证券公司面临的市场环境日趋复杂：低增长、低通胀、低利率、低费率、高波动性的特征明显，传统的业务模式和管理经验对未来的指导意义已呈现“边际效益递减”的态势。站在“十五五”的新起点上，如何拥抱经济结构的转型升级步伐，积极响应做好“五篇大文章”的工作要求，发挥服务实体经济的使命？毕马威建议证券公司战略转型重点关注以下五大趋势。
一、构建企业级业务模式，业务阵型清晰、业务创新活跃、长板优势鲜明
在过去的5-10年内，不少证券公司成功捕捉了当时的市场机遇，通过有效的资源配置和战略管理与推动，实现了各项业务的长足发展，形成了各项业务“多点开花”的局面。
面向“十五五”，如何巩固优势，大型券商进一步提升整体业务能力和协同能力、中小型券商深耕特色化业务以形成差异化竞争优势，是各家券商必须思考的首要战略命题。其中，以企业级视角考虑发展逻辑，放弃局部极致追求全局最优，是基本要求。
图表1：企业级业务模式概念图
注释：以上为对客主要业务板块举例
二、升级财富管理长板业务，捕捉居民资产稳步向证券资产配置的历史性机遇
国内利率的趋势性下行和房地产作为投资品的光环逐渐褪去，使得居民的资产配置从银行理财和投资性房产积极向股票、债券和公募基金等资本市场产品转移，将极大提升证券公司在财富管理市场的作用。
图表2a：居民资产复合增长率、配置比例及市场空间（2014-2024年）
资料来源：公开信息，行业调研；毕马威分析
注释：美国居民部门可投资资产已折算成人民币
在过去五年内，行业内第一梯队的证券公司普遍以财富管理作为重要发力方向之一；而部分领先的中型地方性证券公司也通过服务于高净值人群的资产配置需求，成功实现了财富管理业务的弯道超车，带动资产管理、机构服务和投资银行等业务上台阶，实现行业排名的大幅度提升。
对标海外成熟市场，以国内最头部证券公司的财富管理AUM来看，亦存在显著的增长空间。展望“十五五”，伴随着居民投资理念的逐步成熟、资产配置的战略性转移，财富管理的市场机遇依然值得高度重视。提升产品竞争力，升级财富管理业务模式和组织机制，是各家证券公司的关键抓手。
图表2b：国内外领先证券公司财富管理AUM对比（2024年）
资料来源：公开信息；毕马威分析
三、锻造行业专精的风险定价能力，主动对接全面向“新”的资本市场生态
伴随着系列体制机制创新，服务科技创新和新质生产力发展已经日益成为资本市场的关注重点，以推动“科技、产业和资本”循环互动、加速发展的局面。一是权益融资，证监会发布《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》，以设立科创成长层为抓手，重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，创业板第三套标准也将启用，支持优质未盈利创新企业上市，着力打通支持优质科技型企业发展的堵点难点。二是固收融资，科创债加速扩容，而数字经济基础设施领域的数据中心也以REITs的方式登陆资本市场。三是并购重组，在“并购六条”支持下，上市公司加速产业整合、业务转型和估值重构，而电子设备、半导体和高端装备等行业的重大资产重组尤其活跃。
对于证券公司而言，锻造自身在行业研究、价值发现和风险定价等方面的专业能力，打通一二级市场，发挥资本市场资源配置枢纽的作用，打造新经济产业投行特色名片，将大有可为。
四、平衡轻重资本收入结构，加速从“席位通道”向聚合资源的资本中介转型
受制于佣金率的长期趋势性下行，经纪业务的收入贡献快速下滑，而投行和资管等费类业务收入占比贡献度有限，证券公司对于自营投资和两融等重资本业务的依赖度日益增加。一方面，有效发挥重资本的作用、形成资产顾问的角色，降低与市场波动的关联性，是各家证券公司都在积极探索的话题；另一方面，切实提升资产管理和投行等轻资本业务专业能力，从追求规模转向提升质量和效率。
图表3：证券公司收入结构
资料来源：公开信息，行业调研；毕马威分析
五、优化资源配置侧重，向科技、创新、平台化和体制机制改革要效益
过去5年间，部分领先证券公司营收迅速提升，而营业部数量并未明显增加，业务人员的人数占比亦有所收缩。这固然有自营投资和两融等重资本业务对营收的贡献，然而不可否认的是，各家证券公司的资源配置重点已经转移至数字科技、产品创新、全业务链协同、体制机制改革等方向。
图表4：证券公司营业网点数量及人员结构变化分析
资料来源：公开信息，行业调研；毕马威分析
注释：营业收入中已经剔除大宗商品贸易收入
总结
立足“十五五”，面对日趋复杂多变的市场环境，虽然各家证券公司的历史沿革、资源禀赋和业务基础不同，但遵循政府和监管的指引、明确自身战略定位、提升资产运用能力，从而形成全公司一盘棋的联动式发展新格局的需求是一致的。建议证券公司积极把握居民资产配置大转移和资本市场全面向“新”的历史机遇，发力财富管理和新经济产业投行，平衡轻重资本业务收入结构，优化资源配置侧重，头部券商全面提升综合服务能力做大做强，中小券商打造新形势下弯道超车的特色券商。
张楚东
金融业主管合伙人
毕马威亚太区及中国
tony.cheung@kpmg.com
王国蓓
证券及基金业主管合伙人
毕马威中国
abby.wang@kpmg.com
支宝才
金融业变革咨询主管合伙人
毕马威中国
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张楠
证券及基金业合伙人
毕马威中国
silvia.zhang@kpmg.com
田韬略
金融业变革咨询副总监
毕马威中国
taolue.tian@kpmg.com
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