记者 | 陈慧东
老牌半导体器件商银河微电（688689.SH）发布公告，筹划以发行股份方式收购恒泰柯半导体（上海）有限公司（以下简称“恒泰柯”）100%股权，并同步募集配套资金。公告明确，本次交易构成关联交易，不触及重大资产重组，上市公司实际控制人也将保持不变。
银河微电2021年登陆科创板，依靠小信号器件、传统低压功率器件填充业绩基本盘，但内生研发向高端功率半导体延伸的步伐始终滞后。
财报显示，银河微电继2022至2023年净利连续同比下滑后，2024年，公司实现营业收入9.09亿元，同比增长30.75%，归母净利润7187.42万元，同比增幅仅12.21%。进入2025年，营收增速进一步放缓，全年营收10.50亿元，同比增长15.46%，归母净利润7990.47万元，增速回落至11.17%。
银河微电上市后业绩。图片来源：Wind
更棘手的是，银河微电的营业收入主力长期由小信号器件（小信号二极管、小信号三极管、小信号 MOSFET）构成，相关产品工艺成熟，但赛道增长空间已逐步触及天花板。2024年至2025年，公司小信号器件营业收入由4亿元增长至4.21亿元，毛利率减少3.85个百分点。
银河微电在高压MOS、IGBT、SiC等高端功率器件布局尚浅。公司在财报中表示，2025年公司完成6英寸平面高速开关芯片批量量产，车用SiC（碳化硅）功率器件研发取得阶段性突破，BLDC电机驱动芯片已实现小批量订单。
上述技术突破尚未在业绩层面得到体现。2025年，银河微电的功率器件业务实现营业收入同比增22.41%至5.41亿元，毛利率为25.22%，比上年增加0.55个百分点。
银河微电2025年主业情况。图片来源：公告
“高端功率领域属于另一套高技术壁垒体系，研发投入动辄在十亿级起，且需要漫长周期与严苛的产品验证。士兰微、扬杰科技早已重兵布局8寸高压MOS、IGBT产线，相关产品已导入量产；银河微电在功率器件（IGBT、SiCMOSFET）领域的研发和量产方面也在取得进展，但在优化生产工艺、提高量产能力等方面仍需不断突破。”一位半导体领域专业人士向界面新闻表示。
在持续的业绩增长压力下，银河微电上市后的研发投入力度有所缩减。Wind数据显示，2022年至2025年，公司研发支出总额占营业收入比例分别为6.98%、6.06%、6.17%、5.88%。
在此背景下，收购拥有成熟技术的外部标的，成为银河微电加速高端转型、试图摆脱业绩增长颓势可走的“捷径”。
标的恒泰柯整体属于中压功率器件设计型细分龙头。官网显示，公司成立于2014年1月，核心团队人员都有15年以上丰富的世界领先的半导体研发和管理经验。公司已研发出国际领先、国内首创SGTMOSFET产品平台，现有700余款产品。已取得多个SGTMOSFET，高压超晶节 （SJ），IGBT和氮化镓的美国专利，广泛应用在各类电源、锂电池保护、无刷电机、新能源E-car（OBC、电控）等领域。
界面新闻查阅恒泰柯官网发现，公司最新发布的行业资讯信息显示，京东京造140W氮化镓充电器中的整流管系恒泰柯制造。另一条2024年4月披露的咨询显示，红魔、绿联、音响品牌哈曼卡顿、品硕等手机、配件以及工厂品牌的几十款产品均选用恒泰柯MOS管。
恒泰柯成立后共计进行过三轮股权融资。2019年11月，武岳峰资本进入成为最早布局方，武岳峰资本在业内有“半导体第一梯队VC”之称，重仓兆易创新（603986.SH）等多家芯片龙头公司；2021年4月，另一老牌头部VC光合创投进入恒泰柯；2022年8月，Pre-A轮引入投资方上海创智数链一期。
银河微电方面向界面新闻表示，标的主要做中高压功率器件，在产品矩阵上可与公司形成互补。
不过，界面新闻发现，即便恒泰柯具备技术优势，这桩收购仍暗藏多重考验：
首先，标的资产质地成色不明。截至目前，交易双方仅签署收购意向协议，恒泰柯完整的营收、净利润、净资产等核心经营数据均未披露。
“恒泰柯作为属于典型的轻资产科技企业，账面固定资产占比极低，企业价值主要依托专利技术、核心团队、客户资源等无形资产。这类资产的评估弹性较大，评估机构选用收益法、市场法进行估值时，参数调整空间充足，客观上增加了定价不确定性。而且，缺乏业绩数据依据，市场难以对其经营质地开展横向对比，公司资产质地含金量不明确。”一名私募人士向界面新闻分析。
另一方面，标的股东来头不小，银河微电如果选择溢价收购，公司账面将形成大额商誉。半导体行业技术迭代速度极快，若恒泰柯的技术优势与银河微电的产能未能实现预期的协同效应，商誉减值风险将持续侵蚀上市公司利润。
其次，除估值问题外，银河微电自身的资金承载能力存在风险。截至去年底，公司货币资金约1.37亿元，同比减少44.65%。同时，公司的经营现金流逐年走弱，受下游客户账期拉长，备货增加等影响，去年公司经营性现金净流入4375.01万元，同比减少34.73%。
最后，恒泰柯的核心技术高度绑定研发团队，针对标的核心人员的股权激励、长期竞业限制等条款未明。界面新闻还发现，恒泰柯2023年2月曾进行过一次重大股权转让，被上海国资背景的致能恒芯全资收购，其余所有财务投资人、早期自然人股东全部退出持股，其中还包括恒泰柯创始人、CEO王飞（退出时持股比例25.06%）。
恒泰柯股东变化情况。图片来源：天眼查
针对收购后标的技术团队能否完整过渡等问题，银河微电方面向界面新闻表示，相关信息需等完整收购方案公布后进行披露。
对于这桩前途未明的收购，市场早有反应。在6月11日晚间停牌公告发布前，银河微电已连续三个交易日大涨，9日至11日，该股由38元/股左右最高涨至47.24元/股，阶段性涨幅近25%。但对于投资者而言，这桩交易多方真正的博弈或许才刚刚开始。
