出品：新浪财经上市公司研究院
作者：昊
10月30日，中谷物流披露向不特定对象发行可转换公司债券预案的二次修订稿。此前，公司将拟募集资金总额由不超过30亿元调减至27.3亿元，扣除发行费用后仍将全部投入集装箱船舶购置项目，总投资预计达68.6亿。
值得注意的是，2023年至2025年，中谷物流营收已连续三年下滑，净利低位徘徊，今年前三季度业绩有所回升，但公司总资产周转率出现罕见的连续11年下降，运营效率长期走弱，此番募资再次扩充运能效果存疑。
2020年9月和2021年9月，中谷物流先后通过IPO和定增，合计募资超40亿，基本用于购置船舶和集装箱扩充运能，然而此后却多次变更和延期募投项目。此外，两次直接融资后，中谷物流负债率仍持续攀升，叠加此次达41亿的新增资金缺口，债务负担还将进一步承压。
值得一提的是，过去三年中，中谷物流还对外出售了至少6艘集装箱船舶，部分船舶还是前次募资所购。一系列决策加剧了市场对公司募资真实意图的质疑。
营收连降3年后初步企稳 总资产周转率连降11年
中谷物流主业是内、外贸集装箱航运。2023年至2025年，公司营收同比分别下降12.46%、9.49%和5.70%，连续三年下滑；归母净利润分别为17.17亿、18.35亿和20.01亿，位于低位徘徊。
今年以来，受地缘局势扰动、全球供应链结构性重塑以及区域经贸活跃支撑，集装箱海运有效运力供给趋紧，宁波出口集装箱运价指数（NCFI）及中国出口集装箱运价指数（CCFI）等核心运价中枢同比显著上移，航运业普遍迎来了量价齐升的利润释放期。
今年前三季度，中谷物流营收同比增长6.04%，归母净利润同比增长36.70%，业绩有所回升。
更值得关注的是，随着资产和运力的上升，公司总资产周转率从2014年的2.94降至2025年的0.43，连续11年下降，在集运行业中十分罕见。这意味着，公司每单位资产创造营业收入的能力在11年间萎缩超过八成，资产扩张与营收增长严重不匹配，效率长期大幅下滑。
今年前三季度，总资产周转率同比基本持平，下滑趋势能否终结仍待观察。
此次，中谷物流计划通过可转债融资购置10艘1800TEU集装箱船舶和8艘6300TEU集装箱船舶，以进一步加大运力。
在资产运营效率长期下行趋势中，中谷物流此番募资扩充运能能否改善运营效率、达到预期效果，市场对此仍存疑虑。
IPO和定增募投项目屡次变更延期 可转债融资后仍将新增41亿资金缺口
2020年9月，中谷物流在上交所IPO，募资净额13.96亿元，投向集装箱船舶购置项目与集装箱购置项目；2021年9月，公司完成上市后的首次定增，募资净额27.28亿元，用于集装箱船舶购置、集装箱购置及信息化平台建设。两轮股权融资合计募资达41亿元，其中绝大多数投向提升运力的资产购置。
然而，前次募投项目的实际执行情况并不理想，多次出现延期与调整。IPO阶段的集装箱购置项目原计划2022年完成，2022年3月首次延期至2023年12月，后续又继续延后。定增阶段的集装箱购置项目原计划2024年12月完成，2024年底再次延期至2026年12月；集装箱智能运输信息化平台建设项目也从原定2024年4月延期至2026年12月底，且截至2025年末投入进度不足一半。
资金使用结构上，前次募投项目中非资本性支出占比从计划的20%上升至实际的40%。定增对应的集装箱船舶购置项目虽已结项，但募集资金结余达5.17亿元，占前次募集资金净额的19%，公司将其全部用于永久补充流动资金，实际资本开支强度低于预期。
即便如此，两次直接融资后，中谷物流负债率仍持续攀升。由于此次可转债事项总投资额达68.6亿，而募资仅27.3亿元，其中约41.3亿的资金缺口将由公司自行筹集，债务负担无疑还将进一步加剧。
需要注意的是，2023年以来，中谷物流频繁对外出售集装箱船舶，且部分船舶正是前次募资购置的资产，与持续募资购船形成鲜明对比。
2023年12月，公司公告出售 “泽宏” 号集装箱船舶，交易总价约588.9万美元；2024年6月，再度公告出售2艘集装箱船舶，预计总价1.12亿至1.2亿美元，对应账面净值4.31亿元，预计产生税后处置收益2.36亿至2.67亿元；2024年9月，公司完成 “中谷武汉” 轮转让，成交价5367.91万美元，该船正是前次募集资金购置。2026年6月，公司又公告拟出售 “中谷20” 轮、“中谷21” 轮、“中谷成都” 轮3艘船舶，预计总价不低于5.7亿元，其中 “中谷成都” 轮同样来自前次募资购置。
2023年至今，公司已披露出售及拟出售的集装箱船舶至少达6艘，处置收益成为利润补充的重要来源。一边通过股权融资、债券融资持续募资购船，一边不断处置存量船舶，运力资产 “边买边卖” 的节奏令市场对其新一轮募资的必要性和合理性产生更深的疑问。
