主營業務聚焦代謝疾病治療領域
質肽生物成立於2018年，是一家臨近商業化階段的生物製藥公司，專注於開發治療肥胖症及其他代謝性疾病的創新藥物。公司已構建了涵蓋每月注射劑、口服多肽療法及多靶點療法的多元化產品組合，核心產品佐維格魯肽(ZT002)是一款處於III期臨床階段的每月一次給藥GLP-1受體激動劑多肽注射劑，用於治療肥胖症、2型糖尿病及代謝功能障礙相關脂肪性肝炎(MASH)。
公司擁有四大專有技術平台：QLLong（超長半衰期工程化）、QLFusion（多靶點融合工程化）、QLOral（口服多肽/蛋白質遞送）及QLFold（高產率重組蛋白生產），覆蓋了多肽及蛋白質藥物發現、工程化、製劑及生產的全價值鏈。截至最後實際可行日期，公司擁有8款在研藥物，其中4款處於臨床階段，4款處於臨床前階段。
營收連續下滑 2025年同比減少21.8%
質肽生物目前尚未實現藥品商業化，收入主要來自提供研發服務及銷售醫藥中間體。財務數據顯示，公司營業收入呈現下滑趨勢，2024年錄得收入人民幣400.6萬元，2025年進一步下降至人民幣313.2萬元，同比減少21.8%。
| 項目 | 2024年（人民幣千元） | 2025年（人民幣千元） | 變動率 |
|---|---|---|---|
| 收入 | 4,006 | 3,132 | -21.8% |
淨虧損持續擴大 2025年虧損人民幣1.91億元
由於持續投入研發及行政開支，質肽生物自成立以來一直處於淨虧損狀態。2024年公司錄得淨虧損人民幣1.64億元，2025年淨虧損進一步擴大至人民幣1.91億元，同比增加16.9%。截至2025年12月31日，公司累計虧損達人民幣3.55億元。
| 項目 | 2024年（人民幣千元） | 2025年（人民幣千元） | 變動率 |
|---|---|---|---|
| 除稅前虧損 | (163,771) | (191,435) | +16.9% |
| 年內虧損 | (163,810) | (191,428) | +16.9% |
毛利率大幅下滑 2025年降至47.1%
2024年及2025年，公司毛利率分別為78.8%及47.1%，2025年毛利率較2024年大幅下降31.7個百分點。毛利率下滑主要由於銷售成本從2024年的人民幣85.0萬元增加至2025年的人民幣165.8萬元，同比增加95.1%，增幅遠高於收入降幅。
| 項目 | 2024年（人民幣千元） | 2025年（人民幣千元） | 變動率 |
|---|---|---|---|
| 銷售成本 | (850) | (1,658) | +95.1% |
| 毛利 | 3,156 | 1,474 | -53.3% |
| 毛利率 | 78.8% | 47.1% | -31.7pp |
研發投入持續增加 2025年達人民幣1.76億元
公司將大部分資源投入研發活動，2024年及2025年研發開支分別為人民幣1.50億元及人民幣1.76億元，2025年同比增加17.0%。研發開支增加主要由於臨床試驗服務外包成本增加及研發團隊人員擴充。研發開支占總成本比例分別為82.6%及80.5%，顯示公司業務高度依賴研發活動。
| 項目 | 2024年（人民幣千元） | 2025年（人民幣千元） | 變動率 |
|---|---|---|---|
| 研發開支 | (150,474) | (176,087) | +17.0% |
營收構成高度集中 五大客戶貢獻98.7%收入
往績記錄期間，公司客戶集中度極高。2024年及2025年，來自五大客戶的收入分別佔總收入的100.0%及98.7%，來自最大客戶的收入分別佔總收入的67.6%及41.3%。客戶集中度高使公司面臨客戶流失風險，若主要客戶減少訂單或終止合作，將對公司經營業績產生重大不利影響。
| 項目 | 2024年 | 2025年 |
|---|---|---|
| 五大客戶收入佔比 | 100.0% | 98.7% |
| 最大客戶收入佔比 | 67.6% | 41.3% |
供應商集中度較高 存在供應鏈風險
公司生產所需的原材料主要包括微生物發酵物、脂肪酸側鏈、His-Aib、多種輔料及其他常用化學品。2024年及2025年，來自五大供應商的採購額分別佔總採購額的29.8%及23.7%，來自最大供應商的採購額分別佔總採購額的9.8%及6.3%。供應商集中度較高使公司面臨供應中斷風險，若主要供應商無法按時供應或提高價格，將對生產經營產生不利影響。
單一最大股東集團控制25.72%投票權
公司的單一最大股東集團由張旭家博士、張媛媛博士、翟鵬博士、吳寧先生及天津質肽企業管理諮詢合夥企業（有限合夥）組成。截至最後實際可行日期，該股東集團有權行使公司合共約25.72%的投票權。張旭家博士作為公司創始人、董事會主席、執行董事及首席執行官，對公司經營管理具有重大影響。緊隨IPO完成後，該股東集團將有權行使公司合共約[編纂]的投票權，仍為公司單一最大股東集團。
核心管理層擁有豐富行業經驗
公司核心管理層成員主要來自諾和諾德等國際製藥企業，在代謝藥物開發領域擁有豐富經驗： - 張旭家博士（創始人、董事長、首席執行官）：曾任諾和諾德研發副總裁，在生物製藥研發領域擁有超過30年經驗。 - 張媛媛博士（聯合創始人、執行董事、高級副總裁、研發部負責人）：曾任諾和諾德資深科學家，在代謝疾病研究領域擁有超過15年經驗。 - 翟鵬博士（聯合創始人、執行董事、高級副總裁、生產負責人）：曾任諾和諾德蛋白質工程首席科學家，在生物製品研發及生產領域擁有超過20年經驗。 - 吳寧先生（聯合創始人、執行董事、首席運營官）：曾任諾和諾德中國研發中心運營總監，擁有超過20年生物製藥運營經驗。
面臨多重風險因素
質肽生物作為一家未盈利生物科技公司，面臨多方面風險：
臨床開發風險
核心產品佐維格魯肽仍處於III期臨床階段，能否成功完成臨床試驗及獲得監管批准存在不確定性。公司在2025年1月才啟動佐維格魯肽用於肥胖症的III期臨床試驗，預計2027年第二季度完成，距離商業化至少還有2-3年時間。
商業化風險
公司尚未建立商業化團隊，缺乏產品營銷及銷售經驗。儘管已與通化東寶及愛美客就ZT001的商業化達成合作，但合作夥伴能否成功推動產品銷售仍存在不確定性。
財務風險
截至2025年12月31日，公司錄得淨負債人民幣7440萬元，流動比率從2024年的2.42下降至2025年的1.50，流動資產淨值從人民幣5493萬元減少至人民幣1742萬元，流動性壓力明顯增加。2024年及2025年經營活動現金流出淨額分別為人民幣4504萬元及人民幣1.12億元，現金消耗速度加快。
市場競爭風險
GLP-1受體激動劑市場競爭激烈，諾和諾德、禮來等跨國企業已推出多款產品，公司核心產品佐維格魯肽面臨來自每月一次給藥候選藥物的直接競爭，包括安進的MariTide及輝瑞的PF'3944等。
生產風險
公司依賴自有生產設施進行商業化生產，泰州工廠年產能超過4000萬支司美格魯肽注射液，但尚未經歷商業化大規模生產考驗，能否穩定供應存在不確定性。
監管風險
藥品研發及商業化受到嚴格監管，監管政策變化可能導致研發延遲或成本增加。公司已獲得聯交所豁免嚴格遵守上市規則第8.12條及第19A.15條有關管理層留駐香港的規定，未來需確保與聯交所的有效溝通。
結論
質肽生物作為一家處於臨床階段的生物製藥公司，雖然擁有創新的技術平台和潛力產品，但面臨營收下滑、虧損擴大、現金流壓力增加等財務挑戰，同時核心產品商業化前景存在較大不確定性。投資者應密切關注公司臨床試驗進展、監管審批進程及商業化準備情況，謹慎評估投資風險。
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