（转自：华福研究）
01
“大而美”减税法案落地，高关税会否接踵而来？
核心观点：更具激进财政扩张属性的美国参议院版本“大而美法案（OBBBA）”，日前于美国众议院获得最终通过，其未来十年财政赤字扩张幅度较众议院初始版本增加高达近1万亿美元。1. 对居民减税：TCJA的永久化和对中高收入以上群体更有利的新增措施。2. 对企业减税：对制造业企业在美国投资形成产能实施较大力度的税收抵免。3. 财政支出削减：与工作挂钩的医保门槛及清洁能源激励计划的退出。财政扩张法案的快速通过令特朗普提升关税烈度的信心增强，其号称将于8月1日起征收新的关税。
风险提示：货币宽松力度不及预期、美联储降息幅度低于预期风险。
02
顶层设计更进一步后，再论深海科技
核心观点：行业配置：AI主线回归+军工安全资产+去美元化黄金长期机会。（1）AI主线回归：陆家嘴论坛释放支持科创板深化改革的重磅政策，6月27日国常会表示要加快推进高水平科技自立自强，为科技发展营造有利环境。近期Marvell上修2028年数据中心TAM，显示出AI算力基建需求仍十分旺盛。大模型环节迭代加速、端侧AI新品预期积极，AI产业共识不断强化。（2）军工安全资产：印巴冲突和伊以冲突强化国防安全重要性，军工作为安全资产有望迎来重估。9月3日北京天安门广场将举行纪念中国人民抗日战争暨世界反法西斯战争胜利80周年大会，将展现我军强大实力，有望继续为军工板块打开上行窗口。海空均是军事力量的重要组成部分，主题方面建议关注深海科技、卫星互联等投资机会。（3）去美元化黄金长期机会：截至5月末，央行已连续7个月增持黄金，在去美元化背景下黄金投资机会值得重视。
风险提示：地缘政治风险超预期、宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、假设与现实存在偏离、历史不代表未来。
03
7月信用债投资策略思考
核心观点：展望后市，考虑到抢出口放缓及前期已透支需求，出口可能阶段性走弱，后续关税谈判存在不确定性，而国内各类对冲政策效果有待观察，央行可能通过重启国债买卖实现流动性投放，因此我们判断7月甚至三季度机构风险偏好降低，债市整体基调仍是震荡偏多。但从稍长时间看，国内“内卷式”竞争问题受到中央及多个行业协会关注、欧洲财政扩张提振经济预期，叠加债市2024年的趋势型下行已透支了后市的行情，因此后续债市下行空间可能有限。在上述判断的基础上，信用债价值凸显，且随着信用债ETF增长与“存款搬家”行为的持续，以及部分区域城投平台短时间难以达到监管对新增融资的要求，预计三季度信用债供需格局继续优化。信用债投资应选择流动性好的主体，保持交易的灵活性，但需要在关键时点及时止盈。
风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。
04
中特估的特殊性源自全球格局的变化，并将长期演绎
核心观点：1、美国制造业资本开支持续放缓，制造业就业恶化，产能周期可能阶段性停滞。2、短期中国财政或在托底，中期出口有望超预期，长期消费或将持续复苏。3、红利向低PB扩散是市场风险偏好上升的表现，也是在等待经济复苏的时间窗口。4、中国特殊估值体系的显现本质是对原有全球产出和资本循环瓦解的一种反应。5、反内卷是经济发展模式长期变化的印证，ROE中枢或将趋势上升决定了中国资产重估的长期性，大盘股溢价小盘股折价或是长期经济发展模式下的结果。6、看好核心资产风格，低PB行业，大金融，恒生国企，恒生科技，黄金能源有色，关注微盘风险。
风险提示：全球制造业复苏受阻；中美关系改善不及预期；美国地产市场不健康。
05
6月情绪择时组合大幅跑赢市场，当前市场情绪评分维持中高位
核心观点：2025年6月，情绪价量策略top50组合绝对收益11.44%，相对中证全指指数超额收益7.17%；top100组合绝对收益10.73%。相对中证全指指数超额收益6.49%。今年以来截至6月30日，情绪价量策略top50组合绝对收益9.28%，相对中证全指指数超额收益4.80%；top100组合绝对收益12.09%，相对中证全指指数超额收益7.49%。
风险提示：本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；若市场环境或政策因素发生不利变化将可能造成行业发展表现不及预期；报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；过往业绩不代表未来表现；历史规律总结仅供参考，或不会完全重演。
06
银行业2025中期策略：红利与ROE共同驱动，股份行和城商行相对占优
核心观点：2025年上半年，银行板块上涨13.1%，在申万一级行业中涨幅排名第2，绝对收益和相对收益并存。从资金配置角度，险资、被动资金、产业资本、公募基金、私募基金等各路资金持续增持银行，为板块带来了增量资金。从基本面驱动角度，我们认为上半年银行行情是红利行情的延续和ROE修复行情的预演。红利方面，随着无风险收益率下行，银行股息率的比较优势凸显。ROE方面，银行ROE拖累因素逐渐消化，我们认为银行业ROE触底回升的拐点渐近，上半年ROE边际向好的银行领涨。我们对银行板块维持看多观点。
风险提示：政策效果不及预期。市场风格切换。信用风险波动。
07
文旅补贴落地，医美精细化运营推动格局优化
核心观点：黄金珠宝：建议关注终端店效高增及门店拓展空间大的品牌。文旅：关注本周文旅补贴官宣对于暑期旺季的beta带动，以及“苏超”对于江苏区域性的主题带动。潮玩：近期政策聚焦消费刺激和行业规范，短期内或支撑板块暑期经营预期。医美：精细化运营推动格局优化、关注新氧青春带来的模式创新。美护：颖通控股港股ipo上市，林清轩、谷雨积极推进上市日程，植物医生冲刺IPO，美护板块上市热潮再起，标的预计不断扩容。
风险提示：宏观经济波动；需求不及预期；行业竞争加剧。
08
关税豁免即将到期，关注出口链修复机会
核心观点：政策支持下内需有望迎来复苏，建议关注以下方向：1）大家电预计继续受益以旧换新，建议关注美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电、TCL电子、海信视像；2）宠物作为抗经济周期赛道有望持续景气，建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份；3）小家电和品牌服饰受消费疲软影响较大，低基数下需求有望回暖，建议关注小家电龙头小熊电器、飞科电器、苏泊尔、新宝股份，纺服龙头安踏体育、李宁、 361度、波司登、报喜鸟、海澜之家。4）新国标&以旧换新&格局优化，电动两轮车内销改善确定性强，建议关注九号公司、雅迪控股、爱玛科技。
风险提示：原材料涨价；需求不及预期；汇率波动等。
09
出口链情绪回暖龙头成长无虞
核心观点：本周美国与越南达成贸易协议，美对越南商品征收20%关税影响预计可控，具备完善海外产能布局的出口企业份额提升逻辑强化，建议关注匠心家居、众鑫股份、浙江自然、永艺股份、嘉益股份、哈尔斯；布鲁可6月30日漫威 “英雄集结限时快闪”开幕，发布两款新品覆盖不同年龄层漫威粉丝需求，成长逻辑持续验证，近期公司股价有所回调关注配置机会。
风险提示：宏观经济环境波动风险、原材料价格大幅上涨风险。
10
猪价突破15元，关注养殖端出栏节奏
核心观点：生猪养殖：供应缩减，猪价大幅上涨。（1）本周猪价宽幅上行。（2）本周屠企宰量下跌。（3）本周生猪出栏均重反弹。家禽板块：（1）白鸡：鸡苗价格跌至年内新低。（2）蛋鸡：引种难度加大，苗价高景气有望持续。种业&农产品：（1）官方公布涉种典型案例，以案示警护航种业。（2）本周豆粕期现震荡，关注美豆天气情况。
风险提示：动物疫病发生、大宗商品价格波动、自然灾害等风险。
11
皮丙：血制品下一个大品种，天坛生物独家报产
核心观点：本周我们专题研究了血制品新品种皮丙，关注有望率先获批皮丙的天坛生物。中期角度我们仍建议重点关注：1）创新主线：创新药依旧是医药最明确，最景气的主线，建议配置龙头及存在BD/数据读出催化的创新药和仿转创标的，当前市场主要集中在以PD1 plus的二代IO交易预期，我们认为下一代ADC、自免、代谢领域的大品种亦可重视；2）抓业绩好标的：进入7月市场开始关注Q2业绩，积极寻找超预期标的。中长期继续坚持创新+复苏+政策三大主线。
风险提示：行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。
12
反内卷政策预期加强，两条直流特高压线路获核准
核心观点：锂电板块核心观点：7月排产维持高位迎接旺季，全球固态电池产业化加速。光伏板块核心观点：“反内卷”政策预期加强，多晶硅价格实现上涨。风电板块核心观点：推动海洋经济高质量发展，海上风电担当重任。储能板块核心观点：美国大而美法案正式生效，欧洲百亿户用储能补贴正式启动。电力设备板块核心观点：新增核准两条特高压线路，迎峰度夏全国电力负荷首创新高。工控及机器人板块核心观点：西门子51亿美元收购落地，越疆重磅推出全新力作。 氢能板块核心观点：2024年全国市场化交易电量突破6万亿千瓦时，中石化跨省长距离、大规模绿氢管道内蒙古段获批。
风险提示：电动车消费复苏不及预期、海外政策风险等；光伏下游需求不及预期；行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动；风电装机不及预期；政策落地不及预期；国际政治形势风险，市场规模不及预期；电网投资进度不及预期；氢能技术路线、成本下降尚存不确定性等。
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特斯拉Q2交付下滑 小鹏G7正式上市
核心观点：7月2日，特斯拉公布其今年第二季度的全球销量达384122辆，较去年同期的443956辆下降13%，已连续第二个季度出现下滑。这一下滑主要归因于公司更实惠车型上市延迟、首席执行官埃隆·马斯克的政治立场争议以及在美国市场销量的大幅下滑。7月3日，小鹏汽车正式发布全新AI智能家庭SUV——小鹏G7。小鹏G7将以大算力+大模型重塑中大型SUV价值标杆，凭借全球第一的L3级算力、本地VLA+VLM大模型，将改写智能纯电SUV的市场格局。
风险提示：宏观经济下行；汽车销量不及预期；汽车产业刺激政策落地不及预期；市场价格战加剧的风险；零部件年降幅度过大；关键原材料短缺及原材料成本、运费上升的风险。
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不惧调整继续看多
核心观点：资金层面，本周被动基金规模相较上周略有提升，但杠杆类资金有所下滑，考虑到军工行业2025年的强需求恢复预期及确定性，看好后续资金面进一步优化。估值层面，截至7月4日，申万军工指数五年维度看，当前市盈率TTM（剔除负值）69.51倍，分位数96.08%，叠加2025年行业基本面强恢复预期，当下时点军工板块具备较高配置价值比。综上，25-27年在【十四五任务冲刺】＋【建军百年目标】+【自主可控国产替代】+【军贸快速发展】等多重催化下内需外需均增长幅度巨大，且主题型机会层出不穷，我们认为，发展军工或为未来重中之重，强烈推荐【内贸】+【外贸】+【自主可控】三主线。
风险提示：行业需求恢复进度不及预期。
15
港股市场韧性彰显，有望开启新篇章
核心观点：2025年以来伴随着南向资金和部分交易资金的加速流入，港股市场成交表现活跃。A股龙头密集赴港上市。中概股回流有望为港股带来增量资金。今年以来港股多个主题行业录得亮眼涨幅。科技板块受益于Deepseek浪潮对中国资产的重估。
风险提示：行业竞争激烈；汇率波动风险。
16
阿科力5000吨/年COC正式投产，2025Q2华为出货量同比增长12%
核心观点：6月30日，阿科力发布公告，公司于2025年6月4日邀请专家组对“年产2万吨脂肪胺扩建项目、年产1万吨高透光材料新建项目（二期，年产5000吨高透光材料）”进行安全设施竣工验收评审，现已通过评审并在政府部门备案。2025Q2中国智能手机市场：华为出货量同比增长12%。重点标的：半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产迅猛，看好头部企业产业红利优势最大化。
风险提示：下游需求推动产业升级和革新，行业迈入高速发展期。下游需求不及预期，产品价格波动风险，新产能释放不及预期等。
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美联储降息预期再升温，为金价提供支撑
核心观点：贵金属：美国关税政策反复，黄金长期配置价值不改。周初以色列和伊朗达成停火协议，加之贸易紧张局势缓解。美国5月职位空缺创下去年11月以来的最高水平，以及美国ADP就业数据意外疲软，同时特朗普减税议案点燃避险热潮，美联储降息预期再升温，为金价提供支撑。新能源金属：锂，短期来看，碳酸锂将回归基本面走势，价格有所提升。工业金属：供需偏紧格局不改，整体易涨难跌。
风险提示：新能源金属：电动车及储能需求不及预期；基本金属：中国消费修复不及预期；贵金属：美联储降息不及预期。
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用电负荷创新高，煤价反弹持续
核心观点：我们建议从以下几个维度把握煤炭投资机会：（1）资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高或存在提高分红可能的标的，建议关注：中国神华、陕西煤业、中煤能源；（2）煤电联营或一体化模式，受益于市场煤与长协煤价差，平抑周期波动的标的，建议关注：新集能源、陕西能源、淮河能源；（3）具有增产潜力且受益于煤价弹性的标的，建议关注：兖矿能源、广汇能源、晋控煤业、山煤国际、华阳股份、潞安环能、甘肃能化；（4）受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的标的，建议关注：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤。
风险提示：国内煤炭产能释放超预期，进口煤超预期，替代电源发电量超预期，宏观经济不及预期。
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反内卷优化行业盈利，防水涂料价格上调
核心观点：我们认为，利率下行有利购房意愿修复，收储及城改货币化有助于购房能力修复，购房意愿及能力预期的边际修复预计推动房地产市场基本面企稳的概率增加，亦有望推动地产后周期需求的修复及产业链公司信用风险缓释。与22年年底相比，本轮建材板块基本面进一步恶化的空间不大（地产销售的量价位在更低位，头部企业对大B渠道的依赖度更低），而估值分位亦低于彼时低点，我们判断板块基本面与估值均有望进一步修复。投资标的方面，建议关注3条主线：1）行业格局优异同时受益于存量改造的优质白马标的，建议关注伟星新材、北新建材、兔宝宝等；2）受益于与B端信用风险缓释同时长期α属性仍较为明显的超跌标的，建议关注三棵树、东方雨虹、坚朗五金等；3）基本面见底的周期建材龙头：建议关注华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等。
风险提示：房地产政策效果不及预期、上游房企信用风险进一步传导、原材料价格上涨等。
20
迎峰度夏全国电力负荷创新高，新增核准两条特高压促消纳，鼓励民间资本参与水利领域投资
核心观点：全国用电负荷超14亿千瓦创历史新高下，全国电力供应总体平稳有序。本周新增核准两条直流工程特高压，2025年有望核准“四直四交”，十四五收官之年，特高压有望迎来核准高峰，推动清洁能源大规模开发与消纳。火电板块推荐江苏国信，谨慎推荐申能股份、浙能电力，建议关注福能股份、华电国际；核电板块谨慎推荐中国核电、中国广核。风光装机大幅增长下，利用率下降消纳形式承压。绿电板块建议关注三峡能源、江苏新能，谨慎建议关注龙源电力、浙江新能、中绿电。水电板块推荐长江电力，谨慎推荐华能水电、黔源电力，建议关注国投电力、川投能源、浙富控股。未来水利领域建设在社会资本的参与下，有望进入高速发展期，参与企业的盈利能力有望提升。推荐永兴股份，建议关注大禹节水、瀚蓝环境、兴蓉环境、洪城环境。
风险提示：需求下滑；价格降低；成本上升；降水量减少；地方财政压力。
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