澳大利亚未来基金（Future Fund）：前瞻储备型主权财富基金 ——创新与养老产品研究系列之四
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摘要
澳大利亚养老金规模全球排名第四，也属于典型的三支柱养老金体系。1）养老金规模：澳大利亚养老金总管理规模达1.87万亿美元，目前全球排名第四位，规模排名仅次于美国、日本和英国。2）养老金占GDP比重：近两年，世界各主要国家养老金占GDP的比重大都有一定程度的下降。澳大利亚养老金规模占GDP比例高达130%，仅次于荷兰，属于典型的高福利国家。3）三支柱体系：第一支柱公共养老保障金，第二支柱保障型超级年金，第三支柱自愿型超级年金。此外，澳大利亚政府还成立了澳大利亚未来基金作为前瞻型的储备养老金以应对未来可能出现的养老金支付缺口。
未来基金管理架构及投资业绩概述。1）构成及规模：澳大利亚未来基金（AFF）是独立管理的主权财富基金，由未来基金、医学研究基金、残障保险基金、国家建设基金以及ATSILS基金五个公共资产基金组成，截止于2019年3月31日，总资产管理规模已增长至1880亿澳元。2）管理架构及投资方式：澳大利亚未来基金由未来基金管理委员会（FFBG）全面负责投资管理，全部采用委外投资的方式进行，每个投资管理人只负责在其投资工具范围内选择具体标的进行投资，不进行战略资产配置。3）投资业绩：2009-2018财年10年间年化收益达10.4%，超越比较基准近4个百分点。未来基金的投资工具非常广泛，且包含大量的海外投资。
资产配置：主体海外投资占比高，股票类资产仍是投资重点。1）区域分布：未来基金主体海外投资占比超过70%，主要投资区域一直以来都集中于美国市场，占比超过总资产的1/3；其次为澳大利亚本国。2）资产类别：未来基金主体的股票投资仍集中于发达市场，尽管股票资产在其总管理规模中占比最高，但全球管理人数量仅为9个。近3年来，债券类资产的占比有所下滑，另类投资稳定在15%左右，私募股权的占比上升了4个百分点，跨资产类别、跨市场的投资方式有利于分散风险。3）医学研究基金、残障保险基金、国家建设基金的投资策略相对保守，大部分资产仍集中于低风险的债券和现金类资产。
细分资产配置：1）股票行业配置：重点投资于金融和信息技术行业，2018财年，这两个行业资产规模占股票资产总体达到40%；前十大持股分散度高，包括苹果、三星电子及微软等全球知名企业。2）债权投资：2010-2018财年，私募债权的占比翻了10倍左右。3）房地产投资：由于电商对传统零售业的冲击，零售板块投资占比大幅缩水；2018财年新纳入了老年公寓板块投资。4）私募股权投资：不良资产的投资占比从2011财年的32%下降到了3%。5）另类投资：集中于宏观对冲策略（55%）、相对价值策略（27%）和替代风险溢价策略（18%）。
风险提示：本篇报告基于澳大利亚未来基金历年年报及其官方网站公开资料整理分析，未来基金的资产配置全球分散化，美国市场占比较高，其未来表现受到全球经济变化、汇率波动等影响较大，收益表现或不及预期，配置方法调整无法预测。
澳大利亚养老金体系及发展概况
澳大利亚现行养老金体系
澳大利亚是全世界较早实施“养老金制度”的国家之一。澳大利亚联邦政府成立后，于1910年在新南威尔士州和维多利亚州率先实行养老金福利制度。澳大利亚养老福利制度经过100多年的实践发展，经历了由单一福利到多层福利，覆盖面由窄到宽的转变，现在已相当成熟。
与目前世界大部分国家及地区类似，澳大利亚属于典型的三支柱养老金体系：第一支柱公共养老保障金（基本养老金），目标是防止老年人口贫困；第二支柱保障型超级年金（职业年金），则负责保障老年人的基本生活；第三支柱自愿型超级年金（个人养老储备金），则提供更加充足的养老金待遇。此外，澳大利亚政府还成立了澳大利亚未来基金作为前瞻型的储备养老金以应对未来可能出现的养老金支付缺口。
澳大利亚公共养老保障金（Age pension）
公共养老保障金制度始于20世纪初，现已经成为澳大利亚老年人的基础收入来源。公共养老保障金全部来源于澳大利亚的税收等财政收入，支出进入每年的政府预算，公民并不需要额外缴费，属于DB型计划。
公共养老保障金对所有超过65岁的澳大利亚公民发放，一般两周发放一次。发放标准由政府根据收入水平和资产水平的调查结果来决定，澳大利亚政府以两年为一个周期根据物价水平和工资水平对基本养老金的发放水平进行调整。
澳大利亚保障型超级年金（Superannuation Guarantee）
保障型超级年金于1992年在超级年金保障法（1992 Superannuation Guarantee Act）的指导下建立，作为基本养老金的补充，主要是为了缓解政府财政压力，雇主强制进行缴费，实行基金累积制，属于DC型计划。现行的缴费费率为9.5%，预计到2025年，雇员缴费费率将达到12%。
保障型超级年金盖了澳大利亚绝大部分澳大利亚雇员以及自我雇佣者：在15-64岁人口中的覆盖率大约为77.78%，其中男性覆盖率约为80%；女性覆盖率稍低，约为75%。
澳大利亚个人养老储备金（Voluntary superannuation saving）
个人养老储备金与保障型超级年金一致，也实行基金累积制，同属于DC型计划，不同之处在于个人养老储备金完全由个人自愿缴付。个人养老储备金在保障型超级年金的系统内运作，主要包括个税福利抵扣（salary sacrifice）和储备金个人缴费（personal contribution）两种形式缴费，两者的主要区别在于税收安排，个税福利抵扣部分允许在税前扣除，而个人缴费属于税后行为。
个税福利抵扣是指雇员与雇主之间的一种协议，雇员放弃一定的工资收入，雇主为其提供相应价值的福利。政府对这部分福利征收较低的福利税或者免税，从而使的雇员获得税收优惠。
个人缴费可以采取定期从工资扣除的方式，也可以不定期的直接投资到个人养老储备金账户。
澳大利亚未来基金（Australian Government Future Fund）
澳大利亚未来基金（AFF是独立管理的主权财富基金，是澳大利亚的储备养老金，属于代际主权财富基金，而不是退休基金。未来基金成立于2006年，旨在加强政府的长期财务状况，弥补公共养老计划在未来可能出现的资金缺口。根据2006年颁布的“未来基金法”，自2020年起可以从未来基金中提取资金，用于支付联邦政府每年未筹得资金的养老金债务。
未来基金由未来基金管理委员会（Future Fund Board of Guardians）受托管理。未来基金的投资管理全部采用间接投资即委托投资的方式进行。截至2018年，共有122家投资管理人负责管理未来基金资产。
澳大利亚养老金规模全球排名第四
根据Willis Towers Watson 2018年统计数据，澳大利亚养老金总管理规模达1.87万亿美元，目前全球排名第四位，在所统计的全球主要国家中占比达5%，规模排名仅次于美国、日本和英国。
随着各国经济的发展与福利水平的提高，全球主要国家的养老金在GDP中的占比呈明显的上升趋势。下图中上方的曲线为GDP总量，下方为养老金资产总价值。可以看出，养老金资产规模的增加与GDP走势基本同步，但近10年养老金资产的规模扩大了近一倍，这也意味着养老金相对GDP的比率在不断提高。截止2018年底，全球养老金总资产占GDP的比例达到60.4%。
澳大利亚养老金规模占GDP比例高达130%，仅次于荷兰。近两年，世界各主要国家养老金占GDP的比重大都有一定程度的下降。仅德国、中国等养老金规模较小的国家有所上升，这可能与全球股市表现不佳有关。但荷兰、澳大利亚、瑞士、美国、英国等国家养老金占GDP的比例超过100%。
澳大利亚未来基金（Australian Government Future Fund）
澳大利亚未来基金（AFF）[1]是独立管理的主权财富基金，是澳大利亚的储备养老金，属于代际主权财富基金，而不是退休基金。澳大利亚养老金的设立一向是立法先行，2006年颁布了《未来基金法案》，随后政府成立了未来基金，旨在加强联邦的长期财务状况，弥补公共养老计划在未来可能出现的资金缺口。
澳大利亚政府通过出售国有电信公司（TELSTRA）30%的股份，作为未来基金的启动基金（605亿澳元），然后每年再从财政盈余中拨款。根据《未来基金法案》，2020年起可从未来基金中提取资金，用于支付联邦政府每年未筹得资金的养老金债务。然而在2017年，政府宣布将不会在2020年从基金中提款，并表示倾向于至少让基金发展至2026-2027年。政府预计，2027年之后再动用该基金将可以长期地加强政府财务状况，联邦政府目前依靠综合收入来支付无资金负债，而未来基金将帮助政府偿还债务来缓解人口老龄化给政府预算带来的压力。
[1]为了区分澳大利亚未来基金（AFF）与其管理的公共资产未来基金（Future Fund），后文遵循以下规则：
未来基金：指主权财富基金整体
未来基金主体：指管理的公共资产基金
澳大利亚未来基金构成及历史表现
澳大利亚未来基金（AFF）由多个公共资产基金组成，主要包括未来基金（Future Fund）、医学研究基金（Medical Research Future Fund）、残障保险基金（Disability Care Australia Fund）、国家建设基金（Nation-building Funds），以及土著居民、托雷斯海峡岛民及海洋未来基金（Aboriginal and Torres Strait Islander Land and Sea Future Fund， 简称ATSILS基金）。全部由未来基金委员会（Future Fund Board of Guardians）负责各项基金的投资。
截止于2019年3月31日，澳大利亚未来基金总资产管理规模已增长至1880亿澳元，其中未来基金规模1544亿澳元，残障保险基金规模达142亿澳元，医学研究基金达96亿澳元，国家建设基金达78亿澳元，新成立的ATSILS基金规模达20亿澳元。
未来基金主体（Future Fund）
截止2019年3月31日，未来基金主体自成立以来年化收益率7.9%，高于业绩基准1.2个百分点。2009-2018财年，10年的年化收益达10.4%，超越比较基准接近4个百分点。未来基金的投资工具非常广泛，且包含大量的海外投资，因此受到全球经济波动的影响较大。2008年全球范围受到经济危机的冲击，未来基金的收益率降幅较大，2008财年的收益率为1.5%，2009财年甚至出现了亏损。
国家建设基金（Nation-building Funds）
国家建设基金成立于2008年，旨在提供融资资源，投资包括运输、通讯、能源、水、教育及研究等基础设施，以此帮助澳大利亚政府保障澳大利亚未来发展。国家建设基金由澳大利亚建设基金和教育投资基金组成。澳大利亚建设基金设立目的是为了帮助政府建立和发展运输，通信，能源，和水利基建等方面；教育投资基金的设立则是为了帮助政府创建或发展高等教育，职业教育以及培训等方面的教育基础设施。
国家建设基金的资产投资于短期和中期债务工具的组合，基金2018财年回报率为2.1%，较前一年下降0.3个百分点，成立以来年化收益率达3.6%。
残障保险基金（Disability Care Australia Fund）
残障保险基金成立于2014年，旨在为全国残疾保险计划（NDIS）提供资金。该计划意在向具有重大和永久性残疾的澳大利亚人及其家人和看护者提供帮助，提高其生活质量。该基金还将偿付各国、各地区及英联邦有关NDIS的支出。
2018财年澳大利亚残障保险基金回报率为2.1%，较前一年下降0.3个百分点，自成立以来累计年化收益率为2.4%，累计收益为5亿澳元。
医学研究基金（Medical Research Future Fund）
医学研究基金成立于2015年，提供经济援助支持医学研究与医学创新，从而改善澳大利亚人的健康与福祉。
医学研究未来基金自2015年成立以来年化收益率达4%，超过基准1个百分点。在2017-18财年，医学研究未来基金的投资回报率为4.7%，较前一年略微下降0.1个百分点，超过基准1.7个百分点。
ATSILS基金（Aboriginal and Torres Strait Islander Land and Sea Future Fund）
ATSILS基金：成立于2019年2月，旨在帮助联邦向土著土地公司（Indigenous Land Corporation）支付相关款项。ATSILS基金由土著居民及托雷斯海峡岛民土地账户（Aboriginal and Torres Strait Islander Land Account）出资20亿澳元建立。由于未来基金委员会制定了长期战略资产配置，在初始过渡阶段该基金回报率预计将低于基准回报。
管理架构
澳大利亚未来基金的受托管理机构是未来基金管理委员会（Future Fund Board of Guardians，FFBG），全面负责未来基金的投资管理。根据未来基金法，未来基金管理委员会是一个法人团体，包括一位主席和6位成员，由总理任命，任期不超过5年。基金独立于政府运营，通过平衡风险和收益以达到和超过基金的投资目标。基金的投资目标由澳大利亚政府通过法律的形式确定，管理委员会无权决定基金的用途和目的，唯一的职责就是负责基金的保值增值。为了协助澳大利亚未来基金管理委员会提供支持和建议，更好的完成未来基金的受托管理，澳大利亚政府还成立了未来基金管理局（Future Fund Management Agency，FFMA）具体负责未来基金的运营事务。
根据未来基金2018年财报，公司职工总数为161人，所有职工皆集中于墨尔本办公室，同时公司在悉尼设有一个办事处。
投资战略
未来基金的投资方式基于团队合作，为整体投资组合的利益着想，秉承“一个团队，一个目标”的理念。无论何种资产类别，团队都将提出最佳方案以实现投资目标。
基金广泛投资于在公开市场和私人市场，并为每个基金制定合适的投资策略。对于未来基金和医学研究未来基金，通过构建高度多样化的投资组合，以尽可能稳健地应对各种可能发生的情况，残障保险基金和国家建设基金的投资期限较短，因此这些基金的投资集中于短期和中期债务工具的组合。
联合投资（Joined-up）
在构建投资组合时，澳大利亚未来基金采取联合投资方式——同时考虑自上而下以及自下而上的观点。自上而下关注全球经济，金融市场和政治风险，考虑这些因素对投资组合的影响。同时，自下而上在世界各地寻找资产和投资机会，考量风险是否与回报成正比。
动态投资过程
基础投入
根据核心投资信念确立投资策略及目标，并确定风险类型以及对风险的接受程度。
投资环境分析
鉴于当期情况以及对前景的预期，深入了解投资环境，并定期分析一系列在多个时间范围内可能出现的经济形势。通过关注经济状况与与投资结果之间的联系能够更好地了解投资在不同制度下的表现以及相互作用。投资环境分析促进了对于投资策略以及风险管理的研究，有助于构建更加平衡和灵活的投资组合以应对外界变化。
风险管理及预算
澳大利亚未来基金的投资政策框架明确有效地将基金风险控制在可接受范围内。首先，确立一系列简明的投资风险以充分反映每个基金的总风险敞口；其次，正式确定对每项风险的容忍度。这一系列风险应包括市场风险敞口、短期流动性风险、投资组合灵活性、货币风险和分销风险。
同时，基于对投资环境的评估以及可承受风险参数，每个投资组合都会设立适当的风险设置。
投资分析与选择
一旦风险预算得到确定，该预算将会运用到基础投资活动中。未来基金尽可能在一致的基础上评估现有投资和潜在投资，以便控制风险和投资组合构建都在合理范围内，从而调整投资决策。投资团队将支持整个评估过程，利用他们的专业知识，自下而上做尽职调查，自上而下研究宏观经济与资本市场。
间接投资
澳大利亚未来基金的投资管理全部采用间接投资（委外投资）的方式进行，未来基金负责投资管理人的选拔工作和定期考核工作。根据2018财年数据，共有122家公司被选为未来基金的投资管理人，未来基金按照其投资计划和资产标的将资金分配给不同的投资管理人进行投资。每个投资管理人只负责在其投资工具范围内选择具体标的进行投资，不进行战略资产配置。
澳大利亚未来基金资产配置
总资产配置
未来基金主体历年总资产配置
资产类别方面，股票依然是投资的重点，相较于2017财年，2018财年未来基金主体股票投资占比达33%，上升了5个百分点。股票投资仍主要集中于发达市场，新兴市场与澳大利亚本国股票资产占比相当。尽管股票资产在其总管理规模中占比最高，但股票的全球管理人数量仅为9个。私募股权、另类投资、债权投资比例相当，均在15%左右。近3年来，债券类资产的占比有所下滑，另类投资基本稳定，私募股权的占比上升了4个百分点。
地域方面，未来基金主体海外投资占比超过70%。未来基金主体的主要投资区域一直以来都集中于美国市场，占比超过1/3；其次为澳大利亚本国，但2018财年占比较2017财年下降了6个百分点，欧洲市场的占比相对稳定。
医学研究基金资产配置
资产类别方面，医学研究基金于2015年成立，成立之初以低风险的债券和现金投资为主，合计占比超过70%，仅有10%的资产投资于股票市场。而后的2年，债券和现金类资产占比略有下滑，股票和另类投资的占比有明显的上升。
地域方面，与未来基金稍有不同，医学研究基金的本国投资占比一直在40%上下，略高于股票市场；欧洲市场（除英国）和日本市场的投资占比近两年有所提升。
澳大利亚残障保险基金资产配置
残障保险基金投资相对保守，除了债券和现金资产，其他资产的占比不足5%。而近两年由于全球经济形势的不确定性，残障保险基金将更多的资产份额转移到了现金资产。而在地域配置上也集中投资于本国市场（76%），其次是美国（10%）和欧洲市场（4%）。
国家建设基金资产配置
1、澳大利亚建设基金
建设基金投资方向与医学研究基金类似，集中投资债券和黄金资产，2018财年，仅投资于现金（76%）、投资级企业债（15%）和抵押债（9%）。地域方面，近3年来增加了海外市场的比重，占比上升了8个百分点。
2、教育投资基金
教育投资基金与国家建设基金的投资范围一致，但比例分配存在差异，投资级企业债的比重达到20%。地域方面，海外投资的占比亦有所提升，3年来上升了近10个百分点。
细分资产配置
除了未来基金主体外，其他几个基金的资产规模较小，且个别基金成立时间并不长，因此，对于各大类资产的行业、地域配置情况仅以未来基金为主，其他基金不做重点分析。
上市股票投资（Listed Equities）
行业配置方面，未来基金主体股票资产中，重点投资于金融和信息技术行业，2018财年，这两个行业资产规模占股票资产总体达到40%。可以明显的观察到，信息技术板块的投资占比从2010年的8%增长到了2018财年的20%。
地域配置方面，美国股票市场是未来基金主体最大的股票投资区域，其次为澳大利亚本国股票，近3年来，日本和其他市场的占比也有明显的上升。
未来基金主体全球股票配置比较分散，前十大持仓股票的市值占比尚不足基金总资产的5%，其中海外投资包括苹果、三星电子及微软等全球知名企业。
债权投资（Debt）
未来基金主体的债权投资变化较大，2010财年至2018财年，私募债权的占比翻了10倍左右，从3%的占比逐年提升至当前的33%，已成为债权投资的核心部分。此外，新兴市场债券资产占比近3年也有明显的提升，截止2018财年，资产占比接近20%，成为未来基金债权投资的第三大主体。
未来基金主体债权资产的近年来显著降低了澳大利亚本国和美国市场的投资比重，而随之提升的是欧洲市场和其他市场的投资占比。2018财年，国内和美国市场债券投资占比仅达43%，仅为2011财年的一半左右。
房地产投资（Property）
2018财年，全球房地产的需求依然强劲，但由于电商蓬勃发展给传统零售业带来了巨大的冲击和挑战，自2010年来最明显的变化便是对零售板块投资占比的大幅缩水，资产规模占比从2010财年的59%下降至2018财年的29%，而对于住宅板块的投资自2010年以来增加了15个百分点，投资比重显著提升。另外，2018财年未来基金房地产领域的投资新纳入了老年公寓板块
。
房地产地域配置方面，未来基金主体持续加大对美国市场的投资，而适度缩减了对本国房地产的投资，对于全球其他地区的投资比重变化不大。
私募股权投资（Private Equity）
2018财年，私募股权投资中的风险投资占据了40%以上的资产份额，2011年以来，未来基金主体对于该板块的投资力度明显上升。风险投资主要涵盖了一些具备创新主体，其大多资金运转困难但却存在一定的行业稀缺性。而由于不良资产的投资收益不高，未来基金也在根据资产的表现不断调整其风险敞口，不良资产的投资占比从2011财年的32%下降到了3%。
另类投资（Alternatives）
从长期来看，全球实体经济面临人口老龄化和债务负担沉重的不利因素。这种宏观环境下，灵活性高、与股权收益相关性低、多元化程度高的另类投资类资产的优势凸显，其中主要包含宏观对冲策略（55%）、相对价值策略（27%）和替代风险溢价策略（18%）。宏观对冲策略的投资范围广泛，通过配置相关性较低的投资标的，可以充分分散风险，实现收益最大化；替代风险溢价策略可以获得与金融市场资产无关的投资回报；而相对价值策略旨在识别和捕捉股票和债券等流动资产之间价格暂时偏差所带来的投资收益。
宏观对冲策略的投资占比从2011年的31%提升至2018年的55%，而未来基金主体对部分另类投资领域，如事件驱动策略、股票多空策略及商品的投资近3年来几乎终止。美国和欧洲等发达市场仍是未来基金另类投资的主阵地，2018财年合计占比接近80%。
未来基金风险管理
“三道防线”模式
第一道防线是业务自控。各项投资业务必须确保有适当的控制措施，来将风险控制在风险偏好之内。投资活动中及时识别、分析、管理、监控和报告风险。
第二道防线是由首席风险官领导的独立风险小组。该团队负责开发风险管理框架，以促进组织内有效一致的风险管理，发展风险管理政策、系统和控制，并对第一道防线独立审查。
第三道防线是一项独立的审计职能（内部审计职能外包，外部审计职能由澳大利亚国家审计局ANAO执行），该功能保证风险管理框架充分且有效地运作。
风险监管
未来基金将风险分为三大类：投资风险，战略风险和操作风险。
1、投资风险
指董事会批准的投资战略未达到预期目标的风险。投资风险管理不仅包括制定适当的战略，还包括设计并执行强有力的框架、流程、决策工具以及治理方式，以选择和监督投资经理和投资工具。投资风险由投资委员会负责。
2、战略风险
指可能影响战略计划的高级别组织风险。包括董事会/机构运营不善，人力资源风险，声誉风险，主要利益相关者关系风险和计划执行风险。战略风险由管理委员会负责。
3、操作风险
指因机构管理失败而无法达成目标的风险。例如法律风险，欺诈风险，外包风险，信息安全风险以及合规风险。操作风险由运营风险及合规委员会负责。
内外部审计
内部审计由德勤（Deloitte Touche Tohmatsu）负责，并向审计与风险委员会报告。外部审计由澳大利亚国家审计局（Australian National Audit Office）负责，并由专业会计师事务所协助完成。
防欺诈
未来基金通过定期进行欺诈和腐败风险评估更新欺诈和腐败控制计划。欺诈和腐败控制举措已被列入公司的内部控制框架，主要的控制行为包括职责分离、分级批准、双重签署及第三方尽职调查等。每项举措的有效性都会在季末进行评估。
网络安全
机构内部已经建立了一个IT风险管理框架，以识别、管理和监控与IT相关的风险（包括网络风险）。另外也展开了深度防御网络安全战略，以更好的管理网络安全。
风险提示
本篇报告基于澳大利亚未来基金历年年报及其官方网站公开资料整理分析，未来基金的资产配置全球分散化，美国市场占比较高，其未来表现受到全球经济变化、汇率波动等影响较大，收益表现或不及预期，配置方法调整无法预测。
