拥有18年投研经验、全固收产品线管理经验、在管规模超百亿的张睿，又有新产品即将与投资者见面。
张睿2010年加入兴证全球基金，现任兴证全球基金固定收益部副总监，管理经验涉猎货币基金、纯债基金、一级债基、二级债基，截至2023年一季度末，在管规模达到125.56亿元（其中59.00亿元为共管产品规模）。她与徐留明共同管理（其中2021/12/19及以前张睿与申庆共管，以后与徐留明共管）的兴全恒益A过往3年、5年业绩排名均位于同类前1/6（分别为35/235、25/180，截至2023年一季度末，数据来自银河证券）。目前正在发行的兴证全球招益债券基金，为张睿与徐留明再度联手推出的“固收+”产品。
张睿对近期的宏观环境和债市走势如何研判？她对新产品的投资思路是怎样的？兴证全球“科学+”栏目带来了她的最新市场判断和投资观点。
张睿
兴证全球基金固定收益部副总监
兴全磐稳增利债券基金经理
兴全恒益债券基金经理（共同管理）
兴全恒瑞定开债券基金经理（共同管理）
金句集锦：
政府不断出台托底经济的政策，货币资金保持宽松，但经济基本面深层次的调整需要时间，债券利率或将在一段时间内维持偏低位震荡的状态。
今年以来，资金溢出的流向尚未形成趋势性的风险偏好，当前居民缩表、理财等低风险偏好仍在持续，稳定安全的票息资产仍具备长期需求。
对于“固收+”产品来说，债券资产是资产配置的压舱石。
建议投资者充分了解“固收+”产品的投资范围以及风险收益特性，以合理的目标来持有，这样才能发挥“固收+”产品的优势，收获较为合理的投资体验。
经济处于内生性修复进程中
今年债券利率或维持偏低位震荡
问：去年经济基本面扰动因素较多，市场风险偏好也比较低。你对今年宏观环境的判断是怎样的？
张睿：今年经济基本面扰动因素较去年有所减弱，经济整体处于内生性修复的进程中，市场风险偏好略有改善。
同时，市场预期跟随经济修复的力度在不断调整，尤其春节后，市场对当前经济弱复苏、追求中长期高质量发展形成共识，消费场景的修复、商务交流等内生修复力量在恢复，而企业盈利周期的恢复较缓慢，库存周期仍在消化中。从出口来看，出口仍具备韧性，但出口地区、出口产品的调整，以及提高制造业竞争力，是个长期过程。从投资来看，房产销售回暖向投资的传导较缓慢，“房住不炒”的定位下需要时间消化地产行业问题。从消费来看，消费既有内生性的增长，也受到对经济、就业、资产价格波动等预期的约束。
问：债券资产受宏观因素影响较大，基于经济弱复苏的判断，你接下来的债券资产配置策略是怎样的？
张睿：整体来说，政府不断出台托底经济的政策，货币资金保持宽松，但经济基本面深层次的调整需要时间，需求政策也以追求中长期高质量发展为主，年初以来经济呈现弱复苏。而今年债券收益率大幅下行，目前收益率水平已逐步回落至接近去年的收益率低点，亦较充分地反映了市场对经济弱复苏的预期以及宽松资金面推动的债券资产配置需求。我们认为货币政策在未来一段时间仍将保持适度宽松，债券利率或将在一段时间内维持偏低位震荡的状态。
综合以上因素，对于纯债资产我会以中短久期为主，不会进行过度的信用下沉，严守信用风险底线。信用债投资上我会控制行业和发债主体的集中度，均衡配置，分散风险，同时积极捕捉确定性较高的债券交易机会，持续获取收益增强。
问：转债市场估值偏高已经持续一段时间，你认为接下来转债资产的性价比如何？你对转债资产的配置策略是怎样的？
张睿：在无风险高收益资产逐年减少的环境下，可转债的转股期权价值整体高位，简言之可转债估值在过去及未来一段时间内可能一直维持不便宜的状态，这为转债正收益的获取带来了一定难度。但转债主体数量大幅增加后，自下而上的机会也变多；同时随着正股标的资产的估值吸引力逐步增加，转债的向上弹性预计有所修复。
对于转债资产，我偏重于在平衡型转债中寻找优秀的公司，偏左侧布局，兼顾估值边际。同时规避低价高信用风险陷阱，对高价偏股型转债着重正股基本面研究深度，控制参与比例。
“固收+”产品运作环境改善
看好“+”的部分中长期收益增强效果
问：2022年“固收+”产品遭遇了较大的波动，你认为今年“固收+”产品的运作环境是否会改变？
张睿：我认为今年“固收+”产品的环境会比去年有所改善。去年从大类资产配置看，市场的风险偏好极低，居民现金储蓄增加，而房产、股票、转债等资产均受损，债券收益率在四季度也出现大幅调整。而在此过程中，股债风险溢价率重新回到历史较低水位，一方面债券收益率在低位震荡，另一方面权益资产的估值吸引力逐渐增加，风险释放较为充分。
今年以来，资金溢出的流向尚未形成趋势性的风险偏好，当前居民缩表、理财等低风险偏好仍在持续，稳定安全的票息资产仍具备长期需求。对于“固收+”产品中“+”的权益资产和转债资产，我们较乐观地看好中长期的收益增强效果。而针对经济弱复苏环境下的短期市场波动，我们还是会根据经济修复的节奏来逐步建仓。
问：大类资产配置对于“固收+”产品的风险收益水平起着决定性的作用，你的大类资产配置思路是怎样的？
张睿：我一直比较看重大类资产周期的判断，这一判断建立在各类资产的绝对估值和相对估值基础之上。当各类资产的绝对估值水平出现显著变化的时候，我们会进行资产配置的调整，比如当债券收益率在历史低位区间时，久期会控得比较短。
对于“固收+”产品来说，还需要综合考虑各类资产的相对估值情况。以兴全恒益债券基金为例，我们在资产相对估值出现显著变化时也会做出资产配置的调整。比如2019年初，我们大幅提高了权益和转债仓位，当时既能看到转债的绝对价格和相对估值安全边际都非常高，也能看到股债风险溢价比处于比较好的位置。2021年四季度，市场对于“固收+”的需求大爆发，但这个阶段转债绝对价格、相对估值都达到历史高位，因此我们降低了转债的仓位。2022年四季度，当股债风险溢价率再次回到历史低分位时，我们把风险资产的仓位重新进行了提升。
从今年的情况来看，经济基本面弱复苏加上债券绝对收益率水平较低的组合，我会选择以稳健起步方式来建仓债券资产，初期以中短久期为主，积累一定绝对收益的基础上逐步加仓风险资产。
问：“固收+”产品以债券资产为主，股票、可转债等风险更高的资产为辅，如何定位债券类资产在“固收+”产品中的作用？
张睿：对于“固收+”产品来说，债券资产是贡献整体组合绝对收益中很重要的一部分，是资产配置的压舱石。像兴证全球招益债券基金这样股票和转债合计仓位不超过20%的产品，债券部分的仓位和重要性也更加突出。我们在纯债部分的操作将以追求稳健绝对收益的思路精细化操作，通过各类交易和套利策略增强收益，力争为组合提供绝对收益基础。
建议投资者充分了解 “固收+” 风险收益特性
以合理的目标来持有
问：即将发行的兴证全球招益债券基金是一只二级债基，你目前在管的二级债基还有兴全恒益债券基金，这两只基金的产品定位有何区别？
张睿：二者在投资范围、波动特征方面有所区别。
即将发行的兴证全球招益债券基金，可投资债券、股票、可转债等多类资产，其中对债券资产的投资比例不低于基金资产的80%，对股票、存托凭证、可转债、可交换债券的投资比例合计不超过基金资产的20%，还可投资于港股通标的股票。在债券投资部分，50%-100%的信用资产投资于AAA级资产。该基金采用“大类资产配置+各类资产自下而上”的投资策略，具中低波动特征。
兴全恒益债券2017年成立，债券类（含转债）资产比例不低于基金资产的80%，在股票、转债仓位和债券评级范围上较为灵活。该基金采用“大类资产配置+各类资产自下而上”策略，波动特征相对偏中高波动，力争做好风险收益的平衡。
问：本次新发的兴证全球招益债券基金的拟任基金经理是你和徐留明，你们目前共同管理兴全恒益债券基金，你们过往的合作经验如何？
张睿：我和徐留明从2021年底开始合作管理二级债基，两人的投资理念比较一致，投资风格都比较稳健，也比较匹配兴证全球招益债券这只产品的定位。
在过往的投资过程中，当对大类资产配置有显著调仓想法时，我们一般会先充分讨论，达成一致意见后再做调整，这种频率总体来说并不会很高，主要在资产相对估值处于较显著的区间以及对市场有明显判断的时间窗口。在具体的投资上，我们在各自的投资领域相对独立。
问：你有没有什么想对基民说的话？
张睿：长期来看居民财富配置将继续向金融资产倾斜，而随着理财净值化以及无风险利率的走低，市场对于“固收+”的产品需求也将持续增长。
同时，由于“固收+”产品包含一定的权益、转债等风险类资产投资，这类资产具备一定的波动性特征，未来的“固收+”产品风险收益特征定位和分层预计也会更加明确。对于个人投资者来说，固收基础上做加法的产品以及稳健的投资风格还是最广泛的需求，建议投资者充分了解“固收+”产品的投资范围以及风险收益特性，以合理的目标来持有，这样才能发挥“固收+”产品的优势，收获较为合理的投资体验。我们也将逐步完善我们的产品线，去对应不同的客户需求。
问：兴证全球基金固收团队的风格和特点是怎样的？
张睿：截至2023年3月底，兴证全球基金固收系列公募基金总规模达3904亿元，包括货币、短债、中短债、中长债、利率债基、“固收+”等产品线，配置全面，但产品只数并不算多。公司和团队都希望把每只产品业绩做好，为投资人创造优秀的中长期收益，并以好的业绩带动规模增长。大家的目标和价值观比较一致，人员也比较稳定。
在团队配合方面，固收部在交易、研究、投资上均打下了扎实的基础，债券研究团队近年在信用研究和转债研究上不断投入积累，为基金经理的投资提供了充分专业的支持，股债研究团队相互之间也保持通畅的资源共享。这么多年与团队一起成长，我觉得团队的默契度和成熟度都在不断提升。
