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目录
联合深度 | AI新纪元：砥砺开疆・智火燎原
军工及新材料 | 政策、技术、生态三箭齐发，商业航天迈入“组网提速+质量筑基”新阶段
军工及新材料 | 商业航天动态：垣信卫星发布火箭发射招标公告，民营液体火箭商业化运营有望实现“从零到一”突破
钢铁 | 新一轮钢铁行业稳增长工作方案将发布，着力调结构、优供给、淘汰落后产能
金属和金属新材料 | 钴6月进口量环比大降，企业库存有望继续走低支撑估价
医药 | 港股医疗器械观点更新
电子 | 台积电业绩超指引；Tesla扩大Robotaxi运营范围
公用 | 原煤产量维持较高增速，高温天气拉动火电出力
交运 | 2025年上半年全国铁路客货运量增势良好
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正文
自ChatGPT发布后，大模型向更强、更高效、更可靠方向发展，呈现推理模型深化、智能体模型爆发的格局。美国在探索更强大模型上保持全球领先，中国企业则在算力受限下实现高效性全球领先。2025年是应用加速落地之年，OpenAI已达百亿美金ARR，Claude月收入环比增速超20%。受互联网大厂推动AI与业务结合、Agent推出、主权AI需求及多模态渗透等因素影响，AI算力消耗从训练转向推理，带来显著增量，国内算力自主可控趋势凸显。B端应用渗透率慢于C端，落地顺序由容错率与复杂度决定，从高容错、单一任务场景到低容错、高复杂度场景尚需时间。但本轮AI渗透较互联网时代大幅提速，B端落地进程或超预期。
风险提示：北美经济衰退预期逐步增强， 国际地缘变局冲击全球供应链韧性，企业海外拓展承压；北美云厂商资本开支不确定性；主权AI投资体量不确定性；推理领域渗透进展不及预期；芯片结构性短缺可能制约产能释放与交付节奏；行业竞争加剧触发价格战隐忧，中低端产品毛利率可能跌破盈亏平衡点；原材料成本高企叠加汇率宽幅波动持续侵蚀外向型企业利润空间；技术端则面临大模型迭代周期拉长的风险，影响AI产业化进程；汽车智能化渗透率及工业AI质检等场景落地进度不及预期，或将延缓第二增长曲线兑现。
巨型低轨卫星星座的建设和运营，具有周期长、技术集成度高、高风险等工程特点。我国国有民营企业纷纷布局，卫星研制与火箭发射模式逐步转型，商业航天力量有望加速低轨互联网布局进程。同时，随着海南商业航天发射场的首飞、多款可复用商业航天火箭计划发射，卫星互联网海外开展试运营业务，预计2025年我国星座整体建设进程将迈入新的阶段。
政策监管、技术突破与生态协同正合力推动中国商业航天进入高质量发展拐点。政策监管明确：国家航天局7月21日发布商业航天全寿命周期质量新规，明确“终身追责制”与高风险项目独立评估，倒逼企业从“野蛮生长”转向技术与管理双轮驱动，加速行业洗牌；技术攻坚提速：垣信卫星13.36亿元发射服务招标（一箭18星/10星）释放组网加速信号；生态协同扩容：国家航天局主导的商业航天创新联合体7月22日开放50家成员准入，以“技术共研-数据共享-风险共担”机制补全产业链短板。
风险提示：卫星互联网建设不及预期；技术突破不及预期；频谱和空间资源争夺。
垣信卫星发布2025年运载火箭发射服务采购项目招标公告
7月23日，上海垣信卫星科技有限公司发布2025年运载火箭发射服务采购项目招标公告。招标共计7次运载火箭发射服务，包括4次一箭10星运载火箭发射服务和3次一箭18星运载火箭发射服务，服务/交付周期为自合同签订之日起至2026年3月。
下半年民营大型液体火箭将迎来密集首飞，民营液体火箭商业化运营有望实现“从零到一”突破
朱雀二号改进型火箭符合垣信卫星包件一的运载能力以及发射经验要求，有望承担上述千帆星座组网任务。2025年下半年蓝箭航天的朱雀三号、天兵科技的天龙三号、中科宇航的力箭二号、星河动力的智神星一号等大运力民营液体火箭即将首飞，有望逐步成为建设我国低轨卫星互联网的重要力量。
投资建议：重视商业航天投资机会
随着民营大运力液体火箭的逐步成熟，可回收技术试验的逐步推进，以及相关企业对于市场开拓的逐步突破，我国低轨卫星互联网星座项目有望逐步向民营火箭开放，民营液体火箭将成为我国火箭发射资源的有力补充，并有望实现火箭发射成本的显著降低，加速我国卫星互联网建设，带动火箭、卫星产业链发展。
民营火箭的技术及市场突破将显著带动产业链相关公司的发展，建议关注箭体结构件、液体火箭发动机结构件、传感器相关上市公司，同时还应重点关注火箭（特别是发动机）3D打印服务、3D打印设备相关上市公司。
风险提示：下游需求不及预期风险；技术突破不及预期风险；市场竞争加剧风险。
雅鲁藏布江下游水电工程正式破土动工，刺激建筑用钢消费。7月15日，国家统计局披露2025年6月宏观数据。房地产方面，销售端：1-6月，新建商品房销售面积45851万平方米，同比下降3.5%。开发投资端：1-6月，新开工面积30364万平方米，同比下降20%；施工面积为633321万平方米，同比下降9.1%；竣工面积22567万平方米，同比下降14.8%。全国房地产开发投资46658亿元，同比下降11.2%；其中，住宅投资35770亿元，下降10.4%。综合来看，目前围绕地产相关的指标仍保持同比下降态势，房屋新开工面积、施工面积、竣工面积降幅较1-5月收窄。基建方面，1-6月，全国固定资产投资（不含农户）同比增长2.8%，第三产业基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长4.6%。其中，水上运输业投资增长21.8%，水利管理业投资增长15.4%，铁路运输业投资增长4.2%。7月19日，雅鲁藏布江下游水电工程（核心项目墨脱水电站）正式破土动工。项目总投资超1.2万亿元、装机容量达7000万至8100万千瓦，相当于3座三峡、5座白鹤滩，项目建设周期为10年。根据中国政府网数据，三峡工程主体建筑物土石方挖填总量约1.25亿立方米，混凝土浇筑量2643万立方米，钢材59.3万吨（金结安装占28.08万吨），预计雅鲁藏布江下游水电工程耗钢量超过200万吨。工业方面，6月，规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，环比增长0.5%。采矿业增加值同比增长6.1%，制造业增长7.4%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.8%。其中，41个大类行业中有36个行业增加值保持同比增长，黑色金属冶炼和压延加工业增长4.1%，有色金属冶炼和压延加工业增长9.2%。近期围绕钢铁行业需求的数据中，汽车及船舶表现良好。6月汽车销量维持高增速，根据乘联分会数据，7月1-13日，全国乘用车市场零售57.1万辆，同比增7%，环比降5%。今年以来乘用车市场累计零售1147.3万辆，同比增11%。6月出口船舶679艘，同比增长31.8%；1-6月累计出口3600艘，同比增长27.2%。
新一轮钢铁行业稳增长工作方案将发布，着力调结构、优供给、淘汰落后产能。聚焦钢铁行业供需情况，1-6月，国内生铁产量43468万吨，同比下降0.8%（6月产量7191万吨、同比下降4.1%）；粗钢产量51483万吨，同比下降3.0%（6月产量8318万吨，同比下降9.2%）；钢材产量73438万吨，同比增长4.6%。6月单月粗钢产量同比下降843万吨，环比下降337万吨。今年前4个月粗钢产量与去年同期基本持平，5月、6月粗钢同比减量分别为631万吨和843万吨。而从mysteel的高频铁水数据来看，今年5月、6月日均铁水产量分别为244万吨和242万吨，去年同期分别为235万吨和239万吨，铁水日均产量同比增加。另外，从铁矿石进口数据和钢厂铁矿石库存数据倒退，前5月进口铁矿石消耗量同比增加5%。因此，统计局数据可能存在误差。对比钢协数据，中钢协的重点大中型企业粗钢6月产量为6434.8万吨，去年同期为6601万吨，同比-2.5%。钢协会员单位数据占比79%，则统计局数据中，更多的降幅来自非会员单位，主要是一些小钢厂。统计局数据产量下滑引发了市场对减产“数据化”的担忧，因此产生了短期的波动。7月18日国新办举行新闻发布会上透露，工信部将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案将在近期陆续发布。实际上，行业中的大企业和钢协等单位，都了解这些数据偏差背后反应的情况，减产严格执行后板块有望再次上涨。
风险分析：钢铁是重资产行业，又面临产能过剩等结构性问题。当前受地产需求拖累，钢材市场呈现“供给减量、需求偏弱、库存上升、价格下跌、收入减少、利润下滑”的运行态势，企业生产经营面临较大挑战。伴随着局部战争的不断爆发、国际形势的不确定性、汇率波动、贸易保护与反倾销愈演愈烈，中国钢铁企业出口市场的门槛将显著抬升。新《环保法》、新污染物排放标准等相关法律深入推进，社会民众环保意识增强，对企业环保监管力度和标准提高，监管和执法愈发严格。
钴：据海关数据，6月钴湿法冶炼中间产品进口量为18990.5吨，环比下降61.63%，同比下降43.14%。累计进口总量为267277.43吨，累计同比下降11.10%。刚果（金）出口禁令以来，1-5月由于港口库存及在途物料影响，我国进口量并未明显下降，市场保持了一定量的库存，再继续延长3个月出口禁令后，将显著消化库存水平，6月进口量大幅下降，预计7月延续降势，冶炼企业库存有望在8-9月降至降低水平，叠加金九银十旺季备库预期，市场将走向低原料库存的强现实，价格或得到显著支撑而继续上行。建议积极关注钴价上涨带来的投资机遇。
锂：供给端，本周碳酸锂产量预计呈持稳，江西某厂家按计划检修，青海某企业突发检修。近期碳酸锂价格上涨，部分企业套保维持生产。厂家放货积极，多数按贴水出货，部分回收或新厂贴水较大。碳酸锂厂家库存小幅下滑；下游维持安全库存周期。期货仓单量降至1.02万吨。需求端，下游采购需求维持，多长协增量，散单多刚需采购，后点价模式结算。近期储能市场需求偏好，对磷酸铁锂需求增量。
镍：目前大部分硫酸镍厂家产量保持稳定，企业以销定产为主，叠加部分硫酸镍用于生产精炼镍，年内硫酸镍产量整体弱势运行，前期减停产厂家暂无恢复预期。目前硫酸镍下游需求呈现结构性分化，新能源汽车和储能领域仍是主要驱动力，但整体需求增速放缓，市场观望情绪浓厚。其他方面，硫酸镍还可用于金属表面防腐（电镀）、石油化工催化剂等领域，需求较为稳定。
稀土&磁材：从供需基本面看，镨钕供应偏紧，镝铽相对稳定，分离企业开工稳定，离子型矿和废料价格居高坚挺，成本支撑较强，市场现货库存减少，镨钕供应趋紧；镝铽市场按需成交，市场库存相对集中，现货不难买，供应端相对稳定。需求预期增加，下游磁材企业产量同比增加，近期价格上涨，刺激部分订单下达，磁材大厂招标采购尚可，且稀交所竞拍金属镨钕，报警价成交，表面磁材仍有采购需求，需求端对价格支撑仍存。
风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。
港股医疗器械公司整体创新性较强，多家企业即将步入扭亏为盈或业绩快速释放的阶段。今年以来，有创新产品上市、技术突破实现license-out可能的催化，以及账上现金丰富、业绩快速释放、估值低位的部分18A器械公司，年初至今有翻倍以上的涨幅；部分业绩高增长的低估值龙头器械公司年初至今亦有较好表现。映射到A股医疗器械投资，我们亦看好器械集采政策优化、创新产品上市放量及国际业务高增长个股的投资机会，预计下半年多家企业将迎来业绩拐点，Q3业绩有望实现高增长。
风险提示：药械招采及控费政策严于预期；行业竞争激烈程度强于预期；创新药及器械审批进度不及预期；外部环境变化难以判断。
半导体：台积电25Q2营收超越上一季度指引，并上调全年收入指引。数据中心AI芯片需求保持高景气，未来1年左右有望看到端侧AI爆发式增长。
台积电发布2025年第二季度财报，2025Q2实现营业收入300.7亿美元，同比增长44.4%，环比增长17.8%，超出上一季度指引的284-292亿美元区间上限，主要系3nm和5nm需求强劲，整体产能利用率高于预期。2025Q2毛利率为58.6%，同比提升5,4pct，环比下降0.2pct，处于上一季度指引的57%-59%范围内。本季度毛利率受到新台币升值及海外晶圆厂投产稀释利润的影响，但部分负面影响也被更高的产能利用率和成本改善措施抵消。
营收结构方面，按照制程划分，2025Q2来自7nm及以下先进制程的营收占比为74%，环比提升1pct。其中，3nm、5nm、7nm的营收占比分别为24%、36%和14%。按照下游应用领域划分，2025Q2 HPC占比60%，智能手机占比27%，IoT占比5%，汽车占比5%，DCE占比1%，其他占比2%。除了汽车板块收入环比持平，其他几大应用领域均实现收入环比增长。
资本开支方面，台积电2025Q2的资本支出为96.3亿美元，上半年资本开支共计196.9亿美元，维持2025年全年资本开支380-420亿美元的指引。
展望三季度，台积电预计营收为318-330亿美元，中位数环比增长8%，同比增长38%；毛利率预计在55.5%-57.5%，仍然受到汇率和海外晶圆厂爬坡拖累。针对2025年全年，台积电将营业收入增速预期由25%左右上调至30%。台积电对AI的需求保持乐观，一方面token消耗量的显著增加表面AI模型的使用不断增加，大量AI数据中心保持对算力的投入，台积电也因此维持2024年-2028年来自AI芯片的营收CAGR接近45%的预期不变，并认为近期美国解禁H20对华出口是积极信号。另一方面，台积电预计再过6个月-1年的时间可以看到端侧AI爆发式增长。汽车电子：特斯拉将Robotaxi服务范围扩大近一倍，促使竞争对手Waymo跟随扩张。
Robotaxi的成本有望在投放数量提升，供应链支持下，不断降低。
特斯拉正带动北美地区Robotaxi的落地进程提速，各大巨头之间的竞争日益激烈。特斯拉Robotaxi服务近期在奥斯汀公开运营仅22天后，便宣布将服务范围扩大一倍，从最初的19.7平方英里增至42.07平方英里，超出了Waymo在奥斯汀的服务范围。此外，特斯拉CEO马斯克还在社交媒体上表示，特斯拉计划在未来“一两个月内”将其Robotaxi服务扩展至旧金山。7月18日，Waymo也宣布将其在奥斯汀的运营区域翻倍扩张，这也是Waymo自2023年进入奥斯汀以来首次对运营区域进行扩展。此外，Uber于近日宣布将投资3亿美元，与Lucid Motors和自动驾驶初创公司Nuro合作，计划在2026年于美国主要城市部署2万辆自动驾驶出租车。显然，特斯拉的激进扩张势头，直接加速了行业的发展，也使竞争加剧。特斯拉凭借其造车优势及视觉解决方案，车辆硬件成本较低，有望保持领先优势。预计在投入运营的车辆数量提升，供应链强力支持下，Robotaxi车辆的硬件成本与运营成本将快速下降，进而有望带动里程费用降低，提高渗透率。TrendForce近期发布报告指出，美国Robotaxi的市场规模将于2035年达到365亿美元，2025-2035年间的CAGR高达61%；中国Robotaxi的市场规模将于2035年达到445亿美元，2025-2035年间的CAGR高达96%。
风险分析：未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。
近期，国家统计局披露2025年6月份能源生产情况，6月份，规上工业发电量7963亿千瓦时，同比增长1.7%；其中火电、水电、风电和核电分别为发电量分别为4939.4、1391、738.1和393.6亿千瓦时，同比变化+1.10%、-4.00%、+3.20%和+10.30%。我们认为6月火电发电量同比增长主要系高温天气带动用电负荷同比增长；水电发电量同比下降主要系主要水电所在流域降水偏少导致来水偏枯。根据中国气象局报道，25年6月气温为历史同期最高，降水呈“东多西少”分布。从上游煤炭生产情况来看，6月份，规上工业原煤产量4.2亿吨，同比增长3.0%；原煤累计产量24.0亿吨，同比增长5.4%。天然气方面，6月份，规上工业天然气产量212亿立方米，同比增长4.6%；天然气累计产量1308亿立方米，同比增长5.8%。
风险提示：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。
2025年上半年全国铁路客货运量增势良好。2025年上半年，全国铁路客货运量增势良好，有效保障了旅客平安便捷出行、货物运输畅通稳定。客运方面。上半年，全国铁路完成旅客发送量22.36亿人，同比增长6.7%，其中动车组旅客发送量16.64亿人，同比增长5.5%；全国铁路完成旅客周转量7995.81亿人公里，同比增长2.8%，其中动车组旅客周转量5454.29亿人公里，同比增长3.9%。6月份，旅客出行需求持续旺盛，全国铁路完成旅客发送量3.73亿人，同比增长3.6%。上半年，全国铁路完成货运发送量25.58亿吨，同比增长1.8%；完成货运周转量17674.60亿吨公里，同比增长1.2%。6月份，全国铁路完成货运发送量4.38亿吨，同比增长2.3%。从分品类运输情况看，上半年，全国铁路发送煤炭13.37亿吨、集装箱5.02亿吨，重点物资运输畅通有序。
时速450公里最快高铁，2026年有望投用京沪线。7月8日至11日，第十二届世界高速铁路大会在北京举办，时速450公里的CR450动车组样车正式亮相。国铁集团科信部有关负责人说，2025年8月起，CR450动车组样车将开展为期一年的60万公里运用考核，最快2026年底可投入商用。中国铁道科学研究院机车车辆研究所所长张波说，作为科技工作者，希望研发的产品能尽早在京沪等繁忙干线上应用，以发挥其效益。
风险提示：高铁建设速度不及预期；能源价格大幅提升风险；其他运输方式的竞争风险；清算政策调整的风险。
证券研究报告名称：《AI新纪元：砥砺开疆・智火燎原》
对外发布时间：2025年7月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黄文涛 SAC 编号:S1440510120015
SFC 编号:BEO134
阎贵成 SAC 编号:S1440518040002
SFC 编号:BNS315
程似骐 SAC 编号:S1440520070001
SFC 编号:BQR089
崔世峰 SAC 编号:S1440521100004
SFC 编号:BUI663
贺菊颖 SAC 编号:S1440517050001
SFC 编号:ASZ591
黎韬扬 SAC 编号:S1440516090001
刘双锋 SAC 编号:S1440520070002
刘永旭 SAC 编号:S1440520070014
SFC 编号:BVF090
庞佳军 SAC 编号:S1440524110001
陶亦然 SAC 编号:S1440518060002
王在存 SAC编号:S1440521070003
许琳 SAC 编号:S1440522110001
SFC 编号:BVU271
许光坦 SAC 编号:S1440523060002
杨艾莉 SAC 编号:S1440519060002
SFC 编号:BQI330
叶乐 SAC 编号:S1440519030001
SFC 编号:BOT812
应瑛 SAC 编号:S1440521100010
SFC 编号:BWB917
于芳博 SAC 编号:S1440522030001
SFC 编号:BVA286
袁清慧 SAC编号：S1440520030001
SFC编号：BPW879
赵然 SAC 编号:S1440518100009
SFC 编号:BQQ828
朱玥 SAC 编号:S1440521100008
SFC 编号:BTM546
证券研究报告名称：《政策、技术、生态三箭齐发，商业航天迈入“组网提速+质量筑基”新阶段》
对外发布时间：2025年7月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黎韬扬 SAC 编号:S1440516090001
证券研究报告名称：《商业航天动态：垣信卫星发布火箭发射招标公告，民营液体火箭商业化运营有望实现“从零到一”突破》
对外发布时间：2025年7月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
任宏道 SAC 编号:S1440523050002
汪正鑫 SAC 编号:S1440525040001
证券研究报告名称：《钢铁周观点：新一轮钢铁行业稳增长工作方案将发布，着力调结构、优供给、淘汰落后产能》
对外发布时间：2025年7月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
王介超 SAC 编号:S1440521110005
王晓芳 SAC 编号:S1440520090002
汪明宇 SAC 编号:S1440524010004
证券研究报告名称：《钴6月进口量环比大降，企业库存有望继续走低支撑估价》
对外发布时间：2025年7月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
王介超 SAC 编号:S1440521110005
郭衍哲 SAC 编号:S1440524010001
邵三才 SAC 编号:S1440524070004
证券研究报告名称：《港股医疗器械观点更新》
对外发布时间：2025年7月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC编号：S1440517050001
SFC编号：ASZ591
王在存 SAC编号：S1440521070003
郑涛 SAC编号：S1440524060004
证券研究报告名称：《周报：台积电业绩超指引；Tesla扩大Robotaxi运营范围》
对外发布时间：2025年7月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘双锋 SAC编号：S1440520070002
何昱灵 SAC编号：S1440524080001
证券研究报告名称：《原煤产量维持较高增速，高温天气拉动火电出力》
对外发布时间：2025年7月21日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
高兴 SAC 编号:S1440519060004
侯启明 SAC 编号:S1440525070011
证券研究报告名称：《2025年上半年全国铁路客货运量增势良好》
对外发布时间：2025年7月21日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
梁骁 SAC 编号:S1440524050005
韩军 SAC 编号:S1440519110001
SFC 编号:BRP908
