不假设财务造假，依靠自己的投资理念，雪球两位普通美股投资者依然选择做空瑞幸
文丨 郭楠
编辑丨陆玲
瑞幸暴跌，看戏者众多，参与者寥寥，敢于做空的投资者更少。
有数据显示，瑞幸暴跌前，5月到期的看跌期权被大量买入，提前布局者或许有信息优势，但并非普通投资者能做的。雪球上有这样一些美股投资者，他们做不了浑水匿名报告的深度调研，不假设财务造假，依靠自己的投资理念做空瑞幸。
雪球上两位普通投资者向《读数一帜》讲述了他们做空瑞幸的经历。
剃刀儿看价值是一位坚定的价值投资者，他信奉并实践巴菲特的价值投资理论，通过价值标尺识破瑞幸的一连串故事撑不起曾经的天价，看到了一些明显被高估的信号。他强调，看到这些偏离不难，难的是股价不断上涨时克服恐惧，仍然坚持做空。当然，他只把做空看作甜点。
寂小桦是一位互联网从业者，他两次做空瑞幸。第一次是在2020年1月，但股价不断上涨，他只好选择认亏离场，第二次是在4月2日晚上，瑞幸自爆，果断做空。熟悉互联网行业，长期研究互联网中概股，他认为瑞幸的互联网扩张套路不成立，一个重资产实体企业的疯狂扩张，成本会不断增加，不像互联网公司只需增加服务器。在他看来，瑞幸对标星巴克就是“碰瓷”。
做空并不容易，巴菲特和芒格多次公开表示反对做空。股神曾说，即使看到股价远超其内在价值，实际上做空还是很难，泡沫是人的本性造成的，没人知道泡沫何时破灭，破灭前能涨多高。
看多的声音永不缺席。市场上的造假者需要更多专业机构去质疑，可惜我们看到很多机构，直至今年2月还在力挺瑞幸。从两位普通美股投资者做空瑞幸的经历，也许能给投资者带来一些启发，以下是投资者的自述。
剃刀儿看价值：没想到大跌来的这么块
如果问为什么要做空瑞幸，其实很简单，第一炒美股并且有做空的意识；第二是本着能力圈的原则，我长期关注消费行业，也把瑞幸的本质看作消费股；第三，瑞幸的媒体投放很疯狂，很难不入到你的眼球；第四，最终还要落到价值判断上。
作为一个普通投资者，其实有极大的局限性，根本无法了解它背后运作的真相，比如4月2日的财务造假，对我来说百分之百是个意外，但这一点都不影响我的价值判断，然后做空它。
关于瑞幸的价值判断，我是多维度、信息交叉验证的角度去看的。关键是放在整个消费行业里，对瑞幸这个公司模式的认知。
首先，无论瑞幸打着什么样的概念，如互联网赋能，无论是卖咖啡、小鹿茶饮、轻食、咖啡机等等，本质都是消费行业。
我是一个信奉长期价值投资理念的投资者，如果以巴菲特价值投资的理念来看，我会观察它的核心价值是否能贴合其所谓的价值。
消费股的核心价值在于什么呢？品牌。比如可口可乐，真正的价值有人说是秘方，但很多人盲测根本分辨不出可口可乐与百事可乐，最大的护城河还是品牌，茅台也一样，五粮液和茅台比差的不是口感，都很好喝，市值上却相差很大，根源是品牌。再看瑞幸，2017年成立，现在市场却拿它跟有着百年历史的星巴克比，这可能吗？
其次，瑞幸一直在讲自己的互联网模式，网络效应的关键是用户黏性，对瑞幸来说，品种单一的消费品哪来的黏性，如何跟美团饿了比拼？
第三，瑞幸的成本不会随着扩张降低。大家普遍认为，随着扩张，采购成本会降低，但瑞幸的扩张速度极快，根本无法精细梳理公司的管理，扩张只会带来更大的浪费和烧钱。
当然，长期观察瑞幸，我看到一些明显的被高估的信号。
首先，瑞幸过度使用了媒体的放大效应。这类似过去所谓的央视标王，长期来看都是短期行为，核心竞争力缺失，公司快速发展一定会把当时的问题掩盖，一旦到了发展的瓶颈期，问题就会全部暴露。
实际上，做咖啡门槛很低，品牌众多，市场竞争激烈，办公室里的自动咖啡机也很多，根本就没有牌照优势。所以在激烈的市场竞争中，瑞幸这种大规模广告投放让销量大增，也让问题掩盖。
第二，瑞幸的故事讲了很多，但没有一个业务真正做到了盈利。一个好的企业需要练好内功再去拓展心业务，瑞幸是一个故事接着一个故事，从咖啡，到小鹿茶，再到轻食，再到办公室里的咖啡机，每个业务都没有盈利，而且每个业务竞争激烈，故事总有编完的那一天。
对于一个长期价值投资者来说，我可以长期持有空单，价格涨上天也没关系，我相信股价总会跌下来，只是没想到来的这么快。
很多人拿瑞幸和乐视做对比，在我看来，瑞幸的故事更扯淡。
长视频、互联网电视其实是黏性很强的互联网产品，乐视的故事不容易戳破，它没有撑下去的原因在于生下来就在做假。而咖啡这个生意，就算瑞幸把咖啡做盈利了，也就值25到35亿美金。瑞幸对标的却是星巴克。
剃刀儿看价值：做空只是甜点
价值判断上不难，发现它被高估也不难，但瑞幸股价不断上涨，最难的在于坚持做空。
比如瑞幸想创造流量池，但我认为，只有腾讯、阿里这样的公司能够通过社交和电子商务真正造出所谓的流量池，甚至连搜索的流量效应都在减弱。
再看瑞幸，单凭卖咖啡就想制造出同样的网络效应，它配吗？用户除了买咖啡之外还能干什么，难道在瑞幸咖啡上借贷？同样的事情为什么不通过蚂蚁金服。另外，麦当劳也做网络送餐，瑞幸所谓的互联网赋能，又有谁做不了呢？
其实，用常识也能把它揪出来，但真正困难的是，在它股价上涨的时候，不停讲故事的时候，是否怀疑自己的判断。
瑞幸股价上涨，直觉上肯定会恐惧，在恐惧操纵下很可能就追涨杀跌了，一定要拿理性思维克制直觉思维。想想巴菲特那些格言警句，一个真正买股票的人是不畏惧股票下跌的。我认为，做空也是这个逻辑，真正做空的人是不畏惧股票上涨的。
巴菲特和芒格其实都劝大家不要做空，理由也是看空的股票价格上涨，你会很煎熬。
我只把做空当作甜点，吃起来要非常小心，操作周期也是一年以内。做投资真正赚的是长期的钱，是价值的钱。
做空的过程，我会在雪球上坚持写文章，辅助理性思考，不断克服恐惧。2月下旬开始，我在雪球上写了多篇关于瑞幸的文章，关于它不停讲故事的模式、品牌价值、高换手率、做空的操作思路等等。
有一本书，《非理性繁荣》，近年来对我影响很大，帮助我理解经济周期、金融危机以及最近的美股暴跌。人在做股票的时候大多数时间是不理性的，如果你能够拿理性战胜不理性，实际上就赚了其他人不理性的钱。炒股最终比拼的是心态。
寂小桦：瑞幸对标星巴克是“碰瓷”
我其实两次做空瑞幸。
第一次在1月份。40美金的时候做空，涨到45的时候跑了。后面浑水的做空报告出来，股价还是在涨。
瑞幸股价的上涨的确会让你觉得自己是不是错了，就像当年的乐视。但是以一个互联网从业者的角度来看，瑞幸所讲的故事只告诉大家它以互联网公司的模式扩张，没告诉大家与互联网公司的本质不同。服务1000万用户和服务2000万用户，互联网公司增加的成本很少，线下实体店的成本就不止增加一倍那么简单。
第二次是在4月2日，当时财务造假的消息出来，股价跌倒9块多，我立刻决定做空，决策时间在一分钟以内。跌到4块多的时候我又开始买入做多，冒险搏了一波反弹。
虽然是短时间的操作，但瑞幸算是风口上的公司，在我的长期关注列表里，对它了解比较多，当天晚上才会比较幸运抓住机会。我本人觉得瑞幸的咖啡挺好，但是不认同他讲故事的方式，而且在国内和国外讲着不同的故事。
中概股通常都很会给美国资本市场讲故事，瑞幸拿星巴克做对标，各种门店数据对比。美国人太熟悉星巴克了，咖啡文化非常普及，可能以为瑞幸会成为下个星巴克。但他们可能并不了解，瑞幸的销量数字背后是特别便宜的外卖。
这就是资本的套路，例如过去的猎豹移动，会对标互联网巨头Facebook，印象中是这么吹的，这可以说是一种“碰瓷”。
但是对国内，瑞幸又讲了另一个故事，强调它是一家互联网企业。从商业模式上来看，作为一个互联网从业者，我并不认同它的互联网概念，瑞幸不是真正的互联网企业。互联网公司是轻资产的，扩张的边际成本很低，做一个新的APP只需要多加服务器，成本基本为0，实体企业的扩张无法去讲这个故事，它的成本非常高。
本身是互联网从业者，国内好的互联网公司基本都在国外上市，也是我去研究去投资的一大原因。从自身来说，可能比其他行业的投资者稍微懂一点点。很多关于美股的知识都是在雪球上慢慢积累，也认识了很多投资者。
过去十年其实是移动互联网的美好十年，只要持有一些好的互联网公司，回报都会不错。过去很少有100亿以上的中概股，现在已经很常见了。
阿里巴巴上市是一个很好的示范。但是瑞幸这次事件，海外投资者可能会对中概股有信任危机。
另外，不得不说，瑞幸之前涨太猛了，在那么多负面信息下依然上涨，让我觉得有人在操纵股价。
直到2018年底，我才开通了A股账户。开始很保守，只买千亿级以上的公司，大蓝筹。然后看一些自己比较喜欢的科技公司。但是，A股的科技公司和美股的科技公司是两个概念，或者说两个时代。
美股主要是互联网公司，A股主要是制造业公司。国内的芯片企业也在慢慢关注，这些企业过去主要是赚辛苦钱，现在正在慢慢追赶，一步步逆袭。
