（来源：国金证券第5小时）
A股震荡偏多，美股港股中性震荡，黄金原油维持中性
金金乐道·把握市场脉搏
大类资产观点表
A股：维持震荡偏多观点，红利具备防御价值，加息周期下对成长的盈利要求提升，建议防御方向与景气共同布局。
美股：AI产业链业绩表现强劲，但板块进入高波动环境，美联储或进入加息周期，预期中性震荡。
港股：关注原油价格和美元流动性变化，内需方向基本面仍未见明显起色，预期中性震荡。
美债：美联储或进入加息周期，预期美债利率预期至震荡上行，对应美债指数走势预期为谨慎。
中债：短端利率围绕政策利率波动，央行配合缓解政府债供给压力，内需基本面仍偏弱，支撑债市走势，维持震荡偏多预期。
黄金：美伊持续军事冲突，高油价扰动市场加息预期，地缘局势的反复与不确定性限制了单边行情的演绎，短期观点维持中性。
原油：美伊军事冲突使得霍尔木兹海峡安全通航仍存在较高不确定性，同时也门胡赛武装与沙特军事冲突持续，对油价观点维持为中性。
大类资产展望
A股：节前资金避险，指数普遍调整
国庆节前截至9月30日当周，A股普遍调整，红利指数上涨，期间中证全指、上证指数、创业板指、科创50、万得主板和中证红利的涨跌幅分别为-2.4%、-1.2%、-4.7%、-5.7%、-1.3%和0.4%；分行业来看，期间领涨的主要包括房地产、医药生物、银行、食品饮料等板块，领跌的主要包括通信、电子、机械设备、建筑材料等板块。
受节前日历效应影响，节前市场成交额有明显回落，5日均值从1.95万亿下降至1.61万亿，同时融资余额规模回落。节前当周杠杆资金指标融资买入/偿还额（20日均值）边际回落，技术指标RSI指标低位震荡，整体而言节前市场情绪较为悲观。
基本面上，9月PMI录得50.1（前值49.8，预期50.1），季节性回升；国庆出行数据表现平淡，前五天全社会跨区域人员流动量同比增长1.0%，其中铁路客运量上升10.5%，民航客运量增长0.5%。边际上，全A营收和盈利预期继续上修。国庆期间，国际油价高位波动，美债利率长端利率继续上行，港股市场下跌，可能对权益市场风偏形成一定的压制，但考虑到节后资金回归，A股仍有望企稳反弹。
短期维度上，维持震荡偏多观点，红利具备防御价值，加息周期下对成长的盈利要求提升，建议防御方向与景气共同布局。
中期维度上，考虑盈利预期分化及估值匹配度，预期仍以结构性行情为主：①风格层面，建议防御与景气方向共同布局，构建“红利+成长”的哑铃配置；②结构层面，AI产业链（含硬件与上游材料）仍为最景气方向。
美股：AI方向继续领涨，美股震荡上行
9月28日至10月7日期间，美股市场震荡上行，期间纳斯达克、标普500与道琼斯工业指数涨跌幅分别为1.7%、0.8%和-1.3%。结构上，公用事业、科技软件、费城半导体、信息技术、能源等方向领涨，房地产、金融、工业、材料、医疗保健方向领跌。国庆期间美伊局势僵持，伊朗加大对油轮袭击力度， G7决定释放1亿桶紧急油储，布伦特油价在100美元/桶左右波动。近期美债长端利率进一步上行，受此影响房地产、金融、医疗保健等利率敏感型行业下挫，而AI产业方向受益于强劲的分子端进一步上涨。
宏观方面，9月美国非农就业数据低于预期，但结构上AI产业受益方向的就业数据仍较强，以及从总量的角度来看，美国就业市场整体仍保持温和增长以及充分就业的状态，美联储是否加息或主要仍看通胀数据。因此，不及预期的非农数据发布后，美债长端利率并未下行，这进一步加剧了美股的结构分化。微观基本面层面，上周美股头部科技公司的盈利预期增速边际走平。
短期维度来看，AI产业链业绩表现强劲，但板块进入高波动环境，美联储或进入加息周期，预期中性震荡。
中期维度来看，美联储或进入加息周期，美股在3个月维度上或有一定调整，若AI产业维持高景气，预计总量层面上调整幅度有限，而结构上AI方向预计较强；若AI产业出现重大向下转折，则预计美股整体有较大概率进入下行期。结构上，强化对盈利增长的要求，主要仍关注AI产业方向的机会。在总量层面维持对美股的中性预期，当前美股估值水平逐步回归中性，若估值水平进一步回归，或构成加大布局的良机。
港股：美元震荡上行，港股延续回调
9月28日至10月7日期间，港股市场整体继续回调，红利方向上涨，恒指、恒生科技、香港红利的涨跌幅分别为-1.5%、-3.0%和+0.4%；结构方面，医疗保健、工业、地产建筑、公用事业等方向上涨，信息技术、金融、非必需性消费等方向领跌。国庆假期间，美元指数续上涨，从101左右上涨至102以上，在流动性层面对港股形成压力。
资金面看，EPFR口径海外主被动资金上周（截止周三）净流出港股4.0亿美元（前一周为-0.4亿），被动外资净流入3.1亿美元（前一周为-1.7亿），南向资金在9月28日至30日之间净流入约3亿人民币（前一周为+ 197亿）。
业绩预期方面，上周港股互联网盈利预期增速低位震荡，港股整体盈利预期增速高位震荡。
短期维度上，关注原油价格和美元流动性变化，内需方向基本面仍未见明显起色，预期中性震荡。
中期维度上，潜在加息周期下盈利增长要求更高。当前关注度较高的恒生科技板块业绩预期尚未看到明显的向上拐点，头部科技公司AI资本开支扩大对现金流产生负面影响，对市场情绪形成压制。结构上，当前香港红利板块盈利预期处于上升趋势，且目前整体股息率约5.5%（扣税后4.4%），具备配置价值，继续推荐。部分细分板块如创新药，BD层面超预期，也是结构性机会。总量上维持对港股的中性震荡预期。
日本：指数延续上行，突破70000点大关
9月28日至10月7日期间，日经225指数呈现出先抑后扬、震荡走高的态势，期间累计上涨5.53%。期初受美债利率上行影响，日经225指数开始下行；其后随着美光科技业绩超预期，市场重新强化对AI及半导体需求的乐观预期，日本半导体、电子等科技股受益上涨，带动日经225指数上行；美国9月份非农数据低于预期使得市场对美联储加息预期降温带动日经科技股进一步上行，最终收盘于70035.41点。
中期来看，日本长期实施收益率曲线控制与高债务负担虽限制了货币政策的灵活性，但在逐步退出极端宽松的过程中，日本央行的加息与缩减购倩节秦相对温和，可在维持市场稳定的同时推动利率正常化。基本面上，薪资增速持续提升，有望带动内需复苏，而输入型通胀回落将缓解企业与居民压力;制造业虽受海外需求扰动，但结构性产业升级提供新动能。配合全球进入降息周期，日元套息交易调整或反而吸引长期资金流入。
长期来看，特朗普上台后，日本在地缘格局中的战略地位显著上升，去中国化背景下其在半导体、军工等产业链的全球订单持续扩张叠加日元贬值对出口竞争力的支撑，将进一步强化外需拉动与资本流入。
综合判断，日本股市长期逻辑向好，具备配置价值，当前日经指数受AI产业带动盈利能力较好，但日债券收益率与美债收益率均处于高位，市场情绪或面临波动，短期观点维持中性。
印度：指数继续下行
NIFTY50指数呈现震荡下行走势，指数累计下跌1.57%。美伊谈判陷入僵局以及胡赛武装与沙特军事冲突推动国际油价重新突破100美元使得印度面临通胀压力上升、美债收益率上行导致外资流出导致指数继续下跌，NIFTY50最终收于22776.1点。
长期来看，地缘政治层面上，印度是美西方“去中国化”的直接受益者，其战略模糊与多边对冲策略使其能够左右逢源:既可在俄罗斯和沙特博弈中获得廉价能源，又能在中美对抗中承接产能转移，获取低成本商品和产业技术，同时借助印太战略框架获得美日等国的高新技术支持。虽然特朗普执政下全球格局仍存不确定性，但印度的灵活外交为其赢得更大主动权。经济基本面方面，印度拥有庞大的人口红利和消费潜力，第三产业与西方IT技术深度接轨;同时，莫迪政府推进土地制度和宗教体系等结构性改革，助力基建与制造业加速发展。
综上，地缘战略优势与内需潜力叠加结构性改革红利，使印度市场具备长期高成长性；本周国际油价与美债利率均处于高位，对印度股市短期观点维持为中性。
美债：油价高位震荡，美债利率陡峭化
9月28日至10月7日期间，美债利率曲线陡峭化明，短端1年和2年期国债收益率分别下行8BP和下行4BP，长端10年和30年期国债收益率分别上行11BP和上行18BP。国庆期间，美伊局势僵持，伊朗在霍尔木兹海峡加强攻击油轮，也门-沙特战场方面，沙特东西输油管道再次遭受袭击，G7决定释放1亿桶紧急油储，布伦特原油在100美元/桶左右的高位波动。
基本面上，9月美国非农就业数据低于预期，当月新增非农就业人数2.9万人（前值13.3万人，预期9万人），且前2个月的数据被合计下修约6万人；9月生产部门新增1.8万人，其中耐用品制造业和建筑业分别新增非农就业0.8万人和1.1万人，继续受益于AI基建景气延续增长趋势。9月失业率录得4.2%（前值4.1%，预期4.1%），高于市场预期，其中劳动参与率环比提升0.2个百分点至61.8%，表明失业率上升主要是劳动力供给上升造成的。综合而言，9月的非农数据表明美国就业市场整体仍保持温和增长以及充分就业的状态，短期维度上通胀或仍是决定美联储是否加息的主要原因。目前10月美联储加息的预期已经回落到22%左右，关注9月美国通胀数据。
短期维度来看，美联储或进入加息周期，预期美债利率预期至震荡上行，对应美债指数走势预期为谨慎。
中期维度来看，在美国国内基本面明显走弱之前，预期美债利率震荡上行。
中债：节前系列政策出台，中债利率陡峭化
国庆节前截至9月30日当周，中债收益率曲线整体陡峭化，短端1年和2年期国债收益率分别下行1.3BP和下行0.4BP，长端10年和30年期国债收益率分别上行0.8BP和上行1.8BP。节前当周，短端利率围绕政策利率震荡，DR001平均在1.35左右，截至9月30日央行通过7天逆回购操作回笼资金约1738亿元，9月28日至30日，隔夜逆回购操作量日均0.73万亿元，对假期流动性较为呵护。节前当周，票据利率略有反弹，直贴半年国股平均在0.63左右。
9月28日，国务院常务会议研究宏观政策发力提效、促进有效投资有关工作；9月29日，节前系列政策出台，包括：1）下调抵押补充贷款（PSL）利率0.25个百分点（从1.75%降至1.5%）；2）增加科技创新和技术改造再贷款额度2000亿元，并将该项再贷款支持比例统一从60%提高至100%；3）增加支农支小再贷款额度5000亿元，其中民营企业再贷款额度增加3000亿元；4）2026年10月1日起，实施居民购房贷款贴息政策，政策实施期暂定1年。受节前系列政策出台的影响，9月29日至30日长端利率波动大幅加大，最终长端利率上行。
短期维度来看，短端利率围绕政策利率波动，央行配合缓解政府债供给压力，内需基本面仍偏弱，支撑债市走势，维持震荡偏多预期。
中期维度来看，美联储潜在加息周期对中债利率影响较小，国内货币政策取向以及机构资金资产荒下的配置需求构成对债市的支撑，建议是以票息获取为基础，寻找骑乘收益更高的品种。
黄金：先下行、后震荡
9月28日至10月7日期间，国际黄金价格呈现期初显著下行、随后区间震荡走势，COMEX黄金跌4.27%，伦敦现货金跌4.05%。期初因美国总统特朗普表示拒绝伊朗提出的重开霍尔木兹海峡、结束冲突的提议后，国际油价开始反弹，引发了市场对通胀的担忧，并强化了市场对美联储进一步加息的预期，导致COMEX黄金在9月28日当天下跌4%，是本轮下跌的主要贡献；随后黄金价格呈现震荡走势，尽管10月2日美国非农数据低于预期，使得黄金当天曾经出现明显反弹，但随着美债实际利率上行黄金价格也在当天转为下跌，COMEX黄金最终收于4136.7美元/盎司。
中期视角下，当前黄金隐含回报不足，高利率环境或易造成扰动，维持金价中性震荡预期。
短期视角下，美伊持续军事冲突，高油价扰动市场加息预期，地缘局势的反复与不确定性限制了单边行情的演绎，短期观点维持中性。
原油：多空信息交织，布伦特原油价格震荡上行
9月28日至10月7日期间，布伦特原油价格呈现震荡上行走势，期间累计上涨3.86%。期初特朗普拒绝伊朗结束冲突协议使得布油开始上行，虽然克普勒公司（Kpler）跟踪数据显示9月份中东产油国出口量显著上升使得油价转为下跌，但是全球柴油短缺（中国暂停10月成品油出口、俄罗斯继续暂停柴油出口）驱动布油价格随后显著上行，随着G7国家宣布释放1亿桶原油+柴油战略储备，布油价格重新转为下跌，10月7日伊朗革命卫队宣称要封锁霍尔木兹海峡“非法航道”带动布油小幅上行，最终收于101.20美元/桶。值得注意的是，近期WTI原油价格走势与ICE布伦特原油出现明显分化，期间累计下跌3.76%。一方面，美国9月非农就业数据低于预期，市场对美国原油需求前景的预期有所走弱；另一方面，美国宣布取消柴油出口禁令使得成品油供应预期改善，全球柴油市场紧张程度有所缓解，出口溢价回落，进一步压制WTI价格。相比之下，美伊冲突仍未完全缓解，布伦特原油仍包含较高的中东地缘政治风险溢价。
中期维度来看，供给端因地缘冲突及库存下降仍对油价形成支撑，需求端在高油价和能源成本上升的压制下持续走弱，对原油观点维持震荡。
短期来看，美伊军事冲突使得霍尔木兹海峡全面复航仍面临较大不确定性，同时也门胡赛武装与沙特军事冲突持续，对油价观点维持为中性。
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（撰文：国金证券财富产品中心）
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