第3期
2018-2020年政府工作报告关键指标的预期目标或表述：
首次未设经济增长目标
此次政府工作报告未提出全年经济增速具体目标，主要是因为全球疫情和经贸形式不确定性很大，国内经济面临的挑战不可预期，若强行给定经济目标，难免会走向经济房地产化或者举债投资的老路，与当前的“房住不炒”以及高质量经济发展诉求不符合。不过也可以通过给定的财政赤字和就业数据进行估算，推断出隐含的名义GDP增速在5.4%附近（2019年为7.79%），实际GDP增速也将出现明显的回落，预计在3%左右。
稳就业放在重中之重
在淡化经济增长目标的同时，将稳就业保民生放在了工作的重点，体现了政策的底线管理思路。
此次报告将城镇就业人数目标由1100万人降至900万人，调查失业率从5.5%上调至6%，同时高职院校扩招200万人（今年高校毕业生达874万人，创下历史新高）。4月城镇失业率为6%，新增就业和摩擦失业共同引起的需求比较大，劳动力市场呈现供不应求局面，其背后的原因还是疫情带来对私营企业的冲击，虽然规模以上工业企业基本已经复工，但是后面对私企（尤其是中小企业）的发展支持才是解决就业的重要举措，根据我们统计，私企基本解决了80%以上的就业。
稳就业的另一诉求在于其对消费产生的影响，一季度城镇人均可支配收入累计同比为0.5%，经济断层同样带来收入的断崖式下跌，去年同期此值为7.9%，加剧了疫情对消费水平的拖累。
图1：就业分配比例
资料来源：wind
货币政策维持宽松基调
稳健的货币政策要更加灵活适度，基本延续了此前政治局会议的表示。提出运用降准降息、再贷款等手段，引导M2和社融增速明显高于去年，同时提出创新直达实体经济的货币政策工具。
这里有两点可以关注下，1是引导M2和社融增速明显高于去年，意味着今年将会是宽货币宽信用的格局，信用融资环境相对改善，宏观杠杆率会出现一定的抬升。2是创新直达实体经济的货币政策工具，目的是想减少货币传导链条，提高企业融资的“直达性”，例如专项再贷款、延长小微企业还本付息、加大小微企业信贷支持力度等。
财政政策积极有为
财政政策加大力度，基本在市场预期的区间下限，包括：赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模新增1万亿，新增专项债3.75万亿，同时发行1万亿特别国债。在提前下发专项债规模2.29万亿情况下，年内仅剩1.46万亿限额下发，从这方面来看下半年专项债的供给压力不大。
一般来说，为了赤字率稳定或者是方便预核算，在年终结算的时候财政会进行赤字调整来实现预算平衡，所谓的赤字调整就是通过预算稳定调节基金、地方调入资金及使用结转结余资金等形式，使赤字与年初预算相匹配。所以实际赤字率往往比预算目标赤字率要高很多。比如说，2019年的实际赤字率为4.89%，而预算的赤字率为2.80%，两者相差非常大，而财政通过调节基金和调入资金进行赤字调整后的赤字率在2.79%，基本上与预算赤字率差不多，达到了平衡效果。
图2：赤字调整
资料来源：wind
因此新增1万亿的财政赤字规模（也即是总共3.76万亿）并不是实际上的财政缺口。考虑实际情况，若是财政收入减速5个百分点的话，同时财政支出相对刚性，2020年财政支出规模约为24万亿（2019年为23.88万亿）。则实际财政缺口在5.95万亿（2019年为4.85万亿）。
图3：财政缺口
资料来源：wind
实际缺口可以用来看财政压力如何？可以看两个方面：
➤一是赤字调整规模要达到2.19万亿，基本上接近目前财政性存款余额的5成以上，说明财政的压力也很大，同时房住不炒下，土地收入难有明显规模，加重地方财政压力，因此各级政府需要“过紧日子”，比如压减非急需非刚性支出50%规模。实际缺口可以用来看财政压力如何？可以看两个方面：
➤ 另一方面财政赤字主要是国债和地方一般债进行弥补。根据往年的中央和地方的分配习惯，2020年国债净融资约为2.46万亿，发行规模在5.24万亿，一般债净融资1.3万亿，发行规模2万亿。国债发行继续创下新高，因此巨量国债发行下也对降准或者公开市场投放等货币政策进行对冲的诉求增强。
总结
此次政府工作报告内容基本在市场预期的分位数底部，在疫情黑天鹅的冲击下，经济增速目标的重要性降低，但是对稳就业、保民生、防风险的底线诉求强烈，需要财政、货币、产业政策的积极持续发力。另外，土地收入受制于房住不炒政策，地方财政压力加大，此次再提房地产“因城施策”，可以关注地产是否会出现边际放松。
（本文部分数据源自政府工作报告）
【免责声明】以上内容仅代表作者个人观点，不代表公司观点，不构成任何投资建议，所含信息均来源于公开资料。渤海汇金对文中所提及的行业不承诺盈利可能性，对使用本观点所引致的任何损失不承担任何责任。投资有风险，入市需谨慎。
