摘要
近日，提前还房贷再度成为热点话题，居民开始主动“去杠杆”。但随着提前还款的热度逐渐上升，很多地区也出现提前还款预约难、排长队的现象。本次提前还贷潮可能会引起RMBS基础资产早偿率的波动。作为RMBS的重要参数之一，早偿率上升可以进一步降低优先档证券风险，但会影响优先档证券到期期限以及次级档证券的收益率，本文通过分析早偿率波动的原因及影响，以期为投资人的投资决策提供参考。
2022年下半年，申请提前偿还房贷的借款人越来越多，2023年年初以来出现了“提前还贷潮”，很多地区出现提前还款线上预约难，线下排长队的情况，部分银行对提前还款的金额和次数进行了限制，借款人需要提前1-3个月进行预约才能办理。
一、提前还贷潮出现的原因
1、新发放首套房利率不断下行，但存量房贷利率变化不大。
2022年央行、银保监会建立新发放首套住房贷款利率政策动态调整机制，按照“因城施策”原则，根据各城市房地产市场发展状况，动态调整允许阶段性放宽新发放首套房贷利率下限的城市范围，形成支持房地产市场平稳健康发展的长效机制。截至2022年12月末，全国新发放首套住房贷款利率平均为4.26%，创2008年有统计以来的历史新低。2023年以来，30多个城市首套房贷利率下调到4%以下，最低降至3.7%。由于房贷本身期限较长，仍有不少早期购房者的存量房贷利率依然在5%-6%的水平。存量房贷与新增房贷利差的扩大是购房者提前还贷的原因之一。
2、低风险理财收益逐步下行，而住房贷款利率刚性偏高。
资管新规实施后，“刚性兑付”被打破，理财产品的投资收益也不断走低。截至2022年末，存续开放式固收类理财产品近三个月年化收益率平均水平为-1.28%，环比下跌2.16%；近一年平均收益率2.11%，环比下跌0.75%，理财产品预期年收益率也持续下调。相比5%-6%的房贷利率，资产收益率和负债成本率缺口不断扩大，提前还房贷可以减少利息债务，成为居民提前还款的动机之一。
3、居民部门新增储蓄较大规模增长。
2022年金融统计数据报告显示，全年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元，其中住户存款增加17.84万亿元。疫情以来，随着居民防风险诉求的提升，储蓄率也随之升高，较高的储蓄水平也意味着居民偿还房贷的能力增加。
二、提前还贷潮对RMBS的影响
1、早偿率上升可以进一步降低优先档证券信用风险。
RMBS底层的基础资产提前还款有利于降低贷款的违约风险，一方面对于提前结清的贷款，贷款全部提前收回，未来不会再发生违约；另一方面对于提前偿还部分金额的贷款，随着还款本金的增加，抵押物对其覆盖倍数加速上升，借款人的违约成本也随之上升，借款人违约意愿下降，进而降低违约风险。房贷早偿率的上升加速了RMBS基础资产的本金回收，证券本金的偿付速度也随之加快，降低了优先档本金不能及时偿付的可能性，一定程度上提升了证券的信用质量。
2022年存续RMBS的平均年化早偿率为10.67%，较2021年有所提高，但仍处于8%-12%的历史平均水平，中债资信也将继续监测早偿率的变化情况。
2、早偿率上升影响RMBS优先档证券期限，投资人可能面临再投资风险。
对于优先档证券来说，早偿率的波动主要会影响到证券的期限，早偿率的上升会导致证券剩余期限变短，其中又以过手型证券对早偿率变化最为敏感。如图5所示，同为优先A1档证券的3个项目，在目标余额型、过手型和固定摊还型三种摊还方式下，当早偿率发生变动，过手型证券加权平均期限（简称WAL,下同）变化更大。
对于同为过手型的证券来说，本身期限较长的证券对早偿变动更为敏感。如图6所示，以某单优先A2、优先A3两档均为过手型证券项目为例，在5%早偿假设下，优先A2档期限1.57年，优先A3档期限4.32年；在10%早偿假设下，优先A2档期限0.99年，缩短0.58年，优先A3档期限3.19年，缩短1.13年，优先A3档期限变化幅度更大。对比二者的WAL曲线形状，也可以发现，优先A3档证券WAL曲线较优先A2档更为陡峭，即相同程度的早偿率变化导致的优先A3档期限变动更大。
房贷早偿率上升，RMBS证券期限缩短，投资者超预期提前收回本金，在整体资产收率偏低的市场环境下，面临着再投资风险。同时，到期期限变化也会影响RMBS在二级市场交易的估值。在首次评级时，中债资信已在相关评级报告里披露多个早偿假设下的优先档证券预期到期日，以供投资人参考。
3、早偿率上升会导致次级档证券收益率发生波动。
与对RMBS优先档本金影响一致，房贷早偿率的上升，有利于降低次级本金损失的可能性，但对次级档证券收益的影响需结合利差情况具体分析。
如果RMBS项目资产池贷款加权平均利率大于证券端加权息费率，此项目为正利差，早偿率上升虽然会导致资产端利息流入和券端利息支出同时减少，但由于资产端利率高于券端利率，资产池利息会减少更多，资产端与券端的超额利差减小，次级档证券持有人的超额收益随之降低。相反，若项目为负利差，早偿率上升会导致券端利息支出减少相对更多，次级档证券的收益会增加。
由于已发行RMBS基本均为正利差，因此以正利差举例分析早偿变化对次级收益的影响。假设某项目其资产端加权平均利率为5.18%，优先档证券利率和税费为3.5%，早偿率对次级收益的影响具体如图8所示[1]，在0、10%、20%的早偿假设下，次级档IRR分别为6.38%、6.26%、5.85%，由此可以看出，随着早偿率的上升，次级档的IRR水平是加速下降的。
注：
[1] 此处均为基础资产0违约假设下的测算
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