来源：泽平宏观
作者：任泽平
01
核心观点：
三次石油战争的影响和启示
大争之世，资源为王。70年代爆发了两次石油战争，美伊冲突引爆第三次石油战争，大宗商品元年到来。
我们深度复盘过去两轮石油战争。
第一次石油战争（1973-1974）：第四次中东战争，阿拉伯产油国为报复西方支持以色列，首次运用石油武器，实施禁运。油价3个月内从3美元暴涨至13美元，涨幅4倍。黄金开启十年牛市，美国经济陷入严重滞胀，股市一度崩盘。
第二次石油战争（1978-1980）：1979年伊朗伊斯兰革命，第二大产油国停止出口60天，引发恐慌性囤积，油价从13美元飙升至34美元。1980年两伊战争爆发，油价冲至41美元历史高位。黄金脉冲上涨后回落，通胀报复性反弹，沃尔克加息重创经济，股市承压。
五大规律：
第一，表面是历史争端，背后是资源争夺。地缘冲突分布图与全球资源分布图高度重合——两伊战争争夺油田，海湾战争确保石油供应，美伊战争焦点是石油和霍尔木兹海峡。
第二，资产价格冲击分三步走：第一阶段情绪驱动，避险资产脉冲上涨，警惕流动性风险；第二阶段通胀传导，大宗价格上涨，企业盈利分化；第三阶段通胀引发货币政策收紧，股市、债市、黄金承压，如果滞胀，现金为王。
第三，油价冲击取决于“供需紧平衡”程度。前两次石油战争正值石油占比超煤炭达40%，中东出口占全球60%，高度依赖格局放大了冲击。
第四，黄金短期避险，长期回归三大属性。1973年正值布雷顿森林体系解体，黄金货币价值属性更强。1980年代第二次石油战争期间，石油美元格局已确立，黄金大涨后回落50%。
第五，全球股市承压。如果引发能源危机和通胀，货币政策被迫收紧，股市分子端盈利受通胀侵蚀，分母端受风险厌恶和无风险利率压制，除资源、军工等板块外普跌。
美伊战争会否重演70年代能源危机？取决于前景：速战速决、持续数周还是持续数月以上。如果战争持续时间超预期，可能引发通胀进而触发货币收紧预期，影响全球资产定价逻辑。各国将加大能源发展和军备竞赛。
美国能源战略转向发展传统能源，资源争夺手段从军事干预到“经济掠夺”，对象从石油扩展至稀土等关键矿产。人工智能拉动需求暴增，资源供给集中，谁会成为被美国盯上的下一个委内瑞拉、伊朗：古巴、格陵兰稀土、刚果（金）钴矿还是智利锂矿？大周期末期，地缘动荡加大，资产价格随之起舞。
我在2025年初预测“大宗元年，关注有色”，年底预测“大宗元年第三阶段：能源”，均基于宏观周期框架。
02
第一次石油战争（1973-1974年）：
中东战争和全球石油危机
第四次中东战争爆发，“石油武器”首次运用。二战后联合国支持以色列在巴勒斯坦地区建国，拉开了长达半个世纪的中东冲突。此前的中东战争主要是争夺地盘、运河和资源，1973年第四次中东战争，石油被作为经济武器首次大规模应用。
热战仅持续20天，但影响深远。为了报复美国等西方国家在战争中对以色列的支持，阿拉伯产油国宣布对美国、荷兰等国实施石油禁运，将油价提高70%，并每月递减5%的石油产量，直到以色列从被占领土撤军。这迫使欧洲、日本纷纷调整立场，转向支持阿拉伯。最终埃及和以色列在联合国调停下停火。第一次石油战争从1973年10月6日开始，1973年10月26日结束，仅持续20天。但直接触发了1973年的第一次石油危机，短短3个月内，油价上涨了近4倍，第一次石油危机正式爆发，引发资源危机和资产价格巨变。
第一次石油危机爆发，全球滞胀，石油和黄金大涨，股市重挫。
石油大涨，“廉价石油时代”终结。阿拉伯国家夺回了被西方石油公司长期把持的原油定价权，短短3个月内，石油价格从每桶3美元暴涨至近13美元，涨幅高达4倍，标志着“廉价石油时代”的终结。
黄金开启十年大牛市。1971年布雷顿森林体系解体，正值黄金与美元脱钩，美元信用动摇，黄金作为终极避险资产和抗通胀资产，在此后几年开启了长期牛市，1973-1980年金价涨幅高达9.5倍。
通胀高居不下，货币政策收紧。1973年美国CPI上涨8.8%，美联储行动迟缓且犹豫不决，1973年1月至1974年7月利率从4.5%升至8.0%，但未能遏制通胀上行，1974年底美国通胀飙升至12%以上。甚至在1975年初，因担心经济衰退而迅速降息，通胀高居不下。
高油价和滞胀引发股市一度崩盘。美国道指在1973-1974年的熊市中暴跌超过45%，英国、日本等国股市也遭遇重挫。
催生“石油美元”，深刻影响了全球金融流向，催生了国际能源署（IEA）和西方国家的战略石油储备制度，促使各国开始重视节能和能源多元化。
03
第二次石油战争（1978-1980年）：
伊朗政局剧变、两伊战争和全球石油危机
全球石油供求紧平衡，地缘冲突一触即发。需求端，1970年代世界石油工业急速成长，1967年石油在世界能源消费中的比重首次超过煤炭，达到40%，正式成为全球第一能源。供给端，中东地区陆续发现一大批大型油田，全球石油市场高度依赖中东，1975年中东石油出口量占全球的61%，全球石油格局呈现“供需紧平衡”的状态。产能不足，为危机埋下伏笔。
1978-1979年伊朗政局巨变，石油出口中断60天，新政权取消旧合约，引发恐慌囤积。当时的伊朗是世界第二大石油出口国。1979年，伊朗宗教领袖霍梅尼领导“伊斯兰革命”，推翻了亲美的巴列维王朝，革命引发的动荡导致伊朗石油生产几乎停滞。从1978年底至1979年3月初，伊朗停止输出石油60天，使全球市场每天短缺石油500万桶，约占世界总消费量的10%。脆弱的供需平衡被瞬间打破。新政权取消了与外国石油财团的长期合同，叠加第一次石油危机的教训，新买家恐慌性购买和囤积石油，让油价从革命前的每桶13美元飙升至34美元。
1980年两伊战争进一步催化。伊朗革命后政权不稳，而伊朗与伊拉克领土争端长期未决，萨达姆试图趁机夺取伊朗边境富油区、争夺海湾主导权，1980年9月22日伊拉克突然空袭伊朗，两伊战争全面爆发。两国合计每天约400万桶的石油中断，占OPEC产量的15%。在供应持续短缺的恐慌下，油价被推向更高峰，一度达到每桶41至42美元的历史高位。这场战争进入漫长拉锯，1988年在联合国斡旋下才停火，最终边界大体回归战前状态。
第二次石油战争加剧了全球滞胀。
油价飙升3倍后维持高位。1979年伊朗革命将油价从1978年底的每桶13美元大幅推高到1980年底41美元，此后维持高位。由于OPEC有余力的产油国主动避免市场过度短缺，这场战争并未引发油价二次尖峰，更多是为油市维持高风险溢价，将高油价格局长期延续。
黄金走势呈现前高后低，战争仅起到消化前期避险溢价的作用，未推动长期上涨。黄金的真正大行情出现在1979-1980年伊朗革命、全球通胀及地缘恐慌阶段，1980年1月黄金价格较1978年4月黄金价格上涨285%至675.3美元/盎司。进入两伊长期消耗战后，市场避险情绪逐渐释放，黄金并未随战事推进持续走高。黄金年均价1982年最低降至300美元以下。
通胀报复性反弹，美联储加息，重创美国经济，股市承压。油价暴涨叠加央行优柔寡断，1980年美国通胀报复性反弹至15%，沃尔克执掌美联储，这一轮加息周期从1977年8月持续到1980年3月，利率从5.25%飙升至14%，最高突破19%，加息幅度超过1400个基点。美国经济在1980年和1982年再次陷入衰退。股市持续承压。但最终成功将通胀预期打下来，为随后20年的经济繁荣奠定了基础。
基本金属受全球经济周期主导，战争的短期风险溢价被工业衰退压力覆盖，未形成长期牛市。工业金属的核心定价逻辑是全球增长与制造业需求，而非单纯的战争地缘因素。USGS数据显示，美国生产商铜价年均值1980年为101.31美分/磅，1981年降至84.21美分，1982年再降至72.8美分，与1981-1982年全球经济衰退同步，说明两伊战争虽抬升能源风险，但无法抵消工业需求萎缩的影响，难以推动基本金属走出长期上涨行情。
重塑全球能源版图。高油价背景下，一方面刺激非OPEC产油国投产，增加石油供给弹性；另一方面，主要石油消费国大力推动能源消费多元化和节能，建立并扩充战略石油储备，以应对未来的供应冲击。
04
第三次石油战争：
从委内瑞拉冲突到美伊战争
第三次石油战争早有端倪，特朗普废除新能源政策，力挺传统能源，埋下隐患。
对内，特朗普上任首日便签署《国家能源紧急状态》行政令，将能源和关键矿产安全提升至国家最高优先级，废除拜登时期新能源补贴政策，直接下场持股核心资源企业（国防部以4亿美元收购稀土龙头MP材料公司15%股权，能源部将美洲锂业22.6亿美元贷款转换为股权），以行政力量强力干预资源品的定价与进口规则。
对外，美国将矛头指向乌克兰、委内瑞拉、格陵兰岛等关键地区，推动“关键矿产联盟”，不惜任何手段意欲夺取能源和资源。
特朗普掀起“第三次能源战争”背后有四大目的：
一是控制关键资源。伊朗是世界第三大石油储量国和第二大天然气储量国。同时，“人工智能”爆发需要铜、锂、稀土等关键资源。美国通过军事、政治或经济手段控制他国战略资源，控制关键航道或资源产地。
二是维护“石油-美元”的金融霸权体系。石油以美元计价，控制全球石油流向就是稳定美元霸权的基石，便于继续向全世界收铸币税，为军事霸权融资。
三是服务中期选举。特朗普的上台离不开化石能源巨头提供巨额献金，且特朗普的票仓产业工人众多，面临中期选举压力，试图通过对外强硬提升支持率。
四是鼓励制造业回流。控制海外资源，通过扩大传统能源供给，降低能源成本和通胀，振兴制造业。
委内瑞拉变局打响第三次石油战争的前奏。1月3日，美军突袭委内瑞拉首都并抓捕总统尼古拉斯·马杜罗及其夫人，随后将其押送至美国纽约受审。1月29日，委内瑞拉代总统德尔西・罗德里格斯签署一项石油法改革相关法案，允许私人和外国投资委内瑞拉石油行业，该法案被认为是美国施压下的产物。美国迅速推动雪佛龙等美资企业投资修复能源设施。
表面上是为反恐、贩毒等名义，实际是控制委内瑞拉的石油资源。委内瑞拉坐拥全球第一的石油储量与巨大开发潜力，2024年，委内瑞拉已探明石油储量约3030亿桶，占全球总储量的17%，稳居全球第一，超过沙特阿拉伯的2672亿桶。
委内瑞拉事件效果超预期，给了特朗普极大的信心发动袭击伊朗，打响了第三次石油战争，地缘风险大幅抬升。委内瑞拉事件发生后的交易日金价涨、油价因增产预期跌、拉美货币贬值、全球股市整体平稳，美元因短期避险需求走强。本次事件并没有演变为持续的区域冲突，委内瑞拉很快屈服，美国收获大量石油利益。因此，资本市场短期反应有限。但长期看加大了特朗普继续冒险的地缘风险。
05
美伊战争对资产价格的影响
美伊战争冲突愈演愈烈，呈现出从“闪电战”向“中等烈度区域冲突”演进趋势。伊朗方面，虽然哈梅内伊等多名伊朗领导人阵亡，但成立临时领导委员会，继续领导战斗，宣布封闭霍尔木兹海峡，轰炸周边美军基地。特朗普表示打击时间可能延长，战火范围可能扩大，将引发全球大类资产连锁反应。
美伊战争对资产价格的影响取决于前景：速战速决、持续数周还是持续数月以上。如果战争持续时间超预期，可能引发通胀进而触发货币收紧预期，影响全球资产定价逻辑。各国将加大能源发展和军备竞赛。
原油：价格中枢抬升，未来取决于冲突持续时间、伊朗石油供给和霍尔木兹海峡航运情况。截至3月6日，布伦特原油自冲突以来上涨约28%，最高冲至94美元。伊朗为OPEC第三大产油国，日产量约330-350万桶，霍尔木兹承担全球约30%海运石油贸易。若冲突和封锁持续，石油出口将大幅下降，原油价格可能大涨。
黄金：避险情绪利好，但通胀预期利空，长期仍受去美元化影响。
通胀：对通胀的影响取决于持续时间，如果通胀超预期，货币政策可能转向收紧。如果冲突在数周内结束，对通胀的传导呈现脉冲性，美联储降息将会继续。如果冲突时间超预期，则有可能停止降息或转向加息。目前市场对美联储年内两次降息的预期已从冲突前的79%降至约55%。
股市：整体承压，但资源、军工等板块受益。油价上涨侵蚀企业盈利，还有可能引发利率上行，地缘冲突压制全球风险偏好，尤其利空科技与高负债行业，但资源、能源板块受益于涨价预期，走出独立行情。
美元、美债：走强。美元指数上升至98，10年期美债收益率一度下行至3.928%，创近一年新低，主因资金涌入美元、美债避风港。
其他：关注石油衍生品、关键矿产资源。除了石油，伊朗还有丰富的天然气、尿素、乙烯、甲醇等产能。伊朗天然气占全球总储量的约17%，稳居全球第二位，尿素产能占全球总产能的5.42%，甲醇产能占全球总产能的9.2%，电解铝产量占全球0.8%。如果冲突持续时间长，不排除掀起涨价潮。
