【报告导读】
1. CGS-NDI：城市发展加快转向高质量内涵式发展
2. 电新：宇树科技启动上市辅导
3. 建材：雅下水电工程开工，西南水泥龙头迎新增长窗口
4. 建筑：如何把握西藏雅下水电工程投资机会？
5. ESG：本周ESG筛选策略绝对收益0.28%
6. 北交所：市场交易保持活跃，优机股份可转债获批
银河观点
CGS-NDI：城市发展加快转向高质量内涵式发展
许冬石丨宏观分析师
S0130523070003
路自愿丨新发展研究院区域经济研究员
S0130525070001
一、核心观点
7月上半月，重点关注四方面政策：高层动态方面，关注中央财经委员会第六次会议和中央城市工作会议；宏观政策方面，关注险资长周期考核机制调整；区域方面，关注上海自贸区试点经验推广工作；产业方面，关注“反内卷”。
高层动态：中央城市工作会议时隔十年再次召开：（1）中央财经委员会第六次会议，研究纵深推进全国统一大市场建设、海洋经济高质量发展等问题。全国统一大市场建设进入攻坚阶段，要以综合整治内卷式竞争为抓手，加快推动全国统一大市场建设走深走实。海洋经济驶向高质量发展“蓝海”。（2）中央城市工作会议强调做好城市工作要做到五个转变和五个更加注重：转变城市发展理念，更加注重以人为本；转变城市发展方式，更加注重集约高效；转变城市发展动力，更加注重特色发展；转变城市工作重心，更加注重治理投入；转变城市工作方法，更加注重统筹协调。并对现代化城市体系、创新城市等七方面重点任务进行部署，标志着我国城市发展战略由规模扩张进入高质量内涵式发展的系统性转型。（3）国新办举行“高质量完成‘十四五’规划”系列主题发布会。“十五五”时期要重点把握三大关键词——承上启下、坚定不移和因势利导。
财政政策：国有保险公司长周期考核机制调整。（1）7月11日，财政部发文，对国有保险公司长周期考核机制和经营管理能力提出新的要求，推动险资更好发挥保险资金长期资本、耐心资本的“稳定器”作用；（2）专项债券项目收益归集和资产管理将加强。在专项债券资产权属明晰的基础上，加强对债券资金使用、资产管理等薄弱环节的管理，改变重发行、轻管理的格局。
货币政策：适度宽松的货币政策基调延续：（1）货币政策基调：坚持适度宽松的政策取向，重点关注货币政策传导效率；（2）6月金融数据整体超预期。
区域政策：上海自贸区试点经验获进一步推广：（1）国务院发布《关于做好自由贸易试验区全面对接国际高标准经贸规则推进高水平制度型开放试点措施复制推广工作的通知》，重点涉及服务贸易、数字贸易、知识产权保护等领域在其他自贸区和全国的复制推广。（2）长三角三省一市市场监管部门聚焦优化营商环境、维护公平竞争市场秩序、深化质量基础联动等领域开展合作，共建全国统一大市场先行区。
产业政策: “反内卷”相关政策将加快落地落实。科技方面：（1）中央企业要切实发挥在建设现代化产业体系、构建新发展格局中的职责使命，具体涵盖科技创新、产业控制和安全支撑三方面；（2）上海“十五五”期间建设国际科技创新中心要产业链、创新链、人才链、资金链协同布局。地产方面：（1）33家建筑类企业发布联合倡议表示拒绝内卷，以科技创新作为转型升级第一动力促进行业向高端化、智能化、绿色化迈进。更多依靠自律和市场机制是本轮供给侧改革区别上一轮的重要特征。（2）住建部调研组表示要加快建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”，并更大力度推动房地产市场止跌回稳。
二、风险提示
1.政策理解不全面的风险。2.政策落实不及预期的风险。3.国际形势不确定性的风险。
电新：宇树科技启动上市辅导———具身智能产业链跟踪（9）
曾韬丨电新行业首席分析师
S0130525030001
鲁佩丨机械行业首席分析师
S0130521060001
石金漫丨汽车行业首席分析师
S0130522030002
段尚昌丨电新行业分析师
S0130524090003
秦智坤丨汽车行业分析师
S0130525070003
一、核心观点
行情回顾：25年7月14日至7月18日，具身智能指数涨幅2.86%，与SW 31个一级行业指数涨跌幅排名比较中排名第五，跑赢沪深300约1.77pcts。25年初至今涨幅为30.72%，跑赢沪深300约24.49pcts。估值上，最新具身智能指数静态PE约41.16倍，处于历史高位。量上，具身智能指数成分股合计成交量达160.27亿股，环比上周+30.7%，居历史中等偏上水平。上周换手率9.50%，成交活跃度排市场第20。个股方面，本周行情上涨。涨幅前五为德迈仕、微光股份、领益智造、兆丰股份、蓝思科技。跌幅前五为豪森智能、日发精机、万向钱潮、鑫宏业、赛力斯。
行业重要事件梳理：1）北京正建设首个具身智能机器人中试基地；2）Nvidia首次亮相链博会，黄仁勋发布专题演讲；3）宇树科技启动上市辅导；4）德昌电机控股与上海机电成立人形机器人业务合资企业；5）宇树科技王兴兴发声回应中美人形机器人差别；6）智元机器人获得正大集团融资。
最新观点：1）主机：本周海外T链项目负责人更换引发市场对软硬件方案调整的担忧，板块不确定性有所加大，但国内产品迭代活跃度依旧很高。中短期我们看好具备细分场景快速落地能力的主机厂，长期看好：①综合技术积累深厚、产品生态格局好的龙头企业；②制造能力突出，专业化全维度协助初创企业落地的代工企业。2）应用场景：25年关注细分场景的应用突破。率先落地的场景集中在工业物流、toB机构养老、特种环境（转炉炼钢，电力巡检）、农业，以及toC陪伴&玩具机器人。3）“大小脑”：目前产业硬件壁垒在降低，大小脑是重要短板，灵巧操作模型重要度提升，数据训练场真机数采+视频数据模仿学习+仿真方案仍将齐头并进。4）灵巧手：基于应用场景需求差异，当前本体厂商自研和第三方供应，基本自由度性价比版本和高自由度灵巧版本均有机会，关注具备技术优势、产品快速迭代能力强的厂商，同时关注各细分材料、传感器（尤其是电子皮肤）等具备结构性机会的边际变化板块。5）零部件：一是关注头部企业量产及配套供应链相关机会，核心关注T链方案后续走向，及确定性强或边际变化处的相关标的；二是关注1-100量产阶段具备优势的产业链龙头企业，例如大规模量产与质控能力强，有成熟供应链体系和良好主机厂客群关系的汽车产业链头部企业及消费电子领域“代工”企业；三是继续关注轻量化、高能量密度、散热续航等应用落地过程中重要性提升的板块。
二、风险提示
关键技术突破不及预期的风险，下游场景开发进度、需求空间不及预期的风险等。
建材：雅下水电工程开工，西南水泥龙头迎新增长窗口——雅鲁藏布江下游水电工程开工点评
贾亚萌丨建材行业分析师
S0130523060001
一、核心观点
事件：2025年7月19日上午，雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏自治区林芝市举行。中共中央政治局常委、国务院总理李强出席开工仪式，并宣布工程正式开工。
雅下水电工程混凝土需求超4000万立方米，推动西藏地区水泥发展新契机。雅鲁藏布江下游水电工程位于西藏自治区林芝市，该工程主要采取截弯取直、隧洞引水的开发方式，建设5座梯级电站，总投资约1.2万亿元，工程电力以外送消纳为主，兼顾西藏本地自用需求。根据华夏能源网数据，该水利工程项目装机容量预计6000万至7000万千瓦，是三峡工程的三倍，年发电量约3000亿千瓦时。参考三峡大坝1600多万立方米的混凝土浇筑量，预计雅鲁藏布江下游水电站项目混凝土总用量超4000万立方米，对应水泥总用量约1600多万吨，每年水泥需求超100万吨，占近五年西藏地区水泥年平均产量的约10%。随着雅鲁藏布江下游水电工程项目的持续推进，尤其是进入水库大坝等工程主体施工阶段，水泥需求将显著增长，直接带动西藏地区水泥行业销售上扬，推动区域水泥行业及企业迎来新的发展契机。
运输半径限制下，西南区域水泥龙头企业有望受益。因水泥“短腿”属性，陆上运输半径通常不超过300公里，雅鲁藏布江下游水电站工程将利好西南区域市场布局较完善的水泥企业。西藏天路是西藏本地水泥龙头企业，2024年公司西藏区域营业收入占比为83.43%，公司24年水泥产量为393.69万吨，西藏地区市占率（按产量统计）近30%。随着雅下水电项目工程的推进，西藏天路作为本地水泥国企，有望凭借地理优势及当地产能布局优势，主导该工程水泥的供应。此外，西藏本地整体水泥产能有限，工程高峰期可能需要从川渝地区调运水泥，在西南区域布局较完善的华新水泥、海螺水泥有望受益。
水泥“反内卷”加码，行业供需格局加速优化。2024年下半年水泥企业间协同共识恢复并延续至2025年，协同错峰停产执行情况好转，行业供给量有效调控推动水泥价格上涨，行业毛利率修复。2025年7月1日，行业“反内卷”再加码，中国水泥协会发布《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》，推动水泥行业熟料生产线备案产能与实际产能的统一工作，核查自身熟料生产线的备案产能与实际产能差异情况，尽快补齐产能差额并完善备案、环评、能评等相关手续。预计后续水泥行业供给调控力度将加强，一方面，企业间协同错峰停产将延续且力度有望加大，有助于实现短期供需稳定；另一方面，水泥产能置换新规落地效果有望加速显现，产能将得到有效控制，行业供需格局加速优化，助力水泥行业实现高质量发展。
二、投资建议
雅鲁藏布江下游水电工程项目将直接拉动西藏及周边地区水泥需求，叠加水泥“反内卷”、供给优化背景下，西南区域水泥价格有增长预期，区域水泥龙头企业将显著受益。
三、风险提示
原材料价格波动超预期的风险；项目建设进度不及预期的风险；政策推进不及预期的风险。
建筑：如何把握西藏雅下水电工程投资机会？
龙天光丨建筑行业分析师
S0130519060004
一、核心观点
事件：7月19日，李强总理出席雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式。中国雅江集团成立大会在京举行。
雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，总投资约1.2万亿元。根据新华网，雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式于7月19日上午在西藏自治区林芝市举行。国务院总理李强宣布工程正式开工。雅鲁藏布江下游水电工程主要采取截弯取直、隧洞引水的开发方式，建设5座梯级电站，总投资约1.2万亿元。工程电力以外送消纳为主，兼顾西藏本地自用需求。同日，中国雅江集团成立大会在京举行，组建雅江集团有限公司，在于保障雅下水电工程顺利建设运营。
建筑央国企作为水电工程勘察设计和施工主体率先受益。中国电建承担了我国80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务、65%以上大中型水电站的建设施工任务、90%的抽水蓄能电站的勘察设计和78%的建设任务、60%以上的风力及太阳能发电工程的规划设计与建设任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场。中国能建完成了国内90%以上的火电设计业务，承担了国内70%以上的火电工程建设，在水电工程领域施工市场份额超过30%（大型水电超过50%）。此外，中国中铁、中国铁建、中国交建、中国建筑等央企全球化布局，未来在水电站基建施工领域有望受益。
西藏地区水泥需求有望长期得以提升。根据中国水泥网，2024年西藏自治区水泥产量是1309.82万吨（预测值）。西藏地区水泥由6家公司主导，主要包括西藏天路、华新水泥、祁连山、海螺水泥等。2024年，西藏天路水泥产量393.69万吨，销量392.97万吨，库存11.95万吨。西藏天路的水泥产量约占西藏地区总产量的30.06%。华新水泥在西藏有山南、日喀则两家工厂。2025年1月，西藏天路控股子公司西藏高争建材（持股51%）与西藏藏建水泥有限公司（持股25%）、林芝市城投（持股13%）、朗县城投（持股11%）共同成立了“西藏朗县高争建材有限公司”，积极布局林芝地区市场。参考三峡水电站工期，西藏地区的水泥企业需求有望长期受益。
西藏地区民爆需求有望提升。根据我们测算，三峡工程炸药用量超过5.2万吨。西藏重大水利工程装机量达6000万千瓦，约为三峡水电工程装机量的2.68倍。假设单位装机使用炸药相同，则西藏雅鲁藏布江下游水电工程使用炸药量约为13.93万吨。高争民爆、易普力、广东宏大等在西藏地区民爆市场份额较大。2024年，高争民爆在西藏地区的收入为12.9亿元，占比为76.28%。2024年，易普力在西南地区的收入为13.44亿元，占比为15.73%。易普力承担了三峡工程近70%的爆破工程量。广东宏大2024年民爆器材销售收入23.09亿元，占比16.91%；西南地区收入11.4亿元，占比8.35%。
二、投资建议
主线一，推荐负责水电工程勘察设计和施工主体建筑央国企。主线二，推荐藏区水泥、民爆等。
三、风险提示
雅鲁藏布江下游水电工程施工进度不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险等。
ESG：本周ESG筛选策略绝对收益0.28%
马宗明丨ESG首席分析师
S0130524070001
肖志敏丨ESG分析师
S0130524080004
一、核心观点
ESG筛选策略（沪深300）：该策略是采用我们在2023年12月8日发布的《厚积薄发，志存高远——ESG投资策略解析与优化构建》报告中呈现的筛选策略，不但充分考察了ESG所提供的增量风险信息，还结合了马科维兹资产组合理论。详细内容可参考原报告。策略表现：本周截止7月18日，ESG筛选策略（沪深300）上涨0.28%，相对于沪深300（1.09%），超额收益为-0.81%。最新一个月总回报为3%，相对总回报为-2%、最大涨幅为3%，最大跌幅为-2%，夏普比例为5.11。
ESG舆情整合策略（沪深300）：该策略是采用我们在2025年2月28日发布的《穿越市场周期变幻：ESG舆情整合策略新径》报告中呈现的ESG舆情整合策略，不但充分考察了ESG舆情所提供的增量风险信息，还结合了马科维兹资产组合理论。详细内容可参考原报告。策略表现：本周截止7月18日，ESG舆情整合策略（沪深300）下跌0.57%，相对于基准沪深300（1.09%），超额收益为-1.66%。最新一个月总回报为3%，相对总回报为-2%、最大涨幅为4%，最大跌幅为-2%，夏普比例为3.80。
二、风险提示
历史数据推演规律改变的风险。
北交所：市场交易保持活跃，优机股份可转债获批
范想想丨北交所分析师
S0130518090002
张智浩丨北交所分析师
S0130524100001
一、核心观点
北证50指数周涨幅为-0.15%。本周，北证50涨幅为-0.15%。北交所268家上市公司中，有101家公司周涨幅为正，其中本周*ST广道（+60.48%）涨幅领先，其次是佳合科技（+48.85%）、万源通（+16.09%）、五新隧装（+15.49%）、春光智能（+12.20%）等，跌幅最大的是国源科技（-16.12%）。从行业来看，本周北交所各行业涨跌互现，其中轻工制造（+6.7%）、环保（+3.2%）和石油石化（+1.8%）行业周涨幅靠前，而传媒（-5.0%）行业周跌幅较大。
北交所整体交易活跃度略有所回升。本周北交所日均成交额约218.34亿元，较上周的215.52亿元略有所回升。北交所本周整体成交额为1,091.69亿元，成交量为51.30亿股，市场交易活跃度在本周有所回升。本周北交所换手率为25.24%，较上周的25.48%有所回落，仍高于科创板和沪深主板。
北交所整体市盈率为50.8倍左右，较上周有所回落。北证A股的市盈率为50.8倍，较上周的50.9倍有所回落；科创板和创业板市盈率均较上周有所回升，分别为54.9倍和37.3倍。本周北交所的市盈率持续高于创业板。分行业看北交所上市公司的市盈率，电子行业平均市盈率最高，为212.6倍，计算机（143.7倍）与家用电器（118.4倍）紧随其后；市盈率相对较低的行业是环保、传媒和交通运输行业。市盈率较高和较低的几个行业因标的数量较少，个别公司业绩变化及近期股价表现影响了行业整体估值水平。
优机股份收到证监会批复，北交所首单定向可转债落地。7月18日，优机股份公告称，证监会同意公司向特定对象发行可转换公司债券的注册申请，北交所首单定向可转债落地。今年2月，公司发布再融资预案，拟通过定向发行可转债募集资金不超过1.2亿元，用于阀门智能柔性生产线建设项目以及高端铸造加工改扩建项目。定向可转债是北交所再融资的重要品种，兼具股性与债性，对于上市公司来说，定向可转债能低成本融资、灵活控制股权稀释，还可引入战略资源；投资方则兼具债券保底收益与转股增值机会，风险收益更平衡，且发行流程简便，适合快速满足融资或并购需求。
本周公告：本周北交所企业的重要公告覆盖业务进展、经营采购、资产重组、权益分派等方向。海晟药业公告了业务进展，路桥信息、云星宇公告了权益分派情况，东和新材公司公告了资产重组，太湖雪公告了对外投资情况，优机股份公告了发行债券情况，三维股份公告了证券简称变更。
二、投资建议
随着专精特新指数的推出、新股发行的稳步推进和更多并购重组项目落地，我们认为北交所的交投活跃度和市场关注度有望维持在较高水平，北交所板块具备长期投资价值。对于2025年下半年的投资策略，我们推荐两个主要方向：1）自上而下聚焦北交所新质生产力，关注布局人工智能、商业航天、低空经济、新消费等新兴行业，商业模式及主要产品在A股市场具有“稀缺”属性的公司；2）自下而上基于财务指标筛选，关注业绩增速高、研发投入强、产能释放潜力大、成长性较强的公司。
三、风险提示
政策支持力度低于预期的风险；技术迭代较快的风险；市场竞争加剧的风险。
本文摘自：中国银河证券2025年7月22日发布的研究报告《银河证券每日晨报 - 20250722》
分析师/责任编辑：周颖
评级体系：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
