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杨帆｜中信证券宏观与政策首席分析师
S1010515100001
在中信证券国际化战略支持下，2025年以来，中信证券研究部政策组先后赴美国、加拿大、英国、法国、丹麦、新加坡、阿联酋等多国进行中国宏观政策与投资策略路演交流，对境外投资者及时、正确理解中国政策与资本市场起到了积极作用，同时也积累了相当丰富的境外资金反馈与流动性趋势跟踪。本文聚焦欧洲投资机构，解答了其持仓特征、对华投资观点、行业配置偏好等六大问题。
风险因素：地缘政治形势恶化风险；中国宏观政策不及预期风险。
徐涛｜中信证券科技产业联席首席分析师
S1010517080003
本报告为AI存储系列报告第一篇，从“AI时代需要什么样的存储”进行阐述分析和展望，供相关产业投资人参考。我们认为，AI时代显存带宽和容量升级为核心，存算一体是趋势，近存计算高景气，看好投资机遇。其中，HBM有望成为云端训推的标准化主流显存方案；在美国对华制裁加码背景下，国内存储厂商加速突破追赶，相关产业链配套具备重要投资机会。此外，CUBE有望在推理/端侧成为“打破AI存储墙”的弯道超车补充路径，通过定制化+先进封装获得突破性带宽，并以封装技术弥补制程短板，是当前国内满足AI存力需求的优选方案，也是未来本土存算一体实现弯道超车的重点观察方向，为真正意义上的存算一体奠定基础。
风险因素：宏观经济恢复进度不及预期的风险；云厂商资本支出不及预期的风险；AI应用落地速度不及预期的风险；企业核心技术、产品研发进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。
陈俊云｜中信证券前瞻研究首席分析师
S1010517080001
今年以来各互联网巨头股价明显分化，我们认为主导因素更多来自AI叙事变化，业绩本身仍受益于宏观韧性稳定兑现。展望未来，互联网巨头既是AI技术突破受益者，又可作为AI投资泡沫破裂的避风港，配置价值凸显；但考虑到个股叙事的高度不确定性，在颠覆式创新尚未出现时，我们建议逆向思维、逢低配置。
风险因素：关税政策持续反复的风险；美国通胀反复恶化导致的风险；长端利率走高导致估值回落的风险；美国宏观经济疲软导致消费走弱的风险；新业务投入导致现金流与利润承压的风险；关税、反垄断、数据隐私等监管导致的风险；行业竞争格局变化导致的风险等。
扈世民｜中信证券物流与出行服务首席分析师
S1010519040004
民航机队产能释放受新增飞机低引进、发动机检修、航材备件等因素制约，旺季机队产能利用率愈发临近极限状态，近期公商务需求持续复苏，期待2026年政策端进一步刺激因私出行，再次强调“重视航司盈利拐点”。三季度大航的国际线客公里收益媲美国内，改变2015年以来国际线收益水平偏弱的局面，“向远处飞、向国际飞、向新兴市场飞”的策略在低油价、国内需求弱复苏背景下进一步摊薄单位扣油成本。我们《航空行业2025年下半年投资策略—收益管理开启良性循环，重视航司利润拐点》（2025-7-9）、《从预定数据看航空布局深度报告—因公需求持续改善，关注“反内卷”边际变化》（2025-9-29）强调2025年大航有望实现疫后首次利润转正，成为利润释放周期起点，我们继续看好未来两年航司业绩释放。
风险因素：出行需求不及预期；飞机引进速度超预期；地缘事件影响超预期；油汇扰动超预期。
童成墩｜中信证券非银行金融业联席首席分析师
S1010513110006
保险行业已从资产负债表衰退叙事中率先走向良性扩张，周期向好正式确立，预计2026年向上趋势进一步加强，体现为：净资产恢复并维持较快增长、分红险作为主力产品更加畅销、银保渠道份额集中和总量增长仍然具有很大空间、险资作为耐心资本主力，目前资产结构正受益于债券利率低位波动、股市慢牛的市场格局。从选股角度看，保险股阿尔法和贝塔兼具，2024和2025年牛市带来的业绩弹性已较为充分体现，我们更加关注保单价值率高、新业务价值增速快、盈利和股息稳定增长的头部公司。
风险因素：长端利率继续大幅下行、股市大幅波动、保单销售不及预期、代理人队伍继续脱落压力。
明明｜中信证券首席经济学家
S1010517100001
特朗普近期支持率进一步下滑，核心原因在于政府停摆与政策推进受阻削弱了民众信心。这一轮支持率下滑具有普遍性，独立选民与共和党选民的态度转冷尤为明显。由于当前民众对于经济状况以及生活成本不满度较高，特朗普尝试通过改善经济相关措施提振支持率，但目前与税收、财政资金相关的政策需要在国会通过，因而政策落地耗时较长、不确定性较高。
风险因素：美国经济变动超预期；特朗普政府政策超预期；美国货币政策超预期；地缘政治风险超预期等。
近期债市窄幅波动，银行二永债舆情事件频发。市场担忧机构投资者调整流动性管理工具，赎回短债产品，引发债市交易性品种卖盘增加，估值大幅调整。我们认为不必过度担忧公募基金新规对于二永债的影响：2024年以来理财净值化整改之下，低波动与高收益存在冲突， 2026年理财机构或增加二永债、证金债等交易性品种的配置需求以增厚收益；另一方面，银行净息差日益收窄背景下，农商行或增大信用债的配置规模，对于二永债实际配置需求或相应增加。央行重启买债后，年末抢跑行情有望助推中长久期信用债走牛，3-5Y国股行二永债具备交易性价比，可双线并行，建议关注银行二永债配置性价比。
风险因素：央行货币政策超预期；监管政策收紧导致融资环境变化；个别信用事件冲击市场等。
秦培景｜中信证券首席策略师
S1010512050004
在流动性改善、地缘扰动、AI泡沫短期无虞三重因素下，亚洲股市更需聚焦基本面线索变化带来的结构性配置机会。美联储12月降息预期反转缓解亚洲市场宏观压力，而全球GPR指数高位运行下中日对峙、俄乌冲突等构成阶段性扰动，AI领域现金流支撑与供应链瓶颈使极端泡沫叙事难现。具体市场核心观点如下。1）A股：需基本面超预期突破，配置上建议聚焦资源/传统制造业定价权重估与企业出海主线，关注低拥挤品种与红利标的。2）港股：受益内外部催化有望实现戴维斯双击，建议侧重科技、医疗、资源品等五大方向。3）韩国股市：依托基本面、政策与流动性推动重估，建议重点关注半导体/AI等行业。4）印度股市：具备补涨潜力，货币政策宽松背景下建议优先配置利率敏感型企业与消费板块，逆向看多IT服务。5）日本股市：受益治理红利与外资增配，聚焦行业整合、资产重估等四大方向。6）东南亚股市：呈现复苏态势，马来西亚建议关注AI与数据中心产业链；印尼建议聚焦消费与新能源汽车；泰国建议首选消费和旅游板块，整体需密切跟踪宏观变量与政策动向。
风险因素：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；海内外流动性超预期收紧；中日、俄乌、中东地区冲突进一步升级；美国及亚太宏观经济波动风险；AI泡沫破裂叙事的风险；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；亚洲各经济体政策力度、实施效果不及预期。
王博隆｜中信证券组合配置分析师
S1010522050005
本系列报告旨在通过量化方法为客户提供月度频率的战术配置参考。展望2025年12月，大类资产配置层面，建议增配债券、调增沪深300和金属；股票风格配置层面，看好大市值风格和成长风格；股票行业配置层面，畜牧、建材、芯片等行业具有较好的配置价值。截至2025年11月末，高频宏观因子配置组合、大盘/小盘风格配置组合、成长/价值风格配置组合、股票行业配置组合今年以来实现收益分别为12.1%、11.5%、18.2%、20.9%。
风险因素：量化模型失效；资产未来收益风险特征与历史存在较大差异；市场预期大幅变化；制造、科技、消费及顺周期产业政策重大变动。
Upcoming conferences and events
— 会议与活动 —
大类资产配置展望：资产破局时
2025年12月05日17:00
周生生经营更新
2025年12月08日14:00
多元化配置的本土化实践—信研讲堂·对话管理人（第53期）
2025年12月09日15:30
信立潮头 E路同行—信研讲堂·ETF策略论坛（嵊州专场）
2025年12月10日
