2025年上半年，全球投资者最大的困惑之一，就是“美国例外论”是否还成立。在宏观环境复杂且不断变化的当下，美国经济增长放缓、国债收益率震荡、美股波动加剧，美元资产也难以在逆境中保持优势，一度出现“股债汇三杀”。
展望下半年，分化的行情是否能出现转机？“美国例外论”会回归吗？本文复盘了年初以来美股、美债、美元三大资产的走势，试图为投资者梳理当下局势，并给出未来美元资产的配置观点。
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美股
指数V型反转，成长带头修复
2025年上半年，美股整体走出“深V”走势，年初至4月初在高利率与“美国例外论”消退影响下持续回调，标普500和纳指一度分别下跌约17%与21%。但自“解放日”以来，市场逐步消化关税政策的底线预期，在盈利上调的推动下，成长股带头修复，美股显著反弹，目前指数已接近年内高点。
下半年，美股股指利润率预期整体向好，盈利调整后，估值的昂贵程度也有所好转。居民财富增长、美国家庭资产中股票占比逼近历史高位，退休金账户持续配置美股等结构性力量，也有助于市场获得资金流入。不过，投资者对贸易政策的不确定性和美联储降息路径的反复仍存担忧，或给市场带来短期扰动。
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美债
利率震荡回落，降息仍有变数
2025年上半年，美债市场经历了从利率上行到震荡回落的过程。年初，美联储对全年降息两次的指引令市场短期收益率高企，随后在通胀数据回落、经济韧性趋弱的催化下，十年期美债收益率自高位回落至4.4%左右。整体来看，债券市场年初至今普涨，信用债近期反超利率债。
尽管“美丽大法案”抬高了财政赤字与债务水平，美国政府2025年全年债务到期量接近10万亿美元，但供给压力并未立即显现。关键原因在于特朗普团队意图通过贸易谈判要求主权国家购买美债，同时放松SLR监管释放银行购债空间。
根据美联储最新的点阵图，2025年降息次数仍为两次，但从分布上看，内部仍有较大分歧，认为不降息的人数较3月明显增加。下半年降息路径与节奏或仍有变数。整体来看，长债或在波动中前行，短端方向相对清晰，但幅度或较为缓慢。
3
美元
财政担忧下的结构性走弱
美元在2025年显现出结构性走弱。自年初特朗普就职以来，美元指数累计回落逾10%，创下1969年以来历任总统就职后最差表现。尽管美国对主要货币仍具利差优势，但美元走势开始脱离利差主导逻辑，这背后，是市场对美国财政可持续性的深刻担忧。
6月数据显示，46%的基金经理将财政担忧视为美元最大阻力，29%的基金经理已计划削减美元资产敞口，并提高汇率对冲比例。与此同时，全球养老金与主权基金的美元对冲比率处于历史低位，若反向调整，也可能加剧美元贬值趋势。
4
美元资产配置观点
一、美股方面：美国科技仍是最具成长性的配置选择，指数层面更推荐等权指数，结构性行情下中性策略吸引力有所提升。具体而言，美国科技估值已经有所下调，考虑未来财报季可能对盈利的支撑，仍然值得配置。今年以来，等权指数表现较为坚挺，未来仍有望受益于成分股的盈利扩散趋势。当前市场不确定性仍然较高，未形成主线以前，资金流动意愿明显，建议关注结构性Alpha机会。
二、美债方面：中长期来看，美国基本面下行压力增大，美债仍是高胜率品种。但短期仍维持高位波动，长端美债受期限溢价波动影响较大，波段交易可增厚收益。信用债层面，当前收益率仍处于历史高位，欧美信用风险总体可控，预计较高票息叠加降息带来的资本利得将提供不错的收益空间，但建议对于资质较差的高收益债和信贷资产保持谨慎。
三、美元方面：美联储降息节奏有所放缓，基准利率仍处历史高位，且美元货币基金具备较高流动性，仍有配置价值。
整体配置上，应重视多资产、多区域组合构建，避免过度押注单一市场或单一叙事。美国仍是全球资产配置的锚点，“例外论”也许只是暂时失效，而非彻底终结。对投资者而言，理解其背后逻辑的变化，比判断结论更为重要。
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（转自：好买财富）
