【华创宏观·张瑜团队】基建或是4月少有的亮点——4月PMI数据点评
来源：一瑜中的
主要观点
数据简述：PMI指标全线回落
4月PMI各项指数全面回落，经济下行压力较大。制造业PMI指数从3月的49.5%降至4月的47.4%。服务业PMI指数从3月的46.7%降至40%。建筑业PMI指数从3月58.1%降至52.7%。PMI综合产出指数降至42.7%。
制造业五大分项看：1）PMI生产指数为44.4%，前值为49.5%。生产指数环比回落5.1个百分点。2）PMI新订单指数为42.6%，前值为48.8%，回落6.2个百分点。PMI新出口订单指数为41.6%，前值为47.2%。3）PMI从业人员指数为47.2%，前值为48.6%。就业压力较大。4）供货商配送时间指数为37.2%，前值为46.5%。5）PMI原材料库存指数为46.5%，前值为47.3%。
为什么回落？疫情与物流是两大冲击
1、疫情更多影响消费，进而影响需求。体现在制造业新订单指数的以及服务业指数的回落。4月制造业新订单指数降至42.6%，连续两个月低于荣枯线。服务业商务活动指数低于上月6.7个百分点，降至40.0%，连续两个月明显回落。“航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等接触性聚集性行业商务活动指数仍处于低位收缩区间，批发、邮政、金融等行业降至收缩区间，业务总量由升转降。”
2、物流影响原材料和关键零部件的供应以及产成品的销售。体现在供货商配送时间指数的大幅回落、采购量以及生产指数的大幅回落、新出口订单的大幅回落、产成品库存的被动积累。4月，PMI供货商配送时间降至37.2%。属于PMI五大分项中最低值（与2020年2月不一样，五大分项中最差的是生产）。生产指数降至44.4%。新出口订单指数降至41.6%。产成品库存指数回升至50.3%。
往后怎么看？两大制约因素均在改善中。
对于疫情，最为严重的上海，在4月29日已经实现社会面清零。对于物流，在国务院层面持续的关注下，多数此前关闭的公路收费站已经恢复开放，货运量、快递吞吐量等在4月下旬开始有所改善。预计5月PMI将全面回升。
基建可能是4月少有的亮点：
这一轮疫情的冲击，与2020年2月不一样的是，投资冲击幅度相对偏小。彼时，建筑人工返岗较为困难。
投资中，4月基建相对偏强。互相佐证的数据包括：4月，“土木工程建筑业商务活动指数为61.0%，连续两个月位于高位景气区间，且新订单指数为52.3%，延续扩张走势，表明随着部分重大基础设施建设适度超前，土木工程建筑业保持较快施工进度，对经济社会恢复发展起到一定支撑作用。”等。
往后怎么看？投资是政策发力重心，投资中基建是核心抓手。
我们更新对基建的12个指标的更新（上修三个指标，下修1个指标），目前前8个指标（受地产影响较小）的总评分和2020年Q2-Q3相比已经持平。考虑到后续政策要求“抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度，把握好目标导向下政策的提前量和冗余度。”我们预期全年基建增速可能至少保持在6%-8%的区间。能否全年突破8%，有待观察后续是否有融资方式的拓宽和创新落地。（注：目前项目储备较多，截止至4月15日，发改委项目审批核准金额为5200亿，去年上半年仅为2400多亿）。
风险提示：
俄乌冲突持续扩大带动油价上行。疫情进一步扩散影响施工与消费。地产持续下行。美联储货币政策超预期收紧。
报告目录
报告正文
一
基建或是4月少有的亮点
（一）4月PMI：疫情与物流冲击下，全面回落
4月PMI各项指数全面回落，经济下行压力较大。制造业PMI指数从3月的49.5%降至4月的47.4%。服务业PMI指数从3月的46.7%降至40%。建筑业PMI指数从3月58.1%降至52.7%。PMI综合产出指数从3月的48.8%降至42.7%。
全面回落的背后，是疫情与物流的两大冲击。
疫情更多影响消费，进而影响需求。体现在制造业新订单指数的以及服务业指数的回落。4月制造业新订单指数降至42.6%，连续两个月低于荣枯线。服务业商务活动指数低于上月6.7个百分点，降至40.0%，连续两个月明显回落。“航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等接触性聚集性行业商务活动指数仍处于低位收缩区间，批发、邮政、金融等行业降至收缩区间，业务总量由升转降。”
物流影响原材料和关键零部件的供应以及产成品的销售。体现在供货商配送时间指数的大幅回落、采购量以及生产指数的大幅回落、新出口订单的大幅回落、产成品库存的被动积累。4月，PMI供货商配送时间降至37.2%。属于PMI五大分项中最低值（与2020年2月不一样，五大分项中最差的是生产）。生产指数降至44.4%。新出口订单指数降至41.6%。产成品库存指数回升至50.3%。
往后看，两大制约因素均在改善中。对于疫情，最为严重的上海，在4月29日已经实现社会面清零。对于物流，在国务院层面持续的关注下，多数此前关闭的收费站已经恢复开放，货运量、快递吞吐量等在4月下旬开始有所改善。预计5月PMI将全面回升。
（二）基建或是4月少有的亮点
基建相对偏强。
这一轮疫情的冲击，与2020年2月不一样的是，投资冲击幅度相对偏小。2020年2月，制造业PMI（35.7%）>服务业PMI（30.1%）>建筑业PMI（26.6%）。今年4月，建筑业PMI（52.7%）>制造业PMI（47.4%）>服务业PMI（40%）。彼时，建筑业除了受疫情影响外，还受建筑工人无法到岗影响较大。当下，物流与疫情的两大冲击，对制造业、服务业影响更大，建筑业受影响较小。
投资中，4月基建相对偏强。互相佐证的数据包括：4月，“土木工程建筑业商务活动指数为61.0%，连续两个月位于高位景气区间，且新订单指数为52.3%，延续扩张走势，表明随着部分重大基础设施建设适度超前，土木工程建筑业保持较快施工进度，对经济社会恢复发展起到一定支撑作用”，“非金属矿物制品、铁路船舶航空航天设备等行业PMI均高于临界点，且生产经营活动预期指数位于55.0%以上较高景气区间”，“黑色金属冶炼及压延加工购进价格指数和出厂价格指数分别超过70.0%和60.0%”。
往后看：投资是政策发力重心，投资中基建是核心抓手。从政策表态看，4月26日财经委专门探讨基建问题，提出要“全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系”。意味着过去几年的一些“基建饱和论”基调或有变化，打开了中期5年到10年的基建空间，并提到了“要适应基础设施建设融资需求，拓宽长期资金筹措渠道，加大财政投入”，意味着基建最为关键的融资支持上也或有一些长期变化。从项目批复看，截止至4月15日，发改委项目审批核准金额达到5200亿元，去年上半年是2400多亿。更多的重大项目的储备意味着有更大的发力空间。（下半年相对短板是资金层面，关注可能的变化）。
我们更新对基建的12个指标的更新（上修三个指标，下修1个指标），目前前8个指标（受地产影响较小）的总评分和2020年Q2-Q3相比已经持平。考虑到后续政策要求“抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度，把握好目标导向下政策的提前量和冗余度。”我们预期全年基建增速可能至少保持在6%-8%的区间。能否全年突破8%，有待观察后续是否有融资方式的拓宽和创新落地。
二
数据简述：综合产出指数大幅回落
4月制造业PMI为47.4%，前值为49.5%，回落2.1个百分点。具体分项来看：
1）PMI生产指数为44.4%，前值为49.5%。生产指数环比回落5.1个百分点。2）PMI新订单指数为42.6%，前值为48.8%，回落6.2个百分点。PMI新出口订单指数为41.6%，前值为47.2%。3）PMI从业人员指数为47.2%，前值为48.6%。就业压力较大。4）供货商配送时间指数为37.2%，前值为46.5%。5）PMI原材料库存指数为46.5%，前值为47.3%。
其他分项指标看：
1）外贸：4月制造业新出口订单指数为41.6%，前值为47.2%。进口订单指数为42.9%，前值为46.9%。4月全球贸易需求可能依然较好，4月韩国前20日出口增速为16.9%，越南4月出口增速为30.42%。美国、欧元区PMI维持在高位。出口订单指数的回落与物流不畅有关。
2）物价：4月，价格指数高位波动。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为64.2%和54.4%，低于上月1.9和2.3个百分点，继续位于近期较高运行水平。“从行业情况看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等上游行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别超过70.0%和60.0%，相关行业原材料采购和产品销售价格持续高位运行，中下游行业成本压力不断加大。”
3）库存：4月采购量指数为43.5%，低于前值48.7%。原材料库存指数为46.5%，低于前值47.3%。产成品库存指数为50.3%，高于前值48.9%。物流影响较为明显，采购不畅，销售不畅。
4）预期：全面回落。4月制造业生产经营活动预期指数为53.3%，低于前值55.7%。建筑业业务活动预期指数为57%，低于前值60.3%。服务业业务活动预期指数为53%，低于前值53.6%。
5）就业：就业压力较大。4月，PMI从业人员指数为47.2%，低于前值48.6%（与调查失业率呈负相关性）。建筑业从业人员指数为43.1%，低于前值50.1%。服务业从业人员指数为45.8%，低于前值46.6%。
6）综合产出指数：大幅回落。4月综合产出指数为42.7%，低于前值48.8%。（与GDP环比季调相关性较高）。
