报告正文如下
传统模式信息梗阻，融资受限，科技赋能信息超导体，供应链金融“四流合一”
中小微企业在中国经济市场中占有显著地位，近年来其融资需求快速增长，但传统供应链金融服务行业面临着诸多挑战，如信息孤岛、征信不健全、信任问题、监管成本高以及风险控制技术难度大等，供应链金融科技赋能，通过注入科技创新基因，能够实现信息超导体，供应链“四流合一”，这不仅提高了供应链金融的效率和安全性，降低了交易成本和风险，也为整个行业的发展注入了新的活力。
2025年7月，全国首单科创供应链票据ABN产品发行，是全国首单启用ABN基础资产逐笔信息披露系统的产品。2025年9月，市场首单“强链补链延链”资产证券化产品发行，助力提升产业链供应链韧性和竞争力。
2025年上半年供应链金融资产证券化稳定发行
供应链金融资产支持证券化产品自2016年首单以来，发行规模与发行单数均加速上升，但2020年之后供应链金融资产证券化产品发行规模持续下降。2025年1～8月供应链金融资产证券化产品全市场发行规模占比上升至第五位（超过类REITs产品发行规模）。2025年1～8月，供应链金融资产证券化产品发行1045.41亿元，较上年同期变化不大。
依靠核心企业，资产质量信用质量高
供应链金融资产证券化产品发行核心企业主要分布在房地产、建筑装饰、商贸零售和城投四大行业，其中房地产行业发行占比一半，四大行业的发行变化直接影响到整个供应链金融市场的发展。
2020年8月以来，“三道红线”持续落实，房地产贷款集中度管理、重点城市“两集中”等政策下，加大了房企的融资压力，同时，2021年5月中基协暂缓备案房地产供应链类产品，进一步抑制发行；叠加2022年民营房企债务违约与公共卫生事件冲击，供应链金融资产支持证券发行不断缩减。
当前供应链金融资产证券化产品市场入池基础资产债务人的信用质量偏弱，为了确保供应链金融资产证券化产品的稳定性和安全性，需要更加依赖核心企业的信用支持。2025年1～８月供应链金融资产证券化产品发行涉及核心企业84家，以高级别核心企业发行为主，资产信用质量高，这些企业在资本市场有强大影响力和融资能力。
房地产：越过信用分水岭，政策托底的漫长复苏
2021年9月在房地产市场低迷情况下，中央和地方政府开始实施一系列房地产调控松绑政策，意在提振稳定房地产市场，2024年9月26日，中央政治局会议首次提出“促进房地产市场止跌回稳”，明确了政策的方向。2024年10月17日，住建部、财政部等部门发布了“松绑”政策，具体包括“四个取消、四个降低、两个增加”，进一步细化了政策措施。2024年12月12日，中央政治局会议再次强调“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，显示了政府对房地产市场稳定的坚定决心。
2025年上半年，房地产市场维持“止跌回稳”政策，上海市、东莞市和山西省等多个城市根据自身房地产市场情况，因城施策优化调整了相关政策，以更好地支持刚性和改善性住房需求。
目前，销售端虽边际回暖但未达预期，房企融资环境边际改善，但债务压力仍存。
建筑：另辟蹊径，斗转星移，建筑央企无增信新方式助力
建筑类企业信用评级高（AA+以上）成为供应链金融资产证券化产品的主力发行者。其中，建筑央企应收应付账款体量大，通过供应链资产证券化方式实现出表或低成本融资有较大的需求空间。
近年来中央企业积极贯彻落实国资委75号文关于央企担保管控的新要求，开始逐步缩减对资产支持证券的融资担保规模，持续探索去外部增信、依托基础资产质量发行资产证券化产品的新途径。无增信模式、结构化无增信模式、续发型ABS与银行间市场ABCP等央企供应链资产证券化产品，以底层资产现金流回款质量为核心，通过提高资产分散度和增厚次级安全垫的交易架构设计，引导市场投资人更多的关注资产本身，弱化传统增信模式，实现资产证券化产品的本质回归，拓展了央企担保额度管理下对小额分散债权类基础资产融资的思路。
2025年1～8月，无增信应收账款ABS发行规模占比为6.98%，主要的资产提供方为中国中铁等。随着建筑业央企上下游的应付账款增加及无增信新产品的发行，将带动供应链金融资产支持证券的需求，预计该类发行市场占有率持续提升。
商贸零售：数字化升级，日新月异，消费力渐进复苏，春天还会远吗？
商贸零售行业发行企业为北京京东世纪贸易有限公司（以下简称“京东世纪贸易”），主要发行产品为京东科技-京诚系列供应链保理合同债权资产支持专项计划，京东世纪贸易发行的供应链金融资产证券化产品规模占当年应付账款和合同负债比重20%左右，该类产品借助区块链技术以及京东业务的发展，发行量逐年增长。
近几年，电商渗透率持续提升，“两新”政策支持下消费增速明显抬升，预计未来仍有渗透空间。2025年1～8月，京东世纪贸易发行11单，95.00亿元，包括在上交所成功发行首单“两新”ABS项目，以支持“两新”政策持续扩围。
消费降级背景下，以高性价比商品为主的电商销售渠道优势显著，预计消费力渐进复苏下，该行业ABS发行稳定增加。
城投：收缩阵线，东边不亮西边亮，资金用途受限，转向公用产投类融资
过去两年，城投主体票据持续逾期、非标违约、银行贷款展期等负面事件的发生，一定程度上反映出城投平台的现金流压力及债务问题，城投平台流动性压力明显加大。但“一揽子化债方案”阶段性巩固城投信仰，隐债化解有序推进，城投流动性风险得到缓释，城投信仰增强。政府为地方增加10万亿化债资源，城投债稀缺性和安全边际进一步抬升。
在融资平台加速转型要求下，城投企业可能通过业务转型、资产重组、注入有效资产等方式优化升级，有助于企业以市场化盈利逐步偿还稀释存量债务。大部分城投供应链金融资产支持证券的票面利率由于流动性溢价等因素相对于其主体信用债有一定利差，存在较高配置价值。
值得注意的是，2025年上半年，新增银行保函类供应链金融资产证券化产品，外部商业担保模式的供应链金融资产证券化产品发行增多，通过设置外部商业担保增信的模式即通过“1”家担保企业的信用增级，来提高发行成功率，“N”家核心企业的加入实现风险分散，最后融入的资金有效覆盖到“N”个中小微企业，助力普惠金融发展。
供应链金融利差仍有空间，守得云开见月明
供应链的发行利率基本均高于公司债券和中期票据，而利差有收窄迹象。对投资者来说，供应链金融资产证券化产品发行利率高于同期公司债利率水平，虽然利差缩减，但结构性机会依然存在。
最新出台了关于供应链金融的政策，为供应链金融资产证券化产品的发行提供支持。2025年2月中国人民银行会同金融监管总局等六部门发布通知，从规范发展供应链金融业务、规范商业银行供应链金融管理、规范应收账款电子凭证业务等3个方面，提出21条举措，主要涉及供应链金融发展内涵方向、完善供应链金融信用风险管理、强化贸易背景真实性管理、保障市场机构平稳过渡等具体内容。
经过三年的外部环境压力测试、宏观经济的调控，供应链金融资产证券化产品资产走势趋稳，总体信用风险展望稳定。
本文作者 | 结构融资部 聂秋霞
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