8月19日，昆仑万维披露2026年半年度报告。上半年公司实现营业收入53.59亿元，同比增长43.55%；归母净利润10.88亿元，较上年同期-8.56亿元实现扭亏为盈。这份财报是公司2026年3月发布"4+3"AGI战略后的首份半年报，市场关注的焦点已从"战略讲了什么"转向"战略兑现了多少"。
一、整体业绩：营收高增，利润含金量存疑
营收端，公司上半年实现53.59亿元收入，其中海外收入52.03亿元，同比增长51.21%，海外收入占比攀升至97%。二季度单季营收约27.89亿元，同比增长41.63%，环比增长8.5%。营收增速虽有放缓，但在AI商业化早期阶段仍属可观。
利润端则是财报最大争议点。归母净利润10.88亿元看似亮眼，但扣非净利润仍亏损4.58亿元。利润转正的核心驱动是非经常性损益——子公司艾捷科芯引入外部融资后，公司股权被动稀释至48.65%并丧失控制权，确认投资收益14.79亿元；叠加公允价值变动收益等，非经常性损益合计达15.46亿元。
现金流方面，经营活动现金流净额-4.67亿元，虽同比收窄16.64%，但已连续为负。AI短剧业务大规模市场推广投入仍是主要拖累。
费用端，销售费用33.40亿元，同比大增82.75%，增速显著高于营收增速，平台仍处"以投入换规模"阶段。研发投入8.30亿元同比微降0.29%，在高强度AI竞争格局下需关注研发投入力度是否充足。
二、业务结构：AI短剧成第一增长曲线，三条业务线分化明显
(一)AI短剧平台：增速最快，商业化加速兑现
AI短剧平台业务实现收入15.35亿元，同比增长163.28%，为增速最快板块。2026年6月底单月流水突破6500万美元(一季度末为4800万美元)，ARR超过7亿美元。据SensorTower数据，上半年AI短剧平台合计MAU稳居海外短剧市场第一，FreeReels位列出海短剧APP下载量第一名，也是唯一一款预估下载量破两亿的产品。
值得关注的是毛利率变化：AI短剧业务毛利率降至67.49%，同比下滑15.60个百分点。毛利率下滑与市场推广投入加大直接相关——运营AI短剧平台的Skywork AI Pte.Ltd.上半年亏损12.14亿元，为集团内最大亏损主体。7月平台上新剧集中超90%为AI生成，拍摄成本较真人剧大幅降低，随着AI内容占比持续提升，毛利率有望逐步改善。
(二)AI工具与天工AI：收入高增但体量尚小
AI软件技术(AI工具)收入2.2亿元，同比增长237%，AI工具业务ARR已突破1亿美元。天工AI完成3.1、3.2版本迭代，推出Skywork Design、Dynamic Workflows、SkyworkTags等功能，并发布智能硬件SkyworkNote。但AI工具业务收入体量仍较小，尚不足以对公司整体盈利产生实质性影响。
(三)Opera等成熟业务：稳健增长，提供现金流支撑
Opera上半年实现营业收入3.54亿美元，同比增长24%，经调整后EBITDA0.84亿美元，同比增长31%。2026年Q2全球月活跃用户达2.88亿，其中Opera GX游戏浏览器MAU达0.37亿。Opera广告业务收入20.33亿元，同比增长41.93%。成熟业务为公司AI Native业务提供了稳定的现金流支撑。
三、战略布局："4+3"战略下的全栈AI生态
2026年3月，公司正式发布"4+3战略"——以视频模型、音乐音频模型、游戏世界模型、基座文本与多模态模型四大SOTA模型为技术底座，支撑AI短剧、AI音乐、AI游戏三大AI原生平台经济体建设。
从模型进展看，技术实力持续验证：SkyReels-V4在Artificial Analysis文生视频及图生视频(With Audio)两大榜单登顶全球第一；Mureka V9.5在音乐人盲测中综合表现超越Suno V5.5和Google Lyria3Pro等头部竞品；Matrix-Game3.5实现720p分辨率下单卡20FPS实时生成、具备1分钟记忆能力；SkyClaw-v1.0支持百万token上下文。
在AI芯片与具身智能领域，子公司艾捷科芯完成新一轮5.5亿元融资，投后估值突破40亿元；黎曼动力推出面向通用具身智能的世界动作模型Riemann-1.0。公司已形成"模型+应用+芯片"的全栈AI布局。
四、风险与隐忧
1.扣非利润持续亏损：上半年扣非净利润-4.58亿元，主业盈利能力尚未转正。公司坦言存在AGI与AIGC持续投入带来的经营亏损风险。
2.高投入模式持续性：销售费用同比大增82.75%，AI短剧业务仍处"烧钱"阶段。若市场竞争加剧导致获客成本进一步上升，现金流压力将持续。
3.商誉与投资资产占比较高：商誉余额44.30亿元，占总资产20.22%；其他非流动金融资产达81.10亿元，占总资产37%。投资类资产与商誉合计占比过半，业绩对投资收益与金融资产公允价值变动依赖度较高。
4.股权激励争议：公司股权激励仅考核营收规模(2026年目标85亿元)，未设置净利润、现金流相关考核约束，引发市场对激励导向的质疑。
五、机构观点
近六个月累计9家机构发布研究报告，预测2026年平均目标价约68元。华泰证券给予"买入"评级、目标价67.59元；浙商证券给予"买入"评级、目标价74.3元；中邮证券维持"增持"评级。机构对2026年净利润预测分歧较大，最高4.54亿元、最低-11.26亿元。华创证券首次覆盖给予"推荐"评级，预计2026-2028年营业收入110/137/171亿元。
昆仑万维2026年半年报呈现出营收高增、利润转正但含金量不足的复杂图景。AI短剧业务已初步验证商业化能力，单月流水突破6500万美元、ARR超7亿美元是最大亮点；"4+3"战略下的全栈AI布局在模型、应用、芯片各层面均有实质性进展。
然而，扣非净利润持续亏损、现金流为负、高销售费用投入等现实问题不容回避。公司正处于从"战略投入期"向"商业化兑现期"过渡的关键阶段——AI短剧证明了"降本+提质"的可行性，但距离整体盈利仍有距离。后续需重点关注：AI短剧毛利率是否随AI内容占比提升而改善、AI工具业务能否形成规模收入、扣非利润何时转正。
对于投资者而言，昆仑万维的长期价值取决于AI Native业务能否从"烧钱换规模"走向"规模换利润"，这需要至少再观察1-2个季度的财务数据才能做出更清晰的判断。
