Labubu，这个长着尖耳朵和九颗锯齿状牙齿的精灵般毛绒玩具，已成为全球的现象级存在，连蕾哈娜(Rihanna)、杜阿·利帕(Dua Lipa)等明星都对其青睐有加。从新加坡到伦敦的门店全线售罄，而不久前在北京的一场拍卖会上，一个真人大小的Labubu更是拍出了高达15万美元的天价。在社交媒体的一片热议中，人们不禁要问：我们见证的是新时代收藏品的崛起，还是一个注定转瞬即逝的潮流？
投资者无疑想了解其中缘由。作为这款热门玩具背后的中国制造商，泡泡玛特国际集团2025年股价暴涨178%，市值达430亿美元，比三丽鸥(Sanrio)和美泰(Mattel)两家公司市值总和的两倍还多——这两家公司分别是深受喜爱的Hello Kitty和芭比娃娃的母公司。2024年，泡泡玛特营收实现倍增，至130亿元（18亿美元），毛利率高达67%，盈利能力约为普通玩具制造商的两倍，实现营业利润40亿元，较2023年的10亿元显著提升。
然而，外界担忧模仿品可能削弱Labubu的品牌形象——这正是泡泡玛特超额利润的根基。生活零售连锁名创优品(Miniso Group Holding Ltd.)推出了Wakuku：这个带着似曾相识调皮笑容的圆胖角色，讲述着森林中叛逆野孩子的故事。该玩偶同样采用盲盒形式销售，这一巧妙的营销手法正是泡泡玛特首创的惊喜营销模式。名创优品采取这一策略目前收效显著：Wakuku玩偶已在其中国旗舰店引发排队热潮。与此同时，2025年3月通过收购最终获得Wakuku知识产权的纳斯达克上市公司量子之歌(QuantaSing)，年内股价飙升了365%。
此外还有Lafufu——收藏者对充斥网络市场的仿冒Labubu玩偶的称呼。这些廉价仿制品有着歪斜的面孔和错位的四肢，却凭借自身特色成为一种文化现象，甚至在“丑陋”程度上与正品一较高下。毕竟，Labubu之所以走红，正是因为其古怪却不失可爱的外观，而那些定制的Lafufu通过独特的服饰或表情，进一步凸显了这种美学风格。
尽管两者可能蚕食Labubu的部分业务，但均无法使其垮台：Wakuku仍属于更具利润空间的设计师玩具品类，未在价格上与泡泡玛特形成直接竞争；而Lafufu的拥有者往往最终会购买正品，至少是为定制玩偶建立参考标准。至于官媒对盲盒销售的警示，Labubu作为品牌已不再依赖这一营销工具。
事实上，对Labubu作为收藏品吸引力的最大威胁，在于泡泡玛特与玩具转售者之间的微妙博弈：一方面，若玩偶大量落入黄牛手中，公司将难以培育广泛的粉丝群体；另一方面，若没有具韧性的二手市场，Labubu便无法跻身奢侈品行列——在经济下行时，消费者往往会追捧具有更高转售价值的奢侈品。
6月18日，即中国为期一个月的购物节的最后一天，泡泡玛特检测了这种韧性，启动了第三代Labubu毛绒玩具的首次线上预售。尽管这为公司盈利带来巨大成功——预售收入预计超过5亿元——却重创了二手市场。受“公司将比以往更快、更频繁地清库存”的担忧影响，该玩偶的平均交易价格暴跌达40%。
在此次突袭预售前，一款99元的玩具在二级市场大致可以卖到200至500元。换言之，转售者从Labubu身上赚取的利润甚至超过了制造商。然而，随着未来几个月更多消费者收到玩偶，Labubu的二手市场将呈现何种态势？套利者的盈利逻辑是否还能成立？
眼下，泡泡玛特最大的难题在于厘清Labubu销量中被转售者分走的比例。对于茅台等烈性白酒这类奢侈品，行业分析师能大致估算出转售者多年来的囤积量，从而让生产商贵州茅台公司知晓应向市场投放多少新货源，同时维持稀缺性以确保品牌专属性。但Labubu的这类信息根本无从获取，因为它仍是一个新兴现象，社交媒体的喧嚣还可能干扰判断。
当然，泡泡玛特理应为Labubu的走红感到欣喜。但近来，这个造型古怪的玩偶正变得有些难以掌控。
