事项：2020年1月23日，人民银行根据金融机构需求情况，对当日到期的2575亿元定向中期借贷便利（TMLF）进行了续做，续做金额为2405亿元，当日实现流动性净回笼170亿元。
点评：
1、缩量续作、未新作TMLF。对于续作MLF，操作方式是到期可根据金融机构需求续做两次，实际使用期限可达到三年。本次TMLF小幅缩量续作，与到期量差距很小，少量TMLF没有续作，市场对价格优惠的TMLF仍然具有较强的需求。而对于新作TMLF，操作方式是符合相关条件的商业银行向央行提出申请，央行根据有关金融机构小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定操作金额。我们认为，2019年货币政策定向支持力度较2018年更大的背景下，金融机构对小微和民营企业贷款增量仍然较大，本次不新作TMLF更多体现的是央行的意志而非金融机构的意志。
2、操作利率未跟随MLF。本次TMLF操作为纯续作，操作利率仍然维持在3.15%，续作而不跟随MLF利率下调5bp。此前市场对本次TMLF操作的预期也较为分化，TMLF操作利率会不会跟随MLF利率下调也是关注点之一。从本次TMLF操作是纯续作的角度看，不跟随MLF利率下调释放出中性信号，货币当局不新作TMLF没有明确释放新作TMLF操作利率如何变动的信息，体现出货币政策在降准后、春节前的审慎。
3、本次TMLF操作总体并没有超预期的成分，小幅缩量续作、操作利率维持不变、没有新增操作，TMLF这一定向支持小微、民企的货币工具自2019年四季度暂停操作后逐步淡出货币当局的工具箱。从2020年货币政策继续坚持降成本目标和重点支持制造业中长期贷款的方向看，后续降息、针对制造业的定向降准、创新型的定向工具、MPA考核指标等都有可能相继推出。对债市而言，近几个交易日在LPR报价未下调、疫情扩散的背景下，市场降息预期和避险情绪快速升高，10年国债到期收益率破3，我们此前坚持的2020年债市开门红得到验证，在当前时点，我们认为春节后短期需要防范回调风险，但中长期来看利率仍然有望继续向下触及2.8%。
