转自：猫头鹰研究院
作者：猫头鹰姚书恒
在过去几年A股和港股市场，医药类基金几乎是“灰头土脸”，但在今年终于翻身了。
截至6月23日，全市场普通股票型基金的年内收益Top 10，其中9只是主投医药的基金，有7只的收益已经超过50%。而在同期，沪深300收益仅为-1.96%，还没到正收益。
这说明两点：
一，不买医药很难排上榜
截至6月23日，偏股型基金指数（930950）收益为1.78%，如果没抓到涨幅较大的板块，很难在收益榜上靠前。（来源：中证指数公司）
二，医药绝非闭眼买就行。
即使在今年风风火火，医药内部分化也极大。截至6月23日，中证沪港深创新药产业指数 （931409）年内收益23.84%，中证全指医药卫生指数（000991）收益为2.12%。（来源：中证指数公司）
医药又好又难，那到底怎么投资？怎么抓住创新药的趋势？怎么找到敏锐于市场变化的基金经理？
01、医药超额还得靠主动管理
今年创新药在医药板块里“鹤立鸡群”，倒也不是新鲜事。2019-2020年的医药牛市里，以消费者付费为主的医药品类不断走牛、估值甩开受到医保价格制约的品种，也是一样的冷热分明。
实际上，医药行业子领域众多，在性质、周期、业绩、估值等方面差异巨大，景气度不同、行情不同，再正常不过。也因此，主动管理可以发挥的空间也大。
就拿今年火热的创新药来说，它就是典型的“投资难度大+潜在回报高”的领域。
难度大，具体体现在三方面：
其一，药理不一定完全清晰。很多创新药的基础是要先找到靶点、药理，也就是做实验、写论文。即使方向对，具体能不能找到靶点、能不能成立都是不一定的，甚至有可能出现后期研究否定前期结果的现象。
其二，开发过程耗时+烧钱。从靶点到药物，一般得花8-10年，企业如果在过程中研发进度不如预期、财务状况变糟、融资不顺利，那就没了。
其三，还得过审才能上市。药物正式上市前还要经过主管机构的审核，之前信达生物PD-1信迪利单抗注射液被美国FDA拒绝，理由包括“单一中国病人的生物多样性无法确认”且“临床试验进展异常迅速”。
如果投资的标的碰到上述情形，可能就要打水漂了。但即使是顺利研发、过审，还要再过两关：
首先是行业格局。得是龙头或者寡头，才能赚最大份额的利润。比如君实生物的特瑞普利单抗遇到PD-1内卷，就实在是惨。
其次是替代药物。如果上市后不久，就遇到有疗效更好、竞争力更强的产品冲击，那也是悲剧。
打通这5关，创新药企业就能成为细分领域上的霸主。
其实这就是今年以来创新药板块迎来爆发的原因，越来越多中国药企凭借十年磨一剑地研发，做出了行业领先的成果，开始收获大额订单。
从个体来看，科伦博泰授权默沙东ADC产品总金额近百亿美元、百利天恒双抗ADC BL-B01D1首付款8亿美元总金额84亿美元、三生制药授权辉瑞首付款12.5亿美元总金额超60亿美元、恒瑞医药授权凯莱拉总金额60亿美元……越来越多的订单，说明商业化道路越来越顺畅。
从行业来看，根据医药魔方的统计，2024年中国创新药对外授权交易（License out）完成94笔，总金额519亿美元，同比增长26%；而在2025年1月-3月，中国License out交易已有41笔，总金额369亿美元，接近2023年全年水平、相当于2024年70%水平。此外，截至2024年底，中国创新药研发数量高达3575个，位居全球第一，还有大量原研药已经处于三期临床状态。
像这样偏向早期、爆发式成长的行业与公司，用ETF是很难把握的，因为编制行业指数往往有两条规则，一是有30家以上的公司，二是按市值排名前30家公司。这样编出来的行业ETF权重肯定是在比较成熟的公司上了。
所以，像今年创新药一大批企业开始崛起，投资创新药企业的人，就能随之迎来比中证沪港深创新药产业指数 、中证全指医药卫生指数更高的回报：
这意味着ta判断对了天花板高的病种、预判到了药物创新的路径、把握到了药物生产与商业化的节奏、及时跟上了药物出海的审核变化、还配置了足够的仓位。
那么，问题是：
有什么基金经理做到这些呢？
02、谁能“买得早+拿得住”？
如果我们简单复盘今年创新药标的的上涨情况，可以把这些公司分成两类。
第一类是，以创新药为核心业务的公司。
例如，科伦博泰、百济神州、信达生物、百利天恒、康方生物等。这类公司有点“一条路走到底”、“不成功便成仁”的架势。
第二类是，原本有现金流不错的业务、成功转型做出创新药的公司。
例如，三生制药、科伦药业、海思科、华东医药等。这类公司一般因为老业务而被市场打到较低的估值，但老业务实际上提供了稳定可预期的现金流，支撑公司开发新药物，今年的行情实际上是“价值重估”。
我们可以拿两个类别中的典型代表公司，来看看哪些基金经理“买得早+拿得住”。
在创新药类别里，我们拿百利天恒做例子。
在2023年1月上市时，股价28.75元/股，到2025年6月23日，近300元/股，是A股创新药里的十倍股了。
从上市开始，市场上对百利天恒的质疑一直没停过。它原本的老业务盐酸右美托咪定注射液、丙泊酚中/长链脂肪乳注射液在没能在集采中入围，在上市前已经陷入亏损、高负债。
但它有一个无人匹敌的研发管线：当时单抗不丢人、双抗是前沿，三抗临床就两家，四抗全球就一根独苗，就是百利天恒。
可以说，直到2024年初凭借BL-B01D1拿到百时美施贵宝8亿美元首付、最高可达84亿美元的订单前，它在财报上看都有点“摇摇欲坠”。大概也是因为这个原因，早期就重仓它的基金并不多。
经查阅，在2023年Q1基金公告里，在前十大权重里就配了百利天恒的主动权益基金，只有区区7只。
神奇的是，在当时，仅有的这7只基金中的3只是由同一位基金经理管理：富国基金的赵伟。
更神奇的是，当时7只产品的4位基金经理，有3位居然“携手”一路从2023年Q1重仓持有到最新一季的2025年Q1：富国基金的赵伟、东方红的江琦、宝盈基金的姚艺。其中，我们在富国精准医疗A的2022Q4公告中，看到持有1.56万股百利天恒，应该是从打新就介入了。
完整吃到十倍股的三位，自然是“买得早+拿得住”的猛人。
除了他们以外，我们也在百利天恒上看到很多业绩出色的基金经理，通过早期买入、波段操作来挖掘收益。
而在转型成功的类型上，海思科无疑是非常励志的一家公司。
海思科原本就是一家名不见经传的仿制药公司，毫不意外地遭到了集采的冲击：2021年多拉司琼医保降价超90%，公司净利润水平瞬间腰斩。但公司管理层没有“等死”，而是坚决转型创新药研发。很快，海思科就尝到了创新药的甜头：2022年环泊酚进入医保名录后销售逐渐放量，高毛利率的麻醉药业务为创新药研发提供了充足的现金流，随后HSK21542、HSK31858等相继出成果并以License-out形式出海。
在海思科“灰头土脸”的阶段，我们也能看到一些前瞻性极强的基金经理抓住了它的低谷期重仓配置。
例如，在2022年Q4，富国基金的赵伟等基金经理就都已经买入海思科了，而且一路持有到最新一期2025年Q1，完整经历了海思科从仿制药公司转型为创新药公司的历程，收益当然也是丰厚的。
除了海思科，我也多看了一下同样是转型成功、而且今年以来涨幅显著的三生制药。
令我惊讶的是，在2024年Q4，又是富国基金的赵伟，他管理的富国核心趋势（A类014401；C类014402），以及他跟王超共同管理的富国医药创新（A类019916；C类019917），就已经买入了，并且在2025年Q1是前十大，无意外应该是吃到了三生制药今年的凶猛涨幅。
从产品业绩来看，前瞻、精准地选股，带来了显著的阿尔法。截至6月23日，富国医药创新A（019916）年内收益57.50%、富国精准医疗A（005176）年内收益39.77%，均大幅跑赢同期的中证沪港深创新药产业指数（931409）、中证全指医药卫生指数（000991）。（来源：Wind）
03、当“DeepSeek时刻”越来越多
今年以来，“DeepSeek时刻”成了一个流行词汇，中国越来越多的行业以全新的产品、极强的竞争力惊艳世人，从AI到军工，从消费到医药，中国企业开始成为弄潮儿。
忽如一夜春风来的产业爆发，是从业者长期奋斗的结果，也是投资者通过前瞻预判、及早配置赚取收益的绝佳舞台。
拿创新药来说，这是同时具备“中国庞大研发梯队+人类巨大需求+全球市场销售”这三大属性的产业之一，主动权益基金经理可以通过紧密地观察、跟踪、重仓来把握机会。
从上述对A股、港股市场中创新药重要标的的配置情况来看，富国基金的赵伟无疑是一位眼光准、下手重、拿得住的基金经理。
赵伟是A股医药选手中的老熟人之一，2011年入行，2017年就开始管公募产品，在2017-2018年就开始配置消费医疗、靶向药物等，而且保持着低换手率，最终在2019-2020年结出了硕果。
而看他在富国精准医疗、富国医药创新等产品里对创新药的精准选股、低换手率，就有一种“王者归来”的熟悉感。
当百利天恒、海思科还备受质疑的时候，当三生制药现金流量净额超过30亿在港股却只有6倍PE估值时，赵伟就果断买入，而且在后来行情起伏的时候依然拿得住，哪怕是现在回顾，也依然是惊人的。
在前两年医药行业处于低谷的时候，赵伟曾经讲过：
还是偏向于基本面出发，不断寻找产业趋势下的好公司。而不是依靠交易能力，在熊市中做均值回归的买卖波段。所以他能做的，只能是拿着这些好的公司扛过周期，等到下一波产业机会出现时，这些公司会走得更快。
现在回顾这一路的起伏，赵伟穿越牛熊周期，是做对了两件事：
（1）敢于重仓成长空间巨大的重要标的。
富国精准医疗、富国医药创新的前十大权重一般在60%-70%之间，且保持低换手率，说明对行业未来发展方向是有明确预判的。
（2）组合保持均衡且能够及时果断调整。
虽然是低换手率，但赵伟不是“躺平”。他主要配置创新药，但在构建组合时能看到是追求平衡的，一部分是配置纯创新药公司，另一部分是配置了背靠成熟业务、稳定现金流来转型做创新药的公司。而且，当持仓公司进展不如预期时，他会及时调整，例如当某肝病药物公司业绩低于预期后，就明显减持了。
展望未来，中国医药企业的竞争力必然还会越来越强，眼下是创新药，以后AI、器械等领域也不会例外，这是基金经理通过研究、跟踪、配置、调整发挥超额能力的重要战场之一。
而回顾过往2017-2020年、2021年至今的两个医药牛熊周期，赵伟在不同品种、市场环境下都把握到了核心标的，且通过坚定持有把握到了板块浪潮。在此后中国医药行业不断更新、崛起的路上，他的超额能力发挥程度值得期待。
（转自：猫头鹰研究院）
