（来源：高瑞东宏观笔记）
作者：高瑞东 赵格格 王佳雯 刘星辰 周欣平 周可
事件：
2025年7月30日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。
核心观点：
二季度以来，我国经济运行总体平稳，中美连续三场经贸对话后，外部环境的不确定性有所减弱。因此，7月政治局会议重新校准政策节奏，提出要“保持政策连续性稳定性”，托底经济的基本思路不变，但更注重“落实落细”政策，要“充分释放政策效应”，为后续政策的“适时加力”提供余量。
针对于经济薄弱环节，会议在破除“内卷”、服务消费、稳定外贸三个方面又进行了强调，尤其进一步明确破除“内卷”的政策基调，从市场、行业、政府三方面提出对策，以打破价格下行预期，推动供需关系平衡，提高实体经济投资回报率。
整体来说，会议进一步延续了去年“924”以来呵护经济的总体政策基调，并对当前的经济薄弱环节持续“打补丁”，以“巩固拓展经济回升向好势头”、“巩固资本市场回稳向好势头”，以“十四五”圆满收官为“十五五”打下坚持基础。
风险提示：国际地缘政治风险，国内经济恢复力度和政策力度不及预期。
一、巩固拓展经济回升向好势头，努力完成全年经济社会发展目标
2025年7月的政治局会议，肯定了当前经济的向好势头，强调要努力完成年初目标。
一方面，外部环境的不确定性有所减弱。4月2日，特朗普对全球加征对等关税，彼时美国关税政策和中美谈判形势尚未明朗，因此4月25日召开的政治局会议提到“外部冲击影响加大”，要坚持以“以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性”。此后，在5月、6月和7月，中美连续启动了三场经贸会谈，7月29日斯德哥尔摩会晤后，双方同意继续推动已暂停的美方对等关税24%部分以及中方反制措施如期展期，证明了中美双方在朝着通过对话协商解决经贸问题的方向稳步前行，外部压力的不确定性有所减弱。
另一方面，上半年经济实物工作量稳中有进，下半年完成年初目标的压力并不大。今年上半年，在“抢出口”、“两新”“两重”政策持续见效等因素的支撑下，GDP累计增速达到5.3%，经济展现强大活力和韧性。在此基础上，下半年GDP增速只需要达到4.7%，即可完成全年5%的经济增速目标。
因此，宏观政策总体依然保持“更加积极”的基调，但更侧重高效落实已推出政策，政策加码需要等待。4月政治局会议提出“加紧实施更加积极有为的宏观政策”，延续了2024年9月份以来的政策转向，宏观政策持续加码以稳定经济形势，也是为潜在的贸易风险提前进行对冲。而2025年上半年，宏观经济的韧性超预期，因此7月政治局会议重新校准政策节奏，提出要“落实落细”政策，要“充分释放政策效应”。
但“适时加力”的措辞显示政策加码托底经济的基本思路不变，当前的节奏校准是为后续提供政策余量。二季度以来，虽然实物工作量整体稳定，但价格运行依然有较大压力，CPI和PPI累计同比维持负增长，房地产销售同比跌幅扩大，制造业PMI位于收缩区间，促进消费政策的后劲等待检验。对以上潜在的风险，需要“增强忧患意识，坚持底线思维”，以“巩固拓展经济回升向好势头”。
值得关注的是，10月将召开二十届四中全会，核心议程是研究制定国民经济和社会发展第十五个五年规划建议。面对日益加剧的国际竞争压力，此次全会重点把脉未来五年经济发展脉络，为我国赢得战略主动，推动中国式现代化取得重大突破提供关键指引。
二、宏观政策持续发力、适时加力
会议指出，要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应。
具体措施方面，财政政策要加快政府债券发行使用，提高资金使用效率。2025年1-7月，地方新增专项债累计发行进度达到63.1%，考虑到此前注资特别国债和特殊再融资专项债发行节奏靠前，对流动性构成挤占，新增专项债发行进度实际上较快。并且从季节性来看，2025年1-7月累计发行进度已经超过过去五年（2020年-2024年）同期平均的60.8%。
根据《国务院关于2024年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》，财政资金使用存在以下问题：部分转移支付管理不严格，资金分配未充分体现政策导向；地方专项债项目全周期监控不严，出现资金被挪用、滥用的情形。基于此，需要提高资金使用效率，细化政府债务资金投向并加强落实。
货币政策方面，持续呵护流动性，用好各项结构性工具。对比来看，7月政治局会议通稿中，删除了“适时降准降息”的表述。因5月份落地了一揽子金融政策，降准与降息同时推出较为超预期，而经济韧性较强，也意味着货币政策总量宽松的必要性暂时不高。但货币政策依然维持支持性立场，呵护市场流动性，推动社会综合融资成本下行。
此外，4月会议强调“创设新的结构性货币政策工具”，而7月会议则转向“用好各项结构性货币政策工具”，这一转变标志着货币政策更加重视落地效率。二季度以来，结构性货币政策工具的主要增量包括新设的5000亿元服务消费与养老再贷款，以及增加3000亿元额度的科技创新和技术改造再贷款，重点支持服务性消费、养老产业、技术进步。后续结构性工具将“加力支持科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸”等方面。
三、破除“内卷”、服务消费、稳定外贸
我们理解，当前经济形势基本稳定，因此在总的政策基调上，7月政治局会议提出要保持政策连续性稳定性，强调要“落实落细”政策，提升政策效力；而针对于当前经济的结构性问题，会议重点在破除“内卷”、服务消费、稳定外贸三个方面又进行了重点强调和部署。
3.1破除“内卷”：提出市场、行业、政府三方面对策
本次会议进一步明确破除“内卷”的政策基调，重点从市场、行业、政府三个方面，提出治理对策。主要通过价格管控和供给侧收缩，打破价格下行预期，推动供需关系平衡，从而提高实体经济投资回报率。中长期而言，对于提高产业竞争力，实现高质量发展意义重大。
近年来伴随房地产市场深度调整，一方面，上游建材行业需求回落，供给端尚未及时退出，导致行业产能利用率下降；另一方面，地方政府受土地财政拖累，纷纷寻找出路，以“新三样”为代表的制造业投资成为新引擎。但过量资金涌入导致供给能力远大于需求，行业竞争加剧、企业亏损面增多，从而加重“有效需求不足——价格下跌——企业利润亏损——居民就业收入承压——需求不足”这一循环，这也是本轮“反内卷”的重点治理对象。
改革的方向，主要是打击不正当竞争行为、引导过剩产能逐步退出、规范地方政府行为。会议具体提出以下三点内容：
一是，市场方面，“纵深推进全国统一大市场建设，推动市场竞争秩序持续优化，依法依规治理企业无序竞争”，重点打击以低于成本的价格销售商品的行为，根除“劣币驱逐良币”的现象。
二是，行业方面，强调“推进重点行业产能治理”，未来或通过行政指导、行业自律和重组等方式，引导过剩产能逐步退出。2025年7月18日，工信部表示，“钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，将推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能”。
三是，政府方面，强调“规范地方招商引资行为”，旨在应对近年来新兴产业重复、过度建设的行为，避免产能进一步扩张。未来通过优化政绩考核、推进税制体制改革等方式，有助于地方政府逐步摆脱路径依赖，从源头上解决制造业重复建设、地方保护和市场分割的乱象。
3.2扩大服务消费，培育增长点
消费方面，会议继续强调扩大服务消费，培育服务消费新的增长点。会议提出，“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”，延续4月政治局会议提出的“大力发展服务消费”的政策基调。
今年以来受“以旧换新”政策带动，商品消费显著提升，但服务消费呈现出放缓趋势，亟待相关政策提振。今年上半年社零消费总额中商品零售累计增长5.1%，高于去年全年的3.2%；而服务零售额累计增长5.3%，低于去年全年的6.2%。
从现实环境来看，扩大服务消费对于稳就业稳经济意义重大。一方面，服务消费具有本地化、即时性、消费频次高的特征，能够弥补商品消费持续补贴后带来的透支效应。同时随着人均GDP提升，服务消费占比将会逐步升高，将成为未来扩内需的重要抓手。另一方面，服务业是我国吸纳就业的主体，如餐饮住宿、批发零售、文化旅游等行业都是劳动密集型行业，扩大服务消费对于稳就业具有更强的带动作用。
而当前服务消费表现偏弱，与居民收入预期不稳、服务供给不足、居民闲暇时间较少等因素有关，有待供需两侧共同发力。此前4月政治局会议已提出“加大服务业开放试点政策力度”、“设立服务消费与养老再贷款”，均是在供给侧促进服务业的高质量发展，提高服务供给质量。需求侧方面，预计可能会是政策进一步的发力方向，例如参照扩大商品消费的方式，将以旧换新补贴范围拓宽至服务消费领域。
3.3稳住外贸基本盘，加快高水平对外开放
稳住外贸基本盘，多途径应对外部冲击。今年以来，面对复杂严峻的国际形势，我国通过产业升级、积极扩展外贸“朋友圈”，有效应对外部冲击。2025年上半年实现了7.2%的出口同比增速；从季度走势看，二季度进出口同比增长4.5%，连续7个季度实现正增长，充分展示了供应链韧性和国际竞争力。
不过我们仍然要看到，今年以来美国对我国新加征的关税税率累计仍然高达30%（10%对等关税+20%芬太尼关税），在上半年外贸商“抢出口”冲量后，下半年外贸形势仍然面临不小的压力。对于受冲击较大的外贸企业，会议强调，要“帮助受冲击较大的外贸企业，强化融资支持，促进内外贸一体化发展”。
对外开放水平越高，对高质量发展的推动就越有力。推动探索更高水平的对外开放，这将有利于引进更多国际先进要素，更好利用两个市场、两种资源，为我国发展扩空间、提质量、增动力，也是高质量发展的应有之义。党的十八大以来，我国着力推进高水平对外开放，推动经济迈向更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展。
在党中央领导下，我国先后分7批陆续设立22个自贸试验区，形成了覆盖东西南北中，统筹沿海、内陆、沿边的改革开放创新格局。2025年12月18日，海南自贸港的封关标志着我国高水平开放进入新阶段，即实现贸易、投资、跨境资金流动、人员进出、运输来往自由便利和数据安全有序流动，优化完善制度安排，打造我国开放型经济新高地。预计未来我国在主动对接国际高标准经贸规则、营造一流营商环境、共建“一带一路”、加大吸引和利用外资的力度等方面将持续发力。
四、风险提示
国际地缘政治风险，国内经济恢复力度和政策力度不及预期。
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光大证券首席经济学家，研究所所长，董事总经理，早稻田大学经济学博士，中国财政部金融人才库专家，中国金融四十人青年论坛会员，中国证券业协会首席经济学家委员会委员。曾任职于中国财政部中美经济对话领导小组办公室、OECD经济部、早稻田大学政治经济学院，专注全球和中国宏观经济与金融市场研究。2023年10月参加国务院总理主持召开的经济形势专家和企业家座谈会，对经济工作建言献策。
中国人民大学数学学士，北京大学金融学硕士，6年宏观研究经验，聚焦实体经济、人口问题及中美关系。在《Economics Letters》、《中国金融》等发表文章多篇。对古代经济史、地缘政治博弈尤感兴趣，通过缜密推理，不断提升对社会运转本质的认知。
英国剑桥大学金融与经济学硕士。8年证券研究工作经验，专注货币政策和流动性，财政政策和地方债务，资产配置领域研究。在《中国货币》发表多篇文章。具有扎实的理论基础和实证研究经验，具备基本完善的宏观利率研究框架和视角。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士，4年宏观研究经验，聚焦实体通胀、财政政策等主题。本硕期间均荣获国家奖学金，擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。
