内容摘要
信用评级的本质是对受评对象未来信用风险的揭示和预警，因此，前瞻性的风险预测与观点呈现对于准确评价受评对象信用风险至关重要，有助于信用评级发挥信用风险早识别、早预警的作用。为进一步提高评级的预测能力，本文对评级预测方法进行研究总结。
从预测方法看，评级预测的方法整体看可以划分为定量分析法和定性分析法两大类，定量分析法是指采用数据量化分析的方法得出预测结果，常见的定量分析包括但不限于上期值预测法、平均值预测法、移动平均预测法、销售百分比法等；定性分析法主要为分析师依据一定规则和标准，结合受评对象资料进行的专家经验判断。评级预测应采用定量分析与定性分析相结合的方法进行。从预测的顺序来看，考虑到企业经营及战略等内容研究是财务预测的基础，在实际预测工作中，分析师应以企业经营、战略规划、发展计划等经营信息预测为起点，基于一定假设前提和情景，对受评对象经营状况及收入、利润、债务等财务指标进行预测。
信用评级的本质是对受评对象未来信用风险的揭示和预警，因此，前瞻性的风险预测与观点呈现对于准确评价受评对象信用风险至关重要，有助于信用评级发挥信用风险早识别、早预警的作用。为进一步提高评级的预测能力，本文对评级预测方法进行研究总结。
信用评级是对受评主体经营与财务状况的综合分析与判断，因此，评级预测应覆盖对企业信用风险有重要影响的风险因素，既预测经营情况，也预测财务表现。考虑到企业经营及战略等内容研究是财务预测的基础，在实际预测工作中，分析师应以企业经营、战略规划、发展计划等经营信息预测为起点，顺序开展预测工作。评级预测的方法整体看可以划分为定量分析法和定性分析法两大类，定量预测方法（又称客观预测方法）包含时间序列预测方法，例如上期值预测法、平均值预测法、移动平均预测法、指数平滑预测法等，另外可以按照因果关系进行企业财务预测，如回归分析法、量本利法、线性规划法、投入产出法等。其中，移动平均法、指数平滑法适合用于短期预测，回归预测法则适合用于中、长期预测。定性预测方法，是通过判断事物所具有的各种因素、属性进行预测的方法。它是建立在经验判断、逻辑思维和逻辑推理基础之上的，主要特点是利用直观的材料，依靠个人经验的综合分析，对事物未来状况进行预测。经常采用的定性预测方法有专家会议法、菲尔调查、访问、现场观察、座谈等。
一、评级预测的假设前提
评级预测是在一定假设前提下对受评对象经营与财务指标的预判，通常来看，假设主要围绕宏观经济、行业及企业三个层面展开，具体假设内容包括但不限于以下内容。
一
宏观经济层面的假设
宏观经济层面的假设包括宏观经济环境及走势、重大政策及影响深远的灾害、疫情及战争等重大事件等方面。（1）宏观经济质量直接影响企业收入，经济向好则带动需求及销售收入的增加，保障了企业的稳定经营，反之则引发失业率上升和购买力下降，影响企业的销售和经营，因此需对反映宏观经济质量的重要指标进行假设。通过我们的研究，规模以上工业增加值、固定资产投资完成额、社零总额等宏观指标与工业企业利润相关性较高。（2）市场供给量的变化会影响企业的投融资成本及相关决策，当市场流动性收紧时，企业借贷成本的升高或导致其投融资和经营决策发生一定变化，因此需对反映市场流动性相关指标（如社融、M2等）进行假设。（3）宏观经济政策变化及行为干预或对相关行业内企业经营造成重大影响，因此需对未来宏观经济政策调整方向进行预判假设。（4）当发生疫情或战争等个别超预期事件也会对企业的经营产生重大影响，因此需对相关突发事件进行假设。实操中，若无明显迹象或线索证明疫情、战争等重大事件将发生或延续，对重大事件的假设一般为未发生；宏观经济走势、社会流动性及重大宏观政策的假设应在公司层面保持一致。
二
行业及市场层面的假设
行业及市场层面的假设包括对行业走势、行业政策、行业竞争格局等影响企业经营发展重要因素的假设。（1）行业发展阶段及行业走势决定着企业的经营与盈利情况，是企业盈利预测的核心影响因素，因此需关注当前及未来短期的发展阶段及走势，重点对主要产品价格、销量、主要原材料成本价格等进行预判假设。（2）行业政策变化会对企业发展及决策产生重大影响，因此在预判公司未来融资成本、业务规模等财务状况时，需首先对行业相关重大政策调整情况进行假设。（3）行业竞争格局、准入壁垒、替代品威胁等也是行业假设的重要维度，行业竞争影响企业收入和盈利增长，反映了企业的市场份额及议价能力；行业准入壁垒的高低体现了企业的资金实力和业务经验水平；替代品威胁会影响企业的竞争战略等，因此需要结合不同行业的特征差异，选择对企业经营有重要影响的变动因素进行假设。实操中，对于周期性行业周期拐点的判断及价格走势分析决定着预测的准确性，其假设应重点放在行业走势及主要产品价格等研究上；城投、房地产等政策敏感性行业应重点分析行业政策趋势。
三
企业层面的假设
持续经营是企业预测的重要假设前提。企业层面的假设应优先判断企业是否能够持续经营而不会出现停业或大规模业务削减，在此基础上进一步关注企业战略规划、企业的经营范围、业务结构、合并报表口径、财务政策、企业管理等相关特征变化，例如企业经营范围是否发生重大变动、是否出现重大兼并重组事项、是否发生重大资产划入和划出事项、经营业务是否保持现有结构以及企业财务政策是否维持稳定等。实操中，城投、公用事业及其他国有企业由于经营范围可能受政府资产划拨影响，在预测时需要关注资产的划入/划出等事项；有重大建设项目的企业在预测时需要项目进度、投产时间等做合理假设。
二、评级预测的情景
评级预测可以分为乐观、基本、悲观三类预测情景。乐观情景是对受评对象未来表现相对乐观的预测，基本情景是一般水平，而悲观情景是假设趋严的一种预测。通常在外部环境未发生重大变化的情况下，企业默认选用基本情景进行假设。
三、评级预测的具体方法
企业经营指标预测以定性分析为主，对于市场地位、行业竞争格局、资质与质量等定性指标预测，应结合宏观经济走势、行业发展趋势、区域发展环境、政策及企业经营发展等因素进行定性判断；对于产能产量、成本、航线数量等定量的经营指标，建议结合宏观及行业环境、企业经营计划等情况进行判断。由于经营指标预测存在个性化、差异化特征，具体预测方法不在本文中过多阐述。本文重点研究与介绍财务科目的预测方法。
一
利润表核心科目的预测方法
营业收入的预测。企业营业收入的预测是财务预测的起点，也是决定财务预测准确与否的关键，应结合宏观经济走势、行业发展趋势及政策变动、企业经营与战略规划等进行综合判断。常见的营业收入预测方法包括以下几类：（1）收入增长率法，通过预测收入增长率预测营业收入，预测营业收入=上一年营业收入*（1+预测增长率），增长率的预测可以根据历史增长率按照历史平均值或复合增长率或购建线性回归、时间序列等方法预测，也可以采用专家经验判断的方式预测，关键在于对收入增长背后驱动因素的分析与预测。（2）自下而上法，通过预测销量和售价预测营业收入，销售收入=销售数量*单位价格，产品价格预测主要结合行业和市场走势、企业营销策略等判断，销量预测主要是研究企业产能产量、产销率、市场竞争状况等。（3）自上而下法，通过预测企业所在市场总量及企业所占市场份额预测营业收入，销售收入=市场总量*市场份额，市场总量应结合宏观经济、行业发展阶段等综合判断，市场份额结合企业发展规划、竞争对手情况等预测。（4）递推法，若受评对象已披露当年一季报、半年报或三季报，在企业经营季节性特征不显著的情形下，可以采用递推方式预测当年营业收入，年度营业收入=前n季度营业收入*4/n）。（5）细项拆分法，若受评对象具有多元化经营业务，或企业经营分产品、分区域特征明显，可以选择分别预测不同业务/产品/区域的营业收入，然后加总的方式预测营业收入。板块的企业需分别对不同板块收入进行预测，然后加总，或直接预测整体收入增长率进行预测。
营业成本的预测。营业成本的预测方法主要包括以下三种：（1）细项拆分法，是将营业成本的构成拆分并逐项分析预测。一般来说营业成本包括原材料、员工、制造费用等变动成本及固定资产折旧、无形资产摊销等固定成本，其中变动成本随销售额变动而变动，可以使用与销售额的固定比例进行预测；折旧、摊销等固定成本则需要判断固定资产增加额、折旧摊销比率变动等进行预测，预测金额可以直接使用资产负债表中预测的金额。（2）毛利率预测法，是指通过预测毛利率水平倒推营业成本，该方法相对操作简单，且在企业毛利率较为稳定或毛利率与宏观经济走势强相关等情形下准确性较高。（3）增长率预测法，与营业收入增长率预测法一样，依据历史数据及企业销量、原材料价格等预测营业成本增长率。
营业税金及附加、期间费用的预测。营业税金及附加、销售费用、管理费用与营业收入直接相关，通常采用销售百分比法进行预测，科目与营业收入的比例可以依据历史数据表现来定，也可以根据专家经验进行调整。研发费用为科创类企业重点预测的科目，需要结合企业历史研发投入、研发进展、未来规划等情况预测研发费用收入比。财务费用包含净利息费用、手续费及汇兑损益等，一般来说，净利息费用占财务费用90%以上，因此财务费用的预测重点在于净利息费用预测，净利息费用是利息费用扣除利息收入后的净值，利息费用=预测有息债务*上一年度综合融资成本，有息债务将取自预测的资产负债表，综合融资成本以上一年度利息支出/年末全部债务估算，同理，利息收入的预测也考虑预测货币资金和利率水平计算得出，货币资金的预测可引用资产负债表科目金额，利率水平使用最新的一年期存款利率。
非经常性或非经营性损益的预测。非经常性或非经营性损益包含其他收益、资产减值损失、信用减值损失、公允价值变动净收益、投资净收益、资产处置收益、汇兑净收益、营业外收入及营业外支出等科目，由于是非经常性科目，所以预测难度较大，在预测时应坚持谨慎原则简化处理。
所得税的预测。当期所得税=应纳税所得额（以利润总额代替）*适用税率，适用税率=上一年所得税/利润总额。
二
资产负债表核心科目的预测方法
由于资产负债表的科目众多，通常需先对科目进行重新购建，具体来说，一是对科目进行简化合并，如像递延所得税资产这类非常用且不具备普遍性的科目可进行省略，同时将一些性质相似或重要性较轻的科目进行合并，例如非流动负债中一些科目可以并入长期经营性负债中等；二是对非核心资产和负债进行调整，即将与主营业务无关的资产和负债合并到一个科目中，可命名为“其他非流动资产/负债”；三是通过增加“融资缺口”科目进行有息债务和货币资金等科目进行预测。通过科目间重构，资产负债表上目前仅剩部分核心科目，下面我们对各项科目的预测方式进行逐一分解。
经营流动资金相关科目的预测。存货、应收款项、预付款项等流动资产以及应付和预收等流动负债这类科目统称为经营流动资金，其变动通常都与营业收入或营业成本直接相关，例如应收款项为企业通过销售产品和提供劳务获得但尚未到账的收入、存货采用历史成本计价、应付款项和企业支出的营业成本相关等。对于预测此类科目，常见的假设方式有两种：（1）销售百分比法，即假设其在营业收入/成本中的百分比，通过综合企业的历史数据、行业趋势以及企业投资计划等因素来预测未来各年份比例，从而计算得出各项科目的预测值；（2）周转率法，即综合历史数据和行业趋势假设与该科目对应的周转率或周转天数，以应收账款为例，应收账款周转率=2*营业收入/（期初应收账款+期末应收账款）。
在建工程、固定资产科目的预测。对在建工程、固定资产的预测一般使用“BASE”法则 ，通过对增加项和减少项进行预测，从而计算得到期末值。在建工程期末额=在建工程期初额+固定资产购建（新增在建工程）-在建工程转入固定资产，其中新增在建工程结合企业未来投资计划中涉及固定资产建设的部分进行估算，在建工程转入固定资产需要结合企业项目建设及投产进度进行估算。
固定资产预测中，固定资产的增加项为购建的部分，主要包括当年维修性质、新购建可直接使用、或需经过安装且在当年已达产的固定资产部分，对于需经安装但当年未达产的部分，应在当年计入在建工程，且在以后年度计入固定资产增加额中，对于以上增加项的预测可分解为以下部分：
对于增加项的部分，需要结合历史数据、行业趋势以及企业投资项目建设进展等因素进行预测，常见的方式有三种：（1）比较法，主要应用于对于工业企业等行业指标或企业经营情况的预测，例如对钢铁、水泥、造纸等，可依据单位产出的平均资本性投入来预测购建的数额；（2）根据企业规划预测，主要应用于电力等发展阶段和生产周期难以估计的行业预测，具体可结合企业发展战略和未来规划估计的资产购建数据来判断；（3）倒推法，对固定资产进行简单预测，直接假设固定资产/营业收入的比值。
同样，减少项（折旧）常用的方法如下：（1）年限平均法，即对应计提折旧额按使用年限进行平均分摊；（2）工作量法，即单位工作量折旧额=固定资产原值*（1-预计净残值率）/预计总工作量，某项固定资产年折旧额=该固定资产当年工作量*单位工作量折旧额，该方法主要应用于对公路、铁路运输及汽车等行业的预测。实操中使用（期初额+当年购建+在建工程转入固定资产）*折旧率进行简单预测，折旧率通常使用历史三年平均值。
有了期初值和增加、减少项，即可计算得出固定资产的期末值，具体总结步骤如下，固定资产期末额（E）=固定资产期初额（B）+固定资产购建（A）-固定资产折旧（S）。
无形资产科目的预测。同理，无形资产的变化也会同时影响资产负责表、利润表和现金流量表，因此对该科目预测也可以采用BASE法则进行计算，其中购建项方面（A），由于无形资产购建的金额通常较小，可忽略不计。相应摊销项（S）可通过预测摊销/无形资产期初额的百分比作为摊销比例 ，因此摊销部分的金额为（上年末值+当年购建）*摊销比例，有了增加和减少项，即可推出无形资产的期末值。
现金类资产及其他应收款预测。现金类资产主要包括货币资金、交易性金融资产以及应收票据，其中货币资金的预测采用上一年末值、当年净现金流以及融资缺口加总的方式进行简单估计，交易性金融资产预测使用上一年度值，应收票据使用销售百分比法进行预测。其他应收款同样使用上一年度值。
其他非流动资产预测。非核心资产主要包括与主营业务无关的资产负责科目，如可供出售金融资产、持有至到期投资、可供出售金融资产、长期股权投资等，预测方式可以直接假设整体规模保持前期水平。长期待摊费用由于对利润表和现金流量表等均产生影响，直接使用上一年度长期待摊销费用估算。但对于偏金融投资类企业而言，由于这类资产在企业业务中占比较高，因此分析师需结合企业性质、业务开展情况等对科目进行专家判断，并给出预测结果。
付息债务预测。付息债务包括短期借款和长期借款，对于付息债务规模可综合考虑企业实际经营情况，结合企业投资、自有现金缺口、财务政策等做预测，具体可以通过上一年末付息债务+融资缺口计算，融资缺口=MAX（企业营运资金需要+未来一年投资支出-上一年末现金类资产-经营净现金流，0），其中企业营运资金需要可以按照营业收入固定比例（5%）估算，未来一年投资支出按照公司在建拟建计划计算。付息债务的预测方面，短期债务预测额=预测付息债务*上一年末短期债务占比，长期债务预测额=预测付息债务-预测短期债务。
长期经营性负债预测。长期应付款、专项应付款和其他非流动负债等这类科目统称为长期经营性负债，由于涉及的信息比较详细，因此对此类科目的预测可使用销售百分比法简单通过假设长期经营性负债在营业成本中的占比计算得到。
股本及资本公积预测。股本及资本公积主要受到股权融资的影响，但在模型中通常不对股权融资安排进行预测，因为新发行股票价格难以确定，但对于某些特定情况而言，例如一些IPO融资、私募股权融资，或是发行带有股权融资性质的衍生工具，则需要对股权融资进行预测，以考虑融资后的情况，其他所有者权益科目需在考虑注资、留存收益和分红后形成预测。
留存收益和少数股东权益预测。留存收益是盈余公积和未分配利润的合并项，计算公式为留存收益期末额=留存收益期初额+归属母公司股东净利润-归属母公司股东红利，其中净利润可引用利润表中数值，归属母公司股东红利可通过对归属母公司股东红利/归属母公司股东净利润这一比值进行假设从而计算得出，当计算得出股东红利为负时则取0。少数股东权益即除母公司所有外的属外界其他股东的权益，合并报表所有者权益合计=合并报表中归属于母公司所有者权益+合并报表中少数股东权益，实操中少数股东权益的预测可简单使用上一年度值计算。
三
现金流量表核心科目的预测方法
现金流量表的预测方法包括直接法和间接法。其中，间接法是指为实现三张预测财务报表之间的配平，现金流量表通常在利润表与资产负债表预测完成后使用报表间勾稽关系编制形成，即根据预测的利润表和资产负债表中除货币资金之外的资产、负债和股东权益的变化来编制现金流量表。直接法是指通过直接预测报表内的各项科目完成预测流量表的编制，最终通过核心科目之间勾稽关系实现财务报表之间的配平。本方法以业务实操中使用较为广泛的间接编制法为例进行科目分析。
经营活动现金流。以净利润为基础调整部分科目得到，主要涉及三类科目的调整：（1）调出不属于经营活动的损益，包括营业外收入/支出及财务费用等；（2）调入非现金成本费用，包括固定资产折旧和无形资产摊销等；（3）调入对现金产生影响的经营性资产负债，包括营运资金减少、长期经营性负债增加、递延所得税资产/负债的增减等。
销售商品、提供劳务收到的现金。预测方法主要包括以下两种：（1）分析法：根据会计分录借贷平衡关系计算得到，销售商品、提供劳务收到的现金＝营业收入+增值税销项税额+预收账款净额-应收账款净额-应收票据净额-应收票据贴现利息-对应收票据、应收账款计提的坏账准备-（抵偿债权的非现金资产入账价值+抵偿债权的非现金资产增值税进项税额+重组债权损失），其中括号内科目为接受非现金资产抵偿债务而减少的应收账款账面价值，考虑数据可得性与计算复杂程度，建议实际预测中通过忽略括号内科目简化计算过程；（2）销售百分比法：企业销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入之间存在相对稳定的比例关系，可以直接使用企业上一年历史数据占比情况计算得出科目预测值，该计算方法较为简单，计算结果在企业市场地位相对稳定的情况下较为准确。
经营活动现金流入。目前市场上关于经营活动现金流入科目的预测方法较少，考虑到该科目与财务报表中的其他科目之间不存在较为稳定的勾稽关系，建议结合当期销售商品、提供劳务收到的现金预测值和收到其他与经营活动有关的现金历史数值进行谨慎预测，即当期经营活动现金流入=当期销售商品、提供劳务收到的现金+上一年收到其他与经营活动有关的现金。
投资活动现金流。从资产负债表和利润表中调入与投资活动相关的现金流入和流出项，主要包括：（1）固定资产购建；（2）无形资产购建；（3）非经营性或非经营性损益；（4）非核心资产减少。
取得投资收益收到的现金。公司前期对于该科目的预测，是以投资净收益为基础保守估算预测值，即当期取得投资收益收到的现金=投资净收益*50%。考虑到本方法对于投资净收益的预测值直接使用了上一年历史数据，本科目亦直接采用上一年历史数据。
融资活动现金流。从资产负债表和利润表中调入与融资活动相关的现金流入和流出项，主要包括：（1）短期借款增加；（2）长期借款增加；（3）股本及资本公积增加；（4）从留存收益中拆出的归属于母公司股东的红利减少；（5）财务费用；（6）期初融资缺口。
最后，三张报表的预测通常会进行平衡检测以确保将误差缩小在一定范围内，平衡检测主要检测资产负债表的配平程度，公式为（资产总额-负债总额-所有者权益总额）/资产总额。
