华泰金工 | 多维度择时模型看好A股

市场资讯 2025.07.13 22:27

（转自：华泰证券金融工程）

在美国“大而美”法案生效和特朗普政府宣布上调15个国家关税税率的影响的背景下，上周美股市场波动上升。上周A股市场延续普涨行情，交易情绪相对高涨，其中微盘股指数以2.69%的周涨幅领涨市场，从风格上来看，成长、小盘风格上周表现依然相对占优。择时视角下，基于资金、情绪、估值和技术四个维度的融合择时模型看涨A股整体市场，红利择时模型因国内期限利差近期开始走阔等因素看空红利板块；市值择时模型显示小市值风格近期上行趋势较强，但拥挤度处于高位水平。对于债券资产，我们构建的多周期复合趋势指标目前延续看多长债资产的观点。遗传规划行业轮动模型今年以来取得绝对收益23.28%，跑赢行业等权基准16.85 pct。本周模型前五名为贵金属、电子、酒类、商贸零售、消费者服务，看好仍在相对低位的消费行业。境内绝对收益ETF模拟组合，上周上涨0.28%，今年以来累计上涨4.93%。模拟组合中权益资产仓位显著抬升，主要是时序动量角度对于A股观点由持平转向看多。

上周美股市场波动上升，A股成长、小盘风格相对占优

受美国“大而美”法案生效和特朗普政府宣布上调15个国家关税税率的影响，美国债务可持续性和通胀风险短期或将加剧，美国政府公信力可能受到进一步削弱。在此背景下，上周美股市场波动上升，道琼斯工业指数下跌1.02%，标普500指数下跌0.31%，纳斯达克指数收跌0.08%。上周A股市场延续普涨行情，全市场成交额于7月11日重回1.7万亿元以上，交易情绪相对高涨，其中微盘股指数以2.69%的周涨幅领涨市场。从风格上来看，成长、小盘风格上周表现依然相对占优，创业板50ETF上周上涨2.64%位居宽基ETF产品收益表现前列，中证2000ETF、国证2000ETF等小盘风格的指数产品周度收益率也均在2%以上。

择时视角下A股整体维持看多观点，小市值拥挤度处于高位

今年以来，受美国关税政策扰动等因素影响，A股市场整体波动较大，板块轮动速度较快，同时国内利率单边下行趋势减弱，未来延续区间震荡可能性较大。在此背景下，我们对于国内股、债资产构筑了相应的多维度择时框架，尝试为投资者判断资产配置时机提供参考。截至2025年7月11日，基于资金、情绪、估值和技术四个维度的融合择时模型看涨A股整体市场，而在细分板块上，我们的红利择时模型因国内期限利差近期开始走阔等因素看空红利板块；市值择时模型显示小市值风格近期上行趋势较强，但拥挤度处于高位水平，建议投资者密切关注市场动态，提防市值风格的切换。对于债券资产，我们构建的多周期复合趋势指标目前延续看多长债资产的观点，但信号强度相对7月初有所下行，或预示短期内长债利率走势可能偏震荡。

遗传规划行业轮动模型持仓中消费类行业占比上升

遗传规划行业轮动模型直接对行业指数的量价、估值等数据进行因子挖掘，每季度末更新因子库。模型采用周频调仓，每周末会选出多因子综合得分最高的五个行业进行等权配置。今年以来，模型取得绝对收益23.28%，跑赢行业等权基准16.85 pct。上周A股大盘表现强势，模型净值再创历史新高，周度绝对收益录得1.17%，但由于未配置非银金融、稀有金属等强势行业，模型最终跑输基准0.37 pct。本周模型前五名为贵金属、电子、酒类、商贸零售、消费者服务，看好仍在相对低位的消费行业。

境内绝对收益ETF模拟组合上周上涨0.28%，今年以来累计收益4.93%

境内绝对收益ETF模拟组合的大类资产配置权重主要根据各类资产近期趋势进行计算，趋势较强的资产赋予较高的权重；权益资产内部配置权重则直接采用月频行业轮动模型的每月观点。模型上周上涨0.28%，今年以来累计上涨4.93%。2025年7月最新一期持仓中，权益内部持有红利风格ETF以及医药、有色金属、消费者服务等相关行业ETF，商品内部持有能源化工、豆粕相关ETF。模拟组合中权益资产仓位显著抬升，主要是时序动量角度对于A股观点由持平转向看多。

01 上周美股市场波动上升，A股成长、小盘风格相对占优

受美国“大而美”法案生效和特朗普政府宣布上调15个国家关税税率的影响，美国债务可持续性和通胀风险短期或将加剧，美国政府公信力可能受到进一步削弱。在此背景下，上周美股市场波动上升，道琼斯工业指数下跌1.02%，标普500指数下跌0.31%，纳斯达克指数收跌0.08%；与之相对，亚洲、欧洲等国的股指有所上行，其中韩国综合指数上周上涨3.98%，德国DAX上涨1.97%。商品市场中，受国内“反内卷”政策的影响，建材板块相关商品上周涨幅居前，其中Wind非金属建材收涨4.19%、Wind煤焦钢矿收涨4.10%；此外，在特朗普反复无常的“关税风波”的催化下，全球避险情绪依然处于高位，原油、黄金延续波动上行趋势。债券市场中，主要国家长债利率上周呈上行趋势，其中德国10年国债利率上涨15BP，美国10年国债上涨8BP。外汇市场中，美国宣布对日本加征关税上升到25%，受此影响美元兑日元上周上涨2.04%。

上周A股市场延续普涨行情，全市场成交额于7月11日重回1.7万亿元以上，交易情绪相对高涨，其中微盘股指数以2.69%的周涨幅领涨市场。从风格上来看，成长、小盘风格上周表现依然相对占优：1）宽基ETF中，创业板50ETF上周上涨2.64%位居前列，中证2000ETF、国证2000ETF等小盘风格的指数产品周度收益率也均在2%以上；2）SmartBeta ETF中，成长相关ETF上周收益表现继续占优，相关产品的周度收益率均高于红利、低波类ETF产品；3）行业ETF中，房地产及其相关板块上周涨势较强，房地产ETF上涨6.42%，钢铁ETF上周4.16%，位居行业ETF产品前列。

02 择时视角下A股整体维持看多观点，小市值拥挤度处于高位

今年以来，受美国关税政策扰动等因素影响，A股市场整体波动较大，行业、板块间的轮动速度较快：同时，国内10年期长债利率已跌至2%以下，近期围绕1.7%呈窄幅震荡行情，未来持续获取收益的能力或将减弱、波动风险或将上升。在此背景下，华泰金工团队对于股、债等资产构筑了相应的择时框架，尝试为投资者布局相关资产提供入场时点等方面的信息作为参考。

A股方面，我们利用估值、情绪、资金、技术等维度的相关指标，对A股整体市场状态及所处的位置进行刻画，构建出多维度融合的择时模型，其中，估值维度主要选用股权风险溢价（ERP）指标，情绪维度主要选用期权隐含波动率和股指期货会员持仓指标，资金维度主要选用融资买入额指标，技术维度主要采用布林带和个股涨跌成交额占比差（指标具体参数及融合细节可参考前期报告《再论A股择时：多维度融合》（2025-05-29））。下图展现了2024年以来多维度择时模型对万得全A指数的信号观点，其中1代表看多，-1代表看空，0代表中性观点。从结果上看，择时模型较好地识别出了2024年9月末、今年2月~3月以及今年6月以来的A股上涨行情。同时在识别风险方面，模型今年3月下旬发出看空观点，成功回避了4月初因美国关税政策扰动带来的A股回撤行情。截至2025年7月11日，根据多维度择时模型的最新信号，资金维度和情绪维度均看涨A股市场，估值维度和技术维度持中性观点，四个维度融合对A股整体持看多信号。

对于A股内部风格板块轮动较快的特点，我们针对其中的红利因子和市值因子也构筑有与其风格特征相匹配的择时模型。其中，红利因子长期表现相对温和，趋势追踪效果较好，因此，我们主要选用了因子净值本身的趋势、国内国债期限利差（10年期-1年期）和银行间市场成交量三大指标对红利因子开展择时信号构建，一般而言，因子自身上行趋势坚挺、期限利差收窄、银行间市场成交量较大的情况下，红利板块收益表现可能较为可观（具体模型的构建及融合方法细节可参考前期报告《红利因子择时与2025Q1行业ETF投资建议》（2025-01-07））。下图展现了2024年以来红利因子择时模型的信号，以及同期中证红利/中证全指净值比的序列走势（中证红利/中证全指净值比可在中证红利指数的基础上，剔除大盘对红利因子收益表现得干扰）。结果显示，红利因子择时模型可以较好识别出红利风格表现相对全市场较弱的时期（如2024年9月~10月、2025年1月~2月）。截至2025年7月11日，红利因子择时模型最新信号为看空红利因子，其中银行间成交量指标持有看多信号，而因子自身的趋势和国内期限利差指标均转为看空信号。基于模型结果，我们认为短期内A股红利板块的波动风险可能上升。

市值因子的择时难度相对高于红利因子，因此我们在趋势追踪模型上增加了拐点模型，从左侧防范风险。拐点模型从成交额、收益率、PB_LF等反映市场情绪的数据出发，依据它们在大盘风格板块和小盘风格板块中的差异，构建拥挤度指标（具体指标及模型构建方法参考前期报告《基于趋势和拐点的市值因子择时模型》（2025-05-25））。

下列图表展现了2024年以来小市值拥挤度的结果，及同期万得微盘股指数/沪深300指数的净值比序列（该净值比上行表明小市值风格占优，下行表明大市值风格占优）。值得注意的是，小市值风格拥挤只是小市值风格回撤的必要非充分条件，回撤的发生有时还需要宏观事件等因素的催化，如2024年4月新“国九条”出台等。不过，拥挤度处于高位时对应板块的波动会有所上升，我们认为此时应时刻提防市场风格发生反转。因此，在高拥挤度时期中，我们择时模型的趋势追踪板块或可采用短周期窗口参数，以更快地追踪市场变化。

具体操作中，当小市值拥挤度较高时，我们采用（5日，20日）的双均线模型，当万得微盘股指数/沪深300指数的净值比序列5日均线上穿20日均线时，看多小市值风格，当净值比序列5日均线下穿20日均线时，看空小市值风格；当小市值拥挤度较低时，我们的双均线模型参数修改为（20日，120日）的长周期窗口。截至2025年7月11日，小市值风格拥挤度得分保持在90%以上，属于历史相对高位，同时万得微盘股指数/沪深300指数的净值比序列5日均线处于20日均线之上，择时模型整体短期依然看多小市值风格。不过，短周期窗口参数下的双均线模型信号变化较快，建议投资者持续关注，提防风格反转。

除A股择时模型外，针对目前国内债券资产进入“低利率”时期、利率单边下行趋势减缓、未来波动风险或将上升等情况，我们利用时效性和灵敏性较高的技术分析方法，构建了针对10年期国债利率的多周期复合趋势追踪模型，利率趋势下行时看多长债资产，利率趋势上行时看空长债资产（具体构建方法可参考前期报告《技术分析视角下的利率趋势择时体系》（2025-06-19））。下列图表展现了2024年以来模型的信号值及同期中国10年期国债利率的走势。从结果上看，该模型能较为精准地捕捉利率趋势方向，同时也可以反映出市场情绪的短期变化，兼顾收益和胜率两方面。值得注意的是，模型信号除了正负方向代表多空观点外，其数值大小也可以反映市场趋势的强弱程度，信号值越靠近1，表明模型认为长债利率未来趋势下行的可能性越高。截至2025年7月11日，多周期复合趋势追踪模型的信号为正，表明看多长债资产，但数值录得0.21，相比7月1日的0.91有所下降。

03 遗传规划行业轮动模型持仓中消费类行业占比上升

遗传规划行业轮动模型直接对行业指数的量价、估值等数据进行因子挖掘，每季度末更新因子库。模型采用周频调仓，每周末会选出多因子综合得分最高的五个行业进行等权配置。具体细节可参考《双目标遗传规划应用于行业轮动》（2024-05-20）。

今年以来，模型取得绝对收益23.28%，跑赢行业等权基准16.85 pct。上周A股大盘表现强势，模型净值再创历史新高，周度绝对收益录得1.17%，但由于未配置非银金融、稀有金属等强势行业，模型最终跑输基准0.37 pct。本周模型前五名为贵金属、电子、酒类、商贸零售、消费者服务，看好仍在相对低位的消费行业。

从近10周持仓来看，遗传规划行业轮动模型基本上能紧跟市场主线，捕捉到热点板块。例如5月份模型增配政府支持的电子等TMT科技类行业，6月份模型在持仓科技类行业的同时，也加入了政策扶持的消费类行业，同时亦持仓部分周期类行业以平衡整体风格。下周模型持仓风格整体偏消费，所选5个行业中有3个行业均与消费有关。

04 绝对收益ETF模拟组合：今年以来累计收益4.93%

境内绝对收益ETF模拟组合的大类资产配置权重主要根据各类资产近期趋势进行计算，趋势较强的资产赋予较高的权重；权益资产内部配置权重则直接采用月频行业轮动模型的每月观点。模型上周上涨0.28%，今年以来累计上涨4.93%。

下表展示了绝对收益ETF模拟组合2025年7月持仓资产，权益内部持有红利风格ETF以及医药、有色金属、消费者服务等相关行业ETF，商品内部持有能源化工、豆粕相关ETF。模拟组合中权益资产仓位显著抬升，主要是时序动量角度对于A股观点由持平转向看多。

05 全球资产配置模拟组合目前超配债券和外汇

基于周期三因子定价模型对全球大类资产未来收益率进行预测排序，截至2025-07-02，预测排序为债券、外汇、股票、商品。采用“动量选资产，周期调权重”的风险预算框架，构建全球资产配置模拟组合，策略目前超配债券和外汇。模拟组合在回测区间内年化收益率为7.23%，夏普比率1.50，近一周收益率-0.31%，今年以来收益-3.36%。目前策略赋予较高风险预算的资产为中国债券、美国债券等。