中化国际近期披露了针对上交所并购重组审核问询函的专项核查意见，对标的公司南通星辰的关联交易、营业收入、客户与销售模式、应收款项、采购与供应商、存货、成本与毛利率、期间费用、偿债能力、固定资产与在建工程等13类核心问题进行了全面详细的说明，相关数据均严格基于公告原文披露。
关联交易核查：关联采购占比持续大幅下降，不存在对关联方重大依赖
报告期内标的公司关联采购金额分别为172,365.66万元、66,951.05万元、25,874.88万元，关联销售金额分别为20,064.08万元、23,888.16万元、4,793.21万元，关联采购占比从2024年的42.12%大幅降至2026年1-6月的8.79%，关联销售占比始终低于5.02%。标的公司通过调整采购模式，逐步从集团集中采购切换为直接向第三方采购，有效增强独立经营能力，所有关联交易定价均随行就市，与非关联方价格偏差极小，不存在利益输送情形。
营收核查：特种PPE放量带动业绩高增，反倾销政策影响有限
标的公司2024年、2025年营收分别为44.07亿元、47.57亿元，2025年净利润同比大增560.12%至2.56亿元，主要得益于特种PPE产品产能释放，以及环氧树脂、双酚A产品亏损大幅收窄。针对欧盟、印度等地的环氧树脂反倾销政策，标的公司相关外销收入占比极低，整体外销业务结构以高附加值工程塑料为主，反倾销措施不会对整体营收造成重大不利影响。
客户结构：客户集中度低于同行业均值，核心客户粘性极强
标的公司前五大客户集中度2024年、2025年、2026年1-6月分别为17.03%、22.06%、21.86%，显著低于同行业可比公司平均水平，客户以境内外细分领域龙头企业为主，合作年限普遍超过10年，替换供应商认证成本极高。其中特种PPE产品核心客户为全球覆铜板头部企业，2025年成为标的公司第一大客户，相关业务增长具备合理性。标的公司通过中化新加坡开展境外代理销售，2024年、2025年、2026年1-6月代销收入分别为2979.74万元、4.65亿元、2.89亿元，代理费用仅约5美元/吨，定价公允，不存在利益输送。
应收款项：回款表现优异，坏账计提审慎充分
报告期各期末标的公司应收款项占营收比例分别为19.73%、20.79%、36.37%，显著低于同行业可比公司平均水平，所有应收账款账龄均在1年以内，2024年末、2025年末期后回款比例达100%。标的公司将关联方组合单独划分不计提坏账，第三方组合坏账计提比例远低于同行业，主要系客户资质优异、历史坏账率为零，经测算即使按同行业平均比例补提坏账，对净利润影响仅为1.39%，计提充分审慎。标的公司开展的不附追索权应收账款保理业务定价公允，不存在高风险回款情形。
采购与存货：大宗原料采购定价公允，存货周转率高于行业平均
标的公司核心原材料苯酚、丙酮、PTA等均通过年度框架协议锁定采购价格，与公开市场均价偏差极小，不存在关联方利益输送情形。报告期内存货周转率保持15次以上，远高于同行业平均水平，2026年6月末存货账面余额3.78亿元，跌价准备计提比例仅0.57%，主要系产品以标准化大宗化工品为主，流动性极强，滞销贬值风险极低。
成本与盈利：高附加值产品占比提升，特种PPE高毛利具备可持续性
标的公司2024年、2025年综合毛利率分别为5.41%、11.49%，2026年1-6月进一步提升，主要得益于高毛利特种PPE产品收入占比快速提升，该产品当前全球供不应求，下游AI服务器、5G通信领域需求年复合增速超15%，标的公司作为国内少数实现规模化量产的龙头企业，相关高毛利率状态具备长期可持续性。
其他核心事项说明
- 偿债能力：标的公司账面大额应付股利已在收益法评估中作为非经营负债全额扣除，当前生产经营现金流充裕，不存在重大偿债风险。
- 在建工程：主要在建项目单位造价均处于行业合理区间，不存在无关费用混入情形，所有项目均按计划推进，未出现停工闲置。
- 政府补助：2025年政府补助大幅增长主要系先进制造业增值税加计抵减政策集中兑现，相关经常性补助具备延续性，对利润影响占比已快速下降，不存在重大依赖。
- 经营现金流：2025年经营活动现金流净额达5.14亿元，较2024年大增，主要系特种PPE产品销售回款良好，非付现折旧摊销长期稳定，现金流可持续性较强，使用无保证金银行承兑汇票支付货款不会对流动性造成不利影响。
