来源：澎湃新闻
近期，市场震荡中银行股逆市走强，多家国有大行股价连创历史新高。对此，申万宏源研究银行首席分析师郑庆明在近日做客澎湃新闻《首席连线》节目时表示，银行板块能够重新开始估值修复，其实就一句话：“短期有催化，长期有叙事。”
郑庆明表示，所谓“长期叙事”，核心逻辑在于只要低利率的环境没有发生变化、资产荒的格局没有改变，银行稳定的盈利就基本保证了分红的稳定性与持续性。因此，银行始终是优质的红利资产。
“而‘短期催化’则体现在两个层面。一是从基本面看，今年以来银行基本面的改善确定性非常明确。二是从政策与资金面看，在监管鼓励耐心资本入市背景下，接下来预计会有越来越多的耐心资本涌入银行板块。”郑庆明说。
郑庆明进一步指出，银行板块相对估值较低，在市场偏好红利风格的环境下，银行股自然受到资金青睐。
值得一提的是，郑庆明分析称，本轮银行股的上涨行情中，多家国有龙头大行股价接连创出历史新高，这释放了两方面较为直接的市场信号：一是更多机构、乃至个人投资者，正从短期投资向长期投资转变；二是随着大行估值中枢上移，整个银行板块的估值中枢也在上移，系统性估值修复已经开始。
展望后市，郑庆明判断，银行股这轮上涨肯定是可以持续的。一是低利率环境没有改变，银行盈利的稳定性，保障了分红的可持续性，甚至已有不少银行提高分红率，这与低利率环境完全匹配，银行作为优质红利资产的属性没有改变。二是银行基本面的修复同样可以持续。
“未来，一倍PB应该是银行板块内部绝大部分银行应当实现的目标。总体而言，从长周期来看，目前银行板块的估值修复行情还只是开始。”郑庆明说。
投资方面，对于“银行股大涨之后，当前是否还是介入的好时机”，郑庆明用一组数据说明，对当前的银行板块完全不用担忧其拥挤度：“截至6月末，主动公募基金重仓银行的比例只有1.1%，这与银行在沪深300等指数中的权重占比相比，可谓天壤之别。因此，完全不用担心银行板块涨很多是不是已经很拥挤了，完全没有。”
接下来，郑庆明建议投资者关注银行板块的两条主线：一是继续关注有基本面改善的国有大行，以及业绩成长属性已经凸显出来的头部城商行。二是股份行。
与此同时，郑庆明提醒投资者，银行股投资一定要精选个股。“未来银行内部大概率呈现分化格局，过去五年银行板块内部估值在收敛，而这一轮估值中枢抬升后，未来各家银行的估值可能重新走向分化。国有大行将缓抬整个板块的估值中枢，而具备成长性的优质头部城商行，有望率先突破一倍PB。”
银行股短期有催化，长期有叙事
对于本轮银行股的上涨，郑庆明表示，银行股的上涨并非始于国庆后几天，而是从七月份起便有迹可循。“可以看到，七月份之后整个A股银行板块的上涨驱动，已经是很强的。”
“银行股上涨的背后原因主要有两个层面。一是风格与估值，一方面，银行板块相对估值较低。另一方面，在市场偏好红利风格的环境下，银行股自然受到资金青睐。”郑庆明指出。
郑庆明进一步指出，更核心的是第二个层面：“银行板块为什么能够重新开始估值修复，其实就一句话：短期有催化，长期有叙事。”
郑庆明解释说，所谓“长期叙事”，核心逻辑在于只要低利率的环境没有发生变化、资产荒的格局没有改变，银行稳定的盈利就基本保证了分红的稳定性与持续性。因此，银行始终是优质的红利资产，这一属性决定了其长期应该上涨。
“而‘短期催化’则体现在两个层面。一是从基本面看，自2026年开始，银行基本面的改善确定性非常明确，息差在时隔四年之后重新企稳，银行也有更多财务资源去进一步夯实资产质量。二是从政策与资金面看，两者相辅相成。监管鼓励耐心资本入市，叠加当前银行板块的平均股息率仍在4.5%左右，与十年期国债收益率存在明显价差。接下来，预计会有越来越多的耐心资本涌入银行板块。”郑庆明说。
银行股不再是因为便宜才涨，而是有明确的基本面支撑
值得关注的是，本轮银行股的上涨行情中，多家国有龙头大行股价接连创出历史新高。对此，郑庆明认为，这释放了两方面较为直接的市场信号。
“一是更多机构、乃至个人投资者，正从短期投资向长期投资转变；二是随着大行估值中枢上移，整个银行板块的估值中枢也在上移，系统性估值修复已经开始。”郑庆明说。
郑庆明指出，本轮国有大行上涨主要有两点支撑：一是从一季报到中报，国有大行营收和利润的边际改善幅度，在银行板块内部最为明显，“不再是因为便宜才涨，而是有明确的基本面支撑”。
“另一方面，多家大行在中报披露后统一公告分红率提升一个百分点，虽然对股息率数字的影响有限，但信号意义非常强：既暗示了分红率能够继续抬升背后隐含的基本面改善，也给出了未来分红持续、稳定的预期。”郑庆明进一步指出。
除了龙头大行，本轮行情中多家股份行和区域农商行也表现抢眼。郑庆明表示，一些股份行与区域农商行的上涨，与国有大行既有相同点，也有一些不同之处。
“相同之处在于，目前银行的动态PB均处于破净状态，整体估值处于历史低位。同时，除个别农商行外，绝大部分银行都是高股息，股息率普遍在4%甚至更高。”郑庆明说。
郑庆明解释说，不同之处在于上涨的驱动力不同，城商行更多侧重成长性。可以看到，头部优质区域的城商行，规模净利润增速乃至营收增速都排在板块第一梯队。“抛开估值和股息率的因素，城商行的上涨可以说是基本面的最强音，它有非常明确的业绩成长性。”
“股份行则更多是预期差的修复。除招商银行外，A股股份行的估值相对较低，普遍在0.6倍甚至更低的水平。过去一段时间，股份行在量与价上都承受了较大压力，而在一些风险预期瓦解之后，股份行理论上就应当迎来一轮估值修复。尽管报表数据的变化可能较为滞后，但预期差会率先修复。”郑庆明说。
“银行股这轮上涨肯定是可以持续的”
展望接下来的银行股表现，郑庆明判断：“银行股这轮上涨肯定是可以持续的。”
郑庆明分析称，从长期不变的因素看：一是低利率环境没有改变，银行盈利的稳定性，保障了分红的可持续性，甚至已有不少银行提高分红率，这与低利率环境完全匹配，银行作为优质红利资产的属性没有改变。二是银行基本面的修复同样可以持续。“银行基本面变化可能比较慢，但它已经在一个改善的通道里了。”
对于银行股未来的估值，郑庆明认为，一倍PB应该是银行板块内部绝大部分银行应当实现的目标。
“判断银行估值的天花板或修复程度，主要看三个层面。”郑庆明表示，一是风险预期。2020年至2022年，银行股估值很低，隐含了市场对银行风险及外围环境不确定性的担忧。但2023年以后，多个领域的风险预期逐步瓦解。“现在整个上市银行层面的资产质量是很真实的，在过去这一轮风险出清周期里，很多银行对不良的处置相对彻底、拨备计提也比较充分，市场不应该再用很悲观的视角去看待中国银行业。”
二是盈利预期。今年银行利息净收入已由负增长转向正增长，营收弹性出现。在系统性风险预期瓦解之后，银行最核心的营收指标开始改善，银行ROE也进入企稳周期。“从现在开始，市场对银行的盈利不应该再那么悲观，2026年到2027年本质上都是银行报表改善的周期。”
三是资金面。在低利率环境中，银行盈利、分红的稳定性，特别是分红继续提升的预期，会越来越多地吸引耐心资本。从上市银行中报披露的大股东变化来看，已有不少保险机构、地方产业资本成为银行的大股东。“在考虑银行估值和未来股价上涨时，必须看到资金面催化这一客观事实。”
郑庆明表示，总体而言，从长周期来看，目前银行板块的估值修复行情还只是开始。
银行净息差将保持企稳趋势
银行的基本面上，对于市场最关注的净息差，郑庆明认为，上市银行板块的净息差年内呈企稳趋势，同比来看降幅会越来越窄。“今年一季报和中报显示，银行季度息差环比已经走平。2027年，虽然可能会小幅略降但整体看维持企稳。”
“从负债端看，存量存款重定价为银行释放了不少成本改善红利。2025年及今年上半年，大量过往长久期、高定价的存款产品到期，明年还会有部分长久期高定价存款到期。因此往后看，存款成本改善的空间仍然存在。”郑庆明指出。
郑庆明进一步指出，从资产端看，虽然资产价格仍有一定承压，但过去市场担心的贷款利率不断下探的趋势出现了止住的信号。
“负债端成本改善空间虽然边际变小，但资产端下行空间也在变小，两端定价基本打平、相互抵消。至少在这个时间点看，对息差可以不用那么悲观，今年和明年银行净息差将保持企稳趋势。”郑庆明说。
盈利方面，郑庆明表示，银行的盈利修复今年已经启动，即将披露的三季报以及明年的年报，大概率还会延续这一趋势。
“银行盈利修复的基本盘是利息净收入，弹性在非息收入，分化在资产质量。”郑庆明表示，正如前述所说，随着息差企稳，息差对营收的负贡献越来越小。而非息收入的弹性方面，三季报中一些国有大行，可能兑现持有一些上市公司股权的公允价值变动损益，客观上有望增厚营收。同时，部分中小银行去年同期其他投资收益存在低基数，今年会有一定的低基数效应。
银行股投资一定要精选个股
投资配置上，郑庆明表示，银行是一个较大的行业，因此需要短期和长期相结合。
“短期方面，要关注利率的变化，以及货币政策、财政政策动向。同时，要跟踪零售端风险的暴露程度，观察经营贷、网贷、消费贷等的不良是否开始出现向下拐点。此外，仍需跟踪房地产市场销售情况。”郑庆明说。
郑庆明进一步指出，长期方面，要重点关注不同银行之间的资产结构，以及管理层和银行的战略布局。
投资主线上，建议投资者重点关注两方面：一是继续关注有基本面改善的国有大行，以及业绩成长属性已经凸显出来的头部城商行。二是股份行。
“今年股份行的业绩虽然在板块内部相对落后、仍有一定压力，但随着一部分股份行资产结构调整到位、拨备计提逐步到位之后，叠加其估值依然很低，股息又很有吸引力。因此，如果业绩能在三季报、年报里逐步确认底部并向上改善，叠加当前极低的估值，是值得重点关注的。”郑庆明说。
时点方面，对于“银行股大涨之后，当前是否还是介入的好时机”，郑庆明用一组数据说明，对当前的银行板块完全不用担忧其拥挤度：“截至6月末，主动公募基金重仓银行的比例只有1.1%，这与银行在沪深300等指数中的权重占比相比，可谓天壤之别。因此，完全不用担心银行板块涨很多是不是已经很拥挤了，完全没有。”
不过，郑庆明也提醒投资者：一是银行股投资更适合用长期视角。二是要放在大的宏观环境里看。三是一定要精选个股。
“未来银行内部大概率呈现分化格局，过去五年银行板块内部估值在收敛，而这一轮估值中枢抬升后，未来各家银行的估值可能重新走向分化。国有大行将缓抬整个板块的估值中枢，而具备成长性的优质头部城商行，有望率先突破一倍PB。”郑庆明说。
（来源：澎湃新闻）
