本文来源：债市覃谈
#策略观点：短期内，三季度经济数据成为影响债市的核心因素。如果即将公布的三季度经济数据再度大幅超出市场预期，债市可能面临回调，但这也仅仅是利空得到集中释放，近期债市的回调已经将其考虑在内，进一步大幅下跌的空间有限。如果经济数据符合预期甚至弱于预期，债市甚至有望收复此前的一部分跌幅。
#宏观利率：中采PMI和大宗进口均反弹，指向9月经济数据可能还不错。我们认为这种向好，很大程度上是建立在7-8月环保趋严+恶劣天气，导致数据“太差”的基础之上，将这7-9月的3个月平均一下来看，经济仍在趋势性的下滑过程中。而9月的社融、信贷数据再度超预期，主要仍是由居民部门贷款支撑；而企业贷款环比减少，且低于季节性。
#信用观察：维持城投债高等级短久期配置策略。城投平台短期内彻底剥离融资职能的可能极低，信用风险爆发的可能亦不足为虑。然而，一二级市场形成负反馈循环，将加剧流动性风险的抬升，高等级短久期防御策略仍是首选。
#衍生品观察：国债期货推荐趋势性做多。如果未来央行在流动性方面依旧保持维持市场平衡稳定的姿态，10月就算是季初缴税大月，流动性也不会如7月一般紧张，并且即使下周宏观数据存在超预期的可能，但短期扰动不足以改变长期趋势，尤其本周债市情绪谨慎，期债更是很可能跌过头，我们维持未来债市有望受益于定向降准的判断。
#海外观察：尽管美国通胀前景短期内难有改善，但从联储的“预期管理”来看，只要12月议息会议前的两次通胀不大幅低于预期，美联储年底都将如期加息。年底之前，投资者需要密切留意“缩表”、“加息”、“税改”三因素驱动下的外部冲击。
风险提示：监管政策超预期
1． 当前经济预期混乱
今年以来的经济数据，呈现出非常明显的季节性：每到季末，经济数据往往跳升，9月数据可能亦是如此。这种起伏波动干扰了市场对经济基本面的预期。季初和季度中两个月的数据下跌；市场往往调低对各种指标的预期，而季末数据反弹，则又会重新将预期打满。造成的结果是超预期和低预期轮番出现，看似多方和空方均可以找到支撑各自观点的理由。
在这种情况之下，我们认为，不宜将单月的数据看的过重，要从波动中把握趋势。基于我们此前的研究，今年经济之所以出现季节性波动，一个根本的原因是供需紧平衡之下，财政支出的季节性，带来了需求的波动，从而向生产端传导，造成投资、工业生产、消费等多项数据的季节性。自三季度以来，天气、环保等因素对7-8月投资、生产的数据带来一定影响，也不容忽视。当前市场预期9月经济数据反弹，从而对债券市场偏谨慎。我们认为，在关注经济波动、把握短期机会的同时，也需要注意到经济趋势的变化。
近期有三个点值得关注：一是固定资产投资尽管单月波动较大，但自今年3月以来已在不断的趋势性下滑；二是高频数据显示地产销售在“金九银十”旺季不旺，已明显减速，在年内棚改任务大部分已完成的情况之下，四季度地产销售可能会面临较大幅度下行，也会进一步拖累投资；三是7月以来出口成本指数不断反弹，反映最近3个月的出口偏弱很大程度上是由“内因”成本端所导致，这说明四季度出口很可能也会继续下滑。固定资产投资趋弱，地产周期下行，以及出口继续下滑，四季度经济下滑的压力较大，这可能是债市在四季度比较重要的机会。
回顾今年7月为下半年定调的政治局会议，与金融监管相关的描述有三句话“深入扎实整治金融乱象，加强金融监管协调，提高金融服务实体经济的效率和水平”。这三句话对于理解政策层面如何贯彻第五次全国金融工作会议的精神至关重要。显然，一个笼统的“趋严”不足以描绘未来监管的图景，监管的结构性特征不容忽视。
根据7月会议精神，监管的目的是提高金融服务实体经济的效率和水平，下半年监管的两条重要任务分别是整治金融乱象、加强监管协调。对于金融乱象，监管层要进行着重打击，而这种打击并非无序的全面打击，而是建立在加强监管协调之上、有针对性的打击。不涉及金融乱象的机构，显然并非被整治的对象。
由监管趋严推出债市要谨慎的结论，实则预先假定了在相当长的一段时间内，监管政策要一直匀速或者加速进行，以至于可能导致债市持续进行调整。但这种情况之下，债券市场如何提高“提高金融服务实体经济的效率和水平”呢？因为监管趋严，债市就不能进，这种简单粗暴的逻辑，显然是对政策解读的“隔靴搔痒”。
我们认为，监管阶段性趋紧导致的债市调整，是一种打击金融乱象这种“亚健康态”或者“病态”，“恐慌”导致短期下跌，甚至出现超调，很难是趋势性的调整。在从“亚健康态”或者“病态”恢复的过程中，债市仍要回归此前的中枢位，甚至恢复之后好于之前的状态，债市可能会向更乐观的方向转化。
3． 下周（10.16-20）流动性平稳
从6月以来的情况看，央行在月初第一笔MLF到期时，均会超量续作全月到期的MLF总量。此后，会在月内其他MLF到期的当天，采用投放逆回购的方式进行对冲。比如9月时，9月7日，月内首笔MLF到期，1695亿元，央行当天投放2980亿MLF ，对冲了全月到期总量2830亿元。在9月18日，有另外一笔1135亿元MLF到期，央行当天就净投放了3000亿元的逆回购，并且在公开市场交易公告中提到了对冲MLF这个因素。
也许投资者会问，9月第二笔MLF到期是在税期时，这种做法是否与税期（流动性收紧），这个特殊时点有关呢？对此，我们可以回顾7月时的情况，7月第一笔MLF到期是在7月13日，央行也是进行了超量续作。接下来还有两笔MLF到期，分别是处于税期的7月18日和不在税期的7月24日，对于这两笔到期，央行当天都进行了逆回购投放，进行对冲，并且操作公告中都提到了MLF到期的因素。也就是说6月之后，这种操作手法是比较常规的。
之所以对央行续作MLF的手法进行分析，是因为下周将有另外两笔MLF到期，分别为10月17日和18日的1280亿和2275亿。通过对过往经验的分析，我们认为央行大概率会通过当天的逆回购投放进行对冲。不过近期流动性较为宽松，央行也有可能进行适度的部分对冲。
对于下周的流动性，我们判断整体会比较平稳，主要依据是重要会议就要召开，并且除了公开市场到期之外，没有其他负面因素。从本周开始，在流动性全面转松的情况下，仍然部分对冲逆回购，并超量续作MLF，就表现出央行的态度就有所软化。下周除了有3555亿MLF到期外，还有1700亿逆回购到期，我们仍认为央行会根据流动性情况进行对冲。
短期内，三季度经济数据成为影响债市的核心因素。如果即将公布的三季度经济数据再度大幅超出市场预期，债市可能面临回调，但这也仅仅是利空得到集中释放，近期债市的回调已经将其考虑在内，进一步大幅下跌的空间有限。如果经济数据符合预期甚至弱于预期，债市甚至有望收复此前的一部分跌幅。
自2016年三季度以来的金融去杠杆，在今年6月份之后已进入相对平稳阶段。近期市场再次出现一些监管“恐慌”的声音，我们认为无需过虑，监管的出发点和落脚点都是促进金融服务实体经济，监管协调也是为了防止市场过度“恐慌”，带来太大的负面效应，毕竟“崩盘”的债市很难服务好实体经济。因而，如果超出市场预期的监管政策出台，导致市场跌了，“跌”出来的反而是机会。毕竟监管层整治的是金融的“乱象”，而非“金融”。
宏观利率：9月数据是反弹，而非反转
1． 9月进出口数据反弹，并非反转
按美元计价，9月出口同比8.1%，低于市场预期10.0%，前值5.6%；进口同比18.7%，高于市场预期14.7%，前值13.3%。贸易顺差285亿美元，低于前值419.9亿美元。
1）进口反弹的三个原因：升值、限产、需求和生产的转移
第一，人民币升值，需求外溢。9月人民币对美元平均汇率为6.57，较此前月份的6.7-6.9升值明显。汇率升值会导致部分需求外溢，从而推高进口。
第二，限产，进一步带动需求外溢。8月环保督查启动，使得不规范的部分企业停产，尤其是化工、造纸等污染行业，带来的供需缺口可能需要进口来进行填补，而部分进口由于订货、运输需要时间较长，可能具有时滞。因此，我们可以发现8-9月的进口均偏高。
第三，7-8月固定资产投资增速较低，尤其是8月的单月同比增速仅3.8%，恶劣天气等特殊原因不可忽视。这些延误的项目可能赶在9月的旺季进行施工，从而带动大宗商品进口反弹。并且，2+26城市的取暖季限产还使得钢铁生产提前至8-9月，反映在铁矿石进口超过1亿吨，创下历史新高，仅铁矿石进口就对进口拉动了1.2%。
2）出口小幅反弹，基数贡献，后续不乐观
出口小幅反弹，但反弹幅度不及市场预期。环比来看，9月出口其实弱于8月。出口的反弹主要是因为去年9月基数偏低，9月出口基数较8月高出6%左右。人民币升值压力之下，出口小幅反弹，主要可能是因为全球经济还行，外需不弱。但需要注意的是，人民币升值之下，美元计价出口的反弹很大程度上也反映了人民币汇率升值的因素。我们发现，美元和人民币计价的出口同比增速之间的裂口在逐渐缩小（进口也同样）。
尽管出口反弹，但软指标指向出口未来将下滑。9月外贸出口先导指数较8月下降0.1，是近10个月来首次下滑，指向出口未来可能下滑。出口经理人指数的新增出口订单指数更是已经连降4个月，8-9月下滑幅度分别为0.6和0.7。
未来出口下滑，主要因为是成本端的压力。9月外贸出口先导指数中的汇率成本上升7.5（8月为+1.5），劳动力成本上升2.8（8月为-0.9），原材料成本上升3.9（8月为+23.7）。因而未来出口很难再继续反弹，很可能面临着持续的回落。
中采PMI和大宗进口均反弹，指向9月经济数据可能还不错。我们认为这种向好，很大程度上是建立在7-8月环保趋严+恶劣天气，导致数据“太差”的基础之上，将这7-9月的3个月平均一下来看，经济仍在趋势性的下滑过程中。
2． 9月金融数据外强中干
央行公布了9月社融、信贷和货币数据：9月新增社融1.82万亿（预期1.57万亿），其中新增人民币贷款1.19万亿（对实体），新增非标3968亿元，企业债融资1667亿元。新增人民币贷款1.27万亿（预期1.2万亿）。M2同比增速9.2%，高于预期的8.9%。
居民贷款占贷款比重连续第3个月在55%以上仍高，前9个月中有6个月占比在50%以上。从绝对值来看，9月的居民中长期贷款连续第7个月在4000-5000亿元之间。正如我们在此前的金融数据点评中反复提到的，前期地产销售增速较高带来的按揭贷款部分向后“挪移”仍在发生。而短期贷款新增2537亿，反映的是居民中长期贷款在向短期贷款“挪移”，借助消费贷来买房仍未能得到全面遏制。当前按揭趋严、利息上浮的情况越来越多，按揭贷款滞后地产销售的月数可能被拉长。
我们认为，居民贷款的增长并不反映实体经济的融资需求，其增长更多反映了前期居民进行地产投资的热情较高，而地产炒作实则是一种金融行为。
2）银行给企业贷款较为“吝惜”，部分融资需求转向当前成本较高的债券融资
9月企业贷款偏弱，仅新增4635亿，环比弱于8月，同比也大幅低于2014/2015/2016年的9月。从侧面说明企业融资需求不算强，银行给企业放贷的热情也不高。而从结构来分析，9月企业中长期贷款新增5092亿，环比高于7/8月，季末企业中长期贷款放量的情形再现。对企业贷款总量放缓，而中长期多增，也说明企业短期贷款在向中长期贷款“挪移”。可能反映了银行为满足季度的某些考核，选择在季末对企业中长期贷款进行冲量，但对企业贷款的总量仍较为“吝惜”。
3）非标回升很可能并非企业行为，而是地方政府在位财政支出进行“配套”
9月委托贷款、信托贷款和承兑汇票等非标融资规模新增3736亿，环比大幅高于8月。如果拉长时间来看，今年以来除去1月，可以发现非标融资规模在季末月份放量较为明显。
我们猜测，这种季节性可能源于财政支出的季节性。地方政府在季末月扩大支出的同时，部分项目需要地方资金进行配套，可能借助非标融资的形式获取资金（地方政府不能直接贷款）。非标融资成本较高，企业一般难以承担，我们倾向于认为主要是地方政府在进行融资（以及地产企业）。地方政府这种资金配套，带来的需求拉动了固定资产投资、工业增加值和社消出现季末冲高的现象。9月工业增加值、固定资产投资等经济数据也可能冲高。
信用观察：净融资略显低迷，信用利差被动收窄
节后首周发行情绪略显低迷，净融资再次落入负区间。节后首个交易周（10.9-10.13）信用债发行略显低迷，单周新债发行744亿，再次回到7月初水平；到期量虽有下滑，但考虑到假期到期顺延至本周（总计958亿），净融资实际为-214亿。不过，受益于发行成本周度环比普遍回落，取消和推迟发行个券数量仅5只。倘若发行成本后续能够持续下行，将对一级市场发行产生提振效应。
近期发改委发布《持续推动企业债券改革创新，积极服务实体经济发展》，文中一方面再次强调“支持资产质量好、经营能力强、信用水平高、投资项目优的企业发行企业债券，推动提升社会直接融资规模”，另一方面，指出需强化始终事后管理，“将防范金融风险作为企业债券的发展底线”。今年上半年，二级市场震荡加剧，联动发行成本走高，促使发行债务滚动难度加大，优质发行人转向贷款融资不在少数，期间净融资一度触及历史最低水平；好在下半年以来，市场情绪缓和以及金融工作会议明确“提高直接融资比重”，信用债融资功能得以边际上改善。此次发改委发文，一方面敦促企业债创新，另一方面再提发挥融资职能，接下来对企业债发行与审批均有积极意义。
第一、短融净融资“季节性”减少，中票及公司债净融资微降。1）短融本周发行规模410亿，供给行业除综合（70亿）及公用事业（89亿）以外，交通运输（51亿）行业次之；不过由于到期量骤升至752亿，净融资锐减-342亿。2）中票新债发行141亿，较节前下滑，其中综合业新债占比62%；到期量74亿，环比折半，本周实现净融资67亿。3）企业债方面，城投品种占主导，发行58亿。4）公司债周度发行121亿，建筑装饰行业（43亿）居首；而到期量下滑至45亿，本周实现净融资98亿，保持在较高水平。
第二、地方国有企业债净融资锐减，民企债发行与到期大致对冲。1）受到期量维持在500亿的较高水平，地方国企债发行下滑，周度净融资骤降至负区间。2）央企债供给145亿，与节前相当，但到期量走高，净融资亦锐减。3）民企债发行98亿，较节前微降，到期量与其相当。
二级市场：中高等级信用债窄幅波动，AA-等级中短票估值“异动”存疑。信用债估值周度变动分化，除AA-等级外，1）与下半周以来资金利率松动助推有关，1年期品种普遍下行，中短票表现较城投债更为明显，2）中长端品种估值维持窄幅波动，虽体现为上行，但幅度有限。值得注意的是，本周中短票AA-等级品种估值反弹，尤以1年期品种为主，主要与周三估值一度飙升9bp有关。不过，当日并未见相同状况个券高估值成交。而买盘和卖盘估值偏离幅度靠前的50只个券中，仅15赣能源MTN001（AA-/0.59Y+2Y）、13豫国控MTN1（AA-/225D）存在卖盘报价高于估值40bp的现象，然而不排除两只个券偏离过高，而被剔除样本的可能。因此，本周AA-等级个券估值“异动”存疑，无法充分反映市场交投情绪。
计算基准过快上行，触发信用利差被动压缩。信用利差方面，事实上除1年期品种外，中短票和城投债信用利差多数压缩，这与同期限利率债估值过快上行造成的被动收窄有关。节后以来，周初资金虽有扰动，但下半周流动性逐步宽裕，加之节前定向降准存利好，利率债不涨反跌，一定程度上对信用债交投情绪产生压制。
那么，9月的配置力量是否会持续介入，推动10月信用利差持续压缩？尽管与贷款比价而言，产业品种仍具备一定配置价值，但我们认为有几个方面值得关注，1）一方面，关注下旬流动性是否会构筑冲击。10月作为缴税规模偏大的时间点，叠加年关临近，机构长短期资金备付需求均有所增加。倘若流动性边际上再出现扰动，利差保护较薄的低等级品种恐将遭受扰动。2）另一方面，监管层面是否会存在超预期干扰。3）再者，供给端是否会出现攀升，对二级市场配置产生挤压效应。
事件方面，平顶山城投公告退出平台，折射的是城投公司面临的“既要…”和“又要…”的窘境。平顶山城投17年半年报显示，公司债务规模的过快膨胀，内部流动性难以完全覆盖，亟待外部流动性的支撑，而退出公告似乎成为突破再融资界限的捷径。事实上，政策弱化政府增信，掣肘间接/直接融资，叠加平台为缓释再融资压力，名义上公告剥离地方政府融资职能的企业或将持续增加，对城投债信仰的撼动也将更为频繁。二级市场需求趋弱，将进一步向一级市场传导。采用高溢价补偿流动性风险的城投平台不在少数，一级市场向产业债演化有过之而无不及。随着城投债定价逻辑迁移，发行成本高企触发的再融资压力与配置力度暂缓形成负循环，无疑将加剧流动性风险担忧。
我们维持此前的观点，城投平台短期内彻底剥离融资职能的可能极低，信用风险爆发的可能亦不足为虑。然而，一二级市场形成负反馈循环，将加剧流动性风险的抬升，高等级短久期防御策略仍是首选。
衍生品观察：现券表现强于期货，推荐趋势性做多
本周，主力合约现券表现强于期货，净基差小幅上行，5年期主力合约升水继续变浅，10年期主力合约贴水加深；资金面先紧后松，尤其是节后第一天资金面暴紧引发债市情绪谨慎，市场表现受到抑制。周一，资金面十分紧张，与节前央行的降准消息市场期望的宽松资金面相反，引发债市情绪的紧张，并一直持续到周五。虽然在周三，资金面已宽松下来，但市场依旧谨慎。周五虽然资金面十分宽松，但进出口数据反弹、大宗商品再涨又增加了市场的担忧。整体来看，市场的忧虑情绪弥漫本周，期债现券表现均不佳，尤其期债表现更弱一些。
方向策略：推荐趋势性做多，如果未来央行在流动性方面依旧保持维持市场平衡稳定的姿态，10月就算是季初缴税大月，流动性也不会如7月一般紧张，并且即使下周宏观数据存在超预期的可能，但短期扰动不足以改变长期趋势，尤其本周债市情绪谨慎，期债更是很可能跌过头，我们维持未来债市有望受益于定向降准的判断。10月需要预缴四季度企业所得税，是一个季初缴税大月，与10月情况相仿的7月曾出现流动性收紧的状况，但从细节来看，10月与7月仍有不同。一方面，10月缴税延后至25日，与月末财政支出时点接近，财政支出会对冲缴税对流动性的收敛作用。另一方面，7月发生缴税叠加地方债缴款，而10月并无此担忧，对流动性来说也未必如7月一般紧张。但判断当前流动性的松紧，最关键还是央行的态度。从10月节后央行公开市场操作来看，节后第一天央行大额净回笼使得流动性收紧，而之后央行公开市场操作投放量对冲到期量，资金面又由紧转松。因而，如果未来央行在流动性方面依旧保持维持市场平衡稳定的姿态，10月流动性不会如7月一般紧张，本周市场对于资金面超预期的反应有望在下周得到修复。
跨品种策略：推荐主力合约做陡曲线策略，多2手TF1712同时空1手T1712。本周，受到资金面超预期暴紧的影响，期债情绪比现券情绪表现更为不佳，曲线形态变平，现券ytm曲线甚至开始出现倒挂（7年期收益率最高）。我们预计随着资金面的宽松，短端收益率将快速下行，长端可能有所徘徊，但最终也将受到市场谨慎情绪修复的影响，曲线重回陡峭，推荐1712合约做陡曲线策略。目前多2手TF1712同时空1手T1712的价差为99.885。
海外观察：通胀疲弱难阻联储年内升息
本周美国经济数据不及预期，导致美债黄金走高，不过美国股市仍然位于高位。美国股市方面，本周标普500指数累涨0.15%，报2，553.17点，道指累涨0.43%，报22，871.72点，标普道指大致收平于高位附近，纳指累涨0.24%，创收盘新高。美国10年期国债收益率本周累计下跌8.27bp，跌至2.278%。美元指数本周累跌0.79%收于93.06。
欧股市场受西班牙加泰罗尼亚地区地缘政治危机影响减弱。欧洲STOXX 600指数收涨0.29%，报391.42点，创6月19日以来收盘新高。受欧洲央行暗示将延长QE实施时间影响，德国10Y国债收益率本周累计下行0.4bp至0.405%。
受强劲的中国进口和伊朗不确定性推动走高，WTI 11月原油期货本周累涨约4.4%，报51.45美元/桶。布伦特12月原油期货本周累涨约2.8%，报57.17美元/桶，创最近四周最大单周涨幅。COMEX 12月黄金期货本周累涨2.3%，报1，304.60美元/盎司。
美国9月CPI通胀低于预期。CPI同比2.2%，低于预期值为2.3%，高于前值1.9%。CPI环比增幅0.5%，虽低于预期值0.6%，但已创下八个月来最大升幅。核心CPI同比为1.7%，亦低于预期的1.8%，持平前值，已是连续第五个月位于1.7%水平。CPI数据发布后，美元、美债收益率大跌，现货黄金升破1，300美元关口。
从CPI的一级项目来看，9月CPI环比不弱主要受到能源项目推动。剔除波动性较大的食品和能源价格后，核心CPI环比仅增长0.1%，较上月的0.2%回落，说明潜在通胀仍低迷。
（1） 飓风余威仍在，汽油价格飙升拉升9月CPI。飓风造成的炼油厂关门影响仍在，9月汽油价格环比飙升13.1%，创2009年6月来最大增幅，贡献了75%的9月CPI环比升幅。能源项目环比上升6.1%，大幅高于8月的2.8%。主要贡献来自于环比上涨13.1%的汽油项目，此外燃料油（fuel oil）亦环比上涨8.2%，能源服务则微幅下跌，其中电力与上月持平，天然气价格环比下跌0.8%。预计飓风影响将在下月消散，届时汽油价格对于10月的CPI的拉动将明显减弱。
（2） 房租增幅较上月有所下降，未来将趋于平稳。核心通胀中的居所（shelter）9月环比上升0.3%，低于8月的0.5%，其中主要住所租金环比上涨0.2%（低于8月的0.4%），业主等价租金上涨0.2%（低于8月的0.3%）。值得注意的是，离家住宿项目9月环比增速为1.5%，较8月的5.1%大幅下跌，印证了我们在8月CPI点评中提及的观点，即8月份离家住宿项目价格攀升将随着飓风和季节性因素影响的消散难以持续。从房屋租金的反向指标租房空置率来看，目前租房空置率已处于低位，难以进一步走低，因此房屋租金未来缺乏进一步快速上涨的动力，未来房租项目增幅将趋于平稳，对CPI拉动较小。
（3）随着Obamacare影响的逐渐下降，未来医疗商品和服务难以对CPI形成显著推动。9月处方药价格微幅下跌只是开始。 9月处方药价格环比小幅下跌0.1%，结束此前的上涨态势。同时医疗服务价格本月环比仅上升0.1%，亦低于前值（0.2%）。奥巴马医改政策自2010年立法通过推行至今，使得许多此前身体状况不佳未能纳入医保的群体得以参与医保，政府的医疗支出迅速上涨，使得医疗需求加大，导致CPI中的医疗护理商品及医疗护理服务项目在近几年环比增速有所上行且波动加大。
（4） 无线通讯价格14个月以来首次止跌回升。本月无线电话服务价格环比上涨0.4%，结束了连续14个月以来的接连跌势。我们在此前的美国通胀系列报告《通胀的衰，联储的愁20170918》中曾提及，随着美国通讯服务商之间价格战影响的逐步消散，无线电话服务项目短期内对CPI不再有拖累。
（5）除能源、住房外的项目增速依旧波澜不惊。除去食品、能源、住房外的所有项目同比增速为0.6%，虽然较8月的0.5%增速（创下2003年12月以来新低）有所好转，但仍处于历史低位，显示通胀上涨仍显乏力。食品价格依旧风平浪静，环比上涨0.1%，与上月持平。机动车保险本月环比上涨0.5%，延续了此前23个月的上涨态势（此前23个月内仅下跌过一次），教育、娱乐项目环比分别温和上涨0.3%和0.2%。而二手车项目持续下跌，本月环比下跌0.2%，同样，新车和家用家具与供给项目亦小幅下跌。
我们在8月的CPI点评中曾言，风起了，通胀起了，而风走后，一切又将归于平静。这句话仍然适用于9月的CPI，毕竟当浪潮褪去，我们才能看到谁在裸泳。预计未来随着汽油项目短期影响的消散，住房租金上涨空间收窄，美国CPI短期内仍然缺乏持续上涨的动力。
（6） 此次通胀不及预期难阻联储年内加息。通胀疲弱的事实已经摆在联储面前。耶伦也于近期承认，此前联储很有可能对通胀存在误判。不过从周四公布的议息会议纪要来看，尽管内部分歧严重，支持美联储年内加息的票委仍占多数。这部分票委认为，从就业到通胀、从货币政策到经济的传导均存在“时滞”，因此联储需要提前行动以防范经济过热。飓风推升的通胀无疑会为他们的观点提供支持。
9月议息会议后，通胀并未改观，但加息概率却从31%一路飙升至最高88%，很大程度上受到联储立场的驱动。我们此前提到，“预期管理”决定了美联储不喜欢“意外”。只要未来两次通胀不大幅低于预期，美联储年底都将如期加息。年底之前，投资者需要密切留意“缩表”、“加息”、“税改”三因素驱动下的外部冲击。
