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一、引言
“最初，没有人在意这场灾难，这不过是一场山火，一次旱灾，一个物种的灭绝，一座城市的消失，直到这场灾难与每个人息息相关．．．．”
-《流浪地球》，2019
改编自著名科幻作家刘慈欣的《流浪地球》2019年票房大火，同时也带火了这句开场白。虽然《流浪地球》的故事背景是太阳迅速衰亡引发的全球灾难，但这句开场白同样适用于全球变暖：工业化给人类带来了生产和生活方式的巨大改变，经济快速发展、技术进步，人类的生活水平达到了前所未有的高度，但同时也导致全球变暖，并给自然和生态环境造成了前所未有地破坏。
正如《流浪地球》开场白中所说的，期初可能就是一场山火（2020年初澳洲持续数月的山火）、一次旱灾（自本世纪初开始的美国持续的干旱），但气候风险并不止于极端自然灾害，也可能导致的海洋酸化、冰川萎缩、生态退化等更加持续且无法逆转的系统性危害。据Germanwatch发布的《2020全球气候风险指数报告》显示，过往20年（1999-2018）全球共发生了约1.2万起包括热浪、飓风、台风等在内的气候灾难，直接造成了全球约50万人死亡，经济损失高达约3.5万亿美元。央行和监管机构绿色金融网络（Central Banks and Supervisors Network for Greening the Financial System， NGFS）2020年9月发布的《金融机构环境风险分析综述》（Overview of Environmental Risk Analysis by Financial Institutions）和《环境风险分析方法案例集》（Case Studies of Environmental Risk Analysis Methodologies）呼吁，监管机构、金融机构、国际组织、第三方供应商和学术机构各界应共同努力应对环境和气候相关风险。
中国拥有世界最大人口规模，世界第三的国土面积和世界第二大的经济规模。根据中国碳交易网分析显示，中国碳排放量在过去24年中增长迅速，1985年碳排放量为52,803.1万吨，2009年碳排放量更是达到史无前例的202,494万吨，是1985年的3.84倍。特别是2003-2007年，伴随着国家建设的高速发展，每年的增长率均在8%以上，2003、2004年分别达到了16.54%和15.86%，增速可见一斑。2014年，中国二氧化碳排放量为为97.6亿吨，占全球排放量的27%，已超过美国和欧盟总排放量（97亿吨），为当年全球二氧化碳排放量最大的国家。
中国碳减排规划路径
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现如今，应对气候变化已经成为国际普遍共识，发达国家纷纷宣布实现碳中和的时间节点，中国一直以来在气候议题方面积极履行大国责任，早在2009哥本哈根气候大会就已提出量化减排目标，2020年9月，我国进一步在联合国大会宣布了2030碳达峰、2060碳中和这一伟大目标。其它国家也在不同场合纷纷表示了对于碳中和达标时点要求：美国新总统计划2035年实现电力系统零碳，欧洲将2030年温室气体减排目标从40%提高到55%，日韩也陆续提出2050碳中和目标。新加坡则计划本世纪下半叶实现碳中和的目标。
各国政府碳减排目标时间表
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2013年开始，我国加大了减排力度，单位GDP碳排放量降幅明显，2018年已提前完成2009年联合国哥本哈根气候大会给出的承诺（即2020年单位GDP二氧化碳排放量较2005年下降40-45%），但从碳排放整体规模来看，当前仍处于上升通道中。根据清华大学气候研究院政策报告显示，2025年前后中国碳减排工作可能进入平台期，而后续随着电力市场改革深化和产业结构转型压力等因素影响，按照我国2030年“碳达峰”目标计算，在积极实施各项能源改革和节能减排措施后，可能仍将面临134亿吨二氧化碳排放（较现在115亿吨上升16%），因此，2025、2030各阶段目标仍然充满挑战。
本系列报告，将围绕碳中和话题，从ESG投资角度，展望国内外政策路径，参考发达市场行动方针，结合我国产业发展特色，研究双循环背景下中国碳中和目标实现路径，配合出台政策对各行业板块高能转型进行推演、布局，探讨“十四五规划”下新投资机遇。
二、应对气候变化国际体系概况
自上世纪80年代开始，为应对气候变化，全球性机构、国家、企业和个人行动起来，逐渐形成了将科学目标转化为应对政策和行动的传递渠道和体系。整个国际减排和应对气候变化体系此前主要呈现为自上而下的金字塔形结构。该体系以1988年建立的国家间气候变化专门委员会（Intergovernmental Panel on Climate Change，IPCC）基于科学研究的气候变化系列报告为基础，提出了将全球平均气温较前工业化时期上升幅度控制在1.5摄氏度的愿景，以及要达成该愿景所对应的碳中和时间表（2040-2060年之间）。该愿景也成为其他国际间组织，例如国际能源组织（International Energy Agency，IEA），联合国负责任投资准则（UN Supported Principles for Responsible Investment， UNPRI），国际航运组织（International Maritime Organization，IMO）在设定特定行业减排目标以及后续情景分析的基础。同时，国际组织和IPCC（联合国政府间气候变化专门委员会）的标准和研究也为各个国家、企业和投资人制定具体的减排政策、采取相应措施提供了指引。
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三、各国政策可能带来的新变化
（一）美国：重返“协议”，决心彰显
此前美国政府放弃了在应对气候变化上的国际领导权，退出《巴黎协议》。而新一届政府在应对气候变化问题上则态度鲜明，不仅提出了丰富的应对气候变化的政策远景，还就一系列后续措施及处置条例出台了相应的管理机制。首先，新任政府已确定将继续落实《巴黎协议》内容，并作出了“美国将在2050年实现碳中和”的承诺，后续更是提出了“美国电力系统在2035年实现碳中和”以及“美国建筑的碳足迹将在2035年减少50%”等具体目标。在财政上，计划为实现该目标总投入2万亿美元，以助力国家能源改革的目标实现。在机制上，拟任政府及时组建应对气候变化的团队，更确立将在白宫成立一个专门的气候变化政策办公室，以处理有关气候变化方面问题。
据GWEC发布的《全球风能报告》在清洁能源发电方面，美国将大力推动新太阳能、陆上和海上风力发电，部署核能和水力发电，并提出2030年预计将海上风电供应量增加一倍。交通系统中，向低碳交通转换也是应对气候变化政策的重要组成部分，计划通过税收抵免来鼓励人们购买零排放汽车，实现全民驾驶新能源汽车，同时致力于将美国打造为电动汽车及其供应材料的全球领航制造商。
（二）欧洲：法制约束下的达峰路径
作为碳达峰周期较短的经济体，欧洲是全球低碳转型的先驱，从2007年“气候和能源一揽子计划”（欧盟官网发布的著名“20-20-20”目标）、2011年《2050年能源路线图》，到2014年《2030气候与能源政策框架》，再到2019年《欧洲绿色协议》（即“绿色新政”），欧洲多次上调其中长期减排目标，向更早实现净零排放迈进。2020年10月，欧洲议会通过《欧洲气候法》，2050年实现碳中和目标正式具备法律约束力，其对于各成员。低碳转型的监督力度上升到空前高度，气候法进一步上调2030年阶段性减排目标，即温室气体减排幅度较1990的《欧洲绿色协议的》的50-55%上调至60%。
此外，诸多欧洲国家在本国也进一步立法以落地碳中和目标，如英国《气候变化法案》的2019修订版（2050碳中和）、德国《气候保护法》（2030温室气体较1990减排55%），部分国家的目标甚至要高于欧盟，如丹麦首部《气候法案》确立2030温室气体较1990减排70%、北欧三国挪威、芬兰、瑞典分别承诺于2030、2035、2045实现碳中和。
产业层面，多方面政策正形成合力：
1．脱煤计划
2015巴黎协定后，欧洲各国政府陆续公布了淘汰煤炭的时间表，第一个结束燃煤使用的欧洲国家为比利时（2016），2020年奥地利和瑞典相继关停各自国内最后一座燃煤电厂，正式结束燃煤发电历史，根据脱煤计划，预计到2025年，葡萄牙、法国、斯洛伐克、英国、爱尔兰和意大利等国将结束煤炭使用，到2030年，希腊、荷兰、芬兰、匈牙利和丹麦等国将终止使用煤炭，到2038年，德国将完全淘汰煤炭；
2．碳排放贸易体系
欧盟温室气体排放贸易机制（EU-ETS）于2005年正式启动，是世界首个、也是最大的跨国二氧化碳交易项目，2021年至2030年为其运营第四阶段，从2021年起配额总量发放上限将从逐年减少1.74%变为减少2.2%，并于2024年进一步减少配额上限；
3．碳税
碳税是碳排放贸易体系之外另一增加排放成本的有效实践，2018年以来德国、意大利、丹麦等欧洲国家不断强化其碳税政策，包括取消税收减免、与碳交易制度形成联动等；
4．绿色投融资计划
欧盟官网指出，在上调气候目标后，正重新修订可再生能源融资机制，其中第一优先领域是面向未来的清洁技术和可再生能源领域；第二优先领域是能源效率技术，特别是改善公共和私人建筑物的能耗水平；第三优先领域是创新能源技术，包括智能交通工具、智慧基建、大数据等。
（三）日本：“绿色战略”推动产业改革
2020年10月26日，日本政府演讲中宣布2050碳中和目标，2020年12月25日，正式推出“绿色增长战略”，该战略除响应2050碳中和目标的顶层设计外，还清晰地列举了各阶段的细分目标、产业规划以及低碳转型对于日本经济的拉动作用。根据“绿色增长战略”，日本在2050年可再生能源发电占整体发电量比重将提高至50%—60%，（约为现行的3倍），据日本政府估算，至2030年该战略的经济拉动效果将达到约90万亿日元/年（约为19年日本GDP的16%），2050年将达到约190万亿日元/年（约为19年日本GDP的33%）；为实现这一目标，日本政府将向企业提供税收优惠和其他财政支持，并设立2万亿日元的绿色基金，以吸引民间资金对绿色技术投资。
产业方面，“绿色增长战略”涉及能源和运输等14个重点产业。在能源领域，该战略提出，未来将加快发展氢能、风能（尤其是海上风电）等清洁能源，同时有限度重启核能发电，计划到2030年风能装机达到1000万千瓦，2040年达3000-4500万千瓦；在氢能方面，2030年氢能目标供应量达300万吨，2050年达2000万吨；在运输领域，该战略提出，最迟至2030年代中期，乘用车新车销售市场将禁售传统燃油汽车，新车须全部转型为纯电动汽车或混合动力车等新能源汽车。
四、中国“碳中和”之路和十四五规划下的发展目标
中国减排政策与经济转型目标相契合，根本目的都在于转变生产方式、实现可持续发展。2009年中国在哥本哈根气候大会上明确自身的减排目标，表达出应对气候变化的政治意愿，同时也锁定了未来产业改革发展方向。而在2015年的《中美气候变化声明》和《中美元首气候变化声明》声明中，中国更是从碳达峰时点（2030年）、总排放规模（2030年单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降60%-65%）等多个维度提出了具体目标。
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2020年11月3日发布的“十四五规划”提出了两个重要概念：碳中和目标和国内国际双循环。在2020年12月12日的气候雄心峰会上，中国也重申了2060年实现碳中和目标和声明中所提到的具体目标。在12月16日至18日的中央经济工作会议上，明确2021年重点任务之一就是做好碳达峰、碳中和工作，力争中国二氧化碳排放2030年前达到峰值，力争2060年前实现碳中和。接下来，国家会提出更有力度的约束性指标、编制“十四五”应对气候变化专项规划、开展二氧化碳排放达峰行动计划、加快推进全国碳排放交易市场建设。
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2021年是“十四五规划”的开局之年，我们看到了政策正在加速落地。例如生态环境部自2021年2月1日起将施行的《碳排放权交易管理办法（试行）》，将建立全国碳排放权注册登记机构和全国碳排放权交易机构，组织全国碳排放权注册登记系统和全国碳排放权交易系统，碳排放权交易将通过全国碳排放权交易系统进行，以协议转让、单向竞价或者其他符合规定的方式开展运作。此外，2021年中国人民银行工作会也对落实碳达峰碳中和进行重大决策部署，以完善绿色金融政策框架和激励机制。引导金融资源向绿色发展领域倾斜，增强金融体系管理气候变化相关风险的能力，推动建设碳排放交易市场为排碳合理定价。
五、“碳中和”目标下，把握2021出台政策投资机遇
展望2021年，以“高质量发展”和“双循环新发展格局”为导向，新一轮的调整过程将着眼于全局发展、顺应全球变化，在推动供应链调整、产业链升级和价值链跃迁中挖掘更多可实施的投资机会。碳中和理念将围绕国家转型发展成为贯穿2021年及“十四五”规划的策略配置主线。
以资管行业为例，把握政策出台时间，聚焦有明确政策指引的行业择机配置、提前布局，待政策落地后，由政策发展带动的资本市场将面临新一轮风格调整，届时受益于该类政策的行业板块也将随着整体格局的改善吸引更多增量资金介入，而资金面充裕、流动性宽松的环境下则更有助于更多投资者入局。
以即将出台的碳市场政策内容来看，对低碳行业、环保型行业、绿色行业而言，视为极大的利好信息，该类产业在政策扶持下其业务范围将得到极大程度的拓展，作为助推企业高质量转型发展的重要抓手。相反地，高耗能产业、化工产业、煤炭产业或相关产业链上下游板块（如：交通运输、纺织服装板块）将受到极大限制，行业格局将重新调整，转型或重组也将创造新的投资机遇。此外，上半年或将出台政策还有“节能新规”、“电网侧松绑”以及“新能源汽车”等政策。以行业板块进行划分，最受益行业为风电公用事业、电力设备、汽车、建筑材料、家电等板块。上半年的政策出台对于行业供需格局以及产业生产等方面进行全方位改善。下半年出台政策有“风光平价政策”、“碳配额与碳排指标”。在政策影响下，将持续关注风光公用事业、新能源电力设备等板块。
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六、2021年大类资产配置建议
（一）权益资产表现
碳中和顶层设计下，随着产业政策的全面铺开与推进，“绿色经济”估值溢价有望从当前的直观受益行业（电新/电车）扩散至更多领域。沿政策出台时间线视角，将相关行业及板块进行重新划分，其中对于政策落地有益板块标注为绿色，而蓝色板块则会受到当季出台政策影响，2021年配置主线可围绕下列细分主题展开：
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1．碳排放权交易
1月5日生态环境部发布《碳排放权交易管理办法（试行）》，自2月1日起施行，根据新规，8大行业（石化/基化/建材/钢铁/有色/造纸/电力/航空）以及年温室气体排放达到2.6万吨CO2当量的企业将纳入碳排放市场。后续政策细则包括碳配额拍卖制度、碳配额衍生品交易机制，风/光/核/水/燃气公用事业等清洁电力企业有望受益于碳排放市场的一体化运营，而在绿色金融业务有布局优势的银行/非银企业亦有望受益于碳配额衍生品交易机制的开放；
2．节能新规
家电领域，中国自2013年以来持续推进建筑领域节能提效，2013年10月/2016年10月/2018年10月分别出台三大白电能效新标，2020年7月进一步更新空调能效标准，向国际对齐；绿色建筑领域，2016年国务院发文明确到2025年装配式建筑渗透率提升至30%（2020E：15%），2020年7月，住建部印发《绿色建筑创建行动方案》，要求2022年城镇新建建筑中绿色建筑面积占比达到70%，今年1月5日，住建部已率先在湖南/深圳等地开展绿色建造试点工作，计划到2023年底形成可复制推广的绿色建造技术体系；碳中和定调下，预计今年上半年节能政策有望进一步更新，或提振家电更新换代需求以及绿色建筑相关的建筑设计、钢结构、保温材料等行业需求；
3．电网侧松绑
大力支持民营企业入局售电，以及2021年全年1.2亿千瓦的风光装机目标的挑战等来看，电网侧进一步松绑既有政策前兆，亦有政策需求。新电改的加速推进，有望提升风光公用事业承包商/运营商的现金流，尤其是受益于并网松绑的分布式光伏EPC与运营商，并拉动新能源材料、电力设备、储能、逆变器等上中游行业的需求增长；
4．碳配额与达峰指标
生态环境部应对气候变化司明确，2030前全国碳达峰定调下，各省市达峰目标将分解落地，此外，2021年碳排放权交易市场推进下，下半年起各省市碳配额指标有望陆续发放。碳配额涉及的8大行业（石化/基建/建材/钢铁/有色/造纸/电力/航空）中的新业态低碳企业有望受益。
此外，2021年潜在碳中和产业政策还包括新能源汽车政策、国家级氢能产业规划、风光平价上网推进政策、循环经济政策等，分别对应电车链、氢燃料电池产业链、电力设备、再生材料的配置机会。
（二）债券资产表现
在我国产业转型升级的背景下，“碳中和”及“碳达峰”的战略部署，加速了我国产业结构升级转型速率，并引发了产业格局分化、区域经济分化，进而影响金融市场资产价格，并引发决策层对相关金融支持政策的迭代。
在产业债方面，随着更多“碳中和”政策的落实，传统能源行业的转型升级迫在眉睫，对于已发生信用风险暴露的传统行业，应针对头部企业开展投资，以带动行业竞争格局改善。对于新能源、新型建材、风光电、新型机械设备等新兴行业，由于该类行业仍在需求爆发初期，市场空间较大，发展潜力足，目前主要以权益型融资工具为主，在投资实践中，可选择该行业重点企业的含权债、可转债及可交换债开展投资。
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城投债方面，区域的财政实力离不开当地产业竞争力的基本面，在“碳中和”及“碳达峰”的战略部署下，各地区平台投资价值将持续分化。展望2021年，投资者将重点投资经济转型进展顺利、地区发展前景明朗的地区。因此经济发展模式可持续，积极响应国家产业转型战略、发展新型绿色产能等地区将作为城投债首选。
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在金融支持政策方面，2020年底，交易商协会将《并购票据信息披露表》修订升级为《权益出资型票据信息披露表》，完善债务融资工具的权益投资机制，满足市场多元化并购重组融资需求，提升各行业主体的产业链整合实力，为早日完成“碳中和”及“碳达峰”战略提供政策保障。
（三）大宗资产表现
在“碳中和”的大趋势下，大宗商品价格表现将出现分化，一部分大宗商品将受益于“碳中和”趋势，需求显著上升，价格受到持续支撑，而另一部分大宗商品不符合“碳中和”趋势，需求受到抑制，价格难以得到支撑。
“碳中和”的关键举措是控制化石能源的使用，在化石能源使用领域，传统的火力发电与高炉炼钢为重要的使用方向，据中国煤炭工业协会统计，电煤和钢煤使用量约占我国煤炭需求总量的70%，随着对以煤炭为代表的化石能源使用量的严格限制，传统火力发电和高炉炼钢未来的发展空间将受到严格限制，非龙头的火电上市公司和钢铁上市公司业绩发展趋势相对较弱，传统煤炭资源生产上市公司业绩发展趋势相对较弱。
随着化石能源使用占比的下降，相应地，非化石能源的使用占比持续上升。提升非化石能源使用占比的具体举措包括提升新能源汽车渗透率和光伏装机占比，在新能源汽车领域，电动化和轻量化是两项关键特征。电动化趋势下，由于电机和电路使用量的增加，铜的使用量大大增加，据长江证券研究，传统汽车单车使用铜的数量约为25kg/单车，而电动车使用铜的数量将增加值80kg/单车，单车用铜数量较之前提升3倍以上；轻量化趋势下，使用铝代钢作为汽车零部件甚至汽车车身成为趋势，据Drive Aluminum统计，当前全球汽车车身用铝的渗透率约为1%，未来提升空间巨大，在电动车生产中，使用铝的汽车零部件大大增加。在上述趋势发展进程中，对铜、铝的需求大幅提升，由于铜、铝本身供应量较钢铁显著有限，铜、铝需求的增加将在很大程度上提振其价格表现，进一步延伸，相关铜、铝资源生产上市公司、加工制造上市公司业绩都将持续受益。
展望未来，代表“碳中和”发展方向的“新经济”有色大宗板块，在数字化浪潮和人工智能时代的大趋势中，以其良好的导电性、导热性和可延展性，被广泛应用于信息传递、存储等领域，需求显著提升，无论是从商品自身价格还是上市公司股票价格方面来看都有望持续表现强劲，而不符合“碳中和”发展方向的“老经济”黑色板块，由于传统依赖地产投资和基建拉动的“老经济”退潮，使用强度将显著降低，无论是从商品自身价格还是上市公司股票价格方面来看都将处于持续偏弱的趋势之中。
七、总结
全球变暖已经成为了与我们每个人都息息相关的“系统性风险”。要扭转局面的恶化，国际社会需要同心协力。国际上，欧盟在法律框架约束下稳步向“碳中和”目标迈进的，美国正重返应对气候变化国际阵营。
中国在气候议题上积极践行大国责任，已经出台系列政策来推动碳减排，碳中和路径日渐清晰。从2020年各类与碳中和高度相关的资产表现，我们不难发现资管业已经意识到气候议题的投资机遇，应对气候变化以及气候变化对投资的影响是一个宏大的主题。本文作为我们系列报告的开篇，试从政策发展和大类资产响应角度探讨了碳中和背景下的ESG投资思考。在后续的报告中，我们将从海外实践、行业机遇、资产价值重估等角度，继续探讨“碳中和”与ESG投资话题。
