（来源：长城证券产业金融研究院）
行 业 动 态 点 评
宏观经济研究
金融数据超预期修复——6 月金融数据点评
数据：6 月新增社会融资规模为 4.2 万亿元，同比多增 0.9 万亿元。6 月社会融资规模存量同比 8.9%，前值 8.7%。6 月新增人民币贷款 2.2 万亿元，同比增加 1100 亿元。M1 同比 4.6%，前值 2.3%；M2 同比 8.3%，前值7.9%。
要点：
6 月份 M1、M2 增速均明显加快，居民企业资金活跃度季节性提高，但居民高储蓄特征未变，结构上仍依赖政策驱动。
存款端看，M1 同比快速攀升，M2 同比增速回暖，M2-M1 剪刀差缩小。6月份 M1 在低基数效应下由上月的 2.3%上涨至 4.6%，流动性增速明显加快，经济活跃度提升，我们理解，随着财政资金逐步落实，推动大规模设备更新和消费品以旧换新效果显现，同时 5 月央行调低政策利率，居民企业提款意愿增加。M2 同比由上月的 7.9%升至 8.3%，财政支出加快推高 M2 增速，M2-M1 剪刀差为 3.7%，较上月的 5.6%缩小 1.9 个百分点，M1 增速高于M2 增速，市场预期偏乐观，生产消费投资意愿增强，制造业新订单 PMI 指数回归扩张区间，企业生产活动加快。另外 6 月份美元走弱，在汇率升值预期下企业结汇意愿增强，带动企业存款增加。
融资端看，在政府债保持快节奏发行的同时，居民企业贷款需求均有回升。6 月社会融资规模同比多增 9008 亿元至 41993 亿元，政府债占比较上月的63.8%缩小至 32.3%。对于政府债，6 月社融口径政府债净融资 13548 亿元，同比多增 5072 亿元。今年 1-6 月份政府发债规模已达 76600 亿元，占全年计划发行量的 65%，在前期发行节奏较快的前提下，6 月发债规模依然没有缩小，今年当前进度明显快于近五年均值的 42%。
总体看，6 月社融数据主要依靠政府融资支撑，企业短贷改善，居民信贷整体表现温和，对经济预期偏谨慎，居民消费和地产链复苏尚不稳固。5 月 12日中美日内瓦联合声明后关税战阶段性缓和，我国 6 月进出口数据均有改善，贸易顺差同比扩大，有利于居民企业信心恢复。目前来看今年政府发债节奏过快，若下半年未增发特别国债，政府发债速度可能放缓，社融增速或将承压。
风险提示：国内宏观经济政策不及预期；由于数据可得性和更新频率问题，实际利率测算或有一定误差和时滞；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。
公 司 动 态 点 评
乐鑫科技（688018.SH）
H1 业绩同比高速增长，强化布局边缘 AI 产品
事件：公司发布 2025 年半年度业绩预告，公司预计 2025 年半年度实现营业收入为 12.20 -12.50 亿元，同比增长 33%-36%；预计实现归母净利润为2.50-2.70 亿元，同比增长 65%-78%；实现扣非净利润 2.30-2.50 亿元，同比增长 58%-72%。单季度来看，预计 2025 年 Q2 实现营收 6.62-6.92 亿元，同比增长 24.23%-29.85%，环比增长 18.70%-24.07%；预计实现归母净利润 1.56-1.76 亿元，同比增长 59.93%-80.40%，环比增长 66.80%-88.14%；预计实现扣非净利润 1.41-1.73 亿元，同比增长 44.15%-76.65%，环比增长58.23%-93.91%
H 1 业绩同比高速增长，盈利能力持续提升：2025 年 H1 公司业绩高速增长，主要系：1. 公司无线 SoC 解决方案在更广泛的数字化场景中正被加速采纳；2. 除了智能家居以外，能源管理、工业控制等仍然维持较好的增速。公司 H 1 毛利率仍然维持在 40%以上，达到公司预期目标。公司 H1 研发投入，同比增加 20%-25%。
持续拓展产品矩阵，完善软件应用方案：随着公司发展，公司芯片产品已从Wi-Fi MCU 这一细分领域扩展 AIoT SoC 领域，方向为“处理+连接”，“处理”涵盖 AI和 RISC-V 处理器，“连接”涵盖以 Wi-Fi、蓝牙以及 Thread/Zigbee为主的无线通信技术。在硬件方面，目前公司的 Wi-Fi 产品已涵盖 Wi-Fi 4 和Wi-Fi 6 技术。Wi-Fi 6 技术能够通过 OFDMA 支持现有 2.4GHz 和 5GHz 频段的大规模物联网使用场景。同时，公司 Wi-Fi 7 芯片目前正在研发中，内部已有较大进展，Wi-Fi 7 芯片将覆盖路由器与部分智能终端，其中不包含手机，但会覆盖 PC 等场景。2024 年新发布的 ESP32-H4 芯片，继 ESP32-H2 后进一步丰富了公司的 802.15.4 和 Bluetooth LE 产品矩阵。除了芯片硬件之外，公司也在不断开发完善软件应用方案，推出物联网软件方面的增值服务，例如一站式 AIoT 云平台 ESP RainMaker 和 Matter 解决方案，在 2024 年底还首次结合 LLM 大模型推出物联网应用方案。在 LLM 应用方案方面，火山引擎2024 冬季 FORCE 原动力大会宣布与公司、ToyCity、Folotoy 及魂伴科技联合发布 AI+ 硬件智跃计划之后，公司上线了 AI 大模型解决方案，携手字节跳动旗下豆包大模型，为用户提供端侧调用云端 LLM 大模型的物联网应用方案。
半导体市场强势复苏，强化布局边缘 AI产品：2024 年 12 月，世界半导体贸易统计组织（WSTS）发布预测，半导体市场在 2025 年将延续前一年的强势增长势头，增幅可达 11.2%，全球半导体市场规模将达到约 6,970 亿美元，全球半导体市场正迎来强势复苏。随着人工智能的重点从训练转向推理，边缘计算将成为降低延迟并增强隐私保护的关键，这为 SoC 设计公司提供更多机会的同时也提出了更高的 PPA 要求。公司芯片产品线的继续扩张，从单Wi-Fi 芯片发展到目前已涵盖 2.4 & 5GHz Wi-Fi 6、蓝牙、Thread/Zigbee 等多种连接技术的芯片，未来还将增加 Wi-Fi 6E、Wi-Fi 7；持续强化边缘 AI功能，例如语音 AI、图像 AI等功能。公司 ESP32-S 系列自 ESP32-S3 芯片开始，强化了边缘 AI 方向的应用。ESP32-S3 芯片增加了用于加速神经网络计算和信号处理等工作的向量指令(vector instructions)。目前公司 AI 端侧芯片相关收入已达到数亿元级别，主要用于需要实现语音唤醒、交互功能的应用场景。AI 玩具目前还处于萌芽阶段，公司 AI 玩具已开始小批量出货。
风险提示：汇率波动风险、下游需求恢复不及预期、技术革新风险、市场竞争风险。
行 业 双 周 报
通信
全球云计算厂商加速 AI 基建投资，看好数据中心及液冷产业链发展
全球云厂商加速投资整合力度，绘制 AI算力新版图。7月 7 日，人工智能超大规模提供商 CoreWeave 以全股票交易的方式收购 Core Scientific，此次交易将于 2025 年第四季度完成。以每股 Core Scientific 普通股换取 0.1235 股新发行的 CoreWeave A 类普通股。截至 2025 年 7 月 3 日，根据双方商定的换股比例所得出本次交易总股权价值约为 90 亿美元。通过此次收购，CoreWeave 将拥有 Core Scientific 全国数据中心约 1.3 GW 的总发电量，并有 1 GW+的潜在总发电量可供扩展，CoreWeave 将对关键电力足迹和未来电力容量的可选性获得更大的控制权。据据《金融时报》和彭博社援引知情人士报道，OpenAI 作为"星际之门"计划的一部分，已同意以每年约 300 亿美元的价格向甲骨文租赁 4.5 吉瓦（GW）计算能力。这笔交易成为人工智能领域迄今规模最大的云服务合约之一。其中，300 亿美元金额超过甲骨文当前整个云基础设施业务规模，近乎其三倍于该公司 2025 年数据中心基础设施业务 103 亿美元的年收入。7 月 10 日，xAI 正式发布 Grok 4 大模型，马斯克在X 平台上进行发布会演讲。目前 Grok 4 已经面向 SuperGrok 和 Premium+订阅用户开放。Grok 4 在 Grok3 的基础上将预训练能力扩展，利用拥有 20 万块 GPU的 Colossus 集群来运行强化学习训练，从而在预训练规模上提升 Grok的推理能力。Grok 2 到 Grok 3 预训练阶段的计算量提升了 10 倍，Grok 3 Reasoning 首次引入了 RL 微调，Grok 4 Reasoning 的强化学习再度提升了10 倍的计算量，显著提升了推理能力。
算力需求高增，全球数据中心建设进入加速阶段。2023 年以来，全球人工智能产业进入快速发展时期，高速增长的算力需求催生出对现有数据中心计算资源、数据存储能力更高的要求。根据中国信通院数据显示，全球算力规模持续高速增长，2023 年总规模达 1397 EFlops，增速 54%。尤其大模型所需的数据量和参数持续扩大，引发了智能算力需求激增。计算产业快速发展，AI服务器和 AI芯片市场急速扩张。根据千家网数据显示，2025 年全球数据中心市场规模预计为 2,356.5 亿美元，到 2034 年将增至约 4,817.3 亿美元，期间复合年增长率（CAGR）达 11.4%。2024 年美国市场规模估计为 544.2亿美元。数字化转型、云计算以及人工智能、机器学习和物联网等先进技术的加速应用，显著提升了数据处理与存储需求。这一激增的需求正驱动数据中心基础设施的扩张，以支持可扩展的高性能数据管理解决方案。AI云服务商已陆续加大关于数据中心基础设施建设力度，当前全球 AI行业已从算力竞争转向更核心的电力及能源储备竞争。
电力需求竞争激烈，高功耗带动液冷市场需求增长。传统的数据中心冷却方案为使用风扇、空调等风冷方式，但仍会在使用过程中产生电力损耗，在着力降低 PUE 能耗指标的大趋势下，液冷方案逐渐成为主流选择。根据中商产业研究院预计，到 2025 年，超过 50%的新建数据中心项目将采用液冷技术。从需求端来看，该技术除应用于超算领域外，其在互联网、金融和电信等行业的应用需求也将迎来快速增长。据 Fortune Business Insights 数据显示，2024 年全球数据中心冷却市场规模达 168.4 亿美元。该市场预计将从 2025年的 187.8 亿美元增长至 2032 年的 424.8 亿美元，预测期内复合年增长率（CAGR）为 12.4%。2024 年，北美地区占据了全球数据中心冷却市场 38.9%的最大份额。此外，美国市场预计将呈现显著增长，到 2032 年其规模估计将达到 92.4 亿美元。我们认为，人工智能数据中心、智算中心作为信息基础设施的重要组成部分，通过算力的生产、聚合、调度和释放，能够为快速增长的人工智能算力需求提供基础支撑，未来随着人工智能、大数据等新兴技术驱动下的应用场景日益丰富，AI 硬件、算力服务、模型应用等产业链重要环节的商业模式不断创新发展，智算中心产业生态将加速形成。同时，随着数据中心规模及算力需求的高增，计算功耗及冷却设施能耗也在持续上涨，风冷已无法满足有效降低高算力带来的电力能耗，液冷方案逐步成为主流方案。我们持续看好 AIDC 及液冷相关产业链投资机会。
市场回顾：近两周（2025 年 6 月 30 日-2025 年 7 月 11 日，下同）美国标普500 指数上涨 1.40%；纳斯达克指数上涨 1.54%；道琼斯工业指数上涨1.26%。近一月以来，美国标普 500 指数上涨 3.55%；纳斯达克指数上涨4.69%；道琼斯工业指数上涨 3.27%。今年以来美国标普 500 指数上涨6.43%；纳斯达克指数上涨 6.60%；道琼斯工业指数上涨 4.30%。
美股重点个股回顾：近两周（2025 年 6 月 30 日-2025 年 7 月 11 日）美股 7巨头中，英伟达上涨幅度位列第一，上涨 4.39%，市值突破 4 万亿美元；Meta下跌幅度最大，近两周下跌 2.79%；苹果涨幅位列第二，近两周上涨 2.92%；亚马逊上涨 2.57%；谷歌上涨 2.25%；微软上涨 1.19%；特斯拉下跌 1.31%。
建议关注的标的：云计算厂商：微软、谷歌、亚马逊、Meta、苹果；稳定币：Circle、Coinbase、Robinhood、FiserV、Paypal；IDC：万国数据、世纪互联、Vertiv；芯片：英伟达、高通、ARM、英飞凌、意法半导体；元宇宙：Unity、Roblox；IDC：Equinix、DLR；激光雷达：Luminar、Ouster、Lumentum、禾赛科技；量子计算/量子通信：IonQ、Quantum Computing Inc.、D-Wave Quantum Inc.、IBM、Honeywell。
风险提示：人工智能技术发展不及预期风险；宏观经济环境波动风险；汽车智能化技术突破不及预期风险；监管政策不确定性风险。
