来源：金融时报
11月13日，央行发布10月金融统计数据。数据显示，1-10月的社会融资规模增量中，债券和股票融资合计占比52.99%，已超过贷款占比13.87个百分点。特别是企业债券保持较快增长，今年以来新增3.1万亿元，是上年同期增量的1.7倍。
数据背后，是我国实体经济融资渠道更加多元、金融与实体经济适配性不断增强的结构性变化。
融资结构之变，首先体现在信贷结构优化与经济向新向优发展相契合。央行数据显示，不含房地产业的服务业中长期贷款余额62.99万亿元，同比增长9.2%，普惠小微贷款余额38.24万亿元，同比增长6.9%，以上贷款增速均高于同期各项贷款增速。而截至9月末，科技贷款、绿色贷款、普惠贷款、养老产业贷款、数字经济产业贷款分别同比增长12.0%、13.0%、6.5%、16.2%、15.7%，持续高于全部贷款增速。这背后是随着新旧动能转换和产业结构转型，轻资产行业加快迭代升级，经济整体对贷款的依赖度有所下降。
与此同时，债券融资对贷款的替代效应增强。科技创新企业不同成长阶段的风险特征和金融需求差异很大：早期需要私募股权和创业投资等风险偏好更高的资金，中后期则可以通过贷款、债券、股权等多渠道融资。多渠道融资互补的本质，正是不同融资渠道根据行业特点、发展阶段和企业类型差异发挥比较优势，为各类企业全生命周期健康发展提供丰富适合的金融服务。
当然，对此也要正确理解。贷款、债券都是信用扩张的重要形式，观察信用动能应将多种融资渠道合并来看。近年来，伴随债券市场深化发展，企业更多通过债券融资满足资金需求；建设债券市场“科技板”、设立科技创新与民营企业债券风险分担工具等举措，又为企业发债融资创造了良好政策环境。截至今年9月末，科技创新债券已累计发行超3.3万亿元。这说明，债券市场不仅是融资渠道，更正在成为支持科技创新和民营企业的重要制度安排。
还应看到，融资渠道多元化并不等于忽视信贷的作用，而是要求观察视角更加全面。今年以来，主要用于置换地方隐性债务的特殊再融资专项债已发行近2万亿元，市场调研初步估算，对应置换的贷款约有1.4万亿元。这部分置换短期会影响信贷总量，但长期有助于风险出清和高质量发展。随着债券等多元化渠道对贷款的替代作用日益加深，在观察社会信用扩张水平时，不宜只看贷款这一单一渠道，而应转向更多维的综合视角，从社会融资规模、M2等覆盖更全面的指标进行分析。否则，就容易把结构变化误读为信用收缩，把风险化解误读为融资弱化。
此外，今年8000亿元新型政策性金融工具已全部投放完毕，这也是多元化融资渠道协同支持实体经济的体现，有助于更好满足重大项目的资金需求，促进扩大有效投资。
总之，当前金融支持实体经济正在形成信贷、债券、股票等协同发力的格局。下一步，关键不是简单追求某一渠道的规模扩张，而是继续完善多层次金融市场，提升直接融资比重，畅通“科技—产业—金融”循环，让不同发展阶段、不同行业类型的企业都能获得适配的金融服务。观察信用动能，也应当从“看贷款”转向“看综合融资”，从单一指标转向社会融资规模、M2等综合视角，这样才能更准确地把脉金融支持实体经济的真实力度和结构成效。
