交银基金：权益市场下半年展望及配置建议
交银施罗德基金宏观策略分析师 马韬
下半年市场整体判断：经济趋稳叠加改革加速，金融供给侧改革或驱动股债双牛行情
一、2019年权益市场有望酝酿中期牛市起点
1、金融供给侧改革或将驱动股债双牛行情
回顾2018年全年，经济与金融数据整体低于预期，信用风险此起彼伏以及贸易冲突的不断反复使得市场整体呈现快熊的格局，风格转换基本以一个月为界限，持续向好的行业和板块少之又少，市场整体呈现极度防御，整体市场隐含的股权风险溢价提升至2010年以来的最高水平，提示市场情绪已经悲观到了历史极值。随着贸易冲突影响逐步被经济与市场消化、金融供给侧改革稳步释放存量风险和改革进度加快，展望2019年下半年，经济和市场存在阶段性修复空间。
由于经济工作会议定调托底政策力度温和，而且是采取托基建、抑地产的组合方式，经济改善与流动性充裕将同时存在，大类资产上将体现为股债双牛行情，大类板块上将体现为科技板块占优格局。下半年尤其是三季度这一格局将继续维持，尽管债市受经济复苏负面影响，但尚未恶化到拖累股市的状态。
2、长期看点仍是新兴产业方向
由于宏观假设是经济增速逐步放缓，CPI将强于PPI，名义经济增速缓步下滑，流动性持续改善，企业盈利于2019年底企稳，未来政策导向将从修复实体企业资产负债表并逐步释放金融体系风险，转向鼓励创新活动并调整经济结构，预计中期股票市场将由中小创、战略性新兴产业、必须消费板块和改革主题主导，由价值股向成长股的风格切换将得到确认。
其中流动性持续改善是风格切换的关键，M2-名义GDP增速裂口转正是佐证风格切换的重要宏观指标，即使未来经济增速继续下行，1999-2000年和2014-2015年实例说明流动性将继续支撑成长板块行情。
二、风格及配置建议：
1、制造业投资仍是重要看点，硬科技成为政策发力核心。
由于2019年地产投资、出口贸易有下行风险，制造业投资有望成为撑起整体经济增长的新引擎，2018年底的中央经济工作会议已把制造业放在重要任务的第一位置。
2005年和2011年历史上两次制造业投资强于基建与地产投资都发生在制造业成本攀升、毛利压缩时期，企业有自发提升生产效率、升级制造水平的诉求。
1998-2000年去杠杆时期，国企三年脱困政策也包括针对国企的技改贴息，三年期间共安排195亿元用于企业技术改造贴息，撬动2400亿制造业投资。叠加新旧动能转换等政策的有效引导，制造业升级相关行业有望在2019年开始有所表现，机械、电子、通信和新能源板块值得重视，目前这些板块估值已逼近历史底部，任何边际利好都有望成为行情起点。
2、主题投资重点关注国企改革与区域改革
2018年以来政策对国企改革措辞逐步加强、用意逐步明确，从“管企业”到“管资本”转变确认、国有企业混合所有制改革与债转股、先进技术向中小企业转移带来爆发式创新、军民融合和科创板带来的科技型国企市场化转型等有利于国企盈利能力提升的相关政策法规基础已形成，相关试点与成功案例已出现。
区域改革也有望成为释放改革红利，接轨国际先进治理标准的桥头堡。以上改革在2019年应有阶段性成果落实，目前尚未被市场充分反映。
3、风格投资重点关注中小盘、创业板与即将登场的科创板
成长股在2018年大起大落，5G、军工、自主可控、云服务、创新药等板块时有表现，但尚未获得业绩支撑，商誉减值、股权质押、股东减持、机构低配等问题持续困扰。
在2019年经济增速目标温和放缓、研发投入占比亟待提升的政策背景下，新兴产业标的真实业绩改善并不遥远，流动性环境也将随经济增速目标放缓而趋于温和，对成长股有利的宏观环境指日可待。2019年成长股或在经济持续下行、政策整体趋暖、机构逐步调仓的环境下走出独立行情。
责任编辑：石秀珍 SF183
