（来源：英大期货）
摘要：
贸易政策的不确定性令市场情绪表现谨慎。关税尚未对通胀产生较大影响，但政策的不确定性令企业招聘依旧谨慎，而关税令相关成本压力愈发明显。美联储内部分歧加剧，美联储独立性的担忧也令市场情绪摇摆。但美国经济活动略有增加，美国6月零售销售反弹超预期，令短期市场情绪有所好转。此外，我国经济延续稳中向好态势，但有效内需不足，且外部不确定性较高，受美国关税政策影响，下半年出口压力增加。
铜方面，铜价连续走低下游消费有所好转，且进口铜到货较少，本周电解铜库存小幅下降，但消费淡季下游需求整体不佳，实际消费改善有限。另外，本周LME和COMEX铜库存继续增加，对美国加征关税预期影响，近期LME铜持续大幅累库，COMEX铜库存增速有所放缓，而我国铜进口亏损持续收窄，或减少企业出口需求。
铝方面，7月铝水比例下滑，铸锭量增加，近期现货市场到货增加，补充市场货源，虽然铝价连续走低带动下游采购增加，但实际终端需求疲软，消费并无明显好转，铝锭仍有累库压力。
本周铜铝均呈现先抑后扬的运行态势。沪铜连续四个交易日小幅下探，周五拉升，基本收复周内跌幅。数据来看，沪铜主力CU2508合约周五收报78410元/吨，周跌20元/吨，跌幅0.03%。沪铝主力CU2509合约周五收报20510元/吨，周跌120元/吨，跌幅0.58%。
一、宏观经济因素分析
宏观方面来看，周初，特朗普威胁对俄罗斯加征关税令市场避险情绪升温。据金融界消息，美国总统唐纳德·特朗普威胁称，如果俄罗斯不结束对乌克兰的敌对行动，将对该国实施严厉经济惩罚。他还承诺向基辅提供新一轮武器援助。特朗普在7月14日与北约秘书长马克·吕特会晤时表示，“如果在50天内不能达成协议，我们将实施非常严厉的关税，税率大约是100%”。特朗普称这些关税将以“二级关税”（secondary tariffs）的形式出现，但未提供具体细节。
关税政策的不确定性令市场情绪表现较为谨慎。继上周先后致信20多个国家领导人，称将从8月1日起对这些国家征收新关税，当地时间7月12日，美国总统特朗普宣布自2025年8月1日起，美国将对来自墨西哥和欧盟的输美产品征收30%的关税。他在美国全国广播公司新闻台10日播出的采访中还说，其他尚未收到关税信的贸易伙伴可能面临15%至20%的全面关税。欧盟成员国部长于14日在布鲁塞尔召开会议，讨论如何回应特朗普最新表态，并准备反制措施。欧盟委员会负责贸易和经济安全等事务的委员谢夫乔维奇14日表示，如果美欧贸易谈判失败，欧盟准备对价值720亿欧元（约合840亿美元）的美国进口商品征收额外反制关税。14日，美国总统特朗普表示，美方将就关税问题与各国展开磋商，并且对包括欧洲在内的贸易谈判持开放立场。与此同时，欧盟方面也将前来与美方讨论贸易问题。特朗普还称，目前美方已达成一些贸易协议。此外，特朗普还表示，对一些规模体量较小的国家的关税信函也将很快发出，对这些国家预计会设定“略高于10%”的关税。16日美国总统特朗普表示，将向150多个国家征收10%或15%的关税。这些贸易伙伴“并非大国，贸易量也不大”。
此外，美国核心通胀数据连续第五个月低于预期。美国劳工统计局公布数据显示，美国6月CPI同比上涨2.7%为2月以来最高纪录，略超过预期2.6%，前值2.4%；环比0.3%符合预期，前值0.1%，涨幅扩大主要受能源价格上涨影响。美国6月核心CPI同比上涨2.9%符合预期，高于前值2.8%；环比涨幅从前月的0.1%小幅回升至0.2%，但低于预期0.3%，为连续第五个月低于预期。超级核心CPI（不含住房在内的服务业成本）环比上涨0.36%，同比上涨3.34%，为2月以来最高，但远低于年初至今的最高水平。数据不足以支撑7月降息。利率互换数据显示，交易员认为美联储在9月降息25个基点的概率为62%，并且预计到年底前将累计降息近两次。
美国5月PPI环比持平，同比上涨2.3%，均低于前值和预期值”。RSM US首席经济学家Joe Brusuelas将此次PPI报告称为“经典的假象”。他指出，PPI数据被航空客运服务价格大幅下跌2.7%所扭曲，这很可能是因为国际游客减少赴美旅行所致。旅游住宿服务价格(包括酒店和汽车旅馆)则大跌4.1%。尽管6月汽油价格有所上涨，但服务类价格普遍下滑，尤其是酒店、航空和汽车经销商板块，拖累了整体指数。这种现象可能意味着，在经济不确定性高企的背景下，美国消费者削减了可自由支配的支出。美国6月份零售销售环比增长0.6%，扭转了此前连续两个月的跌势。有分析指，美国6月零售销售反弹强于预期，部分增长可能反映出受关税影响的部分商品价格上涨。
美联储公布的褐皮书显示，从5月下旬到7月初，经济活动略有增加。五个地区的经济活动略有或适度增长，五个地区的经济活动持平，纽约和费城两个地区的经济活动略有下降。这比上一份报告有所改善，上一份报告中有一半地区的经济活动至少略有下降。褐皮书指出，尽管美国经济活动有所恢复，但不确定性依然很高，企业整体态度依旧谨慎。就业方面，褐皮书指出，就业整体“略有上升”。劳动力供应改善，跳槽率下降，申请人数上升。招聘依旧谨慎，多数企业归因于经济及政策不确定。价格方面，12个地区中7个形容涨价“温和”，5个为“适度”，与上次报告持平。所有地区都报告称，受关税影响，原材料等制造与建筑相关的成本压力“轻度到明显”。保险费用上涨也是普遍压力来源。
美联储独立性的担忧也令市场情绪摇摆。当地时间7月16日，媒体援引多名知情人士报道称，美国总统特朗普询问共和党议员们，他是否应该将美联储主席鲍威尔免职。特朗普周二在白宫椭圆形办公室会见众议院共和党议员时询问他们是否应该解雇鲍威尔，现场有人对此表示支持，其中几人称，特朗普暗示他将这么做。周四，美联储理事沃勒在纽约一场活动中明确表示，美联储7月份利率会议上将政策利率下调25个基点是合理的选择。
国内方面，上半年更加积极有为的宏观政策发力显效，经济运行延续稳中向好发展态势。7月15日，国家统计局发布的数据显示，初步核算，上半年国内生产总值660536亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%。从环比看，二季度国内生产总值增长1.1%。国务院新闻办公室7月15日上午就2025年上半年国民经济运行情况举行新闻发布会。国家统计局副局长盛来运在会上介绍，上半年“三驾马车”的贡献率分别是：最终消费支出对经济增长贡献率52%，资本形成总额贡献率16.8%，货物和服务净出口贡献率31.2%。其中，二季度最终消费支出对经济增长贡献率52.3%，较一季度略有提升；资本形成总额贡献率24.7%，货物和服务净出口贡献率23%。从这几个数据可以看到内需，尤其是消费是促进GDP增长的主动力。统计局数据显示，上半年，社会消费品零售总额同比增长5.0%，其中二季度增长5.4%，比一季度加快0.8个百分点，逐季提升。6月份，社会消费品零售总额同比增长4.8%，环比下降0.16%。上半年，全国固定资产投资同比增长2.8%，较一季度增速有所回落。工业生产较快增长， 上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%。6月份，规模以上工业增加值同比增长6.8%，环比增长0.50%。上半年，货物进出口总额同比增长2.9%。其中，出口增长7.2%；进口下降2.7%。
二、铜基本面分析
（一）供应减少而消费有所增加，现货升水走高
现货市场方面，周初临近换月，市场出货情绪依旧高昂，而下游买盘情绪不及上周尾。最后交易日月差收窄，换月后现货升水有所下移，但因交割期间仓单未能大量流出。持货商继续高报升水，主流平水铜货源紧缺。7月18日SMM 1#电解铜现货对当月2508合约报升水100-升水250元/吨，均价报价升水175元/吨，较上周五上升200元/吨；SMM1#电解铜价格为78490~78830元/吨。广东地区铜价回落且月差收窄，下游采购积极性上升，但因持货商积极挺价出货，升水涨幅过高下游补货不活跃。周尾大量仓单流出，但接货者并不多，令现货升水承压下跌。
（二）房地产市场景气度下滑，但铜价走低叠加企业复产带动开工率回升
6月房地产市场景气度有所下降。1-6月份，全国房地产开发投资同比下降11.2%，降幅较1-5月扩大0.5个百分点；房地产开发企业房屋施工面积同比下降9.1%，其中，房屋新开工面积下降20.0%，降幅收窄2.8个百分点；房屋竣工面积下降14.8%，降幅收窄2.5个百分点。1-6月份，新建商品房销售面积同比下降3.5%。6月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为93.60，较5月下降0.11。国家统计局副局长盛来运7月15日在新闻发布会上指出，上半年房地产虽然有所波动，但总体上还朝着止跌回稳的方向迈进。从政策效果看，主要表现在三个方面：第一，市场交易量有所改善，商品房销售降幅同比收窄。第二，市场价格降幅整体收窄，部分城市有所上涨。第三，房地产市场资金来源有所改善。现在房地产销售面积和销售金额都在下降，房地产筑底需要一个过程，在筑底和转型阶段相关指标有所起伏波动是正常的，这也需要我们更大力度推动房地产市场止跌回稳。
精铜杆企业来看，据SMM讯，国内主要精铜杆企业周度（7月11日-7月17日）开工率如期回升至74.22%，环比上升7.22个百分点，较预期值低0.36个百分点，同比微增1.36个百分点。前期减停产企业复产以及铜价走低，带动一部分下游消费增加，助推企业开工率回升。本周库存来看，精铜杆企业原料库存环比增加3.69%，录得36500吨，精铜杆企业成品库存环比减少2.63%，录得66600吨。另外，本周SMM铜线缆企业开工率为72.90%，环比上升1.38个百分点，同比下降11.24个百分点，高于预期2.33个百分点。上周铜价下行阶段积累的订单集中释放，加上国家电网订单的增长对行业形成额外支撑。但随着传统淡季效应持续发酵，叠加终端用户对铜价的观望情绪浓厚，行业开工率可能逐步减弱。
（三）国内电解铜库存微降，但LME和COMEX库存继续增加
周内国内主流地区电解铜社会库存小幅去库，主因上海地区库存下降0.44万吨。截至7月17日周四，SMM全国主流地区铜库存较周一下降0.43万吨至14.33万吨，较上周四微降0.04万吨。周度库存结束两连增重新下降，目前较去年同期低23.18万吨。
交易所库存来看，本周LME和COMEX铜库存继续增加，但COMEX库存增量下滑。截至7月17日，LME铜库存122150吨，较上周五增13425吨，增量全部来自亚洲仓库；COMEX铜库存241814短吨，较上周四增7610短吨。
三、铝基本面分析
（一）6月电解铝产量微降，7月运行产能维持高位
中国6月原铝产量环比小幅减少。国家统计局数据显示显示，中国2025年6月原铝（电解铝）产量为380.9万吨，同比增长3.4%，环比微降0.5%。1-6月累计产量为2237.9万吨，同比增长3.3%。据SMM讯，6月国内电解铝运行产能环比微浮变动，因山东-云南的电解铝二期置换开始，此次要求原厂置换产能减产并验收合格后再起槽新厂，电解铝产量环比微降。进入7月份，国内电解铝运行产能维持高位运行，云南第二批置换项目投产运行，行业开工率回升，其他项目暂无动静。
（二）铝价走低刺激下游采购，带动现货升水抬升
本周铝价连续走低，也令下游采购有所增加。现货市场来看，周初主流消费地的现货市场成交一般，但铝价大跌后，市场成交氛围好转，下游采购意愿较上周增加，带动周内主流消费地稍稍去库，主流消费地现货升贴水企稳。但周尾因价格走高，下游采买意义明显减弱，成交集中在贸易商间。7月18日，SMM A00铝报20700元/吨，较上周五跌90元/吨，对2508合约升水110，较上周五升水上涨180元/吨。
（三）消费淡季需求持续疲软，铝价走低带动消费回暖有限
本周受铝价下行有限部分板块需求有所增加，但并未出现明显好转，整体需求仍受消费淡季氛围笼罩。据SMM讯，再生合金板块开工延续跌势，但铝型材、铝线缆周度开工率小幅回升，带动行业开工边际改善，周内铝加工行业开工环比上周上升0.2个百分点至58.8%。短期原生合金行业维持“铝水调配主导、铝价抑制需求”的博弈格局，开工率呈弱稳态势；周内铝板带下游客户提货积极性稍有回升，厂区成品库存压力有所缓解，但订单的持续疲软，开工仍未有所好转；周内铝线缆企业释放部分原料刚需采购，开工受价格影响略有好转，但短期内淡季氛围依然浓厚；铝型材开工淡季依然明显，虽然部分企业新能源汽车型材订单出现新增，但建材板块持续疲弱运行；铝箔传统消费淡季，终端需求回暖无望；再生铝合金需求端受传统淡季影响仍表现低迷，下游订单缩减且多维持刚需采买，受原料及订单双重制约，短期行业开工率仍将承压下行。
（三）国内电解铝锭社会库存周度累库，且交易所铝库存继续增加
铝价走低下游采购积极性抬升，本周电解铝锭周内小幅去库，但周度仍维持累库。据SMM统计，7月17日国内主流消费地电解铝锭库存49.20万吨，较周一减少0.9万吨，较上周四增长2.6万吨。
交易所库存来看，本周LME库存和上期所铝仓单均大幅增加。7月17日，LME铝库存427200吨，较上周五增26925吨；上期所铝仓单68049吨，较上周五增16069吨。
四、行情展望
贸易政策的不确定性令市场情绪表现谨慎。关税尚未对通胀产生较大影响，但政策的不确定性令企业招聘依旧谨慎，而关税令相关成本压力愈发明显。美联储内部分歧加剧，美联储独立性的担忧也令市场情绪摇摆。但美国经济活动略有增加，美国6月零售销售反弹超预期，令短期市场情绪有所好转。此外，我国经济延续稳中向好态势，但有效内需不足，且外部不确定性较高，受美国关税政策影响，下半年出口压力增加。
铜方面，铜价连续走低下游消费有所好转，且进口铜到货较少，本周电解铜库存小幅下降，但消费淡季下游需求整体不佳，实际消费改善有限。另外，本周LME和COMEX铜库存继续增加，对美国加征关税预期影响，近期LME铜持续大幅累库，COMEX铜库存增速有所放缓，而我国铜进口亏损持续收窄，或减少企业出口需求。
铝方面，7月铝水比例下滑，铸锭量增加，近期现货市场到货增加，补充市场货源，虽然铝价连续走低带动下游采购增加，但实际终端需求疲软，消费并无明显好转，铝锭仍有累库压力。
作者:李全冲
