沃尔核材：铜互连核心标的，全球高速铜缆领军者
深圳市沃尔核材股份有限公司成立于 1998 年，于 2004 年改制为股份有限公司，于 2007 年登陆深交所完成 A 股上市。公司自热缩材料业务起家，逐步切入线缆、新能源汽车等领域，业务具体可分为电子材料、通信线缆、电力、新能源汽车及风力发电五类，下游涵盖电器、数据中心、航空航天、核电、新能源汽车等诸多领域。2020-2024年，公司业绩稳健增长，营业总收入由 41 亿元增至 69 亿元，4 年CAGR 达 14%；公司归母净利润由 4 亿元增至 9 亿元，4 年 CAGR 达21%。25H1 公司电子材料/通信电缆/新能源汽车产品/电力产品/风力发电业务营收占比分别为 32%/ 32%/18%/12%/2%。
AI 算力高增，铜互连成确定性产业趋势
铜互连方案具有低成本、低功耗、高性价比等优势, 适用于 AI 数据中心短距离传输。铜互连方案由铜缆线材和连接器组成，线材成本在总成本中占比较高，约达 90%；而连接器成本占比相对较低，约为10%。随着 AI 群集的快速部署，预计多通道 800G、1600G、3200G及单通道 224G、448G 高速铜缆的需求将会持续上升，全球高速铜缆市场预计将由 2025 年的 19 亿元增至 2029 年的 49 亿元，4 年CAGR 约 27%。全球高速铜缆行业较为集中，2024 年全球五大高速铜缆制造商收入约 11 亿元，市场份额共计 87%。沃尔核材作为中国最大铜缆制造商，2024 年全球市场份额约 25%，位居全球第二名。
公司在产品研发/产能布局兼具优势，绑定大客户业绩有望持续高增
1）产品进度：子公司乐庭智联深耕通信线缆领域，具有丰富的产品开发经验和制程控制经验，掌握全部重点产品的核心技术。截至 2024年，乐庭智联已完成 224G 单通道高速铜缆的开发并启动量产，启动800G 多通道高速铜缆的量产，并完成 1600G 多通道高速铜缆的开发，持续推动行业技术迭代。2）产能方面：子公司乐庭智联到 2025年底，公司将拥有二十余台进口发泡芯线挤出机关键设备，后续设备完成调试投产后产能将大幅提升；2026 年 4 月前，公司还将有 10 台进口芯线发泡挤出机陆续到货，高速线产能有望持续跃升。3）客户资源：公司高速通信线国际客户有安费诺、豪利士、莫仕、泰科等；国内客户有立讯、英飞联等多家连接器企业。
“
风险提示
原材料价格波动风险，产品研发不及预期风险，产能扩张不及预期风险，市场竞争加剧风险，下游技术路线迭代风险。
1
铜互连核心标的，全球高速铜缆领军者
1.1 电子、电力业务为基石，铜互连打开通信线缆成长空间
深圳市沃尔核材股份有限公司是领先的高速数据通信与可替代能源电力传输综合
公司以热缩材料业务起家，电子材料、电力产品业务为业务基石。
1）电子材料：公司该业务主要包括热缩管、双壁管、标识管等，为电线、电缆等设备提供绝缘防护功能，广泛应用于电子、通讯、核电等领域。弗若斯特沙利文预测，2025-2029 年，全球热缩材料市场规模将由 134 亿元增至 165 亿元，4 年 CAGR 约 5%；中国热缩材料市场规模将由 39 亿元增至 51 亿元，4 年 CAGR 约 7%。就市场格局而言，2024 年全球热缩材料行业 CR5 市场份额约 52%，较为集中。公司在全球/中国热缩材料市占率均为第一，2024 年全球市占率 21%，国内市占率 59%。近年来，公司持续开拓新兴市场热缩材料增量需求，高端领域市占率持续提升，带动电子材料业务稳健增长。2024 年公司电子材料业务实现营收 25 亿元，营收占比 35%，为公司第一大营收主力。
2）电力产品：
公司该业务涵盖各应用领域及各电压等级的电缆附件、可分离连接器等，具备为电缆与输配电线路提供保护、连接和固定等功能，广泛应用于发电、配电、航天航空等领域。公司该业务下游客户为国家电网、南方电网、地方电力局等，因此具有高门槛、强资质、强客户粘性的特点。弗若斯特沙利文预测，2025-2029 年，全球电缆附件市场规模将由 400 亿元增至 490 亿元，4 年 CAGR 约 5.3%；中国电缆附件市场规模将由 92 亿元增至 121 亿元，4 年 CAGR 约 7.2%。中国电缆附件市场相对分散，2024 年 CR5 市场份额共计 36%；公司 2024 年市占率 11%，位居全国第一。未来，公司电力产品将立足国内市场、积极布局海外市场的发展机会，业绩有望持续提升。2024 年，公司电力产品业务实现营收 9 亿元，营收占比 13%。
公司把握新能源市场机会，凭借技术及产品上的积累切入新能源汽车、风力发电赛道。
3）新能源汽车：
公司该业务包括电动汽车充电枪、充电座、车内高压线束及高压连接器等。弗若斯特沙利文预测，中国新能源汽车核心电力传输零部件市场规模将由 2025 年的 508亿元增至 2029 年的 971 亿元，4 年 CAGR 达 18%；其中，汽车高压线束、汽车高压连接器、充电插座、DC 充电枪占比分别为 56.5%、32.3%、8.0%、3.2%。中国新能源汽车 DC 充电枪行业高度集中，2024 年 CR3 营收合计约 10 亿元，市场份额占比 82%；公司为新能源汽车 DC 充电枪最大制造商，市场份额为 42%。未来，公司将逐步开拓海外 DC 充电枪市场，并进一步拓展充电座、高压连接器、高压线束等业务领域。2024 年，公司实现营收 14 亿元，营收占比 20%。
4）风力发电业务：
公司风力发电业务主要由子公司青岛沃尔风电经营，青岛风电河头店、东大寨及河崖风电场三处总容量为 144MW，2024 年年度上网电量约 3 亿千瓦时，全部销售给国网山东省电力公司烟台供电公司。公司该业务自 2024 年起贡献营收，2024年，公司实现营收 1.5 亿元，营收占比 2%。
公司 2013 年收购乐庭智联，切入通信线缆业务。受益铜互连产业趋势，高速通信线业务迎来高速放量期。
5）通信线缆业务：
公司该业务包括高速通信线、汽车线、工业线等重点产品，产品应用于数据中心、工业装备及机器人、汽车等核心市场。AI 算力激增，短距高速铜互连需求显著增长。弗若斯特沙利文预测，2025-2029 年全球高速通信电缆市场规模高速增长，将由 19 亿元增至 49 亿元，4 年 CAGR 达 27%。公司通过为安费诺、立讯精密等领先连接器厂商供应高速通信线产品，间接切入海内外 AI 数据中心供应链，将充分受益于 AI 驱动的铜互连产业趋势。全球高速铜缆行业相对集中，主要参与者包括来自美国、中国和欧洲的公司，2024 年行业 CR5 收入 11 亿元，合计市场份额为 87%；公司为全球第二大高速铜缆制造商，市占率约 25%。2024 年，公司通信线缆业务实现营收 17 亿元，营收占比 25%，同比增长 46%。
1.2 公司股权架构稳定，多子公司协同奋进
截至 2025 年 9 月 28 日，公司董事长周和平先生以 11.08%的股份成为公司最终受益人。周和平于 1998 年创立公司；自 1998 年 6 月至 2019 年 10 月担任公司董事长；自 2019 年 11 月起担任公司首席技术官；自 2025 年 6 月起担任执行董事和董事长，负责公司的整体管理、整体战略规划、研发及业务发展。公司控股公司众多，主要包括乐庭智联（负责通信电缆业务）、沃尔新能源（负责新能源汽车业务）、长园电子（主营热缩材料、电力电缆材料）、青岛风力（负责风力发电业务）等。
1.3 公司营收稳健增长，通信线缆业绩高增
公司营业总收入稳健增长，归母净利润增速较营收增速更高。2020-2024 年，公司营业总收入由 41 亿元增至 69 亿元，4 年 CAGR 达 14%；公司归母净利润由 4亿元增至 9 亿元，4 年 CAGR 达 21%。2024 年及 2025H1，公司营收及归母净利润的增长动力主要来自通信线缆、新能源汽车产品和电子材料业务。
电子材料业务自公司成立以来一直为公司第一大业务，但营收占比整体呈下降趋势，2025H1 营收占比达 32%。受益高速通信线放量，近 3 年通信电缆业务营收占比逐步提升，2025H1 营收占比达 32%，与电子材料业务并驾齐驱。此外，新能源汽车产品、电力产品、风力发电业务营收占比分别为 18%、12%、2%。公司综合毛利率水平始终维持在 32%左右，电子材料、电力产品业务盈利能力较强，2025H1毛利率分别为 41%、40%。尽管通信电缆业务毛利率水平始终较低，但 25H1 已提升至 22%的水平。
公司三费费率总体呈下降趋势，2025H1 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 4.6%、3.9%、5.3%。公司研发支出逐年提升，2025H1 公司研发支出达2.1 亿元，同比高增 24%，费用主要投向高速铜缆、液冷充电枪和高压电缆附件等领域。
2
铜互连趋势持续演进，公司高速通信线有望持续放量
2.1 AI 算力爆发，铜互连需求激增
铜缆高速连接器是一种专门设计用于传输高频率、高速数据和信号的连接器。铜缆高速连接器以铜质导体作为传输媒介，通过优化结构、材料和信号处理技术，实现高速、低延迟、高可靠性、高密度的数据通信，其应用领域覆盖数据中心网络、通信基站、消费电子等。按照在服务器中的应用部位及形态，高速连接器主要分为背板连接器和 I/O 连接器。其中，背板连接器主要用于交换机、路由器、服务器等设备内部；IO 连接器主要用于连接外部设备接口。此外，根据是否需要电源来增强信号，铜缆高速连接器还可分为 DAC、ACC 和 AEC 三种形式。
铜互连在 AI Scaleup 场景成为通信方式性价比最优解。AI 数据中心交换网络的交换网络连接方案主要包括：光模块+光纤、有源光缆（AOC）和直连电缆（DAC，即高速铜缆连接器）。DAC 可以进一步分为有源 ACC、AEC 和无源 DAC。与光模块+光纤、有源光缆（AOC）和直连电缆（DAC）相比，DAC 具有低成本、低功耗、高性价比等优势，适用于 AI 数据中心短距离传输。
英伟达采用铜互连方案，显著拉动全球铜缆需求。2024 年 3 月，英伟达在 GTC 大会中发布多节点、高密度、液冷型的机架级系统 GB200， GB200 新架构的亮点在于大量采用“铜互连”设计，从 DGX H100 到 GB200 呈现明显的“铜进”趋势。目前高速铜连接在 AI/HPC 数据中心中机柜内互联应用较为广泛，典型分布区域包括背板连接、外部 I/O连接、服务器内部线、近芯片连接。
⚫背板连接：背板连接主要用于实现服务器内部背板与单板的连接。其目的在于提高数据速率，缩短信号上升时间，从而确保数据能够在服务器内部高速、稳定地传输。
⚫外部 I/O 连接：铜缆可与外部 I/O 连接器进行端接，通过这种连接方式，能够有效降低信号损耗，同时减少 PCB 设计复杂度并降低成本。
⚫服务器内部线：广泛应用于通用服务器、AI 服务器中存储、网卡、GPU 卡与PCIE 总线的互联。
⚫近芯片连接：主要用于 GPU、ASIC 芯片到背板以及前端的连接，该方案可以有效减少信号从芯片近端口传输到外部端口时的损耗。
除英伟达外，海内外 AI 数据中心也同样积极引入铜互联方案。特斯拉 dojo、xAI、谷歌 TPU 均使用了定制铜缆或 DAC、AEC 作为短距互联方案。在国内，以阿里巴巴为代表的大型数据中心用户率先在新建基地中快速切入 10G/25G DAC，并迅速规模化；以腾讯为代表的大型数据中心在>5m 需求的场景中引入了有源铜缆 ACC 作为更长距离需求的补充。
铜互连产业趋势下，全球高速铜缆市场规模有望实现高速增长。在算力中心及 AI计算快速增长的推动下，全球高速铜缆市场由 2020 年的 4 亿元增加至 2024 年的 12 亿元，期间的复合年增长率为 30.4%。展望未来，随着 AI 群集的快速部署，预期多通道800G、1600G（1.6T）、3200G（3.2T）及单通道 224G、448G 高速铜缆的需求将会上升。全球高速铜缆市场预计将由 2025 年的 19 亿元进一步增加至 2029 年的 49 亿元，期间的复合年增长率为 26.9%。
铜互连产业链涵盖了从原材料供应、生产制造到终端应用的各个环节。铜缆高速连接器的上游主要包括铜材、塑料、电子元器件等原材料的供应商。铜缆高速连接器的中游是生产制造环节，主要由专业的连接器制造商承担。高速铜缆组件由线材和连接器组成，线缆成本在总成本中占比较高，约达 90%；而连接器成本占比相对较低，约为 10%。安费诺等公司以组件形式销售背板线模组、近芯片跳线以及外部 IO DAC/ACC，高速线材和连接器作为重要原材料可能选择外采或代工方式。铜缆高速连接器的下游是终端应用领域，主要包括数据中心、通信基站、云计算、工业自动化、医疗设备、汽车电子等。
高速铜缆生产工艺流程可归纳如下：1）物料管理与准备阶段，进行物料的收发存管理，并投入 PVC 等原材料进行塑胶胶料生产。2）随后进入导体加工与绝缘处理环节，在投入铜导体后，通过发泡及芯线押出流程形成绝缘芯线。3）核心的成缆与强化阶段通过成缆、编织、绕包及幅照交联等工艺，完成线缆的结构整合与性能强化。4）最后经过外皮押出、包装，最终实现产品交付。不同环节设备和材料对芯线到线材制作有重要影响。
⚫发泡机：发泡机为高速铜缆生产的核心设备，工艺流程包括实心押出和物理发泡押出等多个复杂环节，保障了高速铜缆在性能上的一致性和可靠性。国内只有少数公司具备罗森泰发泡机的生产能力，包括沃尔核材、神宇股份和卡倍亿等。
⚫平行对绕包：将 2 根绝缘芯线及地线集合在一起，同时在外面包上一层铝箔或铜箔麦拉和一层自粘聚酯带，过程将影响线材的阻抗、延时差、衰减等。
⚫线材编织：通过编织机在成缆芯线外面编上一层金属屏蔽网，以增强线材的屏蔽效果，过程中需对线材的收放线张力及排线等进行控制。
⚫外皮压出：通过压出机在编织或成缆线材外面押上一层聚烯烃材料被覆，对线材加以保护，过程中需对张力及排线、押出方式等进行控制。
全球铜缆连接器市场集中度较高，以安费诺、莫仕、泰科等公司为首的海外厂商，凭借技术优势及专业壁垒在铜缆高速连接器占据较大份额；其中，安费诺市场份额约占40%，莫仕市场份额约为 20%。全球高速铜缆行业同样集中，根据弗若斯特沙利文数据，2024 年，全球五大高速铜缆制造商收入约 11 亿元，市场份额共计 87%。沃尔核材作为中国最大铜缆制造商，2024 年全球市场份额约 25%，位居全球第二名。
我国铜缆连接器厂商处于高速发展阶段。在铜缆高速连接器领域，立讯精密实力强劲，基于自研散装电缆技术，开发出 112G、224G 等高速铜缆产品，实现全链条垂直一体化整合，技术全球领先，服务英伟达等大客户。兆龙互连产品丰富，涵盖 25G-800G不同速率的高速无源铜缆，掌握核心设计与制造工艺，积累深厚，客户包括字节跳动等。沃尔核材完成 800G 高速通信线开发，单通道 224G 产品已量产交付，凭借新材料技术在高频传输等方面优势显著，实现对安费诺等铜缆连接器国际大厂的供货。华丰科技深耕高速背板连接器，推出 10Gbps 产品打破国外垄断，与华为、中兴等通信巨头合作紧密。
2.2 产品进度/产能规划行业领先，客户资源实力雄厚
产品进度方面，子公司乐庭智联深耕通信线缆领域，具有丰富的产品开发经验和制程控制经验，掌握全部重点产品的核心技术。截至 2024 年，乐庭智联已完成 224G 单通道高速铜缆的开发并启动量产，启动 800G 多通道高速铜缆的量产，并完成 1600G 多通道高速铜缆的开发，持续推动行业技术迭代。
产能方面，子公司乐庭智联现有绕包机近四百台，芯线机超三十台，且超两百台绕包机和几十台芯线机已下单。到 2025 年底，公司将拥有二十余台进口发泡芯线挤出机关键设备，后续设备完成调试投产后产能将大幅提升；2026 年 4 月前，公司还将有 10台进口芯线发泡挤出机陆续到货，高速线产能将再次跃升。
客户资源方面，公司高速通信线国际客户有安费诺、豪利士、莫仕、泰科等；国内客户有立讯、英飞联等多家连接器企业。公司高速通信线供应给下游客户群体后，配套给国际、国内各大服务器厂商终端使用。
3
盈利预测
电子材料：公司该业务主要包括热缩管、双壁管、标识管等产品，广泛应用于电子、通讯、核电等领域。公司持续开拓新兴市场热缩材料增量需求，高端领域市占率有望持续提升，带动电子材料业务业绩实现稳健增长。我们预测公司该业务2025/2026/2027 年营收增速为 15%/15%/10%，毛利率为 41%/42%/43%。
电力产品：公司该业务涵盖各应用领域及各电压等级的电缆附件、可分离连接器等，广泛应用于发电、配电、航天航空等领域。未来，公司将持续推进电力电缆附件系列产品在各应用领域的全面布局，并积极寻求出海开拓新市场。我们预测公 司该业 务 2025/2026/2027 年营收 增速为 15%/13%/10%，毛利 率为40%/40%/40%
通信电缆：公司该业务包括高速通信线、汽车线、工业线等重点产品，产品应用于数据中心、工业装备及机器人、汽车等核心市场。AI 算力激增推动短距高速铜互连需求显著增长，公司通过为安费诺、立讯精密等领先连接器厂商供应高速通信线产品，间接切入海内外 AI 数据中心供应链，将有望充分受益于 AI 驱动的铜互连产业趋势。当前，公司高速通信线客户订单饱满，扩产进程顺利，公司我们预 测 2025/2026/2027 年 营 收 增速分别为 50%/90%/60% ， 毛 利 率 为25%/30%/35%。
新能源汽车：公司该业务包括电动汽车充电枪、充电座、车内高压线束及高压连接器等。未来，公司将逐步开拓海外 DC 充电枪市场，并进一步拓展充电座、高压连接器、高压线束等业务领域。我们预测公司该业务 2025/2026/2027 年营收增速为 20%/20%/15%，毛利率为 24%/24%/24%。
风力发电：公司有青岛风电河头店、东大寨及河崖风电场三处风电场，总容量为 144.2MW。该业务未来将持续保持平稳运营状态，预计 2025/2026/2027 年营收增速为 10%/10%/10%，毛利率为 70%/70%/70%。
综上，我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现营业收入 86.1、118.7、146.1亿元；归母净利润分别为 12.8、18.7、25.5 亿元，对应 EPS 为 1.02、1.48、2.02元，对应 2025 年 9 月 29 日收盘价 PE 分别为 30.39、20.89、15.33 倍。首次覆盖给予“买入”评级。
“
风险提示
原材料价格波动风险，产品研发不及预期风险，产能扩张不及预期风险，市场竞争加剧风险，下游技术路线迭代风险
“
重要提示
本报告摘自华安证券2025年9月30日已发布的《【华安证券·其他电子Ⅱ】沃尔核材（002130）：受益AI大时代的高速铜缆领军者》，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
“
分析师介绍
分析师：陈耀波 执业证书号：S0010523060001
联系人：闫春旭 执业证书号：S0010125060002
