走，大概率短时间内美债十年利率仍会维持在较高水平 。
此外，我们在报告《多视角解读红利投资》中使用了中证红利指数成分股每日成交额占市场成交额的比例或者预期特质波动率指标，来识别拥挤泡沫破裂，用来衡量红利风格的拥挤度水平。我们发现当资金过于集中将使得板块出现不合理的估值溢价，交易的拥挤容易引发高热度风格的阶段性回调。
从当前时点看，红利风格拥挤度已经从前期较高的位置下滑到当前50%左右位置，短期内发生拥挤导致阶段性回调的风险较低。
因此，综合考虑市场风险偏好、美债/中债收益率水平、拥挤度等因素，当前时点或是配置红利资产的良机。
II
华证龙头红利50指数
1、指数编制规则
华证龙头红利50指数（995082）是上海华证指数信息服务有限公司编制的一只反映A股市场中具备持续高分红能力的龙头股的整体表现的指数。根据指数编制说明，华证龙头50指数首先选出细分行业龙头企业，然后在细分行业龙头企业中，剔除ESG风险较高、股息支付率稳定性低、Alpha动量表现较差的股票，选取按股息率和盈利因子排名前50只股票构成指数。指数样本股每季度调整一次，调整生效时间为每年3月、6月、9月和12月的第五个交易日。指数的具体编制规则如图10所示。
2、红利指数对比
与其他红利指数不同的是，华证龙头红利50指数不单单考虑股息率排名，还考虑细分行业情况、ESG社会责任表现、以及盈利因子，多维度综合考量确定成分股。对比华证龙头红利50指数与中证红利指数（000922.CSI）、上证红利指数（000015.SH）、红利质量指数（931468.CSI）、红利低波指数（H30269.CSI）以及红利低波100指数（930955.CSI），可以看出其编制方式主要有三点不同：
选样方式不同：龙头红利50指数在细分行业龙头企业中剔除了可能存在ESG风险的公司，再进一步选择股息率较高、盈利能力较强的公司。红利质量指数主要考察公司分红能力、分红意愿以及公司财务质量；红利低波指数与红利低波100指数则是结合股息率和股价波动率选择股票；而中证红利与上证红利指数更多还是以股息率为主进行选股。
加权方式不同：龙头红利50指数按照个股对数自由流通市值、股息率因子和alpha动量因子因子倾斜加权；而中证红利、上证红利指数以及红利低波指数均采取股息率加权，红利低波100指数采取波动率加权。
调整频率不同：龙头红利50指数与红利低波100指数采取季度调整，红利质量指数采取半年度调整，而中证红利、上证红利指数与红利低波指数均采取年度调整。
对比 2022 年财年不同红利指数的平均现金分红情况，可以看到华证龙头 50 指数平均现金分红表现优秀，反映了该指数具有较强的高分红优质个股的选股能力。
3、成分股市值及行业分布：大市值特征显著
市值分布：大市值特征显著，94%成分股市值超百亿
由于在指数的编制过程中，筛选了行业营业收入排名靠前的证券，市值与行业收入存在一定的正相关，故华证龙头红利50指数的成分股更偏大市值，成分股整体市值分布情况如图12和图13所示。
可以发现，华证龙头红利50指数成分股总市值主要集中在1000亿元以上。总市值大于1000亿元的成分股共20只，数量占比40.0%，权重占比约为57.0%，总市值位于500亿元到1000亿元的成分股共10只，数量占比20.0%，权重占比约为17.6%，总市值位于200亿元到500亿元的成分股共13只，数量占比26.0%，权重占比约为19.1%，总市值小于200亿元的成分股共7只，数量占比14.0%，权重占比约为6.3%。
行业分布：集中于重要经济支柱行业
行业布局上，华证龙头红利50指数的成分股共在21个中信一级行业中进行布局，其中成分股权重占比较高的行业主要为煤炭、银行、家电、传媒、建筑及交通运输等重要经济支柱行业。
与其他红利指数相比，相对来说龙头红利指数在煤炭、家电、传媒、建筑和食品饮料行业的权重要高于中证红利指数与万得红利指数，而在银行、钢铁、地产和石油石化行业则相对低配。整体来看，龙头红利 50 指数成分股在行业分布上相对来说更加均衡。
权重股分布集中度适中，前十成分股市值较大
华证龙头红利50指数按成分股权重从高到低排序，权重排名前10名的成分股的权重总和为42.19%，主要集中在煤炭、银行等行业。
4、收益特征：高弹性低波动，近五年表现较优
从收益特征的角度来看，华证龙头红利50指数具有高弹性低波动特点，在熊市、震荡市期间，防守属性显著，而在牛市中也能获得不俗收益表现。近五年来，华证龙头红利50全收益指数表现优秀，区间年化收益15.95%，夏普比率0.84，均大幅跑赢沪深300全收益、中证500全收益指数。
观察华证龙头红利50指数与其他红利指数、主流宽基指数在不同时间区间收益表现和风险控制情况，可以发现华证龙头红利50指数在2018年、2019年、2020年、2021年均表现良好。
根据第一节，我们发现红利策略在熊市期间展现出了出色表现，并且具有一定的攻击属性，华证龙头红利50指数也具有红利策略攻守兼备，防守属性突出的特点。
V
产品介绍
1、产品概况
宝盈华证龙头红利50指数型发起式证券投资基金（020120.OF）是宝盈基金即将发行的一只被动指数型基金，该基金的拟任基金经理为蔡丹女士。
基金的标的指数为华证龙头红利50指数（995082.SSI），业绩比较基准为华证龙头红利50指数收益率×95% + 银行活期存款利率（税后）×5%。基金投资于标的指数成分股、备选成分股比例不低于非现金基金资产的80%。
投资目标：本基金进行被动指数化投资，紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。
2、拟任基金经理
宝盈华证龙头红利 50 指数型发起式证券投资基金的拟任基金经理为蔡丹女士。
蔡丹女士，中山大学概率论与数理统计硕士。曾任职于网易互动娱乐有限公司、广发证券股份有限公司，2011年9月至2017年7月任职于长城证券股份有限公司，先后担任金融研究所金融工程研究员、资产管理部量化投资经理、执行董事。2017年7月加入宝盈基金管理有限公司，曾任宝盈策略增长混合型证券投资基金基金经理。蔡丹女士具有9.66年投资经理经验，当前在管公募基金9只，总管理规模9.32亿元。
重要申明
文章节选自2023年12月1日外发的报告《红利投资正当时-宝盈华证龙头红利 50 基金投资价值分析》，具体细节以报告为准。
风险提示
本报告模型及结论全部基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在模型失效风险。
分析师承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
本报告分析师
任瞳 SAC职业证书编号：S1090519080004
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