2026年第三季度跑赢基准6.72%！南方多元价值一年持有混合A恽雷：高利率环境下收紧风险偏好聚焦优质资产

10月29日消息，近期南方多元价值一年持有混合A披露2026年第三季度报，基金规模1.94亿元，比2026年第二季度增加2.07%。基金经理恽雷最新投资观点同步出炉。

恽雷表示，全球高利率环境将持续较长时间，市场需重新检验各类资产的真实质量，资产配置思路也需同步调整优化。 宏观经济： 当前全球主要经济体重新步入加息周期，各国政府为再工业化、国防建设和存量债务付息持续扩大赤字，叠加科技巨头发债需求攀升，长端利率受供给端压力推动将长期处于高位，过往低利率环境下的增长逻辑已不再适用。 资本市场： 高利率环境对不同资产的影响并不对称，低利率时期充裕流动性掩盖的高估值、高杠杆、依赖外部融资的资产将面临较大回撤，市场将进入检验资产质量、现金流充裕度和业绩兑现能力的新阶段。 投资方向： 将适度收紧风险偏好，降低对高估值、高杠杆、依赖外部融资资产的配置比例，重点向现金流充裕、资产负债表稳健、业绩增速可兑现的优质资产集中，优先布局每股分红稳定增长的红利资产、具备定价权和全球化运营能力的公司。 风险提示： 全球地缘冲突超预期升级、通胀反弹幅度超出市场预判、主要经济体货币政策收紧节奏快于预期，可能引发资本市场大幅波动，导致组合收益不及预期。

业绩回报：2026年第三季度跑赢基准6.72%

数据显示，截至2026年第三季度末，南方多元价值一年持有混合A净值为0.97元，2026年第三季度年基金份额净值增长率为1.98%，同期业绩比较基准收益率为-4.74%，跑赢基准6.72%。

恽雷自2025年11月5日担任南方多元价值一年持有混合A基金经理，截止2026年10月29日，任期回报-6.90%。

资料显示，恽雷，中国国籍，香港中文大学化学博士，具有基金从业资格，证券从业年限11年，2015年5月加入南方基金，历任国际业务部助理研究员、研究员，2017年12月30日至2018年8月7日任投资经理助理，2018年8月7日至2021年11月19日任投资经理，现任国际投资部总经理，2021年11月19日至2024年9月13日任南方瑞合基金经理，2023年4月14日至今任南方产业智选股票基金经理，2024年11月8日至今兼任投资经理，2024年11月29日至今任南方全球精选配置股票(QDII-FOF)、南方沪港深核心优势混合基金经理，2025年11月5日起担任南方多元价值一年持有期混合型证券投资基金基金经理。

整体来看，整体来看，南方多元价值一年持有混合A2026年三季度在高利率市场环境下取得了跑赢基准6.72%的阶段性收益，基金经理基于当前宏观特征调整了配置思路，向现金流稳健、业绩可兑现的优质资产倾斜。后续该产品的实际表现仍需跟踪全球货币政策、地缘局势等核心变量的变动，投资者需留意相关波动风险，结合自身风险承受能力评估配置价值。

附公告原文节选：

回顾2026 年三季度,全球权益市场震荡分化,巴西IBOVESPA 指数上涨8.32%､恒生指 数上涨7.57%､东证指数上涨2.85%､标普500 指数上涨2.03%,欧洲斯托克600 指数下跌 1.07%､沪深300 指数下跌12.49%､韩国综合指数下跌19.33%｡韩国央行､欧洲央行､美联 储相继加息,美国10 年期国债收益率由4.44%升至5.29%,日本10 年期国债收益率由2.69% 升至3.06%､季内高点3.08%为1996 年以来最高,德国10 年期国债收益率由2.84%升至 3.58%｡商品内部分化,原油领涨,WTI 原油上涨30.10%､CRB 商品指数上涨19.19%､LME 铜上涨8.59%､COMEX 黄金上涨3.36%､COMEX 白银上涨2.35%｡

定价主线方面,AI 链缺乏新验证新叙事逐步解除抱团的情况下,三季度资金在各资产 内部轮转,交易､宏观因素主导市场定价｡

七月韩国单股杠杆ETF 的强制去杠杆外溢到全球AI 硬件链｡韩国央行7 月16 日加息25 个基点至2.75%､为2023 年以来首次,叠加监管预告收紧单股杠杆ETF､新规7 月31 日生 效前触发集中追保与强平,7 月28 日至29 日出现史上首次连续两日熔断,单股杠杆ETF 的 实际风险敞口由6 月25 日峰值的98.42 万亿韩元降至7 月28 日的28.08 万亿､降幅 71.5%｡韩国综合指数7 月下跌22.19%､为史上最差单月,并经由AI 硬件链外溢至全球, 费城半导体指数7 月下跌20.61%､纳斯达克100 指数下跌6.61%､日经225 指数下跌 8.14%｡本轮下跌主因估值收缩,盈利端未见拐点,四大云厂商2026 年资本开支指引合计上 调至约7300 亿美元｡

八月主线为估值修复,实际利率回落给风险资产留出空间｡美国10 年期国债实际收益 率月内在2.32%至2.44%区间震荡､月末报2.44%,较7 月末的2.47%小幅回落,贵金属涨幅 居前,COMEX 黄金上涨9.47%､COMEX 白银上涨15.64%;权益端科技链普遍回升但内部分化, 软件与云领涨,标普北美科技软件指数ETF(IGV)上涨16.28%､云计算ETF(SKYY)上涨 15.62%,标普500 信息技术指数上涨6.19%､纳斯达克100 指数上涨4.18%､纳斯达克指数 上涨3.93%,而七月跌幅最深的半导体仅小幅回升､费城半导体指数上涨1.98%;区域上中 国台湾加权指数上涨6.98%､韩国综合指数上涨3.40%､日经225 指数上涨3.03%,反弹幅 度居前｡

九月美伊冲突升级地缘再定价,美国10 年期国债收益率9 月15 日升至5.00%,美联储 随后于9 月16 日加息,宏观因素再度冲击风险资产｡8 月17 日美伊谅解备忘录到期､8 月 31 日美伊互袭升级,WTI 原油9 月10 日再次站上100 美元/桶｡通胀冲高的同时全球加息周 期亦重启,欧洲央行9 月10 日加息25 个基点至存款便利利率2.50%､全票通过,美联储加

息25 个基点至3.75%-4.00%､为2023 年以来首次,12 票对0 票全票通过,点阵图中18 位 参与者有16 位预期年内还会再加一次｡九月久期长､现金流少的资产跌幅大,标普500 公 用事业指数下跌6.14%､道琼斯美国精选REIT 指数下跌5.82%､道琼斯美国红利100 指数ETF 下跌6.02%､罗素2000 指数下跌5.40%､COMEX 黄金下跌6.32%､COMEX 白银下跌9.71%,而 有盈利支撑的科技板块上涨,费城半导体指数上涨9.48%､标普500 信息技术指数上涨 4.42%､纳斯达克100 指数上涨3.23%｡

过去半年,笔者和团队走访了不少行业和公司,最深的感受是冷热不均｡餐饮､服饰､ 零售等内需消费企业普遍提到客流在下滑､客单价在走低,经营以收缩为主;而电力设备､ 光模块和半导体设备零部件公司的订单已经排到了明年､后年,产线满负荷运转,扩产都赶 不上下游的需求｡

下｡

同一个经济体里,冷热差距如此之大,就像字母K 一样分成了两支:一支向上,一支向

如果把视角拉到全球,这种分化同样存在｡今年以来,笔者和团队先后去了美国､欧洲､ 日本和韩国,发现K 型分化不只发生在一国之内,也发生在国家之间:有的经济体信用重新 扩张,财政大举投向实体产业,有的则在去杠杆､化旧债;而在同一个国家里,资本开支相 关行业景气高涨,普通居民却在高通胀中开始追求“质价比”｡

这些观察让笔者很好奇:K 型分化到底是怎么产生的?过去几年市场上的投资机会,能 否放进一个统一的框架来理解?这个框架里还有哪些机会没有被充分定价?资产配置上又 该如何应对?下文尝试逐一展开｡

一､各国私人部门(非金融)信用周期已经明显错位

最初引起笔者思考的,是我司一位基金经理调研欧洲回来后的一句话:这两年英国私人 部门的信贷增速,都快赶上我们了｡所以我们先从一个基础指标看起,也就是私人非金融部 门(企业和居民)的信贷增速｡

根据国际清算银行的数据,中国这一指标在2020 年为10.8%,到2025 年四季度已降至 5.5%,几乎减半;截至2026 年6 月仍在下行,期间也没有出现像样的反弹｡这说明过去依 靠信用扩张拉动增长的模式,已经发生了结构性的变化｡

美国､欧元区和英国走的是另一条路:疫情期间信贷快速冲高,2022 年至2024 年迅速 回落,2024 年起又出现了重新回升的迹象｡日本则逆势走强,信贷增速升至5%左右,终于 走出了长期通缩｡同样是疫情后的五年,主要经济体的信用周期各走各路,而这种错位,正 是分化的起点｡

二､逆全球化的投资使得主要经济体出现周期错位

分化的根源在哪里?笔者认为在于逆全球化｡

关税壁垒､供应链重构和安全诉求叠加在一起,企业选择生产基地时,已经不能只看成 本,还得考虑供应是否安全,于是产能开始向本土或友好国家回流｡产能搬迁需要巨额投入, 企业很难独自承担,最终往往由政府财政来买单｡

财政赤字率的变化印证了这一点｡按国际货币基金组织的统一口径,美国赤字率从疫情 前的5.3%升至7%以上,欧元区从0.5%升至3.7%,日本预计到2030 年将从2.5%扩大到 5.3%｡更值得留意的是钱花到了哪里:美国的芯片法案和通胀削减法案､欧洲的重新武装计 划､日本的半导体振兴计划,都是把财政支出从居民转移支付转向产业补贴和资本开支,财 政正在从“服务型”转向“投资型”｡

中国的赤字率按IMF 广义口径,也从2018 年的4.2%上升到2025 年预计的8.6%,但用 途有本质区别:这部分资金主要用于化解地产和城投的存量债务､稳定总需求,而不是新增 产能投资｡海外在补产能,中国在去杠杆,两者恰好处在镜像的两端｡

三､投资驱动的增长,必然伴随K 型分化

如果把GDP 增长拆成投资和消费来看,结论会更直观｡对比2025 年和2018 年:英国投 资对增长的拉动从-0.04 个百分点升至0.77 个百分点,欧元区2025 年约一半的增长来自投 资,日本也从0.3 升至0.4;消费方面,英国､韩国明显走弱,欧元区小幅回落,只有美国 和日本保持了韧性｡海外主要经济体正在从消费驱动转向投资驱动,或者投资消费双驱动｡

当经济主要靠投资驱动时,产出和利润会向资本端､产能端集中,劳动报酬和居民消费 相对受损,资产持有者与工薪阶层､资本密集型行业与服务业之间的差距也随之拉大｡所以 说,K 型分化本身就是这种增长模式的结果｡

其实,这种模式在中国早已得到验证｡过去二十多年,中国一直是典型的投资驱动型经 济体,只不过投资的主角不是AI,而是土地财政驱动下的城市化｡中国也因此一直是一个K 型分化的经济体,只是分化长期被高速增长所掩盖｡

国内K 型分化的起点在房地产｡2000 年前后住房商品化全面铺开,有没有房､有几套 房,从一开始就决定了家庭财富的走向｡国家统计局新建住宅价格定基指数以2000 年为 100,到2021 年升至325,期间2008 年和2014 年前后的调整都只是小波动｡有房家庭的资 产水涨船高,无房家庭主要靠工资积累,财富差距就这样被拉开了｡

财富的分化,也映射到了消费上｡2021 年之前,表面上看消费一直在升级,大家从淘 宝走向天猫,再到京东,“消费升级”也成了那些年最热门的投资主线之一｡但这反映的主 要是有资产群体的消费,大量“五环外”的人群被忽略了:他们没有分享到房产增值的红利, 实际购买力相对缩水,对极致性价比的需求一直都在,而且越来越强｡

拼多多正是抓住了这部分需求｡作为电商行业的后来者,它的GMV 份额从2017 年的约2% 提升至2024 年的约21%,同期淘天份额从约70%降至约37%｡在一个看似早已固化的行业里, 后来者能抢下五分之一的市场,靠的并不是更会做消费升级,而是看到了K 型的另一端｡也 就是说,即便在经济上行期,中国的消费也一直是升级和降级两条线并行｡

2021 年以后房价进入深度调整,二手住宅价格指数较峰值回落约两成,部分城市跌幅 达到三至四成,分化从财富端进一步传导到更多家庭的消费决策上｡这段经历的启示是:K 型的两端都会创造需求,但市场和政策的注意力往往只聚焦在其中一端｡

四､用K 型框架重新梳理和审视被忽视的投资机会

理解了分化的成因,再回头看过去几年的市场主线,很多看似零散的机会都能放进同一 个框架:AI 硬件､有色金属､黄金的上涨,对应的是K 型上沿的AI 资本开支扩张和财政驱 动的逆全球化投资｡接下来,我们不妨再看看K 型下沿的机会,以及独立于K 型的机会｡

(一)K 型上沿:热门方向已被市场充分定价,全球银行可能是被忽略的一环

K 型上沿的驱动力主要有两个:一是逆全球化带来的再工业化,各国通过财政补贴推动 产能回流和国防建设;二是AI 基础设施投资,科技巨头持续加码算力､数据中心和配套电 力｡受益的资产首先是资本品,包括AI 硬件产业链和军工;其次是有色金属和能源等实物 资产,需求旺盛而供给扩张缓慢;再次是黄金,财政赤字和地缘冲突提升了它的储备价值｡ 这些逻辑市场都看得很清楚,仓位和拥挤度处在高位,继续追逐赚的更多是趋势延续的钱, 一旦预期边际变化,回撤也会更剧烈｡

相比之下,上沿中有一类资产的拥挤度没有那么高,那就是全球性银行｡过去十几年, 欧美日的银行都困在低利率甚至负利率的环境里,息差被持续压缩,估值长期低迷｡如今利 率中枢明显抬升,息差得到修复;再工业化又带动信贷需求回升,日本信贷增速升至5%左 右就是信号｡息差和规模同时改善,海外银行的盈利进入了上行周期,当然估值也已抬升到 比较合理的水平｡笔者调研京都银行时,据公司介绍受益于周边众多的制造业企业,尽管利 率明显上升,企业信贷需求依然旺盛｡

需要区分的是,全球性银行和中国的银行是两类不同的资产｡海外银行的盈利高度依赖 利率和信贷周期,是典型的周期股;中国的银行则处在利率下行､信贷放缓的环境中,盈利 平稳､估值较低､股息率较高,更接近红利低波资产｡同样叫“银行”,前者是K 型上沿的 顺周期品种,后者则是对冲分化的防御性底仓｡后文的数据也显示,A 股银行与科技成长板 块之间是负相关的｡

(二)K 型下沿之一:日韩企业退出,中国企业补位

K 型下沿的第一条线索,来自AI 基础设施投资和制造业升级所带来的供给出清｡化工､ 面板､轮胎､家电､消费电子等行业,过去长期产能过剩､价格竞争激烈,常被视为“夕阳 行业”｡但供给出清不只发生在国内,在全球范围内也在同步进行｡

在调研日韩企业时,笔者有一个很深的感受:几乎所有公司都不约而同地把资本开支投 向半导体材料､存储､先进封装和精密设备等AI 相关领域,同时主动收缩传统面板､家电 和消费电子等相对低端的业务,就连松下这样传统的公司,也在着手优化业务结构｡AI 基 础设施投资,为日韩制造业打开了又一次产业升级的窗口｡

另一方面,在相对低端的制造环节,日韩企业已经很难与中国企业竞争｡中国企业依托 完整的供应链､规模效应和工程师红利,能以更低的成本做出同等甚至更好的产品,日韩企 业也就自然选择出售或退出｡对中国企业来说,这反而是填补市场的机会:海外竞争者让出 产能和份额,行业集中度提升,龙头的定价能力随之增强,面板和家电的全球份额持续向中 国集中就是例证｡

这类机会不依赖需求的高增长,而依赖供给格局的重塑｡投资时可以关注三点:全球产 能是否真正退出,海外竞争者是否在出售相关业务,国内龙头的现金流和分红能力是否在改 善｡一旦行业从“扩产期”进入“收获期”,这些公司往往会从周期股逐渐转变为现金流稳 定的价值股,估值也有望重估｡

(三)K 型下沿之二:欧美消费者的“质价比”消费,消费需求的降级

K 型下沿的第二条线索,来自欧美消费者在高通胀中对“质价比”的追求｡居民并不是 不消费,而是更看重价格与品质的平衡,这恰好遇上了中国产品的智能化升级和性价比优势: 摩托车､黑电､白电､轮胎､消费电子等行业的中国企业在海外持续扩大份额,日韩企业的 退出又加快了这一进程｡总的来说,上沿的热门方向大家都看得见,而拥挤度不高的全球性 银行和整个下沿,需要换个视角才能发现,风险收益比可能更有吸引力｡更有意思的是,尽 管宏观上K 型两端正在共振,在资产表现上两端却往往呈现出一定的负相关｡

五､创新药:独立于宏观分化的产业趋势

有没有完全独立于宏观分化的机会?笔者认为有,生物创新药就是其中之一｡它的发展 节奏主要取决于技术突破和专利周期,与信贷周期､财政方向的关联较弱｡有意思的是,创 新药行业内部同样呈现出K 型结构｡

上沿是新技术平台的快速放量｡抗体偶联药物(ADC)的代表品种Enhertu,2025 年销 售额49.8 亿美元,三年间增长到原来的四倍;小核酸降脂药Leqvio,2025 年销售额12 亿 美元,四年增长约一百倍;GLP-1 类药物司美格鲁肽全系列,2025 年销售额361 亿美元,暂 居全球药品销售榜首｡

下沿是传统重磅药的专利悬崖｡全球最畅销的PD-1 药物K 药(帕博利珠单抗),2025 年销售额317 亿美元,美国核心专利将于2028 年到期｡参照修美乐的先例,专利到期后两 年内,近一半份额被生物类似药替代｡而生物类似药和双抗恰好是中国药企的优势领域,对 外授权明显提速｡

资本市场的交易数据也印证了这种独立性,或者说与K 型行业之间的低相关性｡过去一 年,港股通创新药ETF 与费城半导体指数的日收益相关系数仅为0.036,按5 日收益计算也 只有0.039,说明低相关并不是交易时差造成的｡

六､红利资产:从高股息率的稀缺性到稳定股息增长的稀缺性

红利资产是一个绕不开的话题｡在K 型分化的进程中,无风险利率持续下行,处于K 型 下沿的经济体里,能稳定回报股东的公司越来越稀缺,市场也愿意为这份确定性支付更高的 价格｡回顾欧洲､加拿大等地长期利率下行的时期,红利资产确实都取得了不错的回报｡

最近十年(2016 年9 月底至2026 年9 月中旬),按含股息再投资的全收益口径,A 股､ 港股和成熟市场的红利资产全部取得了正收益｡中证港股通高股息十年累计上涨240%,年 化收益超过13%;欧洲､加拿大､美国的高股息ETF 年化收益也都在10%以上｡当然这类资 产也有风险,年化波动率多在16%至22%,最大回撤从两成多到四成多不等,但在利率中枢 下移的环境里,“低波动加稳定现金流”一直在被重新定价｡其中红利低波策略最大回撤 27.5%,夏普比0.42,风险调整后的表现相当稳健｡

不过和两年前相比,红利投资的环境已经不一样了｡一眼就能看出被低估的红利资产越 来越少,不少公司的股息率已经收敛到4%以内｡用债券的逻辑看,无风险利率加上约200 个基点的风险溢价,大致就是当下的定价中枢｡但在资金持续流入､价格被推高的同时,市 场也容易忽略:很多公司其实没有想象中那么稳定,周期波动､格局变化或一次性分红,都 可能让股息率难以持续｡

因此笔者认为,当前红利资产中最稀缺的已经不是高股息率,而是每股分红(DPS)的 稳定增长｡它背后需要商业模式和竞争壁垒,来支撑每股收益(EPS)的稳定增长或派息比 例的提升,最终都指向资本回报的改善｡在红利资产整体被重估之后,稳定的增长反而成了 其中最稀缺的部分｡

七､价值主张表达与全球化扩张:两类在经济逆风期具备韧性的公司

还有一类机会,来自两种在经济逆风期具备韧性的公司:一种在特定客群中建立了局部 的垄断地位,另一种则真正走向了全球｡

先看一个案例｡某互联网公司凭借社交属性建立的壁垒,在中国上市公司中几乎无人能 及,但它的营收增速与M1-M2 剪刀差(衡量资金活跃程度的常用指标)在过去十年的相关系 数高达0.86｡可见壁垒再高,在经营层面也很难完全摆脱宏观周期的影响｡

能在宏观逆风中保持韧性的公司,关键往往在于捕捉到了消费者从“社会认同消费”转 向“自我价值表达”的趋势,把品牌价值从功能､体验层面迁移到文化､精神层面,从而掌 握定价权｡比如某酒店以“深睡”体验为核心,让中端酒店实现了溢价,零售收入占比接近 一半;一些设计师服装品牌约八成零售额来自会员复购,基本摆脱了客流周期;户外､跑步 等领域的品牌也依靠各自圈层实现了快速增长｡归根结底,关键在于能否持续为消费者创造 便宜之外的价值｡

第二类能够穿越周期的,是真正实现了全球化的公司｡当国内需求处于K 型分化之中, 能把市场扩展到全球的公司,就不再只依赖单一经济体的周期｡笔者在过往的报告中曾总结 过,一家公司要成为真正的全球化公司,通常需要满足几个条件:

第一,产品满足的是全球共通的需求,品类本身具备普适性,不依赖某一地区特有的消 费习惯;第二,产品力在核心功能上领先,依靠口碑而不是补贴获得用户;第三,拥有可以 复制到不同市场的结构性优势,无论是技术､成本还是供应链;第四,管理层具备全球化视 野,用全球标准来定义产品,而不是把国内经验简单搬到海外｡

这些条件看似各不相同,本质上指向同一件事:企业家认知的全球化｡企业首先要相信 全球消费者对好产品的判断标准是相通的,同时也要相信本地人更了解本地市场,本地化运 营同样关键｡

这一点,笔者在调研日本运动品牌亚瑟士(ASICS)时感受尤其深刻｡笔者问公司,亚 瑟士是如何实现全球化的?得到的公司回答出乎意料地简单,把跑鞋做好,把产品做好｡全 球消费者对好产品的要求其实大同小异,产品做好了,自然就全球化了｡

那一刻笔者恍然大悟｡很多时候,大家希望借助本地化营销､渠道铺设､流量投放等复 杂手段来实现全球化,这些当然重要,但如果产品本身不够好,再多的运营也只是“用力过 猛”｡对投资者而言,与其看一家公司在海外开了多少门店､投了多少广告,不如先看它的 产品在全球消费者眼中是否足够好｡

八､资产配置:从哑铃结构应对K 型分化,到高利率环境下收紧风险偏好

(一)回顾:用哑铃结构应对K 型分化的世界

笔者用过去一年的交易数据测算了A 股主要板块的相关性｡科创50 与半导体的相关系 数高达0.971,与通信也有0.80,看似分散在三个科技方向上的仓位,其实是同一笔风险暴 露｡相反,科技板块与银行､红利低波之间呈负相关,相关系数在-0.35 至-0.45 之间｡这 正是K 型分化在交易层面的体现,也解释了为什么过去一年红利和科技行情很难兼得｡

放眼全球,情况也类似｡纳斯达克与标普500 的相关系数为0.962,在两者之间切换并 不能分散风险;费城半导体与韩国股市的相关系数为0.817,半导体本质上是一条全球化的 产业链｡所以在过去K 型分化的环境中,哑铃结构是应对分化的有效方式:一端配置上沿的 科技成长,分享产业趋势的弹性;另一端配置银行､红利等低波资产,借助负相关来平滑组 合波动｡

(二)展望:Higher for Longer,重新检验资产质量

不过展望后续,宏观环境正在发生变化,资产配置的思路也需要随之调整｡当前全球重 新步入加息周期,更值得关注的是债券的供给端:一方面,各国政府为再工业化､国防建设 和存量债务付息持续扩大赤字,国债发行居高不下;另一方面,AI 企业的资本开支越来越 难以完全靠自有现金流覆盖,科技巨头和数据中心运营商的发债需求持续攀升｡两端的融资 需求叠加,将持续推动美债利率上行｡

在这样的环境下,央行货币政策对债券市场利率的引导作用相对有限｡即便政策利率按 兵不动,长端利率也可能因为供给压力和期限溢价的回升而居高不下,“higher for longer” 或许会成为未来一段时间的常态｡

高利率对不同资产的影响并不对称｡低利率时期,充裕的流动性掩盖了许多问题,高估 值､高杠杆､依靠外部融资扩张的资产都能有不错的表现;而当资金成本持续抬升,这些相 对脆弱的资产往往会出现较大的回撤｡全球市场又到了检验资产质量､检验现金流充裕度､ 检验业绩增速的时候:估值能否被业绩增长消化,现金流能否覆盖资本开支和分红,资产负 债表能否承受更高的融资成本｡

因此,笔者建议在保持资产配置分散的基础上,适度收紧风险偏好:降低对高估值､高 杠杆､依赖外部融资的资产的暴露,更多地向现金流充裕､资产负债表稳健､业绩增速能够 兑现的优质资产集中,前文讨论的每股分红稳定增长的红利资产､具备定价权和全球化能力 的公司,正是这类资产的代表｡接下来的一段时间,不妨系好安全带,收紧风险偏好,平稳 度过这一轮高利率环境的考验｡

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