2026年前三季度，全球环肽领域BD交易总额达到61.7亿美元，创下历史新高；叠加融资端，仅上半年融资与BD合计就已超过80亿美元。这一体量意味着，资本对这一技术路线的关注度，已经从少数几家公司的尝试，升级为行业性的投入。
值得留意的是，资金的投向并非新靶点，而是大分子药物长期未能解决的口服化问题：将抗体级别的靶点选择性，与口服给药带来的便利性结合起来。
两个已获批分子，构成赛道的参照系
在评估这笔资本投入之前，需要先看两个已经上市的分子。
强生的icotrokinra于2026年3月获FDA批准，是全球首个获批的口服IL-23受体拮抗肽，用于中重度斑块状银屑病；上市后短时间内开出超1.8万张处方，强生预计全适应症峰值销售额突破50亿美元。默沙东的enlicitide是一款口服大环肽PCSK9抑制剂，III期研究显示20毫克每日一次可将LDL-C降低59.7%，疗效接近注射型单抗。
这两个分子的意义在于，它们确认了口服环肽的成药性。此前"抗体级选择性"与"口服便利性"被认为是难以兼得的两项特性，而这两款产品已经完成了从临床到上市的验证。当前的资本投入，正是建立在这一已经被证实的技术路径之上。
资金投向的焦点，是口服化能力而非特定靶点
从具体交易看，资金的落点集中在口服化技术上。
中外制药的AUBE00针对KRAS这一公认难以成药的靶点。在动物模型中，该分子无需特殊制剂即实现24%至65%的口服生物利用度，并对KRAS相对NRAS、HRAS表现出10至14倍的选择性，目前已进入I期临床。
诺和诺德于9月与Orbis Medicines达成最高14亿美元的合作，标的为Orbis的nGen平台。该平台临床前候选分子的口服生物利用度最高可达18%，而已获批分子的这一指标普遍在1%左右，两者相差一个数量级。
另一个值得关注的细节是Orbis的股东结构：诺和控股与礼来风投同时出现在这家不足五十人规模公司的早期投资人名单中。两家在减重市场长期竞争的企业，在口服大环分子这一底层工具上选择了相同的投资方向，这在一定程度上反映了行业对该技术路线的共识。
定价参照系被连续抬高
这一赛道的定价参照系，在年内经历了两次明显抬升。
第一笔是翰森制药的HS-20118。6月，翰森将该产品的海外权益授予Avere，交易包括1.2亿美元首付款与最高21.8亿美元里程碑付款。翰森同时以可转债参与，在合并后实体中持股30%至40%并派驻两席董事；Avere随后与纳斯达克上市公司NextCure合并，同步完成3.2亿美元私募融资。
第二笔是吉利德。10月，吉利德以12.75亿美元全现金首付款，收购瀚辰星泰的HCXT-2001，一款处于I期临床的口服IL-23R抑制剂。
这两笔交易的共同点是，首付款针对的是"技术平台加早期分子"的组合，而非已经成熟的临床资产。以12.75亿美元收购一个I期分子，在传统的风险调整定价框架下较难解释，但它传递的信号是明确的：该赛道正在进入密集定价期。
国内企业的路线分化，指向化学工程能力的竞争
国内参与者押注的靶点较为集中，差异化主要体现在化学路径上。
翰森的HS-20118采用PEG加长链脂肪酸修饰，将半衰期延长至约100小时，实现每周一次口服给药。其I期研究25毫克剂量组的IGA 0/1应答率达到87.5%，差异化的核心在给药频率。
海思科的HSK47388走的是骨架改造路线，通过酰胺键环合与双环肽设计改善口服生物利用度，半衰期16至18小时，支持每日一次给药。
元思生肽的改造集中在关环化学本身，将天然环肽中易断裂的二硫键替换为亚甲基桥连的硫醚，并推进至全固相合成的双环结构。
三条路线解决的是同一个问题，即如何让环肽被肠道吸收并在体内维持有效浓度，但采用的技术手段各不相同。这意味着这一阶段的竞争，已经从靶点选择转向化学工程能力。
两个需要关注的风险
资本密集进入的同时，有两个结构性问题值得关注。
其一，靶点分布存在明显的结构性偏科。全球93项环肽在研管线中，IL-23R靶点仅6项，且几乎全部来自中国企业，覆盖翰森、海思科、复宏汉霖、三生国健、瀚辰星泰等。代谢端则仅有信立泰一家进入临床（SAL0167，口服PCSK9，今年7月获批高脂血症I期）。国产环肽资产的估值，在相当程度上集中于IL-23R单一靶点，一旦该靶点的临床数据不及预期，可能对整条国产管线形成连带影响。
其二，当前吸引资本的关键指标是口服生物利用度，但这一指标只反映药物的吸收程度，不直接等同于疗效或安全性。从"能被肠道吸收"到"安全有效地治疗疾病"，中间还有剂量窗、毒性和长期安全性等环节需要临床验证。而目前多数资产仍处于临床前至I期阶段，以口服生物利用度数据支撑十亿美元级别的定价，其中既包含真实的技术进步，也存在预期被数字放大的可能。
后续值得跟踪的三个指标：
1、HS-20118的全球II期数据能否在更大样本中复制I期的应答率；2、吉利德收购的HCXT-2001能否以临床数据支撑其首付款；3、以及强生icotrokinra上市后的实际处方表现，作为该赛道的首个获批产品，其放量速度将在一定程度上决定后续口服环肽产品的估值区间。
责任编辑 | 陈斌
