（来源：邱祖学金属与材料研究）
◾事件：公司发布2025年年报。1）业绩：2025年公司实现营收600.4亿元，同比增加10.3%，归母净利60.6亿元，同比增长37.2%，扣非归母净利60.0亿元，同比增长40.9%。单季度看，25Q4营收159.7亿元，同比增加4.6%，环比增加6.5%，归母净利16.6亿元，同比增长179.9%，环比增长1.6%，扣非归母净利16.2亿元，同比增长181.5%，环比下降0.2%。Q4业绩主要受减值拖累，加回减值后，业绩符合预期；2）分红：2025年末拟每10股派发现金红利3.79元，加上中期分红，2025年现金分红合计24.2亿元，分红率39.9%，同比+7.7pct，对应3月30日收盘价的股息率为2.2%。
◾减值：2025年公司计提资产减值准备3.2亿元，基本发生在Q4，主要对本部以及所属4家企业因技改造成的停用和拆除的部分固定资产进行减值。
◾量价齐升，电解铝盈利增强。1）量：公司电解铝产能308万吨，氧化铝产能140万吨。2025年公司氧化铝产量130.4万吨，同比-7.5%，我们预计主要由于氧化铝价格低迷未实现满产，2025年公司铝商品产量322.6万吨，同比增加6.5%；2）价：2025年铝价20721元/吨，同比+4.0%，其中25Q4铝价21534元/吨，环比+4.0%。2025年山东氧化铝价格3178元/吨，同比-21.0%，其中25Q4氧化铝价格2761元/吨，环比-11.4%；3）利：2025年公司毛利率16.8%，净利率12.2%，其中电解铝毛利率18.2%，同比+4.9pct，铝加工毛利率15.2%，同比+1.8pct。单季度看，25Q4公司毛利率20.7%，环比+2.7pct，我们预计主要由于铝价上涨，净利率13.3%，环比-0.4pct。
◾ 核心看点：1）资产负债表优化，权益产能增加提升业绩弹性。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产质量优化明显，2021年公司计提减值充分，2022-2025年减值整体下降，2025年公司收购子公司股权，增加电解铝权益产能15万吨以上，业绩弹性进一步提升。2）双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，公司2025使用清洁能源占比超85%，绿色铝价值前景广阔。3）分红逐步提升。2025年公司进行中期和年度分红，分红率提升7.7pct，随着铝价中枢上移，有望带动业绩快速增长，公司资本开支较少，分红有望稳步提升，红利属性凸显。
◾ 投资建议：铝行业紧平衡格局持续，铝价中枢上移，公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2026-2028年将实现归母净利131.0亿元、132.0亿元和144.4亿元，对应现价的PE分别为8、8和8倍，维持“推荐”评级。
◾ 风险提示：电解铝需求不及预期，云南电费超预期上涨，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。
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证券研究报告：云铝股份（000807.SZ）2025年年报点评:减值拖累业绩，分红提升彰显增长信心
对外发布时间：2026年3月31日
报告发布机构：国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
报告分析师：
邱祖学 SAC执业证书编号：S0590525110009
研究助理：
南雪源 SAC执业证书编号：S0590525110012
分析师承诺：
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投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。
行业评级：
推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：
买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；
审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；
中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；
减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；
无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
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