宏 观
股指期货
【多空逻辑】政策提振及经济数据保持平稳增长，将继续对市场形成支撑。
【交易策略】长期期指向好格局不变。
【风险提示】关注中美贸易谈判以及美国经济放缓情况。
有 色
工业硅和多晶硅
【多空逻辑】多晶硅国内政策利好退潮，商品回归超涨修复和基本面交易。今日商品整体小幅回调0.14%，文华商品指数已经跌至144均线附近，4日夜盘出现止跌走势。商品整体回调放缓，有利于多晶硅得到支撑。基本面方面，产业链价格跟涨情况或有放缓，网传部分组件厂家下调报价，让利接单。若终端被证实难以接受高价，则盘面有部分回调预期。此外，上游套保压力仍存，政策交易结束后，情绪修复以及基本面逐步体现的压力使得PS盘面或存在一定压力。我们预计硅料短期或有回调。
工业硅上涨多来自于基本面。核心是大基差+超跌反弹+标准交割品553流动性紧缺。上涨起点来自合盛发布减产公告，6-7月原本有季节性减产，一般为期3周左右。若合盛8月之前不复产，预计下半年为去库格局。工业硅反弹与反内卷政策关系不大。
【交易策略】逢低做多多晶硅，工业硅区间震荡为主。
【风险提示】政策扰动。
黑 色
钢材
【多空逻辑】钢材现实基本面偏好。供需双强，库存在缓慢积累，但绝对库存水平比较低。当前仍处淡季，预期交易权重依然较大，9.3阅兵前仍存在限产预期，无法证伪。“政治局”会议对“反内卷”纠偏，市场情绪有所修复，预计钢材期货波动率会走低。短期震荡看待。
【交易策略】空卷螺差。
【风险提示】国内外宏观风险，原料端超预期变化。
【多空逻辑】估值方面，铁矿石绝对估值中性，钢厂利润中性，铁矿石相对估值中性。驱动方面，供应端全球发运维持稳定，到港量中高位震荡，而需求端钢厂短期维持高产，矿石短期基本面维持供需双旺，8月钢厂存在计划内的减产，加之旺季到港的抬升，库存有累积预期，因而在本轮会议结束，暂未看到大规模的经济刺激政策的情况下，中期看矿石价格仍存负面冲击，基本面上看铁矿石供需矛盾不突出，难以形成独立行情，长期供需格局偏宽松。
【交易策略】月间：9-1正套短期观望；单边：9月与1月合约估值合理，关注宏观预期向上炒作后的阶段性做空机会。短期震荡偏强，长期偏空。
【风险提示】关税政策超预期放松；国内经济刺激政策超预期；粗钢减产政策超预期。
焦煤焦炭
【焦点新闻】焦煤期货限仓：7月29日起，大商所正式实施焦煤主力合约JM2509单日开仓量限制（非期货公司会员或客户不得超过500手），其他合约不超过2000手，直接抑制投机交易热度。
价格法修订推进：国家发改委、市场监管总局就《价格法》修正草案公开征求意见，重点完善低价倾销、价格串通等行为的认定标准，强化对“内卷式”竞争的法制化治理。
政治局会议提出“依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理”，相比7月初“推动落后产能有序退出”的表述更趋温和，强调市场化、法制化手段，避免运动式调控。政策重心转向十大重点行业稳增长工作方案（含钢铁、有色金属），聚焦优化供给结构而非全面去产能。
【多空逻辑】估值方面：双焦估值中性，仓单价格1000左右，情绪溢价也已回退。
基本面：供应端：国内煤矿开工率维持86%附近，蒙古煤由于价格上涨出现大量通关拉运，本周日均最高1300车，处于较高水平。需求端：本周铁水240.71（-1.52），但钢厂利润持续高位，铁水短期下降困难。从7月PMI数据看，需求目前依然较弱，无法承接前期过高的价格。库存端：焦煤方面，总库存维持，结构上保持上游去库与下游累库，但目前下游补库基本结束，支撑走弱。焦化厂和钢厂库存均保持在安全线以上。焦炭方面，总库存去化，结构上焦化厂场内库存持续下降（焦化利润收缩导致），钢厂库存也出现下降，但部分贸易商囤积投机性库存。关于焦炭五轮提涨博弈，下游库存较低，且钢厂利润和焦化厂利润分化严重，预计五轮提涨能顺利落地，且后续还有1-2轮。
【交易策略】单边：观望。
能 化
原油
【多空逻辑】原油市场保持“强现实+弱预期”格局，月差维持中度Back，总体矛盾仍有限。美国就业数据大幅下修，引发市场担忧，衰退预期再起，美股及商品普跌。中期看，OPEC+决定9月增产54.8万桶/日，以完全解除自愿减产的额度，符合市场预期，供应过剩的压力或在需求旺季结束后逐步显现，四季度原油中枢存在下移风险。
【交易策略】SC正套。
LPG
【多空逻辑】LPG相对估值中性。盘面价格进入震荡走势，现货价格持续小幅下跌，近端基差同比略偏高。内外价差维持低位，深度倒挂。海外丙烷小幅上涨，区域分化，CP溢价逐步回落。相对强弱：FEI>MB>CP，旺季强需求+低库存支撑油价，油气比价中性，PN价差位于裂解替代平衡点之上。下游PDH装置利润压缩、MTBE及烷基化装置利润维持低位。供应端，国内LPG炼厂外放量季节性下降，到港量逐步恢复，供应边际维持宽松。海外方面，北美丙烷进入累库周期，库存同比略偏高，丙烷热值比价优势仍存。中东方面，中美贸易摩擦逐步缓和，沙特阿美淡季让利长协，CP价格回落。远东方面，FEI估值逐步完成修复，运费季节性走强，航道畅通。需求端，燃烧旺季接近尾声，边际影响较为有限。化工需求方面，PDH装置利润开始修复，负荷回升，国内成品油延续弱势。
【交易策略】LPG2509逢高空配。
【风险提示】海运费超预期抬升；北美或中东供应意外减量。
橡胶
【多空逻辑】上周市场情绪降温，天然橡胶产业链利润分配角度存在部分利空，因此出现明显回调。当前我们认为天然橡胶估值由偏高位逐步恢复中性，多空博弈分歧在于后市宏观不确定性与需求承接层面。供应处于上量期，原料逐步回落，后续关注仓单预期、上游出货节奏。需求端，上半年我国轮胎累计产量同比增加，然而产能过剩情况下工厂利润出现明显下滑，轮胎成品库存消化压力仍存，出口延续性存在分歧。盘面冲高回落，短空长多思路对待；产业基本面仍需关注主产区天气情况、出口总量及流向问题。
【交易策略】下半年单边建议逢低做多；套利方面可关注RU-NR价差做扩机会。
【风险提示】宏观系统性风险。
玻璃
【多空逻辑】玻璃供应处于低位，未来预计冷修不多；需求同样处于低位，表需正常区间内偏低，中长期预期仍弱；库存处于中高位，近期各区域从去库转为震荡，除河北等个别区域多数厂库压力仍大；结构上厂库中高位，下游期现商中高位，贸易商中高位，加工厂中低位。价格方面南强北弱，南北价差持续低位，基差、利润、月差均在低位，期限结构呈升水状态。
总的来说，玻璃处于“低利润+低价格+低产量+中高库存”的状态，当前玻璃厂库存情况分化较大，除沙河外其他区域厂库仍处于中高位，而社会库存处于中低位。24年2季度末在高库存压力下，南北方玻璃厂价格近乎同步走弱，区域价差持续新低；24年9月底预期好转，产销转强，北方及南方厂家先后提价；24年4季度持续降波，期现价格持续走弱；2024年底至今随着现货市场逐步暂停，期现逻辑重启，关注期现兑现节点；节后初期去库较快，之后持续累库，重点关注下游刚需复工进度及订单情况；3月中旬后随着需求持续弱复苏，北方市场率先回暖，南方市场跟进；6月北方反弹过程中南方市场未跟进；6月下旬开始北方市场转弱，进入7月后因宏观扰动快速走强，扰动过后关注南方梅雨季后需求恢复情况。
【交易策略】继续“空配”或“多玻璃空纯碱”。
【风险提示】计划外规模冷修。
纯碱
【多空逻辑】纯碱供应处于高位，短期计划检修较多，检修强度可能高于3月；需求同样处于高位，表需正常区间内偏高，中长期预期走弱；库存处于中高位，本周纯碱厂库去化，关注持续性；当前纯碱库存结构厂库高位，期现商中高位，贸易商中低位，玻璃厂原料库存中位。价格方面轻强重弱，轻重碱价差低位，基差、利润、月差均在低位，期限结构呈升水状态。
纯碱23年H2产能大幅扩张，不过产能兑现进度缓于预期，国内从净出口切换为净进口状态。24年一季度供需格局逐步转宽松，形成阶段性供应过剩，价格及基差均走弱，期限结构趋于平坦；二季度下游玻璃率先启动，带动了一轮预期差行情，估值从低位修复至中高位；二季度后半段下游转弱，产业链估值整体压缩；三季度末宏观预期大幅好转，工业品整体估值上修；四季度初下游需求走弱，盘面陆续向现实回归，纯碱震荡走弱。25年年初下游在现实及预期双重驱动下偏强，产业链估值向上修复，春节后至3月中旬下游预期兑现情况不及预期，产业链估值再度压缩。3月中旬估值短暂企稳，之后持续持续走弱至6月；6月供应开始有减量，供需短期好转；6月下旬开始随着下游需求计划减少，估值再度走弱；进入7月后在宏观扰动下反弹，中期预计需求供应双降，关注夏季检修力度。
【交易策略】继续“空配”或“多玻璃空纯碱”。
【风险提示】浮法/光伏产线集中冷修。
农产品
蛋白
【多空因素】7月底的中美瑞典经贸谈判决定再次展期90天，意味着中国对美豆依旧收取23%的进口关税。这对CBOT大豆及DCE豆粕的影响完全相反，美豆对华出口希望降低，使得CBOT大豆承压下跌。因为25年10月-26年1月，中国进口大豆买船很少，市场担忧国内豆粕供给不足，使得DCE豆粕获得阶段支撑。同时巴西升贴水因此快速上涨，使得豆粕价格从成本端获得支撑；中美瑞典谈判未能令美豆恢复对华出口，CBOT大豆快速下跌，对豆粕成本端是一种拖累。2025年，美豆从播种到生长至今持续顺利，优良率高位，缺乏基本面驱动。国内豆粕累库至、高开机率和压榨量及9月前进口大豆到港庞大。
【估值】中美经贸谈判令DCE豆粕止跌，估值在区间中位，不建议追多，建议等待观察驱动。
【风险提示】关注中美接下来经贸关系走向，关注8月份美豆主产区天气，关注巴西升贴水走向。
植物油
【多空因素】全球植物油供给压力持续小于全球油料，有利于资金做多头配置；近期各主产国生物柴油计划持续提振植物油价格。美国2026年及2027年生物燃料掺混标准（RFS)和45Z税收抵免政策有利于提振美豆油和美国进口加菜油的消费，印尼B40与26年B50计划，巴西生柴掺混提升至15%；本周，网传中国对印度大量出口豆油，提振豆油价格；8月初，OPEC+决定再次增产，9月+54.8万桶/日，原油对生柴需求够不成提振；全球视角来看，植物油供给不缺，适度略宽松；国内豆油、棕榈油持续累库。
【估值】植物油利多主要靠生柴政策提振，但豆油达6月高点，棕榈油达2024年11月月高点，估值已经偏高，不建议追多和单边操作，建议做扩豆棕价差。
【风险提示】关注国际原油走势，关注国内豆油库存走向。
【多空逻辑】中期：4月关税政策冲击带给棉花的影响较大，但在价格上已经兑现。之后逐渐迎来转机，棉价逐渐走强。但产业面正值需求淡季，关税整体增加的利空在时间上仍有待发酵（短期新一轮谈判开启，且不同国家关税重新修订），且新年度供需仍中性略偏空（最新月报如预期略调增了产量和库存）。因此新低后，以新的区间展开震荡。短期：此前由于宏观驱动偏利好，时间点也进入炒天气和青黄不接的时间节点，而国内现货又有供应紧张预期，吸引资金进入，导致棉价突破区间上沿走强，09合约则直接进入了资金市，强势上涨且拉开了近远月价差。但由于仍有前述产业利空等待发酵，因此其继续上涨的空间或时间有限。反内卷相关商品强势上涨后有回调压力，以及资金减仓撤离，均给棉花期货带来压力，因此其顺势走弱。后期先继续关注商品的整体环境，和棉花持仓变化，看13300/13500（对应09和01合约）是否出现支撑。但主要关注宏观政策的变动、和主要经济体经济形势，以及棉花真实的供需变化，以观测合理价格区位。
【交易策略】继续逢高空01，但关注下方支撑，滚动操作。
【风险提示】宏观黑天鹅风险。
白糖
【多空逻辑】产区销售较快。现货价格在6000附近。挺价心理浓厚。
进口方面，预计三季度大量到港。但进口成本普遍在5800-5900元附近。国产糖挺价的过程中，进口糖不必太便宜出售。预计现货相对坚挺。
需求方面，后市还有旺季，三季度在天量进口下价格承压，旺季对价格下沿存在支撑。
当前处于09合约移仓节点，基本面短期没有矛盾，关注移仓下的行情变化。
【交易策略】观望。
【风险提示】巴西天气扰动，产量不及预期。
【多空逻辑】东北产区价格先扬后抑，周初价格反弹，周中跟随期货下行调整，现货市场进入僵持阶段。北方四港延续去库，库存环比减少10.3万吨，降至210.6万吨；广东内贸库存周降5.8万吨，降至88.2万吨，北方港口库存持续下滑对当前现货价格形成支撑。本周期货仓单环比减少16830手，降至153041手，实现连续第六周仓单去化，仓单数量较高点降67056手。
期货市场震荡整理，主力09合约周内下跌14元/吨；持仓量减少10.5万手，合约总持仓161.8万手，周增3.7万手，价格低位震荡多单主动入场，市场分歧加大，资金向远月移仓。本周需求端整体表现平稳，饲料企业延续按需补库策略；全国淀粉深加工企业开工率为55.26%，较上周上升6.9个百分点。北方四港贸易活跃度增加，北港到货量29万吨，环比增4.7万吨；北港下海量39.3万吨，环比增5.3万吨。本周进口玉米进行两次拍卖：第九批19.2万吨，成交率27%；第十批19.4万吨，成交率31%；周度拍卖量降至40万吨，对现货冲击减小。
【交易策略】供需平衡，估值中性，震荡行情。
【风险提示】注册仓单加速去化，但总量仍高，对近月合约有压制，且远月贴水结构不利于仓单消耗；小麦价格低，压制玉米上行空间；国产玉米拍卖量提升，市场供应增加。
