（转自：财通证券研究）
联储议息会议结束，决议偏鸽、但鲍威尔讲话偏鹰，因此美债利率V型、美股盘中跳水，美联储转向仍需等待。但往后看，美元、美债的方向可能继续背离，背后是美国三高环境的持续深化、以及去美元化交易。对于中债，只要美元持续弱势，央行以我为主的空间就相对充足，债市可以继续保持乐观。
FOMC决议叙述偏鸽：相较5月，决议在基本面评估部分提到美国失业率保持在低水平，反映出美联储认为就业市场虽有疲软，但依旧在合理范围内。经济前景的不确定性减少，但仍然偏高，表明经济前景有所明朗化。总体上，决议偏向鸽派，暗示降息的可能性进一步增强。
点阵图显示年内降息预期维持两次：美联储对2025-2027年的经济预测表明，GDP增速和失业率预期有所下调，通胀预测则显著上调。尽管如此，点阵图依旧显示美联储支持2025年内降息两次，这一预期支持了市场对降息的信心。整体来看，市场认为降息的概率依然较大，尤其是在9月和10月的降息预期上升。
鲍威尔发布会偏鹰：鲍威尔在发布会中强调关税带来的不确定性，并指出需要更长时间观察经济前景变化才会考虑降息。同时，鲍威尔对就业评价较积极，提到劳动力市场稳定，如果失业率出现明显上升，才会考虑降息。这一偏鹰表态让市场维持观望态度，整体股市表现较为平稳，美元、美债和黄金走势也有所波动。
美债收益率曲线或变得更加陡峭。短端继续博弈降息预期，预计两年美国国债利率在3.8%-4.0%之间震荡。长端收益率或继续上行，10年美债利率可能上行至4.5%-4.7%，但美元可能下行至98以下。
对于中债，虽然中美利差倒挂幅度可能进一步加深，但只要美元维持弱势，我国货币政策的掣肘就有限，央行仍将以我为主，债市可以继续保持乐观。
风险提示：宏观环境变化超预期，货币政策超预期，市场表现超预期
01
联储议息会议关注什么
1.1
FOMC决议没有完全消除经济不确定性
2025年6月FOMC决议表述相比5月有两点关注：
其一，基本面评估部分关于失业率的描述从“失业率稳定在较低水平（stabilized at a low level）”调整为“失业率仍然很低（remains low）”，表明美联储将最近的就业市场数据定义为趋势走弱但走弱程度依旧在合理范围。
其二，风险评估部分的表述从“经济前景的不确定性进一步增加（increased further）”调整为“经济前景的不确定性已经减少（diminished），但依旧很高（remains elevated）”，表明美联储认为虽然当前的经济前景依旧不明朗，但是距离“更加明确的经济前景”更近了而非更远。
总体而言，美联储的决议表述偏向于鸽派，侧重经济不确定性降低。前期鲍威尔的表述中已经显露出只有当经济前景明朗时才会考虑降息，如此措辞无疑距离这个目标更近一步。市场给出的即时反映也是如此，决议发布时，美国两年期国债收益率短线下行大约5个基点至接近3.88%的水平；现货黄金短线从3385美元反弹至3395美元上方。
1.2
点阵图显示全年降息维持两次
2025年6月美联储的经济预测反映出滞胀的风险上升。
其一，经济增速显著下调，失业率显著上调，与2025年3月相比，6月议息会议对2025-2026年GDP增速预测的中位数分别下调0.3、0.2个百分点至1.4%、1.6%，2027年维持不变为1.8%，对2025-2027年失业率预测的中位数分别上调0.1、0.2、0.1个百分点至4.5%、4.5%、4.4%。
其二，通胀显著上调，与2025年3月相比，6月议息会议对2025-2027年PCE预测的中位数分别上调0.3、0.2、0.1个百分点至3%、2.4%、2.1%，对2025-2027年核心PCE预测的中位数也分别上调0.3、0.2、0.1个百分点至3.1%、2.4%、2.1%；
其三，2025年利率预测中位数仍维持今年3月水平，2025年联邦基金利率中位数维持3.9%和年内两次降息的判断。
此前市场担心最新的经济数据或使美联储减少年内降息次数，但点阵图显示多数票委依旧支持年内两次降息，这是本次美联储议息会议第二个偏向于鸽的点。
不过应当关注到新增两位票委认为年内不应降息，对未来利率路径的预测持有更加谨慎的态度。这也表明美联储的态度尚未全面转向。
市场反应亦是如此，相较于6月声明发布前，FedWatch的预测数据显示9月降息的概率由55%上升至59%，截至10月降息两次的概率由29.3%上升至34.7%。
1.3
鲍威尔发布会偏鹰
鲍威尔发布会关于发布会的要点也反映出当前的政策尚未转向，主要源于关税带来的不确定性依旧很高：
其一，关税影响的传导需要时间，当前部分商品仍旧在消化库存，当前核心服务一直处在逐步下降状态，但预计夏天将看到更多的商品通胀现象。
其二，关税本身的规模、幅度和持续时间也有极大的不确定性，这为进一步预测其影响增加了困难。
关于就业，鲍威尔总体评价相较之前偏乐观，表示当前的经济和劳动力市场处于一个平衡而健康的状态，失业率维持在4.2%的低水平，实际工资上涨，就业创造保持健康。尽管就业增长有所放缓，但劳动力参与率和工资水平仍显示出良好的经济状态。失业率未出现明显上升，也没有看到大量闲置劳动力的增加，表明劳动力市场稳定。尽管面临一些挑战，如新增就业机会减少，但整体经济情况强劲，没有迹象表明美国经济会显著走弱。
在这种表述下的降息的条件是什么？
鲍威尔表明需要在经济前景更加明朗的时候降息，需要确定关税带来的一次性通胀不会引发通胀预期抬升从而导致持续性通胀，但这也意味着更长的观测周期。
此外，鲍威尔认为当前的劳动力市场依旧稳健，如果失业率发生明显的上升也可能会促使他进行降息。
偏鹰表态之后，市场整体呈现观望状态。三大股指涨跌不一，纳指小幅收涨0.13%，道指、标普分别收跌0.1%和0.03%。在发布会进行期间，十年国债上涨超4BP，黄金下跌超0.6%，美元指数上涨0.4%。
02
如何看待市场？
美债收益率曲线或变得更加陡峭。短端继续博弈降息预期，预计两年美国国债利率在3.8%-4.0%之间震荡。长端收益率或继续上行，10年美债利率可能上行至4.5%-4.7%，但美元可能下行至98以下，背后原因在于美国的三高环境、美国孤立主义、去美元化交易。三高困境本就难以解决，恰逢对等关税、“美丽大法案”大规模减税、6月天量美债到期、“X day”临近，美国债务问题凸显。此外，前期套息交易阶段性反转，海外养老金等配置型机构也在降低对美债的配置需求。
对于中债，虽然中美利差倒挂幅度可能进一步加深，但只要美元维持弱势，我国货币政策的掣肘就有限，央行仍将以我为主，债市可以继续保持乐观。
风险提示
1、宏观变化超预期：当前处于宏观环境高度变化状态，宏观经济数据不确定性高。
2、货币政策超预期：美联储货币政策存在一定不可预测性。
3、市场反应超预期：市场短期波动可能会受多种事件影响。
