（来源：金十期讯）
作者 | 中信建投期货研究发展部 陈宇灏
期货交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1461 号
期货交易咨询从业信息：Z0019939
本报告完成时间 | 2026年6月26日
重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合!
摘要：
本文从往年供需平衡表、海运与地缘三个维度，梳理了2026年霍尔木兹海峡局势对硫磺市场的一种分析思路。
从历史年度供需出发，2026年进口同比变化明显——4、5月进口降幅在66%~72%区间。除了霍尔木兹海峡封闭、中东硫磺货源无法正常发运的影响，也存在韩国等硫磺出口国制备硫磺的原料油气来自中东的影响。
而国内产能增幅往往不超过15%，无法弥补进口下跌的缺口。结果是港口库存从年初约200万吨降至6月中旬约76万吨，反映出供需的阶段性错配。另一方面，我们也可以说较之10年前更高的库存，还是带来了一定缓冲。
中东至中国海运耗时约2-3周，在谅解备忘录签署后发出的前期积压订单或最早在7月陆续到港。若我们假设1.进口订单规模与2025年一致，2.由于霍尔木兹海峡的封闭，6月同比降幅类似4、5月，上半年进口累计减量或在290~300万吨量级，其中主要体现霍尔木兹海峡封闭的4~6月进口减量在200万吨量级。
在过去的1周多时间内，多艘硫磺船已经离开波斯湾，前往各自目的地，阿格斯报道显示约有50万吨已装在硫磺的船只滞留在霍尔木兹海峡内。从“出多入少”的干散货船流量看，产业依旧谨慎。
对于下半年硫磺供需平衡，若前期积压及后续订单顺利运至我国港口，则上半年供不应求导致的历史高价局面或可有效缓解。积压订单的实际释放节奏仍取决于中东局势走向、航运恢复速度及下游需求的季节性变化（Q3通常为消费旺季），尚需持续跟踪验证。
本文意在扩展讨论《【建投硫磺专题】Hormuz Choked-硫磺产业链的结构性矛盾与霍尔木兹冲击》的内容，从以下两方面展开分析：1）传统静态供需平衡表分析；2）通过假设简化模型，分析2026年3月以来霍尔木兹海峡封闭/开通对硫磺供需平衡的量化影响。
首先回顾历史年度的供需平衡表，参考图表1（年度频率），我们有以下结论：
1. 2014~2025年，国内产能与产量持续增长，进口量整体平稳，进口依存度持续小幅下降。
2. 产能利用率小幅下降，但产量持续上升，显示总产能增长显著。
3. 2022年后的3年，表观消费量突破2019年高点后持续上升。硫磺主要用于制硫酸，硫磺制硫酸的工艺是硫酸产能的最重要组成。（无论硫磺制酸及其他工艺）硫酸在传统的农业磷肥、工业钛白粉等传统需求以外，需求增量主要来自如磷酸铁锂、MHP等新能源电池材料的用酸需求。
4. 近年年度表观消费量及供给量均在2000万吨左右，可以视作一个分析、估算的锚点（即刻舟求剑）。
5. 2014~2025年中，虽然需求增长率健康，但供给整体同样较为充沛，并未出现长期短缺。以10年维度来看，年末的港口库存整体依旧呈缓慢累库趋势。
因此，我们维持《【建投硫磺专题】Hormuz Choked-硫磺产业链的结构性矛盾与霍尔木兹冲击》中的观点：2026年霍尔木兹海峡危机成为爆发式行情的直接触发因素。我国近年对硫磺的进口依存度大致在42%~50%，其中中东区域近年占中国进口总量的40%~60%。此外，如韩国等进口来源，其生产硫磺的油气原料也来自中东，同样将受到间接影响。从体量上看，中东供给缺口无法通过国内增产或新产能有效替代。具体展开来说，
1. 霍尔木兹海峡封闭以来，国内产量有所提升，但进口缺口的体量显著高于国内可增加的产量。
进口减量与产量增量相抵后，1~5月的净缺口约187.7万吨，该缺口造成了各环节库存的消耗。
2. 据卓创资讯，国内主营单位以保供为主、暂无报价。在此背景下，我们认为当前现货高价也受可交易量偏少的支撑。
3. 中东至我国港口海运耗时约2~3周。本轮冲突在2月末爆发，导致3月进口降幅扩大、4-5月减量则进一步加剧。美伊谅解备忘录签署不久，由于前述运输时间问题，预计6月到港量仍维持低位。国内产量增量无法弥补进口减量。若海运恢复通畅、前期订单正常执行，积压订单最早可能在7月陆续到港。
4. 2026年港口库存快速下降，2025年末八大港口库存约200万吨，6月18日降至约76万吨，降幅约124万吨。与前述187.7万吨理论缺口的差异，可能源于企业及渠道库存的缓冲、下游需求受高价抑制等因素（图表5及前期报告的磷酸一铵、磷酸二铵等开工率下降数据图表）。当前的公开数据尚无法量化各因素的具体权重。
5. 为估算积压在中东的硫磺订单规模，我们做以下简化假设：1）2026年进口订单规模与2025年一致（不考虑企业增加安全库存、高价抑制需求等变化）；2）前期订单将被严格执行，不考虑各国竞抢货源的情况；3）中东产油国不会出现副产品硫磺不足，即发运减量完全源于无法通过海峡。
按此假设，4、5月进口同比降幅远高于1、2月，较2025年同期减量约130万吨。以4、5月降幅（66.4%~72.4%）估算，6月进口到港量约27~33万吨，较去年同期少66~72万吨。
在此假设下，1~6月进口累计同比减量约290~300万吨，其中4~6月减量约200万吨。这一部分可归因于霍尔木兹海峡封闭，在前述假设下可视为积压待发的对华货物。对于这一结果，我们更多用来估计积压的硫磺量纲与规模，而非视作一个精确的数值。
但也需注意：海峡封闭的确导致中东原油出口受限、炼厂开工率下降，副产品硫磺产出亦会减少，实际可发运的积压量确实可能低于估算。
据阿格斯报道，多艘硫磺运输船已顺利通过霍尔木兹海峡，载重8.16万吨的"Xin Qi Men"已于阿联酋鲁韦斯港完成装货，运往我国。此外，海峡内积压约50万吨满载硫磺的船舶，大多已通过前期贸易合同锁定。需注意，阿格斯报道的为已装载硫磺且滞留于海峡内的散货船，规模自然是远小于陆上各区域待发运的货量。
即便局势有所反复，中东局势因谅解备忘录的签署整体呈缓和迹象，预计积压订单将逐步释放，国内后续或更重视安全库存建设。这一逻辑可通过船运数据验证（如图表4）。
需注意，硫磺在散货中为非主流品类，体量远小于铁矿石、煤炭、玉米、大豆等主流品类，因此各类海运数据的区分度有限，仅能视作间接指标。从目前通行情况看，备忘录签署后有一轮短促的集中东向驶离波斯湾，但西向进入的船只较少。这显示航运界仍持谨慎态度，长此以往波斯湾内运力可能趋紧，形成新的瓶颈。
从历史季节性看，Q1需求通常高于Q2，下半年整体高于上半年，其中Q3略高于Q4。高价对需求的拖累已在2026年3-4月有所体现，当期需求低于2025年同期。
对于下半年硫磺需求，若前期积压（约200万吨量级）及后续补充货源顺利运至我国港口，叠加国内的正常生产，则上半年供不应求带来的高价或可有效缓解。目前现货价格的回调，一大动力便是前期积压订单的中东货源顺利通过海峡，发往我国港口，另一大动力则是进口货源供给逐步恢复正常的预期。
在价格进一步下行后，可关注下游需求的释放以及更积极的安全库存政策。核心问题依旧是地区局势是否持续缓和，使航运业界可放心恢复正常运输。
研究员：陈宇灏
期货交易咨询从业信息：Z0019939
责任编辑：刘万里 SF014
