摘要
近年来，债券市场助力科技创新的政策密集出台，推动科技创新债券市场迈入新阶段。2025年5月，债券市场“科技板”扩容提质，为科技创新企业开辟了多元化融资通道。大公国际针对科技创新企业信用评估难题，基于原创CSS评级理念，强化对企业创新能力的考察。同时，提出建立无形资产抵质押评估体系、完善风险补偿基金、构建信用修复机制等建议，以推动科技创新债券市场发展。
正文
近年来，债券市场助力科技创新政策密集出台。从2017年证监会发布《中国证监会关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》的推出，到今年中国人民银行、中国证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》（以下简称“《公告》”）的发布，债券市场“科技板”落地生根。这一系列顶层设计为科技创新企业开辟了多元化融资通道，提供全生命周期扶持。同时在科技创新债券发行方面，通过优化服务机制、拓宽融资渠道、降低融资成本等举措，全方位支持科技创新企业融资与科技创新债券高质量发展。
5月7日，《公告》发布后，交易所与交易商协会配套细则随即出台，推动科技创新债券发行主体扩容、流程优化与机制创新。此次政策主要突破在于（1）发行主体范围显著拓宽，首次将商业银行、证券公司等金融机构以及具有丰富投资经验、出色管理业绩、优秀管理团队的股权投资机构纳入发行主体，并明确科技型企业可通过母公司发债支持子公司发展，大幅降低准入门槛。金融机构、科技型企业、股权投资机构三类主体共同参与科技创新债券发行。（2）募集资金用途灵活性显著提升，交易所允许金融机构运用募集资金专项支持科技创新领域业务，并支持股权投资机构募集资金用于私募股权投资基金的设立、扩募等；交易商协会明确允许资金用于科技创新领域的项目建设、研发投入、并购重组等企业生产经营活动的多元化场景，覆盖企业全周期、多方位需求。（3）审核机制全面优化，交易所与交易商协会均设有“绿色通道”机制，即报、即审、即评，提高发行效率。此外允许SCP、CP、MTN等在有效注册额度未使用完的情况下直接注册科创债，提升发行便利。（4）信息披露负担大幅减轻，交易所与交易商协会均允许约定豁免披露信息，并延长财务报告有效期，降低合规成本。（5）增信机制创新突破，交易所鼓励发行人创新债券条款对增信方式进行创新；交易商协会鼓励通过政策性工具担保增信、市场化信用增进及区域增信，创新风险分担机制，助力企业融资。
政策红利持续释放下，科技创新债券市场呈现爆发式增长，截至2025年4月末，科技创新债券合计发行规模已突破2.6万亿元。自5月7日“科技板”正式落地以来，市场扩容势头更为显著：仅5月8日至6月7日一个月间，银行间和交易所市场共发行210只科技创新债券，规模超过3，900亿元。“科技板”发行人覆盖集成电路、生物医药、人工智能20余个战略性新兴领域，市场活跃度大幅提升，标志着科技创新债券市场迈入新阶段。
一、科技创新企业信用评估面临双重困境，大公国际迎坚克难，推出科技创新企业及债券评级方法
科技创新债券市场迈入新阶段，对评级机构的技术能力提出了更高要求。传统评级方法在评估科技创新企业时面临显著局限：难以充分挖掘其价值与发展潜力，对信用风险的识别也存在不足。一方面，科技创新企业普遍具有“三高一长”的行业特征，即高研发投入、高风险性、高成长潜力及长回报周期，部分“硬科技”企业可能由于产品尚未商业化应用等原因，陷入“技术孤岛”困境，研发阶段持续高强度资金吞入，但未能立即转化为有效的资产积累。如果仅关注收入、利润、资产负债率等指标，采用以财务指标为核心的传统评级方法，无法全面地考察出科技创新企业的综合实力，也制约了科技成果的产业化进程。另一方面，轻资产运营模式下，科技创新企业普遍面临抵质押物少、担保方式单一等发行局限。传统债权评估体系依赖固定资产抵押等重资产风控逻辑，而科技创新企业核心资产多为专利技术、数据资产、知识产权和生产技术等无形资产，亦导致融资时面临“有形资产不足不敢贷，无形资产难估不能贷”的问题。这种矛盾使得科技创新企业在债券发行呈现两难特征，主体信用评级受制于盈利、资产规模，债项信用评级又缺乏有效的增信措施，大量高成长性企业错失发展窗口期。
为解决科技创新企业信用评估难题，大公国际作为“评级国家队”迎难而上，于2023年率先推出《科创企业信用评级方法与模型》；2024年根据评级实践进行优化调整；2025年，根据《公告》打破传统以资产、规模为重心的评级思路，修订科技创新企业信用评级方法与模型，强化对企业持续创新能力、科技成果转化、科技创新发展战略规划和成长潜力的考察，使评级结果更贴合优质科技创新企业“轻资产、高研发投入”的特征，为债券市场服务科技创新企业发展提供评级技术支持。
二、基于大公国际原创CSS评级理念，刻画科技创新企业评级新标尺
大公国际结合当代社会经济关系变迁、在立足中国国情的基础上创建了与中国发展时代背景相契合的CSS评级理论体系，该评级体系在创造性（Creativity）、偿付性（Solvency）和系统性（Systematicity）的思想体系框架之下，融入了对发展中国家债券市场发展特点的理解，实现对科技创新企业信用风险的把握。
在CSS体系中，创造性聚焦于评估企业创造显性与隐性财富的能力。大公国际将财富创造能力作为“创造性”的落脚点，并分为对评级对象显性财富创造能力（即现在）和隐性财富创造能力（即未来）的评估。其中，显性财富创造能力包括识别不同企业创造财富（盈利）能力的驱动要素；隐性财富创造能力则重点考察企业在可持续发展方面的潜力。
对于科技创新企业，其显性财富创造能力的评估遵循从内而外、从根基到成果的逻辑，对研发实力、技术创新性、创新成果及转化、市场地位和运营能力等因素进行考量。而隐性财富创造能力即可持续发展能力，是对评级对象未来发展前景、发展潜力、发展空间的开拓性、成长性的评估。尤其对于初创或成长期企业，尽管普遍面临短期盈利薄弱的问题，但只要展现出卓越的发展前景、潜力及新技术产业化或规模化应用的巨大空间，其隐性财富创造能力仍可获得较高评价，从而提升整体财富创造能力评分。
在CSS体系中，偿付性聚焦于评估企业长期债务与短期债务的来源与平衡。偿付性作为大公国际信用评级思想的核心，主要从两个角度考察企业履行其债务义务的能力，一是关注评级对象偿债来源的内生性与外生性，二是关注企业债务的长期与短期平衡。企业信用级别的确定遵循以长期平衡为主、短期平衡为辅的基本原则，即偿债来源与负债的平衡是确定企业个体信用级别的核心。
对于科技创新企业，由于前期高研发投入常导致短期亏损，大公国际会评估企业能否通过银行信贷、战略投资、债权股权融资等外生性来源实现短期平衡。基于该平衡思想，即使优质未盈利的科技创新企业，若能通过外生性偿债来源有效覆盖负债，亦可获得相匹配的评价。在确认短期平衡的基础上，大公国际会进一步关注企业将技术转化为市场成果的进展，以此评估其内生性偿债来源与长期债务的匹配程度。
在CSS体系中，系统性聚焦于评估企业信用风险的多角度联动性。大公国际评级的系统性从整体的角度去理解和分析问题，考虑各个部分之间的相互作用和联系。以“基础信用评级（BCA）+外部支持”为总体评级逻辑，纵向上遵循宏观到微观的分析思路，横向上将机构分析与资本市场定价相结合，系统性构建了信用风险评价体系，核心在于打破仅关注企业自身表现的局限，整合市场反馈以更全面揭示风险。
对于科技创新企业，股权融资在其发展初期发挥了重要作用，因此是系统性评估框架的重要组成部分。在评估科技创新企业信用风险时，股权融资渠道相对于债权融资渠道具有柔性优势（如无固定利息负担、无强制还款压力），能更好地适配科技创新企业高投入、高风险、长周期的特性。因此通过系统性地纳入企业前期股权融资能力分析，可以将评级结果与投资人认可度相结合：股权融资能力越强，表明投资人对其科技价值与发展潜力认可度越高，而这实质上是市场对企业核心技术价值、商业模式可行性与未来增长潜力的持续验证与认可。这种整合市场信号的方式，不仅提升了风险识别的全面性，更构建了一个将外部市场验证与内部信用风险判断相融合的系统性评估逻辑。
大公国际在科创评级方法的研发与完善过程中，始终秉持与时俱进、持续创新的精神，紧密跟随科技创新企业的迅猛发展与深刻变革。从2023年首次推出科技创新企业评级方法，到2025年新增股权投资企业、科技创新债券评级方法，大公国际不断优化评级方法体系，精准捕捉科技创新企业信用风险特征。这种持续创新的能力不仅体现了大公国际在评级技术领域的深厚底蕴与专业实力，更彰显了对科技创新企业成长规律与资本市场需求的深刻洞察，确保了科技创新相关领域的评级方法体系始终处于行业领先地位，为科技创新企业融资提供有力的技术支撑。
三、对科技创新债券未来发展的建议
当前，科技创新债券市场发展生机蓬勃，可仍面临知识产权价值难量化、风险收益失衡等挑战。随着政策红利持续释放，科技创新债券的发行已步入新的阶段，但轻资产科技创新企业仍因专利技术等无形资产缺乏公允评估标准，陷入“融资难、融资贵”困境。同时，高风险补偿机制过度依赖政策性托底，市场化资本参与深度不足，导致风险消化能力受限。对于多种挑战，大公国际建议从以下三方面完善科技创新债券市场的建设：
一是建立无形资产抵质押评估体系，明确无形资产评估的法律边界。目前，无形资产抵质押评估体系尚不完善，市场上缺乏完善的机制和足够的实践案例作为参考，评级机构在评估这些无形资产价值及其对债券信用等级的影响时面临较大挑战，在实际作业过程中需要借鉴第三方评估机构所出具的资产评估报告，以评判无形资产价值。建议由金融监管部门联合科技部、知识产权局、行业协会或第三方评估机构，制定知识产权评估体系，明确专利、商标、软件著作权等不同类型资产的评估方法、参数阈值及评估模型。同时，推动建立全国统一的知识产权数据库，对核心专利的技术迭代风险、替代性技术进展进行实时监测，也探索技术专利证券化、质押融资等创新模式，使无形资产真正转化为可抵押、可流通的信用资本，从根本上提升科技创新企业的融资可获得性。
二是完善多种风险补偿基金，实现风险与利益共享。相较传统类型企业，科技创新企业往往面临更高的不确定性，在进行债券市场融资时，若能建立多层次的风险分担体系，既能发挥政策性基金的托底保障作用，又能激发市场化资本的参与积极性。建议构建“中央引导、地方配套、市场协同”的风险补偿基金网络，通过设定差异化补偿比例、收益反哺条款等制度设计，实现风险承担与利益共享的动态平衡。特别是对于“投早、投小、投硬科技”的早期项目，创新风险补偿与项目孵化成效的联动机制尤为重要，将补偿资金使用效率与科技成果转化率、科技成果市场认可度等指标挂钩，形成正向激励循环。同时鼓励保险、产业基金等中、长期资本参与补偿基金运作，通过创新结构化产品设计等金融工具，满足不同风险偏好资金的需求，共同培育科技创新债券市场的风险消化能力。
三是构建包容审慎的信用修复机制。科技创新企业存在技术研发周期长、试错成本高的特点，建议对其的信用惩戒机制需向精细化、柔性化方向转型，制定分层次、差异化的信用修复标准，对因技术路线调整、研发阶段性失败等非主观因素导致的“非主观恶意失信”，提供替代性信用修复路径。具体可结合企业技术攻关成效、债务重组方案执行情况等指标实施动态评估，允许通过技术成果产业化、参与行业共性技术研发等途径积累信用修复积分。同时应配套建立信用辅导服务体系，引导企业完善合规管理框架，并通过“科创债+可转债”等组合融资工具验证信用恢复实效。这种机制设计既维护了市场纪律的严肃性，又为科技创新保留了必要的容错空间，有助于形成“允许失败、鼓励重试”的良性创新生态。
展望未来，随着科技创新的不断深入推进与资本市场的持续蓬勃发展，评级机构服务科技创新企业将迎来更为广阔的发展空间与更为艰巨的使命任务。大公国际将继续坚守专业、客观、公正的原则，以更高的标准、更严的要求、更优的技术持续优化科技创新企业信用评级方法体系，并加强与监管部门、市场参与者以及科研机构等各方的深度沟通与广泛合作，积极融入评级技术交流与合作的浪潮，不断提升科技创新企业信用评级方法体系的科学性、精准性与认可度，更好地服务科技创新企业在债券市场融资。
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(本文作者介绍：大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。)