黑燈實驗室業務成長引擎，收入三年激增371%
戴納實驗的主營業務聚焦於智慧實驗室解決方案及黑燈實驗室解決方案。其中，黑燈實驗室解決方案作為新興業務，呈現爆發式增長。2023年該業務收入為零，2024年實現收入3623萬元，2025年進一步飆升至1.71億元，兩年間收入增長高達371%。與此同時，公司整體收入從2023年的6.14億元微降至2024年的5.54億元，隨後在2025年回升至6.45億元，複合增長率約2.4%。
智慧實驗室解決方案（不包括SLS）則呈現波動態勢，2023年收入6.14億元，2024年下降15.7%至5.18億元，2025年進一步下降8.4%至4.74億元。其中，智慧實驗室一體化解決方案收入在2024年經歷50.3%的大幅下滑後，2025年反彈78%；而模塊化實驗室及元件收入在2024年激增169.6%後，2025年又驟降53.4%，顯示出業務結構的不穩定性。
毛利率持續改善，2025年達28.1%創新高
公司整體毛利率呈現穩步上升態勢。2023年毛利率為16.1%，2024年提升至23.6%，2025年進一步增長至28.1%。這一改善主要得益於高毛利的黑燈實驗室解決方案收入佔比提升，以及智慧實驗室解決方案毛利率的持續優化。
分業務看，黑燈實驗室解決方案2024年毛利率高達50.0%，2025年雖降至40.2%，但仍顯著高於智慧實驗室解決方案。智慧實驗室解決方案（不包括SLS）毛利率從2023年的16.1%提升至2025年的23.7%，主要來自智慧實驗室一體化解決方案毛利率的改善，從2023年的14.6%提升至2025年的23.0%。
淨利率仍處低位，2025年提升至2.5%
儘管毛利率持續改善，公司淨利率仍處於較低水平。2023年淨利率僅0.4%，2024年微升至0.9%，2025年進一步提升至2.5%。年內溢利從2023年的236萬元增長至2025年的1640萬元，三年間增長6倍。
淨利率偏低主要受銷售及營銷開支、行政開支以及研發成本的影響。2025年，這三項費用分別達3250萬元、4270萬元和5940萬元，合計佔總收入的20.8%。值得注意的是，2025年貿易及其他應收款項及合約資產的減值虧損高達2860萬元，較2024年的760萬元激增276%，嚴重拖累了淨利潤表現。
應收款項周轉效率改善，但減值風險驟增
公司貿易應收款項及應收票據週轉天數從2023年的173.6天改善至2025年的152.5天，顯示收款效率有所提升。然而，應收款項的質量卻出現惡化跡象。2025年，公司計提的貿易及其他應收款項及合約資產減值虧損達2860萬元，較2024年的760萬元激增276%。
截至2025年底，賬齡在2年以上的應收款項達7593萬元，佔總應收款項的23.4%。其中，2-3年的應收款項為6012萬元，3年以上的為1581萬元。這一數據顯示公司面臨較大的壞賬風險，資產質量值得警惕。
客戶集中度較高，前五大客戶貢獻45%收入
2025年，公司來自前五大客戶的收入佔總收入的45%，顯示客戶集中度較高。其中，兩名客戶分別貢獻了9840萬元和1.03億元收入，分別佔總收入的15.3%和15.9%。客戶集中度較高可能使公司業績受單一客戶業務變動的影響較大，增加了經營風險。
流動比率改善，但經營活動現金流持續為負
公司流動比率從2023年的1.1提升至2025年的1.4，速動比率從0.8提升至1.3，流動性狀況有所改善。然而，公司經營活動現金流連續三年為負，2023年至2025年分別為-9820萬元、-459萬元和-6793萬元。這主要是由於應收款項和合約資產的增加，以及合約負債的減少。
截至2025年底，公司現金及現金等價物為7820萬元，而計息銀行貸款及其他借款達2.18億元，財務槓桿比率為80.1%。儘管較2024年的118.1%有所改善，但仍處於較高水平，利息支出對利潤形成壓力。
研發投入持續增加，佔收入比例穩定在9%左右
公司重視研發投入，2023年至2025年研發成本分別為4540萬元、4460萬元和5940萬元，佔總收入的比例分別為7.4%、8.0%和9.2%。研發費用主要用於員工福利開支，佔比超過60%。2025年研發人員薪酬及人數增加，反映公司在黑燈實驗室解決方案等新業務領域的投入加大。
關聯交易金額不大，但擔保風險需關注
公司與關聯方的交易主要包括銷售貨品、提供服務和採購材料等。2023年至2025年，關聯交易金額分別為3435萬元、2527萬元和7858萬元，佔總收入比例較低。值得注意的是，關聯方為公司銀行融資提供擔保，2025年底未償還擔保貸款達7000萬元，這可能存在潛在的或有負債風險。
核心管理層穩定，薪酬差距較大
公司核心管理層包括董事長遲海鵬、執行董事張懷東、龔長華、張京軍、邢希學等，團隊相對穩定。2025年，董事薪酬總額為702萬元，其中董事長遲海鵬薪酬為115萬元，其他執行董事薪酬在75.8萬元至110萬元之間。監事薪酬相對較低，在30.5萬元至63.2萬元之間。整體薪酬水平與公司業績增長基本匹配，但高管之間薪酬差距較大。
主要風險因素分析
業務集中度風險：黑燈實驗室毛利率已下滑
黑燈實驗室解決方案雖增長迅速，但2025年毛利率已出現下滑，從50.0%降至40.2%，未來可能面臨市場競爭加劇和毛利率進一步壓縮的風險。
應收款項減值風險：2025年減值虧損激增276%
2025年減值虧損激增276%，長期應收款項占比較高，若未來經濟環境惡化或客戶財務狀況變動，可能導致更多減值損失。
現金流壓力：經營活動現金流連續為負
經營活動現金流連續為負，依賴融資活動維持運營，若融資渠道受阻，可能面臨流動性危機。
客戶集中度風險：前五大客戶貢獻45%收入
前五大客戶貢獻45%收入，若主要客戶流失或減少訂單，將對業績產生重大影響。
研發風險：研發投入持續增加但商業化不確定
研發投入持續增加，但新技術和產品的商業化存在不確定性，可能無法達到預期收益。
財務數據摘要
| 截至12月31日止年度 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2024年變動 | 2025年變動 |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入（人民幣千元） | 614,076 | 554,027 | 644,913 | -9.8% | +16.4% |
| 毛利（人民幣千元） | 98,563 | 130,930 | 181,192 | +32.8% | +38.4% |
| 毛利率 | 16.1% | 23.6% | 28.1% | +7.5ppt | +4.5ppt |
| 淨利潤（人民幣千元） | 2,358 | 4,896 | 16,397 | +107.6% | +234.9% |
| 淨利率 | 0.4% | 0.9% | 2.5% | +0.5ppt | +1.6ppt |
| 貿易應收款項及應收票據（人民幣千元） | 272,214 | 244,229 | 294,747 | -10.3% | +20.7% |
| 減值虧損（人民幣千元） | 9,508 | 7,550 | 28,613 | -20.6% | +279.0% |
| 經營活動現金流（人民幣千元） | -98,196 | -4,587 | -67,932 | +95.3% | -1377.0% |
| 現金及現金等價物（人民幣千元） | 62,447 | 75,165 | 78,209 | +20.4% | +4.1% |
| 計息銀行貸款及其他借款（人民幣千元） | 168,777 | 206,042 | 217,513 | +22.1% | +5.6% |
綜合來看，戴納實驗在黑燈實驗室解決方案領域取得了顯著增長，毛利率持續改善，但淨利率仍處低位，應收款項減值風險驟增，現金流狀況不容樂觀。投資者在關注公司成長性的同時，需審慎評估其資產質量、流動性風險及盈利質量。
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