（来源：中邮证券研究所）
转自：中邮证券研究所
2025年上半年基础化工总结，营业收入和净利润稳中带升。基础化工板块（采用申万2021版行业分类）2025年Q2总实现营业收入6111亿元，同比增长1%，环比增长10%，环比是近三个季度以来首次转正。2025年H1总实现营业收入11678亿元，同比增长3%，从2023年Q2开始营业收入同比向上。2025年Q2实现总归母净利润360亿元，同比减少1%。环比增长4%，2025年H1申万基础化工板块实现总归母净利润705亿元，同比增长6%。后续来看，关注“反内卷”等行业政策落地，行业利润有望进一步向上。
基础化工板块在建工程连续三个季度环比增速转负，供给拐点再次确认。2025年Q2基础化工板块总固定资产约14465亿元，同比增长16%，环比2025年一季度增长5%，总在建工程合计3504亿元，同比减少10%，环比2025年一季度减少6%。在建工程已经自2024年Q3以来连续三个季度环比转负。在反应行业投资情况的核心比率2025年Q2在建工程/固定资产比率仅为24%，较近年高点2023年Q2的37%，已经下降13pct，国内基础化工行业目前新建产能增速已经大幅度回落，行业供给端扩产已经减速，整体格局向好，静待政策落地。
行业营收和净利润稳中有升，在建产能增速拐头下降
1.1 25年H1营收和净利润平稳发展，静待“反内卷”落地
上半年板块营业收入稳中有升。基础化工板块（采用申万2021版行业分类）2025年Q2总实现营业收入6111亿元，同比增长1%，环比增长10%，环比是近三个季度以来首次转正。2025年H1总实现营业收入11678亿元，同比增长3%，从2023年Q2开始营业收入同比向上。尽管国际市场需求疲软、地缘摩擦频发等因素给化工行业带来挑战，但在中国经济稳增长政策的持续发力下，得益于国内消费升级、出口市场多元化转型以及制造业一体化产业链优势的协同作用，化工行业整体保持了稳定发展态势，并呈现出结构优化的高质量发展格局。
板块净利润趋稳，静待“反内卷”政策落地。2025年Q2申万基础化工板块实现总归母净利润360亿元，同比减少1%。环比增长4%，2025年H1申万基础化工板块实现总归母净利润705亿元，同比增长6%。2025年Q2环比增速较Q1有所回落，主要系油价和煤等化工主要原料价格波动影响了化工板块利润。后续来看，从近期一系列政策观察，政府正在不断推动完善规则与加强监管，打通市场准入退出、要素配置等方面制约经济循环的卡点堵点，综合整治‘内卷式’竞争”，行业层面反内卷政策可期，行业利润有望进一步向上。
2025年上半年基础化工板块盈利能力小幅上升。2025Q1和Q2基础化工板块毛利率分别为16.73%、16.81%，同比分别上升0.21pct和0.06pct，环比分别上升1.01pct和0.08pct；净利率分别为6.20%和5.90%，同比分别上升0.50pct和下降0.12pct，环比分别上升3.89pct和下降-0.30pct； 板块ROE分别为1.81%和1.89%，同比分别上升0.15pct和下降0.11pct。当前基础化工板块盈利能力已处于近年来较低水平区间，未来随着宏观政策效果进一步显现、国内需求有序复苏，板块盈利能力有望触底回升。
1.2 在建工程增速连续转负，行业格局持续改善
行业格局向好，在建工程连续三个季度增速转负。2025年Q2基础化工板块总实现固定资产约14465亿元，同比增长16%，环比2025年一季度增长5%，总在建工程合计3504亿元，同比减少10%，环比2025年一季度减少6%。在建工程已经自2024年Q3以来连续三个季度环比转负。在反应目前行业投资情况的核心比率2025年Q2在建工程/固定资产比率仅为24%，较近年高点2023年Q2的37%，已经下降13pct，国内基础化工行业目前新建产能增速已经大幅度回落，行业供给端扩产已经减速，格局向好，一方面反应过去几年基础化工行业利润下行行业的自主约束，一方面是行业政策对于产能过剩行业进行约束。后续来看，随着行业供给端政策约束和国内大市场需求推动，基础化工板块景气度有望走向上通道。
2025年Q2基础化工板块资本开支（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）总额为502亿元，同比减少14%，环比减少9%。资本开支自2021年高峰期之后，整体大趋势向下，已经连续7个季度同比为负，环比自2024年Q1开支已经转负6个季度，行业整体资本开支转负，行业处于格局改善阶段。
二
子行业营收增长不一，资本开支放缓
2.1 农药、氟化工和钾肥上半年景气度较高
子行业中氟化工营业收入增速较快，有机硅同比下降幅度明显。2025年Q2基础化工33个申万三级分类子行业中，营业收入实现正增长的有17个，同比下降有16个，整体处于平稳发展态势。同比涨幅居前的有氟化工（29%）、非金属材料Ⅲ（20%）、民爆制品（19%）、粘胶（16%）、改性塑料（16%）。同比降幅居前的有有机硅（-27%）、锦纶（-23%）、纯碱（-19%）、氨纶（-18%）、磷肥及磷化工（-15%）。环比来看，环比上涨的有26个子行业，主要系季度因素。
子行业中农药归母净利润净利润增速较快，有机硅下降幅度明显。2025年Q2基础化工33个申万三级分类子行业中，营业收入实现正增长的有14个，同比下降有19个，整体处于下降态势。同比涨幅居前的有农药（2550%）、胶粘剂及胶带（140%）、氟化工（105%）、钾肥（35%）、煤化工（31%%）。同比降幅居前的有有机硅（-141%）、其他橡胶制品（-81%）、纯碱（-69%）、锦纶（-67%）、粘胶（-65%）。环比来看，同比上涨的有20个子行业，主要系季度因素。综合来看，排名靠前主要是系景气度回升，农药、氟化工和钾肥处于景气上行周期，而降幅较大的主要是下游需求和行业本身扩产影响。
2025年Q2，申万基础化工三级子行业中毛利率排名前五的是钾肥（56%）、食品及饲料添加剂（28%）、氟化工（26%）、纺织化学制品（25%）和民爆制品（25%），排名较后的是涤纶（6%）、锦纶（8%）和炭黑（9%）。净利率排名前五的是钾肥(35%)、橡胶助剂（15%）、食品及饲料添加剂（14%）、氟化工（13%）和合成树脂（10%），排名较后的是有机硅（-4%）、粘胶（1%）、锦纶（1%）。
2.2 子行业资本开支整体转负
行业整体资本开支转负，钛白粉和磷化工资本开支同比增速较大。2025年Q2基础化工33个申万三级分类子行业中，资本开支实现同比正增长的有15个，同比下降有18个，开支处于下行区间。同比资本开支居前的有钛白粉（248%）、磷肥及磷化工（84%）、橡胶助剂（48%）、合成树脂（48%）、锦纶（43%）。同比降幅居前的有有机硅（-83%）、粘胶（-51%）、其他化学原料（-45%）、煤化工（-44%）、胶粘剂及胶带（-37%）。环比来看，资本开支提升较大的子行业是无机盐（88%）、氟化工（80%）、氨纶（56%）和其他橡胶制品（33%），多数子行业产能投放放缓，若下游需求修复，行业大概率迎来景气上行。
子行业在建产能增速减缓，静待景气度修复。2025年Q2基础化工33个申万三级分类子行业中，在建工程实现同比正增长的有14个，同比下降有19个，在建工程处于下降区间。同比在建工程增速居前的有钾肥（72%）、氮肥（71%）、纯碱（68%）、锦纶（61%）、氨纶（44%）。同比降幅居前的有其他橡胶制品（-68%）、胶粘剂及胶带（-48%）、其他化学原料（-46%）、纺织化学制品（-33%）、改性塑料（-33%）和聚氨酯(-33%)。环比来看，在建工程增速提升较大的子行业是炭黑（35%）、纯碱（31%）、钾肥（21%）和氨纶（21%），行业大多数扩产较为克制，大部分子行业产能投产放缓。25年Q2在建工程/固定资产比例较低的为其他塑料制品（12%）、胶粘剂及胶带（14%）、其他化学原料（14%）和涂料油墨（15%），比例较高的是锦纶（101%）和有机硅（91%）。
风险提示
产品价格大幅下跌的风险
新增产能投放进度超预期的风险
原材料市场波动剧烈风险
下游需求不及预期的风险
证券研究报告《中邮证券-25年中报总结：在建产能增速连续转负，行业格局向好》
对外发布时间：2025年9月17日
报告发布机构：中邮证券有限责任公司
分析师：张泽亮 SAC编号:S1340523100003
分析师：许灿杰 SAC编号：S1340525040002
法律声明：
本订阅号所载内容所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本订阅号所载内容并非投资决策服务，仅供订阅人参考之用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本订阅号所载内容而取代自身的独立判断，应根据自身能力自主审慎决策，并自行承担投资风险。本订阅号所载内容不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证，中邮证券不对使用本订阅号所载内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
